基本面弱势依旧 天胶期现持续震荡

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　　主要驱动因素：供给端存量与增量压力并举，需求低速增长对原料消耗缓慢。

　　供求角度：天胶供给长周期处于增产周期，供给刚性。今年国内产区及泰国等主产区未有大的气候灾害，价格虽然处于低位，但还未到绝境，主动性减产不明显，下半年供应预期仍充足。库存集中在中国，上半年经过一轮去库存过程后国内库存又开始由降转增，存量与增量压力并举。需求方面轮胎开工较去年有所增长，但经济下行大环境下，终端需求增长低速，对原材料消耗缓慢。供需格局预计继续供大于求，价格承压。

　　预计价格主要运行区间：沪胶1901合约10000-13000。

　　一、走势回顾

资料来源：申万期货研究所

　　上半年沪胶走势持续低迷，新年度割胶季来临，国内产区顺利开割，国外产区也未出现明显的气候影响。全年供大于求预期不变。一季度泰国等主产国限制出口，国内进口减少，新增供应断档，加之春节后需求复苏形成了一轮去库存过程。但期货仓单仍在持续流入，期价明显偏弱。价格维持阶梯式下滑态势，但降速放缓。主力合约1809在11000上方横盘了较长时间。随着新胶上市，进口回升等因素影响，价格再次向下突破，创下年内新低。

　　天胶年报观点回顾：库存压力较大，天胶弱势延续

　　年初报告中，对于天胶全年供需格局预期供大于求。上半年相关报告持续看空。沪胶走势维持弱势一定程度上验证了此前的基本面判断。宏观层面预期影响不变。维持此前观点。供给方面，今年国内、国外产区均没有明显的气候灾害影响产出，割胶顺利。产出增长应该符合年初预期。需求方面，重卡保持较好增速，轮胎开工率较去年提升。但出口贸易这块存在悲观预期。需求的低速增长对国内高库存的消耗仍然不足。

　　二、供需：

　　种植面积持续增加，长期影响供给：天胶种植上主产国除马来西亚2008年出现减少之外，其他主产国种植面积均维持增长。泰国及印尼种植面积居于高位。印尼种植面积长年小幅增长，因此供应及增速也较为稳定。但泰国在2009至2012年间种植面积出现跳涨。按照6-8年的种植周期，这一部分在2015-2020年都将持续形成开割面积和供应增量。

　　天胶供应上缺乏价格弹性，胶树寿命长达30年，供应周期长。虽然2015年之后受到价格下滑影响，主要产胶国新增种植积极性下降，种植面积增量接近于0。但已形成的供给产能很难减少。

资料来源：ANRPC，申万期货研究所

　　开割绝对面积较高，增速下滑：割胶面积增长基本与种植面积增长保持一致，印尼长期维持稳定增长。泰国天胶开割面积持续大幅增长，至2017年已超过印尼。随着2012年前大面积新增种植的逐步开割，后续开割面积仍会出现持续增长。这些新增胶树种植后的15年间处于青年期，开割后胶水产出将有逐步增加的一个过程，因此种植及开割面积对天胶产能长周期的增长影响还将持续。

　　新年度产量增长加速：ANRPC最新报告成员国5月天胶产量合计103.3万吨，较去年同期增长16%。1-5月产量合计460.48万吨，较去年同期增长6.6%。其中泰国、印尼产量同比增长15%，越南产量增长43%，中国产量增长22%。

　　进入5月国内外产区均已进入了新胶开割季，若产量增速维持，下半年产量高峰期供应产出增量必将更加凸显。上半年由于产量较低，泰国烟片及原料胶价格出现反弹，5月烟片价格高至50泰铢以上，但目前价格又回落至去年年末水平。价格持续下跌可能对后期产出有部分影响，但若价格稳定则供应必然持续增长。

　　国内产出稳定：目前期货市场交割品主要为国内农垦生产的全乳胶。从交割品供给来看，国内橡胶仍处于供应增长周期之内。国内天胶种植在2007年-2012年出现较大幅度的增长。按照天胶7年开始割胶的种植周期测算，未来1-2年仍处于供应增长周期之内。

　　2018年合约上交割品为2017年产出的全乳胶。2017年全年国内天胶产量79.8万吨。较2016年增加24万吨。因此今年期货交割压力仍将强于去年。

　　从今年产胶看，5月国内新胶产出也出现了明显增长。如果增速维持下去，下半年产出继续增长对1901及以后合约带来的供应压力将更大。

　　进口环比上升：5月国内天然橡胶进口24万吨，环比增加8万吨，同比增速不显著。1-5月共进口96万吨，同比减少23.81%。由于混合胶套利空间依然存在，合成胶进口数量出现明显增长。考虑到国内套利对期货盘面影响，该部分进口压力也应该综合考虑进进口供应上。5月天胶及合成进口合计64.9万吨，环比4月大增51.6%。同比增长18%。增速回升较快，需求警惕后期进口若持续保持这种增长，则国内供应压力将雪上加霜。

　　库存触底回升：青岛保税区库存自5月16日的低点17.25万吨逐步回升，至6月15日，库存总量回升至18.2万吨，其中天胶库存6.98万吨，较5月低点6.26万吨增加0.72万吨。保税区库存出现触底回升迹象。上期所天胶库存截止6月22日持续增加至49.86万吨，仓单45.76万吨。库存再次创下历史同期新高。

　　今年的去库存过程出现结构性调整，天胶数量仍然处于低位，但合成胶增长明显。仍然考虑期货市场上的套利对冲影响，总库存增长对沪胶仍是利空影响。

　　汽车行业增速稳定：5月汽车生产234.44万辆，环比下降2.26%，同比增长12.84%。销售228.77万辆，环比下降1.37%，同比增长9.61%。1-5月产销1176.8万辆和1179.24万吨，同比增长3.84%和5.71%。5月国内重卡销量11.4万辆，同比增长17%，1-5月销量累计56.02万辆，同比增长15%。增速回落但仍有惯性。新增市场预计贡献度将会降低，替换胎需求尚未显现。5月汽车库存132.7万辆较上月增加5.4万辆。较年初增加3.1万辆。

　　轮胎开工回升，产量增速偏低：轮胎开工率较去年提升。截止6月底全钢胎开工率回升至79.18%。周环比增长0.59%。同比上涨12.55%。今年轮胎开工率较区间均值由明显提升。但下半年预计环保限制对开工影响仍会加强。5月中国轮胎外胎产量7727.7万条，同比上涨1.7%，1-5月累计产量3.62亿条，同比增长0.2%。从轮胎产量来看，今年以来增量有限。对原料消耗力度不足。

　　出口低速增长：5月轮胎出口4221万条，同比增长1.76%。增速回落。中国出口美国轮胎数量占比逐年下滑。最近三年年降幅达到2%左右。轮胎出口美国数量逐年缩减。国内下游已形成相应的应对机制。也会刺激轮胎出口的转移。中长期需关注是否有轮胎、汽车产业的进一步影响。

资料来源：Wind，申万期货研究所

　　▌天胶行情的周期驱动因素

资料来源：申万期货研究所

　　期现价差收敛：今年以来，期现价差持续收敛。截止6月底09合约与现货价差收敛至305.9-1价差回落至1645。期货长期维持升水，远月合约也天然升水近月合约，使得期货市场成为国内期现套利卖出的最佳平台。

　　在天胶供需结构持续偏弱的基础上，期货市场的天然升水价格仍然有利于套利操作。期现结合，利润稳定。预计后期期现价差及远近月价差仍会继续收敛。

资料来源：Wind，申万期货研究所

　　▌天胶行情的主要驱动因素

　　利空因素：长周期处于增产周期，供给刚性。今年开年气候适宜，有利于产出增长；库存向中国集中；需求不够强劲：轮胎产量增速低，内外需求均不够强劲；期货仓单继续创新高，套利累积；期货价格维持远月升水格局。

　　利多因素：成本支撑；价格过低影响新年度割胶主动性，后期价格继续下跌有可能影响主动性产出；轮胎开工回升，重卡惯性增长。

　　▌风险点提示：

　　不利的气候变化

　　宏观政策变化

　　产胶国政策

　　▌天胶价格展望

　　预计下半年沪胶维持弱势格局。主力合约将转移至01合约。远月升水将继续向现货收敛。1901价格升水幅度较大，套利价格有利。关注价差收缩可能。

　　操作思路上：继续关注期现套利机会，远月做空机会，套期保值以卖出套保为主。

资料来源：申万期货研究所

　　▌2018年下半年天胶期货操作建议

　　波段操作：01合约反弹做空，上方阻力12800-13000。

　　套利操作：持续跟踪进口套利空间，跟踪期现价差，择机操作。

　　套保操作：结合行情发展和基本面阶段性变化，根据企业的需求选择阶段性的卖出套期保值。来源：申银万国期货

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