齐翔腾达：淄博齐翔腾达化工股份有限公司可转换公司债券2021年跟踪评级报告

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分析师：张 垌1. 公司盈利能力易受到宏观环境和化工行业周期性波动
王宇飞影响。原油价格的波动以及碳四深加工产业的上下游行邮箱：lianhe@lhratings.com业市场景气度变化均将对公司的生产经营产生较大的影
电话：010-85679696响并可能导致公司业绩出现波动。2020年以来，公司主传真：010-85679228要产品售价有所回落。
地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号2. 公司面临安全生产风险和环保压力。公司所处的化工行中国人保财险大厦 17 层（100022）
业是一个易燃、易爆、易污染环境以及容易遭受自然灾网址：www.lhratings.com害威胁的高风险行业。同时，近年来化工企业安全环保压力加大，随着环保政策趋严，公司运营成本提高。
3. 公司控股股东所持公司股权质押比例高。截至2021年6月17日1，公司控股股东及其一致行动人持有的公司股份中处于质押状态的股份数占其所持公司股份总数的
86.16%，股权质押比例高，若未来股价大幅下降或者相关质押借款无法按时偿还，公司存在实际控制人变更风险。
4. 跟踪期内，公司在建工程仍需较大规模投入，面临较大资本支出压力。截至2021年3月底，公司在建工程预计总投资113.66亿元，剩余投资99.61亿元，且在2021年内较为集中，短期内资本支出压力较大。
主要财务数据：
合并口径
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月
现金类资产（亿元） 19.67 21.43 49.08 44.50
资产总额（亿元） 115.16 141.31 206.39 216.96
所有者权益（亿元） 74.47 81.96 97.85 115.09
短期债务（亿元） 23.88 33.95 53.59 40.55
长期债务（亿元） 0.00 4.95 29.10 35.02
全部债务（亿元） 23.88 38.90 82.69 75.57
营业收入（亿元） 279.24 300.58 246.86 87.01
利润总额（亿元） 9.77 7.08 12.08 8.25
EBITDA（亿元） 16.09 15.37 22.21 --
经营性净现金流（亿元） 9.04 7.65 13.87 6.97
营业利润率（%） 6.34 5.62 9.03 11.69
净资产收益率（%） 11.34 7.71 10.51 --
资产负债率（%） 35.33 42.00 52.59 46.96
全部债务资本化比率（%） 24.28 32.19 45.80 39.64
流动比率（%） 125.95 106.70 113.63 139.82
经营现金流动负债比（%） 23.19 14.71 18.17 --
现金短期债务比（倍） 0.82 0.63 0.92 1.10
全部债务/EBITDA（倍） 1.48 2.53 3.72 --
EBITDA 利息倍数（倍） 15.45 9.61 8.47 --
1 来自 Wind 数据
www.lhratings.com 2跟踪评级报告
公司本部（母公司）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月
资产总额（亿元） 103.71 123.16 181.50 188.48
所有者权益（亿元） 67.16 68.60 84.12 99.88
全部债务（亿元） 19.65 33.61 82.15 72.34
营业收入（亿元） 93.81 80.70 68.65 27.39
利润总额（亿元） 7.48 5.42 12.48 6.68
资产负债率（%） 35.24 44.30 53.65 47.01
全部债务资本化比率（%） 22.64 32.88 49.41 42.01
流动比率（%） 83.07 68.59 88.92 112.58
经营现金流动负债比（%） 44.73 21.94 16.90 --
现金短期债务比（倍） 0.71 0.51 0.74 0.93
注：1. 公司 2021 年一季度财务报表未经审计；2.集团类客户提供公司本部（母公司）财务信息资料来源：公司财务报告评级历史：
债项 主体 评级 评级时 评级报
债项简称 项目小组 评级方法/模型
级别 级别 展望 间 告原联合信用评级有限公
2020/10/1
齐翔转 2 AA AA 稳定 任贵永 赵兮 司化工行业信用评级方 阅读全文6法原联合信用评级有限公
齐翔转 2 AA AA 稳定 2019/8/21 任贵永 卢瑞 司化工行业信用评级方 阅读全文法
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和评级模型均无版本编号
www.lhratings.com 3跟踪评级报告淄博齐翔腾达化工股份有限公司
可转换公司债券 2021 年跟踪评级报告
司间接合计持有雪松控股 100%股权，同时张劲一、跟踪评级原因 直接和间接持有雪松实业 100%股权，张劲成为根据有关法规要求，按照联合资信评估股 齐翔腾达实际控制人。
份有限公司（以下简称“联合资信”）关于淄 截至 2020 年底，公司总股本为 177520.93博齐翔腾达化工股份有限公司（以下简称“公 万股；齐翔集团持有公司 994681548 股股份，司”或“齐翔腾达”）及相关债券的跟踪评级 占总股本的 56.03%，系公司控股股东；张劲先安排进行本次跟踪评级。 生间接控制公司 58.23%股权，为公司实际控制人（详见附件 1-1）。
二、企业基本情况 公司主要从事石油化工深加工业务，已形成以甲乙酮和顺酐为主导，丁二烯（及顺丁橡齐翔腾达前身为淄博齐翔腾达化工有限公
胶）、MTBE、异辛烷、异丁烯、叔丁醇、丙司，于 2002 年 1 月 4 日经淄博市工商行政管理烯、甲基丙烯酸甲酯和丁腈胶乳等主要产品。
局批准，由山东翔发工贸股份有限公司、淄博截至 2020 年底，公司内设审计部、行政管齐翔工贸有限责任公司工会委员会代表淄博齐
理部、信息中心、安全环保部、综合管理部、翔工贸有限责任公司职工持股会、临淄区南王科学技术部、工程部、外贸部、机械动力部、镇公有资产经营公司、淄博齐翔工贸有限责任供应部、销售公司、原料部、财务部、经济保公司共同投资成立。2007 年 10 月，公司改组为卫部、人力资源部、证券部和党群工作部等多股份有限公司。2010 年 5 月 18 日，经中国证券个职能部门（详见附件 1-2）。
监督管理委员会证监许可〔2010〕506 号文件核
截至2020年底，公司资产总额206.39亿元，准，公司采用网下向询价对象询价配售与网上所有者权益 97.85 亿元（含少数股东权益 8.04资金申购定价发行相结合方式向社会公众公开
亿元）；2020 年，公司实现营业收入 246.86 亿发行人民币普通股（A 股）6500 万股，每股面元，利润总额 12.08 亿元。
值 1 元，发行后公司总股本变更为 25956 万股；
截至 2021 年 3 月底，公司资产总额 216.96公司股票简称：齐翔腾达，股票代码：
亿元，所有者权益 115.09 亿元（含少数股东权002408.SZ。后历经多次转增股本和增发等事益 8.39 亿元）；2021 年 1－3 月，公司实现营项，截至 2015 年底，公司总股本 80691 万股。
业收入 87.01 亿元，利润总额 8.25 亿元。
2016 年，雪松实业集团有限公司（以下简称“雪公司注册地址：山东省淄博市临淄区杨坡松实业”）与车成聚等 48 名自然人签订了《关路 206 号；法定代表人：车成聚。
于淄博齐翔石油化工集团有限公司之股权转让协议》（以下简称“协议”）。根据协议约定， 三、存续债券概况及募集资金使用情况雪松实业受让车成聚等48名自然人持有的淄博齐翔石油化工集团有限公司（以下简称“齐翔 经联合资信评级的公司存续可转换公司债集团”）80%股权。本次交易完成后，雪松实 券为“齐翔转 2”，发行额度合计 29.90 亿元。业因持有齐翔集团 80%股权，从而间接持有齐 公司发行的“齐翔转 2”自 2021 年 2 月 26 日起翔腾达 41.90%的股份。因雪松控股集团有限公 开始转股，转股期为 2021 年 2 月 26 日至 2026司（以下简称“雪松控股”）持有雪松实业 95.93% 年 8 月 19 日。“齐翔转 2”初始转股价格为人股权，且张劲直接和通过广州弘松投资有限公 民币 8.22 元/股。根据《淄博齐翔腾达化工股份www.lhratings.com 5跟踪评级报告
有限公司公开发行可转换公司债券募集说明 活，维护市场流动性合理充裕，引导 LPR 下行，书》中的有条件赎回条款：在转股期内，如果 降低企业信贷成本；创设货币政策工具支持小公司股票在任何连续三十个交易日中至少十五 微企业信用贷款和存量贷款延期还本付息，为个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 小微企业信贷融资创造良好环境。
130%（含 130%），或当本次发行的可转换公 在此背景下，我国 2020 年一季度 GDP 下司债券未转股余额不足 3000 万元时，公司有权 降 6.80%，二季度疫情得到迅速控制，此后进决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回 入常态化防控，各季度增速分别为 3.20%、全部或部分未转股的可转换公司债券。 4.90%和 6.50%，经济逐季复苏，全年累计增长2021 年 6 月 3 日，公司发布《关于不提前 2.30%，成为全球主要经济体中唯一实现正增长赎回齐翔转 2 的提示性公告》，自 2021 年 5 月 的国家，GDP 首次突破百万亿大关。2020 年下10 日起至 2021 年 6 月 2 日收盘时，公司股票收 半年我国经济复苏强劲，主要是受到超预期的盘价已满足任何连续三十个交易日中至少十五 外贸出口及投资的拉动，但消费在局部地区疫个交易日的收盘价格不低于当期转股价 8.22 元 情影响下恢复较慢。
/股的 130%（含 130%），即 10.686 元/股，已经触发《募集说明书》中约定的有条件赎回条 表 2 2016－2020 年中国主要经济数据
2016 2017 2018 2019 2020款。公司考虑到“齐翔转 2”自 2021 年 2 月 26 项目 年 年 年 年 年日起开始转股，转股时间较短，同时结合当前 GDP（万亿元） 74.64 83.20 91.93 98.65 101.60GDP 增速（%） 6.85 6.95 6.75 6.00 2.30
的市场情况，决定本次不行使“齐翔转 2”的提规模以上工业增加值
前赎回权利，不提前赎回“齐翔转 2”。 6.00 6.60 6.20 5.70 2.80 增速（%）2021 年 6 月 19 日，公司公告因权益分派将 固定资产投资增速 8.10 7.20 5.90 5.40 2.90（%）
转股价格调整为 7.97 元/股。
社会消费品零售总额
10.40 10.20 8.98 8.00 -3.90
截至 2021 年 6 月 19 日，“齐翔转 2”债券 增速（%）余额为 10.1262 亿元，尚未到第一个付息日，募 出口增速（%） -1.90 10.80 7.10 5.00 4.00进口增速（%） 0.60 18.70 12.90 1.70 -0.70
集资金已投入使用 12.21 亿元。
CPI 增幅（%） 2.00 1.60 2.10 2.90 2.50
PPI 增幅（%） -1.40 6.30 3.50 -0.30 -1.80
表1 公司存续债券概况 城镇失业率（%） 4.02 3.90 4.90 5.20 5.20城镇居民人均可支配收
债券简称 发行金额 余额 起息日 到期兑付日 5.60 6.50 5.60 5.00 1.20
入增速（%）
29.90 亿 10.1262
齐翔转 2 2020/08/20 2026/08/20 公共财政收入增速（%） 4.50 7.40 6.20 3.80 -3.90
元 亿元
资料来源：Wind 公共财政支出增速（%） 6.40 7.70 8.70 8.10 2.80注：1.GDP 总额按现价计算；2.出口增速、进口增速均以人民币计价统计；
3.GDP 增速、城镇居民人均可支配收入增速为实际增长率，规模以上工业增四、宏观经济和政策环境分析 加值增速、固定资产投资增速、社会消费品零售总额增速为名义增长率；4.城镇失业率统计中，2016-2017 年为城镇登记失业率，2018 年开始为城镇调查失业率，指标值为期末数1. 宏观政策环境和经济运行情况 数据来源：联合资信根据国家统计局和 wind 数据整理2020 年，新冠肺炎疫情全球大流行，对各国经济和贸易造成严重冲击，全球经济陷入深 投资和净出口为拉动 GDP 增长的主要动度衰退。我国宏观政策加大逆周期调节力度对 力，消费拖累全年经济增长。2020 年，社会消冲疫情负面影响，以“六稳”“六保”为中心， 费品零售总额 39.20 万亿元，同比下降 3.90%，全力保证经济运行在合理区间。财政政策更加 为改革开放 40 多年来首次出现负增长。投资方积极有为，通过减税降费、增加政府债务扩大 面，2020 年固定资产投资完成额 51.89 万亿元，支出等措施稳企保岗，支持“两新一重”领域 同比增长 2.90%。其中制造业投资下降 2.20%，基建，提高有效投资。稳健的货币政策更加灵 为历史同期最低水平；基础设施建设投资（不www.lhratings.com 6跟踪评级报告含电力）增速为 0.90%，较上年（3.80%）大幅 年工业生产者出厂价格指数（PPI）累计同比下下滑，处历史低位；房地产开发投资增速为 降 1.80%，工业生产者购进价格指数（PPIRM）7.00%，较上年（9.90%）有所下滑，是投资增 累计同比下降 2.30%，降幅较上年（-0.30%和长的主要支撑。外贸方面，2020 年货物进出口 -0.70%）均显著扩大。
总额 32.16 万亿元，同比增长 1.90%，外贸规模 社会融资规模增量逐季下降，M2 增速显创历史新高。其中，出口额 17.93 万亿元，同比 著上升。截至 2020 年底，社会融资规模存量增长 4.00%；进口额 14.22 万亿元，同比下降 284.83 万亿元，同比增长 13.30%，增速较上年0.70%。进出口顺差 3.71 万亿元，较上年（2.91 末（10.69%）显著提高，为实体经济提供了有万亿元）大幅增加。2020 年我国对东盟、欧盟、 力的金融支持。从增量上看，2020 年新增社会美国、日本进出口额分别为 4.74 万亿元、4.50 融资规模 34.86 万亿元，比上年多增 9.29 万亿万亿元、4.06 万亿元和 2.20 万亿元，分别增长 元。分季看，各季度社融增量分别为 11.11 万亿7.00%、5.30%、8.80%和 1.20%，东盟成为我国 元、9.76 万亿元、8.75 万亿元和 5.25 万亿元，最大贸易伙伴，对美国贸易快速增长。2020 年 呈逐季下降的趋势，其中银行信贷、企业债券经济恢复主要源于投资和外贸的正向拉动。 融资以及政府债券融资均呈逐季下降的特点，工业企稳回升，服务业持续改善。2020 年 显示货币政策在回归常态。货币供应量方面，全国规模以上工业增加值同比增长 2.80%，在 截至 2020 年底，M2 余额 218.68 万亿元，同比上半年大幅下降的情况下取得了全年的正增 增长 10.10%，较上年末增速（8.70%）显著上长。2020 年工业企业利润总额同比增长 4.10%， 升。同期 M1 余额 62.56 万亿元，同比增长较上年（-3.30%）转降为升。2020 年服务业生 8.60%，较上年末增速（4.40%）大幅提高，说产从 4 月份开始逐月改善，其中信息传输、软 明货币政策逆周期调节的力度较大。
件和信息技术等现代服务业保持较快增长（同 财政收入大幅下降、收支缺口更趋扩大。比增长 16.90%），主要受疫情影响下线上教学、 2020 年，全国一般公共预算收入 18.29 万亿元，办公、购物需求大幅上升的拉动。1－11 月全国 同比下降 3.90%，降幅逐季收窄，下降幅度依规模以上服务业企业营业收入累计同比增长 然较大。其中税收收入 15.43 万亿元，同比下降1.60%，较上年同期增幅（9.40%）明显回落， 2.30%；非税收入2.86万亿元，同比下降11.70%。
服务业企业经营效益处于较低水平。2020 年国 2020 年一般公共预算支出 24.56 万亿元，同比民经济第一产业、第二产业和第三产业增加值 增长 2.80%，增幅较上年（8.10%）显著下滑。
分别同比增长 3.00%、2.60%和 2.10%，其中第 其中社会保障与就业支出 3.26 万亿元，同比增三产业增加值同比增长较上年（7.20%）回落幅 长 10.90%；卫生健康支出 1.92 万亿元，同比增度最大，对 GDP 累计同比的贡献率（47.30%） 长 15.20%；债务付息 0.98 万亿元，同比增长也大幅下降 16.20 个百分点，主要是疫情对服务 16.40%。以上财政支出项目增长显著，主要受业的冲击较大之故。 疫情及疫情防控影响，同时也表明政府债务付居民消费价格指数涨幅回落，生产者价格 息大幅增加。2020年财政收支缺口 6.27万亿元，指数同比降幅扩大。2020 年，居民消费价格指 上年缺口为 4.85 万亿元，受疫情冲击的特殊影
数（CPI）累计同比上涨 2.50%，涨幅较上年 响，2020 年财政收支缺口更趋扩大。2020 年全（ 2.90%）有所回落，其中食品价格上涨 国政府性基金收入 9.35 万亿元，同比增长10.60%，涨幅比上年回升 1.40 个百分点；非食 10.60%，较上年（12.00%）有所下滑；全国政品价格上涨 0.40%，涨幅比上年回落 1.00 个百 府性基金支出 11.80 万亿元，同比增长 28.80%，分点。核心 CPI（不包括食品和能源）温和上 增幅较上年（13.40%）大幅提高。全国政府性涨 0.80%，涨幅比上年回落 0.80 个百分点。2020 基金收支增长主要系地方政府土地出让收入及www.lhratings.com 7跟踪评级报告
相关支出增长所致。 导金融资源向绿色发展领域倾斜，推动绿色金就业压力趋于缓和，居民收入增幅放缓。 融发展。
2020 年，在疫情影响下，服务业呈收缩态势， 作为2020年唯一实现正增长的全球主要经中小微企业持续经营困难局面延续。2020 年 12 济体，2021年我国有条件、有基础实现持续更月城镇调查失业率 5.20%，年内逐季回落，与 高的经济增长。首先，投资增速在制造业投资上年同期持平，表现出我国经济和就业的韧性， 带动下进一步快速增长，仍将在经济增长中发就业压力趋于缓和。2020 我国城镇居民人均可 挥关键作用，同时投资结构将进一步优化，形支配收入 4.38 万元，实际同比增长 1.20%，增 成“制造业>房地产>基建”的投资增长新格局。
速较上年（5.00%）大幅下滑，对居民消费形成 其次，消费进一步复苏。影响2020年消费的两较大约束。 大主要因素分别是疫情防控制约和居民收入增速下降，2021年两大因素对消费的抑制作用将2. 宏观政策和经济前瞻 会同步减弱，消费继续修复。第三，出口继续根据中央经济工作会议部署，2021 年我国 保持较高速度增长。预计2021年出口有望继续宏观政策将保持连续性、稳定性、可持续性， 保持较高的增长，海外疫情形势为出口增长的要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政 主要影响因素，整体节奏或为前高后低。综合策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策操 考虑疫情防控、经济增长潜力及低基数效应影作上要更加精准有效，不急转弯，同时保证不 响，联合资信预测2021年我国GDP增速将达到出现重大系统性风险；要重点落实八项任务， 8.50%左右。
加快形成以内循环为主的“双循环”新格局，“要迈好第一步，见到新气象”。在此基调下， 五、行业分析积极的财政政策更加兼顾稳增长和防风险。中公司主要对原料碳四进行深度加工转化成央经济工作会议提出 2021 年“积极的财政政策高附加值精细化工产品，主要产品有甲乙酮、要提质增效，更可持续”，强调要兼顾稳增长顺酐、丁二烯、顺丁橡胶、异辛烷、甲基叔丁和防风险需要，保持政府总体杠杆率基本稳定，基醚（简称“MTBE”）和丙烯等。其中甲乙为今后应对新的风险挑战留出政策空间。“提酮和顺酐产品是公司最主要产品。公司属于石质增效”一方面强调将建立常态化的财政资金油化工行业。
直达机制，提高资金的拨付效率；另一方面强调财政支出的压减，对于非刚性、非重点项目1．行业概况
的支出和公用经费要从严从紧，而对于重大项2020 年，受世界多国新型冠状病毒肺炎疫目和刚性支出，要保证支付力度。稳健的货币情影响，加之 OPEC+减产协议破裂，原油价格政策灵活精准、合理适度。2021 年货币政策将在上半年暴跌，下半年有所回暖。2020 年下半“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可年以来化工品价格整体出现上涨趋势，甲乙酮持续性；发挥好定向降准、定向中期借贷便利和顺酐价格波动加剧。
（TMLF）、再贷款、再贴现等结构性货币政策由于石油化工产品涉及到各个领域，因此工具，延续实施针对小微企业的两项直达实体石油化工与宏观经济有较强的正相关性。2020经济工具，引导金融机构加大对“三农”、科年，新冠肺炎疫情全球大流行，对各国经济和技创新、小微和民营企业等国民经济重点领域贸易造成严重冲击，全球经济陷入深度衰退。
和薄弱环节的支持力度；进一步健全绿色金融我国宏观政策加大逆周期调节力度对冲疫情负
标准体系、政策激励约束体系、产品和市场体面影响，全力保证经济运行在合理区间。在此系，落实碳达峰、碳中和中长期决策部署，引背景下，我国 2020 年一季度 GDP 下降 6.80%，www.lhratings.com 8跟踪评级报告
二季度疫情得到迅速控制，此后进入常态化防 大型炼化一体项目的建设，国内原油加工能力控，各季度增速分别为 3.20%、4.90%和 6.50%， 不断增强。2020 年，预计国内总的炼油能力已经济逐季复苏，全年累计增长 2.30%，成为全 超过 8.5 亿吨。随着炼油装置规模的扩大，2018球主要经济体中唯一实现正增长的国家，GDP —2020 年原油加工量由 6.04 亿吨提升至 6.74首次突破百万亿大关。2020 年下半年我国经济 亿吨，其中 2020 年加工量同比增长约 3%。2020复苏强劲，主要是受到超预期的外贸出口及投 年一季度，国内疫情爆发，产业链供应链遭受资的拉动。 重挫，国内成品油消费大幅萎缩。炼油企业面临外运困难和库存过高的情况，企业开工率急图 1 近年来布伦特原油期货价格走势 速下降。后随着国内疫情防控效果的显现，炼油行业的开工率稳步恢复。8 月后，受全球疫情蔓延影响，国内炼厂再次面临高库存压力，炼油业开工率逐步下降。全年平均开工率 75.7%与上年基本持平。成品油价格方面，2019 年全年国内成品油价格按机制共进行了 25 次调整
（十五涨六跌四搁浅），汽油累计涨幅为每吨
680 元，柴油累计涨幅为每吨 675 元。相比 2018年油价以“五连跌”收官，2019 年油价行情整资料来源：Wind体有所回暖。2020 年以来，受原油价格下跌影从主要商品价格走势看，2020 年，国际油 响，成品油价格随之大幅下跌。截至 2020 年 11价波动幅度大。2020 年初至 5 月，受下游需求 月 5 日，2020 年成品油调价呈现“四涨五跌十下降和石油生产国未能就减产达成一致的影 二搁浅”的格局，汽油累计跌幅为 1940 元/吨，响，原油价格大幅下跌，随着 OPEC+会议达成 柴油跌幅 1870 元/吨。
限产协议，下半年，原油价格逐步回升至 40 美 目前，我国甲乙酮（即丁酮）产能超过 10元，并在 40 美元附近波动；2020 年上半年，受 万吨/年的有两家，分别为齐翔腾达和湖南中创原油价格波动的影响，近油端的化工品价格也 化工股份有限公司，其中齐翔腾达以 18 万吨/随之波动，其中烯烃、烷烃等上游原料价格先 年的产能占据领先地位。甲乙酮作为一种性能下跌后上涨，第三季度，随着国内疫情控制趋 优良、用途广泛的有机溶剂，具有优异的溶解稳，市场消费复苏，出现了补库存的情况，从 性和干燥特性，主要用于聚氨酯树脂、PU 革及国内情况来看，受国内原油储量及原油开采条 人造革、粘合剂、涂料、润滑油脱蜡、油墨、件变化等因素影响，加之我国对于原油的消费 磁记录材料等行业，同时还是一种重要的精细量逐年增加，原油进口依赖度逐年提升。2020 化工原料。目前，国外甲乙酮应用领域广泛，年全国原油产量达到1.95亿吨，同比增长1.6%， 特别是用于涂料、粘合剂、润滑油脱蜡以及树连续两年产量回升，进口量为 5.42 亿吨，同比 脂等方面的比重较大；而我国甲乙酮主要用于增长 7.3%，增速较上年回落 2.2 个百分点。表 涂料和粘合剂方面。近年来，我国甲乙酮国内观消费量 7.37 亿吨，同比增长 5.9%，增速回落 表观消费量总体有所波动，据公开资料，截至1.5 个百分点。进口依存度 73.5%，依赖度上升 2019 年我国丁酮的表观需求量为 20.1 万吨，同约 1 个百分点。 比下降 23.3%。近年来出口有所增加，甲乙酮成品油加工方面，“十三五”期间，国家 的净出口量从 2014 年的 9.08 万吨增长到 2019提出重点建设七大石化产业基地的规划，大型 年的 16.79 万吨。价格方面，甲乙酮作为石油化炼化项目投资向民间资本放开，近年来，随着 工的下游产品，长期以来其价格走势受原油价www.lhratings.com 9跟踪评级报告格影响，与原油价格走势相关性很高。从近年 大幅突破的情况下，规模效应带来的成本优势来甲乙酮价格走势看，2019 年以来甲乙酮价格 将更为明显，企业将通过扩大规模来获得更强走势整体波动幅度不大，2021 年 3 月底市场价 的竞争力。
（主流价）丁酮价格为 7550 元/吨，较 2019 年 应用领域，随国民经济的高速发展，人们底和 2020 年底分别下降 14.69%和上升 4.17%。 对化工产品的需求将加大，而甲乙酮作为环保顺酐作为碳四另一种重要深加工产品，又 型溶剂，随着人们环保意识的增强和国家对环称顺丁烯二酸酐，马来酸酐等，是重要的基本 保要求的提高，或将逐步取代苯类等毒性较高有机化工原料，主要用于生产不饱和聚酯树脂、 的传统溶剂，应用前景广阔。
富马酸、润滑油添加剂、农用化学品、涂料、 2021 年是我国“十四五”计划的第一年。
耐热苯乙烯树脂等有机中间体和专用化学品。 对内，2020 年中央政府各类超常规的疫情救助顺酐的下游应用主要为不饱和聚酯树脂 与经济纾困政策必将在 2021 年陆续退出，经济（UPR）。UPR 主要用于制造人造大理石、玻 反弹的政策支撑力逐步减少，预期明年经济的璃钢等材料，广泛用于房地产行业、建材行业、 下行压力依然很大。促消费扩大内需政策为过高新材料行业等，其他下游应用诸如化学助剂、 去一段时间的政府引导的重点发展方向，2021有机酸、润滑油添加剂等。顺酐作为石油化工 年预计该政策仍将延续。化工行业受经济周期的下游产品，其价格运行受石油价格影响很大， 影响较大，从周期看，2020 年上半年以前，化从近年来二者走势看，基本呈正相关，2020 年 工需求大幅萎缩，除了受新冠疫情的影响外，以来价格波动加大。2021 年 3 月底现货价：顺 还受贸易摩擦的影响。化工库存周期一般在 40酐价格为 9200 元/吨，较 2019 年底和 2020 年 个月左右，因此，2020 年下半年开始，国内经底分别上升 35.29%和 20.26%，较 2020 年 11 月 济将进入一个补库存周期。2021 年，随着新的的高点下降 14.02%。 库存周期到来，预计化工品下游需求复苏有望持续。
图 2 国际原油价格与甲乙酮（丁酮）、顺酐价格走势六、基础素质分析1. 产权状况
截至 2020 年底，公司总股本为 177520.93万股；齐翔集团持有公司 994681548 股股份，占总股本的 56.03%，系公司控股股东；张劲先生间接控制公司 58.23%股权，为公司实际控制人。截至 2021 年 6 月 17 日，公司控股股东齐资料来源：Wind翔集团及其一致行动人持有的公司股份中处于
4．未来发展 质押状态的股份数为 81482.10 万股，占其所持未来，安全环保的管控仍将是影响石油化 公司股份总数的 86.16%，股权质押比例高，若工行业发展的重要因素之一，安全环保监管仍 未来股价大幅下降或者相关质押借款无法按时将保持高压态势，以安全环保为发力点的供给 偿还，公司存在实际控制人变更风险。
侧改革将有望助力石油化工行业集中度的持续提升。 2. 企业规模和竞争力石油化工作为重要的基础化工领域，产品 公司作为国内石油化工企业中碳四综合具有标准化和同质化特征，企业间的竞争力更 利用领域的领军企业，碳四产业链完善，在甲多体现在生产成本的控制上，在工艺技术难以 乙酮和顺酐产品领域具备较强竞争优势。
www.lhratings.com 10跟踪评级报告
公司是国内石油化工企业中碳四综合利用 八、经营分析领域的领军企业，目前公司已形成碳四丁烯、1. 经营概况
异丁烯、丁烷和异丁烷组分综合利用四条产品2020 年，公司主营业务收入规模有所下线，碳四深加工产业链完整。公司不断完善和降，毛利率较低的供应链管理业务规模和占比延伸石油化工深加工业务，已形成完善的碳四下降，主营业务毛利率有所上升；2021 年 1－3深加工产业链，并往碳三产业链延伸。目前，月，收入规模同比增幅大，毛利率较上年有所公司已形成以甲乙酮、顺酐为主导，丁二烯（及增长。
顺丁橡胶）、MTBE、异辛烷、异丁烯、叔丁2020 年，公司实现主营业务收入 244.69 亿醇、丙烯等为主要产品组合的产品结构，具备元，较上年下降 17.99%，主要系供应链业务收较强的整体抗风险能力。
入下降所致。化工制造和供应链管理仍是公司公司是甲乙酮、顺酐的全球龙头企业，甲主营业务收入主要来源。2020 年，公司实现化乙酮在国内产销份额均占比 50%左右；已建成
工制造收入 86.39 亿元，同比下降 8.44%，主要20 万吨/年产能的正丁烷氧化法制顺酐装置，为系 MTBE、异辛烷等部分产品全年销售量及均全世界最大的顺酐生产企业。此外，公司采用价同比有所下降所致；化工制造收入占主营业
国内规模最大的丁烯氧化法工艺制丁二烯，不务收入的比重为 35.30%，同比上升 3.68 个百分受乙烯装置规模限制，并且与现有产业链相匹点。2020 年，公司实现供应链管理收入 158.31配。
亿元，同比下降 22.40%，主要系公司主要的交3. 过往债务履约情况 易品种均价下降所致。供应链管理仍为公司最公司过往履约情况良好。 主要收入来源。
根据公司提供的中国人民银行《企业信用 从毛利率水平来看，2020 年，公司化工制报告》（报告编号为 2021060717520925564292）， 造业务毛利率为 22.06%，较上年提高 6.36 个百截至 2021 年 6 月 7 日，公司无不良及关注类信 分点，主要系疫情影响下公司原材料采购价格贷信息。 降幅大于产品价格降幅，增加丁腈胶乳、MMA根据公司过往在公开市场发行债务融资工 等毛利较高的新产品以及优化采购低价原料所
具的本息偿付记录，公司无逾期或违约记录， 致。2020 年，公司供应链管理业务毛利率为履约情况良好。 1.99%，同比提高 0.88 个百分点。综上，2020年，公司主营业务毛利率为 9.08%，同比提高七、管理分析 3.36 个百分点，主要系化工制造业务毛利率提升所致。
跟踪期内，公司在管理人员、治理结构及管理体制方面无重大变化。
表 3 公司主营业务收入情况（单位：亿元、%）2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 1－3 月主营业务
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
化工制造 103.91 37.55 16.29 94.35 31.62 15.70 86.39 35.30 22.06 30.66 35.85 29.48
供应链管理 172.85 62.45 0.74 204.02 68.38 1.11 158.31 64.70 1.99 54.85 64.15 2.21
合计 276.76 100.00 6.58 298.37 100.00 5.72 244.69 100.00 9.08 85.51 100.00 11.99
资料来源：公司财务报告2021 年 1－3 月，公司实现营业收入 87.01 等产品新增产能以及主要产品价格较上年疫情亿元，同比增长 85.23%，主要系丁腈胶乳、MMA 期间大幅增长所致；主营业务毛利率为 11.99%，www.lhratings.com 11跟踪评级报告
较 2020 年增长 2.91 个百分点，主要系国内大宗 划，充分满足客户需要并实现利润最大化。公司商品市场价格回暖，同时产品价格增幅大于原料 的生产装置具有柔性设计，可根据市场情况调节价格增幅所致。 公司的产品结构。公司主要产品有甲乙酮、丁二烯、顺丁橡胶、顺酐、异辛烷、甲基叔丁基醚2．化工制造 （MTBE）、丙烯、丁腈胶乳、甲基丙烯酸甲酯跟踪期内，公司主要产品线产能整体稳中 （MMA）等，实现了碳四各组分的充分利用。
有升，产能利用率及主要产品产销率维持较高水 从公司主要产品线产能及生产情况看，跟踪平；公司产品定价市场化程度高，2020 年公司 期内，公司正丁烷线与丁烯线产能均维持稳定，产品售价涨跌不一，2021 年一季度整体涨幅较 异丁烷线 2020 年产能小幅增长。从产能利用率大。 情况看，2020 年和 2021 年 1－3 月，公司正丁公司化工制造业务主要为对原料碳四的深 烷线和丁烯线均处于满产状态，产能利用率维持度加工，转化成高附加值精细化工产品的研发、 高水平；2020 年异丁烷线产能利用率有所下降，生产和销售。从生产组织方面看，公司按照生产 为 75.45%，主要系 MTBE 产销量有所减少所致。
计划组织生产，同时根据市场需求调整生产计表 4 公司各产品生产情况明细
名称 项目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 1－3 月产能（万吨/年） 20.00 20.00 20.00 20.00
正丁烷线 产量（万吨） 21.66 22.89 23.30 5.78
产能利用率（%） 108.30 114.45 116.50 115.60产能（万吨/年） 52.50 52.50 55.00 55.00
异丁烷线 产量（万吨） 55.26 49.28 41.50 12.52
产能利用率（%） 105.25 93.87 75.45 91.05产能（万吨/年） 58.00 58.00 58.00 58.00
丁烯线 产量（万吨） 70.51 69.58 69.98 18.17
产能利用率（%） 121.57 119.97 120.66 125.31
资料来源：公司提供，联合资信整理26.60%，主要系上半年原油价格暴跌，叠加市从原材料采购情况看，公司生产所需的原 场需求减少所致。2021 年一季度有所回升但仍材料主要为碳四，系石油加工过程中产生的副 未达到 2019 年水平。
产品。目前而言，国内炼油企业一般对副产品 从供应商集中度看，2020 年，公司前五名碳四不作进一步深加工，而作为独立产品液化 供应商合计采购金额 54.30 亿元，前五名供应商石油气直接对外进行销售。公司本部及全资子 合计采购金额占年度采购总额比例为 24.25%；
公司青岛思远化工有限公司分别紧邻中国石油 采购集中度一般。跟踪期内，公司原材料采购化工集团有限公司（以下简称“中石化”）齐 结算方式无重大变化。
鲁分公司、中石化青岛炼化等上游企业，有利于公司从周边的石化及炼化企业采购相应的碳四材料。公司与中石化齐鲁分公司、中石化青岛炼化签订了长期战略合作协议，原料碳四直接通过管道运送，供应稳定可靠且节省运输成本。2020 年，公司碳四采购单价同比大幅下滑www.lhratings.com 12跟踪评级报告
表 5 公司主要原材料采购情况
名称 项目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 1－3 月
采购单价（元/吨） 4467.13 3984.32 2924.55 3547.19
碳四 采购数量（万吨） 127.44 138.33 127.78 31.97
采购金额（亿元） 56.93 55.11 37.36 11.34
采购单价（元/吨） 4294.97 3667.50 3214.43 3985.77
丙烷 采购数量（万吨） 13.15 11.29 11.36 2.81
采购金额（亿元） 5.65 4.14 3.65 1.12
采购量合计（万吨） 140.59 149.62 128.58 33.22
采购金额合计（亿元） 62.58 59.25 37.86 11.86
资料来源：公司提供，联合资信整理从产品销售方式看，公司大多产品以直销 基本持平。2020 年，公司顺丁橡胶因与天然橡为主，少部分产品根据其特点采取直销和分销 胶存在替代关系，当年天然橡胶价格降幅大，相结合的方式。其中 MTBE、异辛烷、丙烯、 因此影响顺丁橡胶价格下行。公司异辛烷产品异丁烯、叔丁醇等以直销下游工厂为主，甲乙 价格与油品价格高度相关，同期呈下降趋势。
酮、顺酐等产品下游工厂分布区域广且数量较 受新冠疫情的影响，2020 年医用丁腈手套的需多，因此客户多而分散，公司根据产品特点采 求大幅度增长，公司投资建设的 20 万吨/年丁用直销为主与分销相结合的销售方式。从销售 腈胶乳装置现已建成投产，该装置为目前国内集中度看，2020 年，公司前五名客户合计销售 最大的丁腈胶乳装置。跟踪期内，公司还新建金额 26.64 亿元，前五名客户合计销售金额占年 投产了 20 万吨/年 MMA 装置。2020 年，公司度销售总额比例为 10.79%，整体销售集中度低。 丁腈胶乳和 MMA 因新投产产量有限，但售价2020 年，公司主要产品中，MTBE 产量和 较高，为公司增加了新的利润来源。
销量均明显下降主要系公司减少附加值较低的 2021 年一季度，随着原油等大宗商品价格MTBE 产品产量，增加其下游产品叔丁醇产量 的持续走高，公司主要产品价格整体涨幅较大。
所致。公司其他主要产品产销量同比变化小。 跟踪期内，公司为实行集中化的原料及产品购产品销售价格方面，公司产品价格以市场化定 销模式，降低原料采购风险，公司投资成立淄价为主，产品价格受市场供求关系、产品品质 博齐翔腾达化工销售有限公司，对化工板块的等因素影响较大，在产品定价策略上公司主要 产品实行统一销售。同期，产品销售结算方式采取“一单一谈，紧跟市场，随行就市”的方 无重大变化。
式。2020 年以来，公司主要产品顺酐销售均价表 6 公司主要产品生产、销售情况明细名称 项目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 1－3 月产量（万吨） 21.66 22.91 23.30 5.78销量（万吨） 21.77 23.14 23.26 5.82顺酐
销售均价（元/吨） 7360.18 5741.97 5730.04 7655.13
产销率（%） 98.43 99.01 99.83 100.69产量（万吨） 34.72 21.91 11.46 1.64销量（万吨） 33.43 22.14 7.78 0.00
MTBE
销售均价（元/吨） 5195.76 4941.59 3609.30 0.00
产销率（%） 96.30 98.96 67.89 0.00
叔丁醇 产量（万吨） 7.78 16.05 21.43 7.38
www.lhratings.com 13跟踪评级报告销量（万吨） 7.67 12.99 11.00 1.77
销售均价（元/吨） 4542.62 4196.82 3543.79 4796.88
产销率（%） 98.59 80.93 51.33 23.98产量（万吨） 12.76 13.84 16.62 3.84销量（万吨） 12.76 13.21 16.67 4.12丙烯
销售均价（元/吨） 7330.25 6498.15 6012.25 6740.02
产销率（%） 100.00 95.45 100.30 107.29产量（万吨） 26.77 25.07 28.30 6.87销量（万吨） 26.46 24.69 27.61 6.62甲乙酮
销售均价（元/吨） 7378.45 6556.72 6070.00 6547.79
产销率（%） 98.84 98.48 97.56 96.36产量（万吨） 9.32 9.95 9.25 2.39销量（万吨） 3.43 3.08 0.22 0.02丁二烯
销售均价（元/吨） 10134.93 8995.02 7889.32 7307.04
产销率（%） 36.80 30.95 2.38 0.84产量（万吨） 5.78 6.76 8.33 2.16销量（万吨） 5.96 6.68 8.15 2.29顺丁橡胶
销售均价（元/吨） 10491.89 9744.41 7662.00 10070.84
产销率（%） 103.11 98.81 97.84 106.02产量（万吨） 28.64 27.80 24.10 6.75销量（万吨） 28.94 27.30 23.67 6.84异辛烷
销售均价（元/吨） 5091.10 4572.81 3416.15 4295.47
产销率（%） 101.05 98.20 98.22 101.33产量（万吨） 0.00 0.00 1.39 2.91销量（万吨） 0.00 0.00 1.06 3.04丁腈胶乳
销售均价（元/吨） / / 18564.69 13899.73
产销率（%） / / 76.26 104.47产量（万吨） 0.00 0.00 2.88 2.69销量（万吨） 0.00 0.00 2.85 2.61
MMA
销售均价（元/吨） / / 10271.00 10698.00
产销率（%） / / 99.22 97.11
产量合计（万吨） 147.43 144.29 147.06 42.41
销量合计（万吨） 140.42 133.23 122.27 33.13
注：1.销售价格为不含税价格;2.丁腈胶乳和 MMA 为公司 2020 年新增产品资料来源：公司提供，联合资信整理3．供应链业务
公司属于精细化工产品制造企业，公司生 跟踪期内，供应链管理板块收入同比下降，产所需部分原料、产品为危险化学品，生产工 毛利率有一定提升。
艺流程复杂，在生产、运输过程中存在一定的 供应链管理板块作为公司新兴业务，已成安全风险。同时，国家环境保护力度不断加强， 为公司化工制造外的重要业务板块。公司全资环保政策日益完善，环境污染治理标准将会日 子公司淄博齐翔腾达供应链有限公司及其下属趋严格，国家政府对化工生产企业提出了更高 子公司通过提供全产业链的供应链服务，为客的环保要求，行业内环保治理成本也随之增加。 户提供包括信息流、物流、资金流等多项综合跟踪期内，公司未出现重大安全环保事故和环 服务在内的供应链服务方案。公司供应链板块保处罚。 管理业务主要包括化工、能源等领域的供应链www.lhratings.com 14跟踪评级报告管理服务。辐射范围主要包括在华东长三角、 4．在建工程华南珠三角区域和海外地区，合作伙伴主要为 跟踪期内，公司积极依托现有产业基础，行业内知名公司或企业。2020 年，公司实现供 进一步延伸碳四产业链，扩张产业版图；但在应链管理收入 158.31 亿元，同比下降 22.41%， 建工程仍需较大规模投入，公司面临较大资本主要系受新冠疫情等因素影响大宗产品均价下 支出压力。
降以及公司控制供应链业务规模所致。2021 年 公司在继续发挥现有甲乙酮、顺酐、MTBE1－3 月，公司实现供应链管理收入 54.85 亿元。 产品竞争优势的基础上，重点关注高附加值的2020 年，公司供应链管理业务在产品结构、 精细化工产品与化工新材料，依托现有产业基客户结构等维度继续进行优化，积极拓展新冠 础，进一步延伸碳四产业链的长度。截至 2021疫情相关产品（如异丙醇、丙酮等）的贸易规 年 3 月底，公司在建工程主要由 10 万吨/年模，毛利率有一定提升。公司供应链管理的主 PMMA 项目、30 万吨/年环氧丙烷、70 万吨/年要商品为甲醇、乙二醇、苯乙烯、PTA 等大宗 丙烷脱氢项目、20 万吨/年异壬醇项目等构成。
化工品，所有贸易商品品种均主要面向国内， 截至 2021 年 3 月底，公司在建工程预计总投资会通过套期保值等方式降低商品价格变化风 113.66 亿元，剩余投资 99.61 亿元，主要资金将险。结算方面，公司与供应商、客户主要采用 于未来两年内投入，虽然公司已通过可转债方先款后货的方式结算。跟踪期内公司在供应链 式募集资金近 30 亿元，可对公司部分项目建设业务方面增加了长周期业务，除了先款后货的 提供资金保障，但未来公司仍面临较大资本支结算方式外，对供应链部分优质客户延长账期， 出压力。具体情况如下表所示。
提升整体的业务收益率。
表 7 截至 2021 年 3 月底公司主要在建工程情况
预计 2021 年
预计总投资 已投资 预计 2022 年 资金
序号 在建工程 预计投建时间 4－12 月（亿元） （亿元） 投资额（亿元） 来源
投资额（亿元）
1 70 万吨/年丙烷脱氢项目 2021.12 37.46 4.27 33.19 0.00 可转债
2 10 万吨/年 PMMA 项目 2022.11 10.80 0.93 1.00 8.87 自筹
外币贷款+银团
3 30 万吨/年环氧丙烷项目 2022.04 37.55 3.45 22.84 11.26贷款
新建 110KV 变电站及金翔
4 2021.07 0.57 0.09 0.48 0.00 自筹站扩建项目
5 化工装置配套罐区项目 2021.12 6.20 3.84 2.36 0.00 自筹
6 热力中心改扩建项目 2021.09 2.69 0.34 2.35 0.00 自筹
7 20 万吨/年异壬醇项目 2022.08 17.99 0.91 2.00 15.08 自筹
8 其他 -- 0.40 0.22 0.18 0.00 自筹
合计 -- -- 113.66 14.05 64.40 36.21 --
资料来源：公司提供5．经营效率 处于较高水平，应收账款周转率低。
公司经营效率一般。
2020 年，公司销售债权周转次数、存货周 表 8 同业经营效率对比（单位：次）应收账款周转 存货周转次 总资产周转次
转次数和总资产周转次数分别为11.31次，27.36 股票简称 次数 数 数次和 1.42 次，分别同比下降 1.45 次，8.46 次和 浙江卫星石化股份 29.38 7.19 0.43
0.92 次，主要系公司供应链业务规模下降所致。 有限公司北方华锦
公司存货周转次数和总资产周转次数在同业中 化学工业 187.83 8.11 1.06股份有限
www.lhratings.com 15跟踪评级报告
公司 业收入 87.01 亿元，利润总额 8.25 亿元。
公司 13.65 27.36 1.42
注：为便于同行业对比，表中数据均来自 Wind，数据或与本报告有差异 2. 资产质量
资料来源:公司提供 跟踪期内，公司资产总额保持增长，流动资产中货币资金和交易性金融资产增幅大，货7．未来发展
币资金受限比例高，存货具有一定跌价风险。
公司未来发展战略明确，跟踪期内未发生非流动资产中固定资产和在建工程占比高，与重大变化。
生产企业特性相符。整体看，公司资产质量好。
公司未来发展战略仍旧以化工板块为基
截至 2020 年底，公司资产总额 206.39 亿础，不断探索和引进产业链上下游前沿技术，元，较上年底增长 46.06%，流动资产及非流动持续推动高质量发展以低附加值向高附加值产
资产均有所增长。其中，流动资产占 42.04%，品为发展方向，以技术带动产业发展为驱动力，非流动资产占 57.96%，公司资产结构较上年底以实现现有产业链产能的更迭。
变化不大。
未来，公司将秉持稳健的经营战略，在碳流动资产
四产业链稳步发展的基础上，加速推进 PMMA、截至 2020年底，公司流动资产 86.77亿元，丙烷脱氢、环氧丙烷、异壬醇等新项目建设，较上年底增长 56.40%，主要系货币资金和交易瞄准高附加值的精细化工品及化工新材料领性金融资产增长所致。公司流动资产主要由货域，实施高壁垒，一体化、多元化的发展战略，币资金（占 40.62%）、交易性金融资产（占努力构建“结构优化、技术高端、链条完整、12.85%）、应收账款（占 24.02%）、预付款项绿色低碳”的现代化工生产体系。
（占 8.57%）、存货（占 8.76%）。
九、财务分析 图3 截至2020年底公司流动资产构成1. 财务概况
公司提供的 2020 年财务报告经中喜会计
师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具了标准无保留的审计结论。公司提供的 2021 年一季度财务数据未经审计。
截至 2020 年底，公司纳入合并范围的子公司共 21 家，较上年底增加 5 家，减少 3 家。
截至 2021 年 3 月底，公司纳入合并范围的子公资料来源：公司财务报告司共 22 家，较上年底增加 1 家。整体看，公司新增的子公司主要为新设子公司，合并范围变 截至 2020年底，公司货币资金 35.24亿元，化对公司财务数据影响不大，可比性强。 较上年底大幅增长 131.94%，主要系公司原料截至2020年底，公司资产总额206.39亿元， 购买、工程建设款和设备款主要用银行承兑汇所有者权益 97.85 亿元（含少数股东权益 8.04 票结算，随着生产规模的扩大，保证金等其他亿元）；2020 年，公司实现营业收入 246.86 亿 货币资金大幅增长所致。货币资金中有 20.59元，利润总额 12.08 亿元。 亿元受限资金，受限比例为 58.77%，主要为信截至 2021 年 3 月底，公司资产总额 216.96 用证、银行承兑汇票保证金。
亿元，所有者权益 115.09 亿元（含少数股东权 截至 2020 年底，公司交易性金融资产益 8.39 亿元）；2021 年 1－3 月，公司实现营 11.15 亿元，较上年底大幅增长 661.06%，主要www.lhratings.com 16跟踪评级报告
系2020年发行可转债后公司暂时使用募投资金 元；固定资产成新率 59.74%，成新率一般。
购买理财产品所致。 截至 2020年底，公司在建工程 20.49亿元，截至 2020年底，公司应收账款 20.84亿元， 较上年底大幅增长 138.40%，主要系 70 万吨/较上年底增长 35.94%，主要系供应链公司增加 年丙烷脱氢及下游 30 万吨/年环氧丙烷项目投面向优质客户的回款期限所致。应收账款账龄 建所致。
以 1 年以内为主，累计计提坏账 0.84 亿元；应 截至 2020年底，公司无形资产 16.20亿元，收账款前五大欠款方合计金额为 3.23 亿元，占 较上年底增长 13.18%，主要系增加新建项目的比为 14.89%，集中度较低。 土地使用权所致。
截至 2020 年底，公司预付款项 7.44 亿元， 截至2020年底，公司商誉10.35亿元，较上较上年底增长 3.34%。 年底下降4.12%。截至2020年底，公司因收购子截至 2020 年底，公司存货 7.60 亿元，较 公司山东齐鲁科力化工研究院有限公司、淄博上年底下降 13.36%，主要系原材料价格下跌导 腾辉油脂化工有限公司、Granite Capital S.A、致账面价值下降所致。2020 年底公司共计提存 菏泽华立新材料有限公司（现更名为“齐翔华货跌价准备 0.18 亿元，计提比例为 2.31%。存 利新材料有限公司”）产生的商誉合计为11.25货以库存商品（3.18 亿元）和原材料（3.20 亿 亿元，累计确认商誉减值准备0.90亿元，2020元）为主。公司存货主要为化工业务板块生产 年计提商誉减值准备为0.44亿元，计提减值系按所需的原材料及库存商品，受原油价格波动影 照最新会计政策要求进行商誉减值测试后计响大，面临一定存货跌价风险。 提。
非流动资产 截至 2020 年底，公司其他非流动资产截至 2020 年底，公司非流动资产 119.62 11.79 亿元，较上年底大幅增长 165.25%，主要亿元，较上年底增长 39.37%，公司非流动资产 系预付新项目设备及工程款增加所致。
主要由固定资产（占 46.63%）、在建工程（占 截至2020年底，公司合计33.16亿元的资产17.13%）、无形资产（占 13.54%）、商誉（占 受限，受限资产占总资产的16.07%，受限资产8.65%）、其他非流动资产（占 9.86%）构成。 占比一般。图4 截至2020年底公司非流动资产构成
表 9 截至 2020 年底公司受限资产情况（单位：亿元）项目 金额 受限原因
主要为信用证、银行承兑汇货币资金 20.59票保证金
用以获取借款、开立银行承应收票据 1.24
兑汇票、信用证齐翔华利土地用于银行借
无形资产 0.03款提供质押用于银行承兑保证金（结构交易性金融资产 0.60性存款）
用以获取借款、开立银行承应收款项融资 0.16
兑汇票、信用证在建工程 1.37 银行借款抵押
资料来源：公司财务报告齐翔华利 51%股权用于长
长期股权投资 9.18 期借款提供质押
截至 2020年底，公司固定资产 55.78亿元， 合计 33.16 --较上年底增长 21.48%，主要系 20 万吨 年甲基 注：齐翔华利新材料有限公司简称齐翔华利 /资料来源：公司提供丙烯酸甲酯（MMA）项目、20 万吨/年丁腈胶乳项目等完工转固所致。固定资产主要由通用 截至 2021 年 3 月底，公司资产总额 216.96设备和专用设备构成，累计计提折旧 37.41 亿 亿元，较上年底增长 5.12%。其中，流动资产www.lhratings.com 17跟踪评级报告
占 41.18%，非流动资产占 58.82%。截至 2021 付账款（占 21.11%）构成。
年 3 月底，公司应收账款 25.85 亿元，较上年底图5 截至2020年底公司流动负债构成
增长 24.05%，主要系供应链业务应收账款增加所致；存货 9.29 亿元，较上年底增长 22.30%，主要系新建项目原料及产品增加所致。公司固定资产 65.88 亿元较上年底增长 18.11%，主要系丁腈胶乳生产二期项目、MMA 二期项目转固所致。公司资产结构相对均衡，资产结构较上年底变化不大。
3. 负债及所有者权益
资料来源：公司财务报告所有者权益跟踪期内，公司所有者权益持续增长，稳 截至 2020年底，公司短期借款 43.50亿元，定性一般。 较上年底增长 33.36%，主要系生产规模扩大、截至 2020 年底，公司所有者权益合计 技改项目增加、购买新项目催化剂所需流动资97.85 亿元，较上年底增长 19.39%，主要系未 金增加所致。
分配利润增长及可转债发行所致。其中，归属 截至 2020 年底，公司应付票据 7.24 亿元，于母公司所有者权益占比为 91.78%，少数股东 较上年底大幅增长 451.00%，主要系公司采购权益占比为 8.22%。归属于母公司所有者权益 使用票据量增加所致。
89.81 亿元，实收资本、资本公积和未分配利润 截至 2020年底，公司应付账款 16.12亿元，分别占 18.14%、23.06%和 41.30%。所有者权益 较上年底增长 48.02%，主要系新建项目应付款结构稳定性一般。 增加所致。应付账款账龄以 1 年以内为主。公截至 2021 年 3 月底，公司所有者权益合计 司应付账款主要为原材料采购货款（7.99 亿元）115.09 亿元，较上年底增长 17.61%，主要系可 和工程设备款（6.97 亿元）。其中，账龄超过 1转债转股导致资本公积增长及利润累积所致。 年的重要应付账款为 0.48 亿元，占比很低，综负债 合账龄短。
跟踪期内，公司债务大幅增长，整体债务 截至 2020 年底，公司非流动负债 32.17 亿负担加重，公司债务以短期债务为主，债务结 元，较上年底大幅增长 337.91%，主要系新增构有待改善。考虑到跟踪期内公司债务增长以 应付债券所致。公司非流动负债主要由长期借可转债为主，本次可转债进入转股期后投资者 款（占 13.38%）、应付债券（占 77.07%）、递转股热情较高，短期公司流动性压力尚可。 延收益（占 5.72%）构成。
截至 2020 年底，公司负债总额 108.54 亿 截至 2020 年底，公司长期借款 4.30 亿元，元，较上年底增长 82.89%，流动负债和非流动 较上年底下降 13.04%，主要系部分长期借款转负债均有所增长。其中，流动负债占 70.36%， 为一年以内到期所致。公司长期借款主要由抵非流动负债占 29.64%。公司负债以流动负债为 押借款（3.34 亿元）和质押借款（0.96 亿元）主，非流动负债占比上升较快。 构成。
截至 2020年底，公司流动负债 76.36亿元， 截至 2020 年底，公司新增应付债券 24.80较上年底增长 46.85%，主要系短期借款、应付 亿元，主要系发行可转债所致。
票据等增长所致。公司流动负债主要由短期借 截至 2020 年底，公司递延收益 1.84 亿元，款（占 56.97%）、应付票据（占 9.48%）、应 较上年底增长 34.84%，主要为政府补助。
www.lhratings.com 18跟踪评级报告
截至 2020年底，公司全部债务 82.69亿元， 14.74 亿元，较上年底下降 40.57%，主要系可较上年底大幅增长 112.56%，主要系长短期借 转债债转股所致。截至 2021 年 3 月底，公司全款及应付债券增加所致。其中，短期债务占 部债务 75.57 亿元，较上年底下降 8.61%。截至64.80%，长期债务占 35.20%，以短期债务为主。 2021 年 3 月底，公司资产负债率、全部债务资截至 2020 年底，公司资产负债率、全部债务资 本化比率和长期债务资本化比率分别为本化比率和长期债务资本化比率分别为 46.96%、39.64%和 23.33%，较上年底分别下降52.59%、45.80%和 22.92%，较上年底分别提高 5.63 个百分点、下降 6.16 个百分点和提高 0.4110.59 个百分点、13.61 个百分点和 17.22 个百分 个百分点。
点，债务负担有所加重。
4. 盈利能力
图6 公司债务负担情况（单位：亿元、%） 跟踪期内，公司营收规模有所下降。公司管理费用及研发费用占比较高，费用控制能力强。2020 年公司投资收益和其他收益等对利润贡献小。随着公司加工价差的走阔，以及新增毛利高的产品，公司盈利指标同比大幅提升。
2020 年，公司实现营业收入 246.86 亿元，同比下降 17.87%，主要系产品市场价格下降所致。2020 年，公司营业成本 223.95 亿元，同比下降 20.81%，主要系原料价格下降所致。2020年，公司营业利润率为 9.03%，同比提高 3.41资料来源：公司财务报告个百分点，主要系疫情影响下公司原材料采购截至2020年底，公司全部债务中还款期在1 价格降幅大于产品价格，以及新增毛利高的产年以内的债务金额很大，以银行借款和短期应 品等所致。
付票据为主。 从期间费用看，2020 年，公司期间费用总额为 9.37 亿元，同比下降 6.10%。从构成看，表 10 2020 年底公司未来债务还款期限统计 公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费（单位：亿元） 用占比分别为 9.90%、 42.82%、 28.95%和还款期限 债务金额
18.33%，以管理费用和研发费用为主。其中，1 年以内 53.59
销售费用为 0.93 亿元，同比下降 51.12%，主要1~2 年 1.18
2~5 年 2.6 系在新收入准则下，销售商品有关的运输费用5 年以上 25.30 计入营业成本所致；管理费用为 4.01 亿元，同合计 82.69 比增长 13.01%，主要系修理费等支出小幅增长资料来源：公司提供所致；研发费用为 2.71 亿元，同比下降 14.21%，主要系材料费用减少所致；财务费用为 1.72 亿
截至 2021 年 3 月底，公司负债总额 101.88元，同比增长 25.50%，主要系汇兑损失增加以亿元，较上年底下降 6.14%。其中，流动负债及部分在建项目完工、相关项目贷的资本化利占 62.72%，非流动负债占 37.28%。公司以流动息支出费用化所致。2020 年，公司期间费用率负债为主，负债结构较上年底变化不大。截至为 3.79%，同比提高 0.48 个百分点，公司费用2021 年 3 月底，公司长期借款 20.28 亿元，较控制能力强。
上年底大幅增长 371.10%，主要系增加项目借非经常性损益方面，2020 年，公司实现投款所致。截至 2021 年 3 月底，公司应付债券www.lhratings.com 19跟踪评级报告
资收益、其他收益和资产处置收益和营业外收 现金流入 9.18 亿元，同比大幅增长 1717.88%；
支规模小，对利润影响小。 投资活动现金流出 41.49 亿元，同比增长受上述因素影响，2020 年，公司利润总额 213.80%。2020 年，公司投资活动现金净流出12.08 亿元，同比增长 70.67%，主要系疫情影 32.30 亿元，同比大幅增长 154.04%，主要系对响下公司原材料采购价格降幅大于产品价格， 外投资及新项目建设导致投资活动现金流出增以及新增毛利高的产品等所致。 加所致。
2020 年，公司总资本收益率和净资产收益 2020 年，公司筹资活动前现金流量净额为率分别为 6.77%和 10.51%，同比分别提高 0.32 -18.43 亿元，净流出同比大幅增加，筹资需求个百分点和提高 2.80 个百分点。 大幅增加。
从筹资活动来看，2020 年，公司筹资活动图 7 公司盈利能力指标情况（亿元、%）现金流入 127.39 亿元，同比增长 71.53%；筹资活动现金流出 104.74 亿元，同比增长 56.92%。
2020 年，公司筹资活动现金净流入 22.65 亿元，同比大幅增长 201.10%，主要系对外投资及新项目建设需要，增加融资所致。
表 11 公司现金流情况（单位：亿元）2021 年
项目 2018 年 2019 年 2020 年
1—3 月
经营活动现 274.73 318.73 249.72 125.84金流入量
资料来源：公司财务报告经营活动现
265.69 311.08 235.84 118.86 金流出量
2021 年 1－3 月，公司实现营业收入 87.01 经营活动现 9.04 7.65 13.87 6.97金流量净额亿元，同比增长 85.23%；实现利润总额 8.25 亿 投资活动现 1.76 0.51 9.18 4.14金流入量元，同比大幅增长 228.67%，主要系产品价格 投资活动现11.00 13.22 41.49 11.71金流出量持续走高，以及产能扩大所致，同时存在上年投资活动现
-9.24 -12.72 -32.30 -7.57
同期受疫情影响效益较差的因素。 金流量净额筹资活动现 46.16 74.27 127.39 31.81金流入量筹资活动现
5. 现金流 48.26 66.75 104.74 23.55金流出量跟踪期内，公司经营活动现金净流入量大 筹资活动现 -2.10 7.52 22.65 8.25金流量净额幅增加，投资活动现金净流出规模亦大幅增加。 筹资活动前-0.20 -5.07 -18.43 -0.59现金流
考虑到未来在建工程的持续投入，公司筹资需 资料来源：公司财务报告求大。
从经营活动来看，2020 年，公司经营活动 从经营活动来看，2021 年 1－3 月，公司现金流入 249.72 亿元，同比下降 21.65%；经营 实现经营活动现金净流入 6.97 亿元，同比增长活动现金流出 235.84 亿元，同比下降 24.19%。 56.32%，主要系新产能的释放及产品价格上涨2020 年，公司经营活动现金净流入 13.87 亿元， 导致销售商品收到的现金增幅大于购买原材料同比增长 81.40%，主要系原料价格降低导致购 等支付的现金增幅所致。同期，公司实现投资买商品支付的现金减少所致。2020 年，公司现 活动现金净流出 7.57 亿元，同比下降 43.39%，金收入比为 100.04%，同比下降 3.78 个百分点， 主要系收回到期委托理财本金较上年同期净额收入实现质量较好。 增加所致。2021 年 1－3 月，公司实现筹资活动从投资活动来看，2020 年，公司投资活动 现金净流入 8.25 亿元，同比下降 22.15%，主要www.lhratings.com 20跟踪评级报告
系融资增加所致。 从长期偿债能力指标看，2020 年，公司EBITDA 利息倍数由上年的 9.61 倍下降至 8.47
6. 偿债能力 倍；公司全部债务/EBITDA 由上年的 2.53 倍提
公司整体偿债能力指标表现良好；同时考 高至 3.72 倍。整体看，公司长期债务偿债能力虑到公司的行业地位和综合实力，以及跟踪期 强。
内盈利良好，公司整体偿债能力很强。 截至 2020 年底，公司在银行授信总额度从短期偿债能力指标看，截至 2020 年底， 为 63.85 亿元，尚未使用额度为 14.44 亿元，公公司流动比率与速动比率分别由上年底的 司间接融资渠道有待拓宽；另外公司为上市公
106.70% 和 89.83% 分别提高至 113.63% 和 司，具备直接融资渠道。综合看，公司融资渠103.68%。截至 2020 年底，公司经营现金流动 道畅通。
负债比率为 18.17%，同比提高 3.46 个百分点。 截至 2020 年底，公司无对外担保。
截至 2021 年 3 月底，公司现金短期债务比为 截至 2020 年底，公司重大未决诉讼如下1.10 倍，较 2020 年底有所上升，公司资产的流 表，公司涉诉金额规模小，或有负债风险低。
动性较强。总体上看，公司短期偿债能力强。
表 12 截至 2020 年底公司重大诉讼仲裁事项涉案金额诉讼（仲裁）基本情况 诉讼（仲裁）进展（万元）
公司于 2018 年 1 月接到天津市第二中级人民法院传票，原告天津有山化工有限公司（以下简称"有山公司"）以委托合同纠纷向
天津市第二中级人民法院提起诉讼。诉讼请求：1、判令被告赔 原告天津有山化工有限公司已将该案上诉偿原告经济损失 6816.69 万元；2、判令被告承担本案全部诉讼 至山东省高级人民法院，山东省高级人民费用。公司收到淄博市中级人民法院（2018）鲁 03 民初 189 号 6816.69 法院指令山东省淄博市中级人民法院审民事裁定，原告有山公司不能证明其与本案有直接利害关系，故 理；截至公司 2020 年年度报告披露日案件驳回原告天津有山公司的起诉。原告天津有山化工有限公司已将 尚未开庭审理。
该案上诉至山东省高级人民法院，截至目前公司尚未收到关于该案的相关文件。
公司于 2018 年 10 月 31 日接到上海知识产权法院传票，原告上2020 年 4 月 8 日，原告上海华谊撤回前述海华谊丙烯酸有限公司（以下简称"上海华谊"）以侵害技术秘密起诉，并基于同一案由重新分案提起两起向上海知识产权法院提起诉讼。诉讼请求：要求汪青海、齐翔华诉讼，诉讼请求为要求汪青海、齐翔华利、利、齐翔腾达停止侵权、共同赔偿经济损失及案件支出合理费用山东易达利、齐翔腾达、中国化学赛鼎宁5000 万元。2020 年 4 月 8 日，原告上海华谊撤回前述起诉，并 5000.00波工程有限公司停止侵权，共同赔偿案件基于同一案由重新分案提起两起诉讼，诉讼请求为要求汪青海、支出合理费用每案 36.57 万元。截至公司齐翔华利、山东易达利、齐翔腾达、中国化学赛鼎宁波工程有限2020 年年度报告披露日案件尚未开庭审
公司停止侵权，共同赔偿案件支出合理费用每案 36.57 万元。截理。
至目前案件尚未开庭审理。
资料来源：公司财务报告7. 母公司财务分析 债总额97.38亿元，较上年底增长78.49%。其中，母公司资产以非流动资产为主，负债以流 流动负债66.55亿元（占比68.35%），非流动负动负债为主，债务负担一般，利润和经营性净 债30.82亿元（占比31.65%）。母公司2020年资现金流规模较大。 产负债率为53.65%，较2019年提高9.35个百分截至2020年底，母公司资产总额181.50亿 点。截至2020年底，母公司全部债务资本化比元，较上年底增长47.37%，主要系非流动资产 率49.41%。2020年，母公司营业收入为68.65亿增加所致。其中，流动资产59.18亿元（占比 元，利润总额为12.48亿元。现金流方面，202032.61%），非流动资产 122.32亿元（占比 年，公司母公司经营活动现金流由净流出转为67.39%）。截至2020年底，母公司所有者权益 净流入，为净流入11.25亿元，主要系利润增加为84.12亿元，较上年底增长22.61%，主要系未 所致。母公司投资活动现金净流出33.88亿元。
分配利润增加所致。截至2020年底，母公司负www.lhratings.com 21跟踪评级报告
母公司筹资活动现金净流入24.42亿元。 十一、结论综合评估，联合资信确定维持公司主体长十、存续期内债券偿还能力分析 期信用等级为 AA，并维持“齐翔转 2”的信用等级为 AA，评级展望为稳定。
公司经营活动现金流入量、EBITDA对存续债券保障能力强，经营活动现金流净额对存续债券保障能力较强，考虑到公司存续债券可转债且已进入转股期，目前投资者转股热情较高，未来随着债券转为公司股票，存续债券到期偿还压力将大幅减轻，存续债券到期不能偿还的风险很低。
截至2021年6月15日，公司存续债券为本次跟踪的“齐翔转2”，2026年8月20日到期，余额10.13亿元（以下简称“未来待偿债券本金峰值”）。
截至2021年3月底，公司现金类资产44.50亿元，为未来待偿债券本金峰值的4.85倍，对存续债券保障能力很强。2020年经营活动现金流入量、经营活动现金流净额和EBITDA分别为249.72亿元、13.87亿元和22.21亿元，为未来待偿债券本金峰值的24.65倍、1.37倍和2.19倍。公司经营活动现金流入量和EBITDA对存续债券
保障能力强，经营活动现金流净额对存续债券保障能力较强。
表 13 公司存续债券保障情况
主要指标 指标值
本年度剩余应到期债券金额（亿元） 0.00
未来待偿债券本金峰值（亿元） 10.13
现金类资产/本年度剩余到期债券金额
/
（倍）
经营活动现金流入量/未来待偿债券本
24.65
金峰值（倍）
经营活动现金流净额/未来待偿债券本
1.37
金峰值（倍）
EBITDA/未来待偿债券本金峰值（倍） 2.19
注：1. 本年度剩余到期债券金额=本年度应到期债券金额-本年度已兑付债券金额；2. 现金类资产使用最新一期财务数据（2021年3月底），已剔除受限资金；3. 经营活动现金流入量、经营活动现金流量净额、EBITDA均采用上年度数据资料来源：联合资信根据公司年报、最新财务报表及公开资料整理
www.lhratings.com 22跟踪评级报告
附件 1-1 截至 2020 年底公司股权架构图
资料来源：公司提供www.lhratings.com 23跟踪评级报告
附件 1-2 截至 2020 年底公司组织结构图
资料来源：公司提供www.lhratings.com 24跟踪评级报告
附件 1-3 截至 2020 年底公司主要子公司情况
序号 公司名称 注册地 业务性质 直接持股比例（%）
1 青岛思远化工有限公司 青岛市 化工制造 100.00
2 淄博腾辉油脂化工有限公司 山东 化工制造 100.00
3 山东齐鲁科力化工研究院有限公司 山东 化工制造 79.81
4 齐翔腾达（香港）有限公司 香港 国际贸易 100.00
5 齐翔华利新材料有限公司 山东 化工制造 51.00
6 齐翔腾达（莱州）储运有限公司 山东 道路运输业 100.00
7 淄博市临淄区石化燃料有限公司 山东 批发业 100.00
8 淄博齐翔腾达化工销售有限公司 山东 批发业 100.00
9 齐翔腾达（淄博）医用材料有限公司 山东 化工制造 100.00
10 淄博齐翔华利新材料有限公司 山东 化工制造 100.00
11 淄博齐翔腾达供应链有限公司 山东 供应链管理 100.00
资料来源：公司提供www.lhratings.com 25跟踪评级报告
附件 2 主要财务数据及指标（合并口径）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月财务数据
现金类资产（亿元） 19.67 21.43 49.08 44.50
资产总额（亿元） 115.16 141.31 206.39 216.96
所有者权益（亿元） 74.47 81.96 97.85 115.09
短期债务（亿元） 23.88 33.95 53.59 40.55
长期债务（亿元） 0.00 4.95 29.10 35.02
全部债务（亿元） 23.88 38.90 82.69 75.57
营业收入（亿元） 279.24 300.58 246.86 87.01
利润总额（亿元） 9.77 7.08 12.08 8.25
EBITDA（亿元） 16.09 15.37 22.21 --
经营性净现金流（亿元） 9.04 7.65 13.87 6.97财务指标
销售债权周转次数（次） 13.25 12.76 11.31 --
存货周转次数（次） 36.06 35.82 27.36 --
总资产周转次数（次） 2.64 2.34 1.42 --
现金收入比（%） 95.78 103.82 100.04 97.80
营业利润率（%） 6.34 5.62 9.03 11.69
总资本收益率（%） 9.42 6.45 6.77 --
净资产收益率（%） 11.34 7.71 10.51 --
长期债务资本化比率（%） 0.00 5.70 22.92 23.33
全部债务资本化比率（%） 24.28 32.19 45.80 39.64
资产负债率（%） 35.33 42.00 52.59 46.96
流动比率（%） 125.95 106.70 113.63 139.82
速动比率（%） 107.95 89.83 103.68 125.28
经营现金流动负债比（%） 23.19 14.71 18.17 --
现金短期债务比（倍） 0.82 0.63 0.92 1.10
EBITDA 利息倍数（倍） 15.45 9.61 8.47 --
全部债务/EBITDA（倍） 1.48 2.53 3.72 --
注：公司 2021 年 1—3 月财务数据未经审计资料来源：公司财务报告www.lhratings.com 26跟踪评级报告
附件 3 主要财务数据及指标（公司本部/母公司）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月财务数据
现金类资产（亿元） 13.90 15.37 39.10 34.88
资产总额（亿元） 103.71 123.16 181.50 188.48
所有者权益（亿元） 67.16 68.60 84.12 99.88
短期债务（亿元） 19.65 30.32 53.04 37.62
长期债务（亿元） 0.00 3.30 29.10 34.73
全部债务（亿元） 19.65 33.61 82.15 72.34
营业收入（亿元） 93.81 80.70 68.65 27.39
利润总额（亿元） 7.48 5.42 12.48 6.68
EBITDA（亿元） / / / --
经营性净现金流（亿元） 15.68 10.97 11.25 7.55财务指标
销售债权周转次数（次） 10.06 11.31 15.59 --
存货周转次数（次） 15.27 15.80 12.59 --
总资产周转次数（次） 0.97 0.71 0.45 --
现金收入比（%） 94.01 111.96 95.20 83.03
营业利润率（%） 13.63 12.91 20.43 27.70
总资本收益率（%） / / / --
净资产收益率（%） 10.08 7.19 13.69 --
长期债务资本化比率（%） 0.00 4.58 25.70 25.80
全部债务资本化比率（%） 22.64 32.88 49.41 42.01
资产负债率（%） 35.24 44.30 53.65 47.01
流动比率（%） 83.07 68.59 88.92 112.58
速动比率（%） 70.26 59.95 82.46 103.19
经营现金流动负债比（%） 44.73 21.94 16.90 --
现金短期债务比（倍） 0.71 0.51 0.74 0.93
EBITDA 利息倍数（倍） / / / --
全部债务/EBITDA（倍） / / / --
注：母公司 2021 年 1—3 月财务数据未经审计资料来源：公司财务报告www.lhratings.com 27跟踪评级报告
附件 4 主要财务指标的计算公式
指 标 名 称 计 算 公 式增长指标资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%营业收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[（本期/前 n 年）^（1/（n-1））-1]×100%利润总额年复合增长率经营效率指标
销售债权周转次数 营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-税金及附加）/营业收入×100%债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据
长期债务=长期借款+应付债券
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
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附件 5-1 主体长期信用等级设置及其含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“﹣”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。详见下表：
信用等级设置 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 不能偿还债务
附件 5-2 中长期债券信用等级设置及其含义联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 5-3 评级展望设置及其含义联合资信评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。联合资信评级展望含义如下：
评级展望设置 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级提升的可能性较大稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大负面 存在较多不利因素，未来信用等级调低的可能性较大发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能提升、降低或不变www.lhratings.com 29跟踪评级报告权利与免责声明
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