英特集团：2020年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告

2020年浙江英特集团股份有限公司
公开发行可转换公司债券
跟踪评级报告
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co. Ltd.新世纪评级
Brilliance Ratings跟踪评级概述
编号：【新世纪跟踪(2021)100318】评级对象： 2020 年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券英特转债
主体/展望/债项/评级时间
本次跟踪： AA+/稳定/AA+/2021 年 6 月 21 日前次跟踪： —首次评级： AA+/稳定/AA+/2020 年 6 月 12 日主要财务数据及指标 跟踪评级观点
2021 年项目 2018 年 2019 年 2020 年 上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本
第一季度金额单位：人民币亿元 评级机构）对 2020 年浙江英特集团股份有限公司母公司口径数据： （简称英特集团、发行人、该公司或公司）公开货币资金 0.23 0.21 0.29 4.93 发行可转换公司债券的跟踪评级反映了2020年以
刚性债务 2.60 2.62 2.63 7.57 来英特集团在外部环境、配送网络、股东支持、所有者权益 2.94 7.46 7.57 8.67 融资渠道等方面所取得的积极变化，同时也反映经营性现金净流入量 0.02 0.02 0.04 -0.03
了公司在药品分销、偿债压力、运营管理等方面合并口径数据及指标：
继续面临压力。
总资产 89.93 107.69 112.50 126.64
总负债 69.09 77.98 80.44 92.57
刚性债务 31.09 32.11 35.53 46.13 主要优势：
所有者权益 20.83 29.72 32.06 34.07
营业收入 204.92 246.01 250.08 64.54 ?外部发展环境较好。国家医药卫生改革逐步推净利润 2.24 3.38 3.43 0.92 进，浙江省是我国药品需求大省，为英特集团经营性现金净流入量 1.66 2.21 3.32 -12.70 发展提供了较好的外部环境。
EBITDA 5.29 7.26 6.95 －
资产负债率[%] 76.83 72.41 71.50 73.09 ?配送网络优势。英特集团是浙江省医药流通区权益资本与刚性债务
67.01 92.53 90.23 73.86 域龙头企业之一，网络覆盖全省县及以上医疗比率[%]
流动比率[%] 125.29 127.75 134.72 141.40 机构。公司具有强大的配送网络，配送网络覆现金比率[%] 24.08 20.93 24.44 19.61 盖浙江省内及周边地区，辐射华东六省一市，利息保障倍数[倍] 2.95 3.71 4.34 － 配送能力较好。
净资产收益率[%] 11.23 13.36 11.10 －
经营性现金净流入量与 ?股东支持。英特集团控股股东为国贸集团，实2.46 3.16 4.44 －
流动负债比率[%] 际控制人为浙江省国资委，股东背景雄厚，可非筹资性现金净流入量
0.45 0.66 1.98 － 获得低成本融资、对公医疗机构合作等方面的与负债总额比率[%]
EBITDA/利息支出[倍] 3.37 4.23 4.97 － 支持。
EBITDA/刚性债务[倍] 0.17 0.23 0.21 －
?融资渠道畅通。英特集团为上市公司，在资本注：根据英特集团经审计的 2018~2020 年及未经审计的 2021市场和债券市场具有多种融资渠道，均有利于
年第一季度财务数据整理、计算。
债务偿付能力的提升。此外，公司尚有一定规模的未使用银行授信，后续仍有一定的融资空分析师 间。
李一 liyi@shxsj.com
贾飞宇 jfy@shxsj.com
Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 主要风险：
上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F ?医改政策和市场竞争的影响。近年来医改政策http://www.shxsj.com 频频出台，“两票制”、“医保控费”及“4+7 带量采购”等政策的实施均影响着医药流通行业的发展。此外，公司持续面临同业企业在全省招标及渠道扩张中的激烈竞争。
新世纪评级
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2020 年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告跟踪评级原因按照 2020 年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券（以下简称“英特转债”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据英特集团提供的经审计的 2020 年财务报表、未经审计的 2021 年第一季度财务报表及相关经营数据，对英特集团的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。
截至本评级报告日，该公司已发行但尚未到期的债券为“英特转债”，发行规模为 6.00 亿元，期限为 6 年，募集资金主要用于英特药谷运营中心项目、英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目及补充流动资金。
该债券将于 2021 年 7 月 12 日进入转股期，当前转股价格为 13.40 元/股。
图表 1. 公司已发行债券概况
发行金额 期限 发行利率
债项名称 起息日期 本息兑付情况（亿元） （天/年） （%）
英特转债 6.00 6 年 0.30 2021-01 尚未到付息日、尚未到期18 英特MTN001 2.50 3+2 年 6.73 2018-04 已兑付
16 英特集 SCP001 5.00 214 天 3.85 2016-11 已兑付
15 英特集CP001 5.00 90 天 3.39 2015-12 已兑付
14 英特CP001 3.60 270 天 6.50 2014-04 已兑付
13 英特CP001 3.60 270 天 4.75 2013-04 已兑付
资料来源：英特集团业务
1. 外部环境
（1） 宏观因素
2021年以来，全球经济逐渐恢复但表现仍持续分化，部分新兴经济体率先加息应对通胀、资本外流与汇率贬值压力，宽松政策在未来如何退出是全球经济金融面临的一项重大考验，而中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因素进一步增加了全球经济金融的不确定性，我国经济发展面临的外部压力与挑新世纪评级
Brilliance Ratings战依然较大。短期内，宏观政策持续提供必要支持力度以及消费和制造业投资的修复将带动我国经济继续复苏向好，同时需关注海外疫情形势、美对华战略遏制、全球经济修复等因素的变化；中长期看，“双循环”新发展格局下，我国改革开放水平的不断提升、创新驱动发展以及扩大内需战略的深入实施将进一步激发国内市场潜力、推动经济高质量发展，我国宏观经济基本面有望长期向好。
2021 年以来，全球的新冠肺炎疫情防控形势有所好转但仍严峻，全球经济活动随着疫苗接种的推进而逐渐恢复，制造业表现强于服务业、发达经济体快于大多数新兴经济体。大宗商品价格上涨引发通胀担忧，主要金融市场的利率水平从低位明显上行；高物价、资本外流与汇率贬值压力导致部分新兴经济体在经济恢复脆弱的情况下率先加息，而美欧等主要经济体的宽松货币政策与积极财政政策仍持续，未来如何退出当前的极度宽松货币政策、避免资产泡沫化过度并降低对全球经济的影响，将是未来全球经济金融的一项重大考验。同时，中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因素进一步增加了全球经济金融
的不确定性，我国经济发展仍面临着复杂多变的外部环境，而积极主动推进对外合作有利于我国应对这种不稳定的外部环境。
我国经济保持复苏向好态势，但内部发展依旧存在一定程度的不平衡和不充分。物价中新涨价因素的涨幅较快，就业压力犹存。规模以上工业企业增加值保持较快增长、经营效益亦加快修复，而小型企业及部分消费品行业生产活动恢复仍有待加强。消费增速离正常水平尚有差距，化妆品、通讯器材、汽车等消费升级类商品及日用品零售增长相对较快，而餐饮消费偏弱；固定资产投资中房地产投资韧性较强，基建投资稳中略降，制造业投资稳步恢复；出口贸易延续强势，机电产品出口占比创新高。人民币汇率在经历大幅升值后有所调整，国际投资者对人民币资产的配置规模不断增加。
我国持续深入推进供给侧结构性改革，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局是应对国内外复杂局面的长期政策部署；宏观政
策保持连续性、稳定性、可持续性，为经济提供必要支持力度的同时加强定向调控。我国财政政策保持积极且强调更可持续，赤字率和新增债务规模均小幅压减，加大对保就业、保民生、保市场主体的财政支持力度仍是重点；地方政府隐性债务风险化解工作力度加强，地方政府债务风险总体可控。央行的稳健的货币政策灵活精准，保持流动性合理充裕，续作两项直达工具延期至年底，引导资金真正流入实体、服务实体；防控金融风险、保持宏观杠杆率基本稳定的目标下，实体融资增速将放缓。监管持续强化，提高上市公司质量、完善常态化退市机制、健全金融机构治理并强化金融控股公司和金融科技监管、防止资本无序扩张、加强债券市场建设，为资本市场健康发展夯实制度基础。
2021 年是我国开启全面建设社会主义现代化国家新征程的第一年，也是“十四五”时期的开局之年，在经济基本面的确定性明显提高的同时，平衡经济增长与风险防范，为深入贯彻新发展理念、加快构建新发展格局、推动新世纪评级
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高质量发展营造良好的宏观经济金融环境尤为重要。短期内，全球的疫情防控形势仍严峻，美对华战略遏制、全球经济修复、全球地缘政治等因素存在诸多不确定性，我国经济发展面临的外部压力与挑战依然较大，而消费和制造业投资的修复有望带动我国经济继续复苏向好：消费对经济的拉动作用将逐步恢复正常；企业盈利改善及中长期信贷资金支持下的制造业投资有望加速恢复，资金链压力加大以及新开工面积增速的回落会导致房地产开发投资增速放缓但具韧性，基建投资表现预计平稳；出口贸易有外需恢复的支持，强势表现会延续但持续的时间取决于全球疫情防控形势。从中长期看，在国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局下，我国改革开放水平的不断提升、创新驱动发展以及扩大内需战略的深入推进将进一步激发国内市场潜力、推动经济高质量发展，我国宏观经济基本面仍有望长期向好。
（2） 行业因素近年来，国家陆续推行“两票制”、“营改增”、“带量采购”、新版 GSP 等政策，客观上推动了药品流通行业结构调整，提升了行业的集中度。2020 年初，受新冠肺炎疫情影响，药品流通市场波动较大，整体处于下行趋势，因防疫产品需求增加，带动零售市场销售规模有所扩大。随着国内疫情得到有效控制，企业陆续复工复产，医疗秩序逐步恢复正常，全年医药商品销售总额得以实现增长，但增速大幅放缓。在政府加大医药卫生投入和居民健康消费需求升级的背景下，受益于“全民医保”、人口老龄化进程加快、疾病谱变化、慢性病需求增大、人均用药水平提高以及大众消费升级等利好因素，药品流通市场规模将持续扩大；同时，以“医药分开”为导向的医改政策给药品零售业务带来巨大的增量市场。
A. 行业概况
药品流通行业是连接上游医药生产企业和下游医疗机构、零售终端的重要环节。药品流通企业从上游医药生产企业采购药品，然后再批发给下游的医疗机构、零售药店和下游分销商等，通过交易差价及提供增值服务获取利润。药品流通企业通过规模化、专业化、现代化的物流配送体系，可以大大降低药品流通环节的成本，提高了流通效率，保障了人民的用药需求，有着巨大的社会效益。随着我国药品流通体制改革的深入，药品流通行业发展势头良好。特别是近十年来，国家加大医疗卫生投入和建立覆盖城乡居民的基本保障制度刺激了市场需求增长。两票制、带量采购等医药政策相继落地实施，互联网信息技术发展带来的居民消费习惯转变，政策与技术双向驱动，药品流通行业呈现集中度提升、渠道下沉、供应链数字化的趋势。由于人口增长，老龄化进程加快，医保体系不断健全，居民支付能力增强，人民群众日益提升的健康需求逐步得到释放，我国已成为全球药品消费增速最快的地区之一。根据国家统计局公布数据，2015~2020 年我国居民人均医疗保健消费支出由 1165 元增至 1843 元，医疗保健支出占居民人均消费支出的比重由新世纪评级
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7.4%提升至 8.7%。根据国家药品监督管理局南方医药经济研究所统计公布数据（米内网），2019 年我国三大终端六大市场（不含民营医院、私人诊所、村卫生室）药品销售额实现 17955 亿元，同比增长 4.8%；2020 年度受疫情影响，三大终端六大市场同比下降 8.5%。
2020 年初，受新冠肺炎疫情影响，我国药品流通市场波动较大，整体处于下行趋势，因防疫产品需求增加，带动零售市场销售规模有所扩大。随着国内疫情得到有效控制，企业陆续复工复产，医疗秩序逐步恢复正常，全年药品流通市场销售相对于第一季度持续好转。根据商务部药品流通统计系统数据显示，2020 年全国七大类医药商品销售总额 23532 亿元（含税），扣除不可比因素，同比增长 1.20%，增速较同期下降 7.67 个百分点，其中药品零售市场 5128 亿元，同比增长 11.57%，增速较同期上升 1.72 个百分点。2020年，我国药品流通直报企业主营业务收入为 17493 亿元（不含税），扣除不可比因素，同比增长 1.49%，增速较同期下降 8.42 个百分点；实现利润 321亿元，扣除不可比因素，同比增长 5.44%，增速下降 3.01 个百分点；平均毛利率约为 8.44%，同比下降 0.14 个百分点；平均费用率为 6.72%，同比下降0.13 个百分点；平均利润率为 1.83%，同比上升 0.04 个百分点。
图表 2. 我国药品流通行业销售收入及增速情况（万元，%）资料来源：Wind、《中国药品流通行业发展报告》由于药品流通行业进入壁垒低、竞争激烈和毛利率低的特点，规模成为重要的竞争优势，大规模的配送网络和资金实力能够降低运营成本并增加客户粘性。随着“两票制”、“零差率”、“药占比”等政策推进，二级以上医疗机构的用药增速呈下降趋势，自费用药处方流向药店；随着分级诊疗、“互联网+医疗”政策的实施，使数量庞大的多发病、慢性病患者群体将逐渐下沉到基层医疗机构；随着“带量采购”等政策实施，基层医疗机构与二级以上医疗机构的用药目录打通以后，原来在二级以上医疗机构销售良好的落标品种开始流向 OTC 市场，从而加速了整体市场的格局改变。就目前情况来看，在政府加大医药卫生投入和居民健康消费需求升级的背景下，受益于“全民医保”、人口老龄化进程加快、疾病谱变化、慢性病需求增大、人均用药水平提高以及大众消费升级等利好因素，我国药品流通市场规模将持续扩大。同时，以“医药分开”为导向的医改政策给零售业务带来巨大的增量市场。
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Brilliance Ratings在政府加大医药卫生投入和居民健康消费需求升级的背景下，受益于“全民医保”、人口老龄化进程加快、疾病谱变化、慢性病需求增大、人均用药水平提高以及大众消费升级等利好因素，我国药品流通市场规模将持续扩大。
同时，以“医药分开”为导向的医改政策给零售业务带来巨大的增量市场。
B. 政策环境近年来，国家陆续推行“两票制”、“营改增”、“带量采购”、新版《药品经营质量管理规范》（GSP）等政策，客观上推动了行业结构调整，提升了行业的集中度。药品流通市场并购重组加速，全国性企业并购区域龙头企业以扩大规模、提升市场份额，区域龙头企业强强联合以实现优势互补。
2017 年 1 月，国务院医改办同国家卫生计生委、食品药品监管总局、国家发展改革委、工业和信息化部、商务部、国家税务总局和国家中医药管理局等部门印发了《关于在公立医疗机构药品采购中推行“两票制”的实施意见（试行）的通知》。“两票制”减少了药品流通环节，使中间加价透明化，进一步推动降低药品虚高价格。新版《中华人民共和国药品管理法》于 2019年 12 月 1 日起正式施行，对药品研制、注册、药品上市许可持有人、药品生产和经营、医疗机构药事管理、药品上市后管理、药品价格和广告、药品储备和供应、监督管理和法律责任等方面进行了明确规定。
2020 年初，爆发全球性新冠肺炎疫情，互联网医疗在减少人群聚集、避免交叉感染、缓解实体医院压力等方面优势凸显。国家发改委、卫健委、医保局等多部门相继发文肯定并鼓励发挥互联网医疗的作用，有条件地将医保纳入线上医疗服务，推动药品流通行业与互联网逐步走向深度融合。
2021 年 3 月，国家完成第四批全国药品集中采购招标。近两年，前三批带量采购在各省市相继落地，有效降低了患者负担，提高了群众用药的可及性；同时也促使仿制药质量提升，驱动创新药研发。大型医药流通企业凭借物流网络布局广、集约化程度高等优势，成为生产企业优先选定的配送商，这将促使流通渠道更加多元化、扁平化，进一步提升行业集中度，重塑医药流通终端市场格局。
未来，在政策驱动下药品流通市场竞争将更加激烈，行业内企业的两极分化或将日益明显。大型药品流通企业占行业整体业务量的比重有望逐年提升，业务增速将高于行业平均水平；规模小、渠道单一的药品流通企业将难以为继。各项医改政策推行均有助于规范药品流通行业秩序，对提升行业集中度有积极作用，大型药品流通企业有望受益。
C. 竞争格局/态势根据国家药品监督管理局发布的《药品监督管理统计年度报告（2020年）》，截至 2020 年末，我国共有药品批发企业 1.31 万家；药品零售连锁企业和门店数量 31.92 万家，零售单体药店 24.10 万家。我国药品流通市场的集中度相对较低，带来了恶性竞争、无序经营的状况，直接导致我国药品流通企业经营效率低下，从政策和行业发展现状来看，整合是未来主要发展趋势。
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Brilliance Ratings浙江省药品消费市场竞争激烈，四大全国性药品流通企业集团（国药集团、上药集团、华润医药及九州通）和华东医药是英特集团有力的竞争对手。
上药集团通过兼并重组构建全国性医药分销网络，构建华东（长三角）、华北（环渤海）和华南（珠三角）三大战略区域布局，是华东区域医药流通龙头企业。华东医药和英特集团是浙江省区域性医药商业流通龙头企业，占据了浙江省较大部分的市场份额，两者竞争较为激烈。
图表 3. 行业内核心样本企业基本数据概览（2020 年/末，亿元，%）核心经营指标 核心财务数据（合并口径）
核心样本企业名称 营业收 毛利 应收账款周 总资 资产负 净利 经营性净现
入 率 转率 产 债率 润 金流
国药控股有限公司 4564.15 8.96 3.75 3110.80 71.02 121.05 111.55
华润医药集团有限公司 1782.96 16.83 3.72 1724.12 65.84 53.10 92.57
上海医药集团股份有限公司 1919.09 14.30 3.83 1491.86 63.31 56.05 68.45
九州通医药集团股份有限公司 1108.60 8.97 4.62 808.24 68.31 33.85 34.44
广西柳州医药股份有限公司 156.69 12.44 2.54 148.08 63.23 7.82 6.65
华东医药股份有限公司 336.83 33.05 5.51 242.01 37.28 29.10 34.11
浙江英特集团股份有限公司 250.08 6.22 5.08 112.50 71.50 3.43 3.32
资料来源：新世纪评级整理D. 风险关注
药品流通行业风险主要来自：（1）医改政策陆续出台对药品流通企业经营形成挑战；（2）由于药品关系到国计民生，行业内企业面临持续的合规经营与药品质量管理风险；（3）作为资金密集型的药品流通行业，企业面临一定的资金流动性风险；（4）医药物流市场竞争明显加剧。
2. 业务运营
该公司是浙江省内医药流通龙头企业之一，主营医药批发及零售业务，其中医药批发业务是公司收入和利润的主要来源。公司不断通过自建物流中心及投资的方式完善物流配送网络、提高物流辐射能力。跟踪期内，随着医药批发业务销售规模的持续扩张，公司经营业绩亦保持了增长态势。此外，由于医疗机构业务回款周期较长，也对其营运资金形成了一定的占用。
该公司以浙江省为主要药品经营区域，主要经营医药批发及零售业务，医药销售业务涵盖药品销售、中药销售、医疗器械销售三大板块，其他业务包括仓储运输和房屋租赁，其中医药批发是公司主要的收入和利润来源，近年在收入中占比超过 90%。2018~2020 年及 2021 年第一季度，公司分别实现营业收入 204.92 亿元、246.01 亿元、250.08 亿元和 64.54 亿元。同期，公司毛利率分别为 6.61%、6.68%、6.22%和 6.49%。
图表 4. 公司主业基本情况
主营业务/产品或服务 市场覆盖范围/核心客户 业务的核心驱动因素
医药流通 浙江省 管理/规模/渠道
资料来源：英特集团新世纪评级
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该公司除医药流通业务外，还涉及仓储运输板块及经营性房屋的房屋租赁等，公司于 2008 年 6 月率先通过浙江省食品药品监督管理局认证，成为浙江省首家具有第三方药品物流资质的企业，其仓储运输主要是作为第三方物流配送企业给医药企业提供服务。2018~2020 年及 2021 年第一季度，公司其他业务分别实现收入 1.03 亿元、1.18 亿元、1.10 亿元和 0.33 亿元，在营业收入中占比很低，对公司经营业绩影响很小。
（1） 主业运营状况/竞争地位
图表 5. 公司核心业务收入及变化情况（亿元）
2021 年 2020 年
主导产品或服务 2018 年度 2019 年 2020 年
第一季度 第一季度
核心业务收入合计 204.92 246.01 250.08 64.54 56.42
其中：（1）医药批发 195.27 231.21 231.15 59.36 53.54在核心业务收入中所占比重（%） 95.29 93.98 92.43 91.97 94.90
（2）医药零售 8.63 13.62 17.84 4.85 2.71
在核心业务收入中所占比重（%） 4.21 5.54 7.13 7.52 4.80
（3）其他 1.03 1.18 1.10 0.33 0.17
在核心业务收入中所占比重（%） 0.50 0.48 0.44 0.50 0.30
毛利率（%） 6.61 6.68 6.22 6.49 6.61
其中：医药批发（%） 6.05 6.18 5.78 6.02 6.18医药零售（%） 13.65 11.31 9.34 10.20 9.32其他（%） 54.38 49.66 48.86 49.33 52.50
资料来源：英特集团A． 医药批发
该公司是浙江省医药流通区域龙头企业之一，省内县以上医疗机构、连锁药店已基本实现全覆盖。公司招标市场品种满足率达 90%，药品供应保障能力保持浙江省龙头地位。截至 2020 年末，公司下游批发客户突破 20000余家，配送终端 33000 余个。公司围绕“内涵式增长、外延式扩张、整合式发展、创新式提升”的发展路径，近年来通过收购兼并及设立子公司的方式，省内布局日趋完善，市场覆盖能力不断增强，市场竞争力进一步提升，对省内医疗机构的辐射影响力得到进一步加强。2018~2020 年及 2021 年第一季度，公司医药批发分别实现收入 195.27 亿元、231.21 亿元、231.15 和 59.36 亿元。
该公司医药批发分为医疗机构批发业务和商业分销业务，其中医疗机构批发业务由于中国的医院占药品销售终端最大比重，且医院纯销方式符合两票制的医改政策方向，故医疗机构销售业务为公司药品销售的主要流通模式。
截至 2020 年末，公司医疗机构批发业务占医药批发中比重约为 95%。商业分销业务主要是对商业公司的调拨活动，受两票制等政策背景影响，商业分销业务规模呈缩减趋势。
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B．医药零售零售方面，该公司积极实施医药批零一体化战略，通过开设 DTP 药房、院内（边）店、社区店、诊疗店等多业态门店大力发展零售业务。截至 2020年末，公司共拥有各类型线下门店 170 余家，DTP 门店实现了全省十一个地级市全覆盖，公司与全省各大医院、供应商、基金会共同搭建了合作平台，引进 DTP 品种超过 250 个。公司通过不断加强专业药事服务体系构建，同时推进院内（边）药房布局，优化批零联动协同模式。此外，公司还不断探索互联网医院+药房”新业态，与多家等级医院开展合作，完成近千单处方外流承接，近年医药零售业务收入规模持续增加。2018~2020 年及 2021 年第一季度，医药零售分别实现收入分别为 8.63 亿元、13.62 亿元、17.84 亿元和 4.85亿元。通过拓展线下门店数量、提升门店药事服务能力，公司 2020 年医药零售销售收入同比增长 30.95%。
管理因素
该公司实行本部以省内县以上医院及杭州地区社区医疗、零售 OTC 市场为主要销售目标，各区域子公司在公司整体战略规划引领下，实行渠道网络下沉的深度营销策略。同时，公司将各子公司的药品业务纳入公司药品分销经营单元中，按照不同类型的医疗机构、社区及乡镇卫生院、零售连锁及单体药房进行分类专业化营销，实现母子公司业务的协同发展，区域性业务人员进行总部与属地化的双重考核管理。公司通过组建专业化终端助销团队，专注于营销市场细分及供应链服务的集成，强化采购力量，满足供应商订单式服务集成需求，从而提高竞争力。结算方式过去以现金为主，平均账期在1-3 个月之间。
在医疗机构销售模式下，该公司采用以电汇为主，少量商业承兑汇票的结算方式；在商业分销的模式下，公司采用以电汇和银行承兑汇票为主，少量商业汇票的结算方式；在零售药店销售模式下，公司采用以支票为主，少量电汇和汇票的结算方式。医疗机构受医保结算影响账款结算周期较长，公司应收账款规模较大，但回款安全性高。2020 年，公司医疗机构应收账款周转天数平均为 89 天、商业分销应收账款周转天数平均为 62 天、零售终端应收账款周转天数平均为 46 天。
规模因素
由于基本药物市场的快速发展，该公司也相应调整经营策略。公司从以“名优新特”为主调整为“基本药物为基础，名优新特为特色”。经销品规2.4 万余个，与世界制药行业 50 强及中国制药行业 100 强中绝大部分都建立了长期稳定的合作关系，在进口合资、国产名优等领域拥有较大优势，品种丰富齐全，是浙江省医药流通重要渠道。
在医药物流网络建设方面，由于该公司药品销售业务主要在县级以上医院，基层医疗市场渗入不高，因此公司将网络渠道构建策略调整为“以城镇市场为主体、医疗机构为重点，巩固高端市场，重点拓展社区卫生服务机构新世纪评级
Brilliance Ratings和乡镇卫生医院”。近年来，公司以战略合作等方式不断开拓基层医疗市场，同时加快省外的网络建设，2013 年对福建英特盛健药业有限公司（以下简称“福建盛健”）的成功并购是对省外市场的重要尝试。公司上述兼并收购策略以横向为主，主要在于扩大市场份额，完善网络覆盖。未来，公司收购策略将转为纵向为主，完善产业链条。
现代医药分销业务的主流是提供增值和物流服务。该公司物流配送的主要经营实体是浙江英特物流有限公司（以下简称“英特物流”），英特物流拥有行业领先的现代物流系统，配送网络覆盖浙江省内及周边地区，配送能力较强。
英特物流已投入使用的杭州物流中心面积达 6 万多平方米，可提供集药品储存、验收养护、物流加工、装卸搬运、集中配送和信息服务六大功能于一体的综合服务。公司持续在省内布局物流建设，实施多库联动战略。目前，公司已形成杭州物流中心、宁波物流中心、金华物流中心、温州物流中心和嘉信元达物流中心五个现代化医药物流中心，已拥有仓储面积 24 万平米、冷库 2 万立方、阴凉库 14 万平方的现代物流装备的专业医药物流平台。公司共拥有专业物流人员 800 余人，配送车 300 余辆，冷藏车 50 余辆，年吞吐量 2000 余万件，配送网络覆盖浙江省内及周边地区。此外，公司为进一步完善销售网络、提高药品配送能力，积极同多方进行投资合作。公司于 2016 年 10 月与浙江省上虞经济开发区管理委员会签订了《投资合作框架协议》，计划通过公开出让方式购买位于上虞经济开发区地块的土地使用权1，并以在绍兴上虞区新设立
的项目公司为主体建设辐射全省的集医药专业分销、电子商务和现代物流配送于一体的英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心，预计总投资3.78 亿元，截至 2021 年 3 月末，已投资金额为 1.74 亿元，预计完工后公司整体配送能力将进一步加强。
（2） 盈利能力
图表 6. 公司盈利来源结构（单位：亿元）资料来源：根据英特集团所提供数据绘制注：经营收益=营业利润-其他经营收益1 该公司已于 2016 年 12 月在国有建设用地使用权挂牌出让活动中竞得上虞经济开发区
[2014]G12-1 号地块国有建设用地使用权，该地块总价为人民币 2705 万元，土地面积为 6 万平方米，土地用途为仓储用地，出让年限为 50 年，建设周期为 30 个月。
新世纪评级
Brilliance Ratings
该公司盈利来源以医药流通主业收益为主，投资收益及营业外收入占比较小。药品销售是公司利润的主要来源，具体分为商业分销和医药纯销等。
2018~2020 年及 2021 年第一季度，公司营业毛利分别为 13.54 亿元、16.42亿元、15.55 亿元和 4.19 亿元，其中 2020 年毛利率小幅下滑，主要系根据新收入准则相关要求，销售运费需调整至销售成本所致。同期，公司综合毛利率分别为 6.61%、6.68%、6.22%和 6.49%。
该公司期间费用率较为稳定，2018~2020 年及 2021 年第一季度期间费用占营业收入的比重分别为 4.93%、4.84%、4.28%和 4.24%。同期，销售费用分别为 5.38 亿元、6.57 亿元、5.62 亿元和 1.48 亿元，主要包括职工薪酬、仓储费、租赁费等；同期，管理费用分别为 3.08 亿元、3.63 亿元、3.80 亿元和0.84 亿元，主要由员工薪酬、折旧及摊销等构成；财务费用分别为 1.63 亿元、1.70 亿元、1.29 亿元和 0.41 亿元，主要为利息支出。
图表 7. 公司营业利润结构分析
2021 年 2020 年
公司营业利润结构 2018 年度 2019 年度 2020 年度
第一季度 第一季度
营业收入合计（亿元） 204.92 246.01 250.08 64.54 56.42毛利（亿元） 13.54 16.42 15.55 4.19 3.73
期间费用率（%） 4.93 4.84 4.28 4.24 4.77
其中：财务费用率（%） 0.80 0.69 0.51 0.64 0.65全年利息支出总额（亿元） 1.57 1.72 1.40 — —
其中：资本化利息数额（亿元） — — — — —资料来源：根据英特集团所提供数据整理2018~2020 年及 2021 年第一季度，该公司政府补助分别为 1390.81 万元、1860.40 万元、2761.71 万元和 342.01 万元，主要计入营业外收入及其他收益科目。同期，公司投资净收益分别为 10.77 万元、-57.87 万元、-77.03 万元和-41.95万元；资产减值损失及信用减值损失合计为 1503.65万元、2333.84万元、504.79 万元和 664.83 万元，主要为坏账损失和商誉减值损失等。同期末，公司净利润分别为 2.24 亿元、3.38 亿元、3.43 亿元和 0.92 亿元。
图表 8. 影响公司盈利的其他因素分析（单位：万元）2021 年
影响公司盈利的其他因素 2018 年度 2019 年度 2020 年度
第一季度
投资净收益 10.77 -57.87 -77.03 -41.95
营业外收入 488.62 921.28 778.98 21.40
其中：政府补助 359.43 451.83 488.33 —其他收益 1031.38 1408.57 2273.38 342.01
公允价值变动损益 — — — —
资料来源：根据英特集团所提供数据整理
（3） 运营规划/经营战略该公司未来将以“内涵式增长、外延式扩张、整合式发展、创新式提升，新世纪评级
Brilliance Ratings生态圈协同”为发展目标，专注医药流通行业。不断巩固药品分销核心业务，打造中药完整产业链，发展生物制品、医疗器械等其他新兴业务，拓展电子商务业务和建立现代物流服务体系，推进分销、物流、电子商务一体化，全面提升公司的服务能力，实现跨越式发展。
该公司未来资本性支出主要为英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）
医药产业中心、英特药谷运营中心及医药流通企业并购展开。其中英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目预计总投资 3.78 亿元，主要建设内容为集现代营销、专业物流、物流加工、冷链服务和电子商务于一体的医药产业中心。项目建设完成后将成为浙江省最大的专业第三方医药物流中心之一，承担全省医药物流和周边省份的一级配送，范围覆盖浙江省中东部及南北部，辐射江苏、安徽、上海等省市。英特药谷运营中心以英特集团总部办公基地为主体，配套医药电子商务发展中心、信息中心等作为辅助，最终建设为集办公、会务、培训等多项配套设施于一体的总部办公基地，预计总投资3.07 亿元，投入运行后不直接产生经济效益，但本项目实施后产生的间接效益将在公司的经营中体现。截至 2021 年 3 月末，公司主要在建项目投资总额为6.85 亿元，已投资金额为 1.79 亿元，资金来源主要为可转债募集资金，关注投资进展及回报情况。
图表 9. 截至 2021 年 3 月末，公司主要在建项目情况(单位：亿元)计划投资额
总投 预计完工时
项目名称 已投资 资金来源 2023
资 间 2021 年 2022 年及
4-12 月 年以后英特集团公共医药物流
1.78 亿元来
平台绍兴（上虞）医药产 3.78 2021-12-31 1.74 2.04 — —自英特转债业中心
2.42 亿元来
英特药谷运营中心项目 3.07 2023-12-31 0.05 0.65 1.00 0.87自英特转债
合计 6.85 — 1.79 — 2.69 1.00 0.87
资料来源：根据英特集团所提供数据整理管理跟踪期内，该公司股权结构较稳定，控股股东仍为国贸集团，实际控制人为浙江省国资委。公司关联交易规模较小，对公司经营影响有限。
截至 2021 年 3 月末，该公司控股股东仍为国贸集团，持有公司 6198.61万股股份，占公司总股份的 24.90%。国贸集团及其一致行动人2合计持有公司14485.40 万股股份，占公司总股份的 42.21%，浙江省国资委为公司实际控制人。截至报告日，公司控股股东及一致行动人未对公司股票进行质押。公司股权状况见附录一。
该公司关联交易主要涉及与联营企业之间的商品购销、关联资金拆借及关联方的应收、应付款等，整体在购销活动占比不大，对公司经营业绩影响2 孙公司浙江华辰投资发展有限公司新世纪评级
Brilliance Ratings较为有限。公司关联购销主要为满足正常经营所发生的出售商品和提供劳务、采购商品和接受劳务等，其交易价格以市场价格为基础协商确定。2020 年度，公司向关联方销售商品和提供劳务的金额为 0.74 亿元，占营业收入比例为0.30%；向关联方购买商品和接受劳务的金额为 3.68 亿元，占营业成本的比例为 1.57%。此外，公司向宁波市鄞州医药药材有限公司及宁波明州投资有限公司取得关联拆借资金 0.36 亿元。
跟踪期内，根据公开市场信息及该公司提供的资料显示，公司及其控股股东、核心子公司等主要关联方未发生欠贷欠息事件，存续债券付息正常；
未发生重大工商、质量、安全事故。
图表 10. 公司不良行为记录列表（跟踪期内）存在担保等风
信息类别 信息来源 查询日期 控股股东 母公司 英特药业 险敞口的非核心子公司中国人民银行征
欠贷欠息 2021/5/17 不涉及 无 无 不涉及信中心各类债券还
公开信息披露 2021/5/24 不涉及 正常 正常 不涉及本付息最高人民法院失信被执行人信息
重大诉讼 2021/5/24 无 无 无 无
查询平台/公司情况说明国家企业信用信
工商 2021/5/24 无 无 无 无息公示系统
质量 公司情况说明 -- 无 无 无 无
安全 公司情况说明 -- 无 无 无 无
资料来源：根据英特集团所提供数据及公开信息查询，并经新世纪评级整理备注：“未提供”指的是公司应该提供但未提供；“无法提供”指的是公司因客观原因而不能提供相关资讯；“不涉及”指的是无需填列，如未对非核心子公司提供过担保。
财务
该公司所处行业特点和自身商业模式决定了其应收账款规模较大，回款周期较长，日常运行所需资金规模较多。跟踪期内，公司财务杠杆仍处于高水平。
公司主要依靠短期银行借款满足营运资金需要，使公司面临较大的债务集中偿付压力。
1. 数据与调整
天职国际会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司 2018~2020 年财务报
表进行了审计，并分别出具了标准无保留意见的审计报告。公司按照财务部颁布的《企业会计准则-基本准则》以及其后颁布及修订的具体会计准则、应用指南、解释以及其他相关规定编制财务报表。公司 2021 年第一季度财务报表未经审计。2017 年 1 月 1 日起，公司政府补助相关会计政策遵从《企业会计准则第 16 号——政府补助》（财会〔2017〕15 号）。
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2. 资本结构
（1） 财务杠杆
图表 11. 公司财务杠杆水平变动趋势
资料来源：根据英特集团所提供数据绘制截至 2018~2020年末及 2021年 3月末，该公司的所有者权益分别为 20.83亿元、29.72 亿元、32.06 亿元和 34.07 亿元，规模持续增大主要系 2019 年非公开发行股票募集资金净额 4.62 亿元，资本实力有所增强，同时公司经营积累较好，未分配利润持续增大所致。截至 2021 年 3 月末，公司权益资本主要由少数股东权益及未分配利润构成，分别占比 46.87%和 28.77%。公司 2018年~2020 年现金分红规模为 0.27 亿元、0.15 亿元和 0.16 亿元，分别占归属于上市公司普通股股东的净利润的 28.74%、10.05%和 10.32%。
此外，为了保持医药流通领域的优势地位，该公司近年来持续加大浙江省内的兼并收购，扩大其销售网络，并建设新的物流配送中心提高其物流辐射能力。公司所处行业特点和自身商业模式决定了其应收账款规模较大，回款周期较长，日常运行所需资金规模较多。2018~2020 年末及 2021 年 3 月末，公司负债总额分别为 69.09 亿元、77.98 亿元、80.44 亿元和 92.57 亿元。所处行业特点和自身商业模式决定了财务杠杆持续处于高水平。公司于 2021 年 1月发行了 6.00 亿元“英特转债”，负债水平小幅上升。2018~2020 年末及 2021年 3 月末，公司资产负债率分别为 76.83%、72.41%、71.50%和 73.09%。
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（2） 债务结构
图表 12. 公司债务结构及核心债务
2021 年 3
核心债务 2016 年末 2017 年末 2018 年末 2019 年末 2020 年末月末
刚性债务（亿元） 20.67 30.03 31.09 32.11 35.53 46.13
应付账款（亿元） 27.97 34.81 30.96 36.50 34.44 34.27
预收账款（亿元） 0.91 1.31 0.89 1.18 1.05 1.35
其他应付款（亿元） 1.30 3.01 3.72 4.99 5.85 5.10
刚性债务占比（%） 39.07 41.84 45.00 41.18 44.17 49.83
应付账款占比（%） 52.87 48.50 44.82 46.81 42.81 37.02
预收账款占比（%） 1.73 1.83 1.29 1.51 1.31 1.46
其他应付款占比（%） 2.45 4.20 5.38 6.40 7.28 5.51
资料来源：根据英特集团所提供数据绘制从债务期限结构来看，该公司债务以短期债务为主，2018~2020 年末及2021 年 3 月末，公司长短期债务比分别为 6.90%、4.02%、7.93%和 15.93%。
公司负债主要由刚性债务、应付账款及其他应付款构成。同期末，公司刚性债务余额为 31.09 亿元、32.11 亿元、35.53 亿元和 46.13 亿元，占债务总额的比例分别为 45.00%、41.18%、44.17%和 49.83%。同期末，公司应付账款分别为 30.96 亿元、36.50 亿元、34.44 亿元和 34.27 亿元，占债务总额的比例分别为 44.82%、46.81%、42.81%和 37.02%，主要为一年以内的应付货款，随着公司药品销售规模扩大而增长。同期末，公司其他应付款分别为 3.72 亿元、4.99 亿元、5.85 亿元和 5.10 亿元，主要系单位往来款和押金保证金等。同期末，公司预收账款（含合同负债）分别为 0.89 亿元、1.18 亿元、1.05 亿元和1.35 亿元，主要为经销商预先支付的货款。
（3） 刚性债务
图表 13. 公司刚性债务构成（单位：亿元）2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年刚性债务种类
末 末 末 末 末 3 月末
短期刚性债务合计 20.42 29.18 26.95 29.61 30.03 35.69新世纪评级
Brilliance Ratings
2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年刚性债务种类
末 末 末 末 末 3 月末
其中：短期借款 7.97 22.15 19.08 19.91 20.51 25.92一年内到期的长期借款 — — 0.15 0.47 0.00 -
交易性金融负债 — 0.28 0.18 0.05 0.05 0.05
应付票据 7.40 6.72 7.38 9.18 9.34 9.72
其他短期刚性债务 5.05 0.03 0.16 — 0.13 -0.00
中长期刚性债务合计 0.25 0.85 4.14 2.50 5.50 10.44
其中：长期借款 0.25 0.85 1.64 — 3.00 3.05应付债券 — — 2.50 2.50 2.50 7.39
综合融资成本（年化，%） 4.33 4.46 4.89 4.69 4.27 4.10资料来源：根据英特集团所提供数据整理，其中综合融资成本系根据财务报表数据估算
该公司经营规模继续扩大，对外融资需求有所增加，2018~2020 年末及2021 年 3 月末，公司刚性债务余额分别为 31.09 亿元、32.11 亿元、35.53 亿元和 46.13 亿元，总体呈现增长态势，且主要由银行借款和应付票据构成，债务结构偏短期。同期末，公司短期刚性债务分别为 26.95 亿元、29.61 亿元、30.03 亿元和 35.69 亿元，占刚性债务总额的比例为 80%左右，公司面临较大的即期债务偿付压力。其中，公司银行借款分别为 20.87 亿元、20.38 亿元、23.51 亿元和 28.97 亿元，主要为信用借款，占比约 70%。截至 2021 年 3 月末，公司银行借款利率区间为 3.20%-5.66%。2018~2020 年末及 2021 年 3 月末，公司应付票据分别为 7.38 亿元、9.18 亿元、9.34 亿元和 9.72 亿元，规模增大主要是销售规模扩大且公司为节约流动资金较多采用票据结算所致。此外，公司于 2018 年 4 月发行了 2.50 亿元“18 英特 MTN001”及 2021 年 3月发行的 6.00 亿元“英特转债”计入应付债券科目。近三年一期，公司综合融资成本约保持在 4~5%左右。
图表 14. 公司 2021 年 3 月末刚性债务综合融资成本/利率区间与期限结构（单位：亿元）综合融资成本或利率区间\到 1~2 年（不 2~3 年（不 3~5 年（不1 年以内 5 年及以上期年份 含 2 年） 含 3 年） 含 5 年）
3%以内 — — — — —
3%~4%（不含 4%） 18.81 — — 3.00 —
4%~5%（不含 5%） 6.98 — 0.05 — —
5%~6%（不含 6%） 0.08 — — — —
6%~7%（不含 7%） — — — 2.50 —
7%及以上 — — — — —
合计 26.87 — 0.05 5.50 —
资料来源：英特集团注：不含应付票据新世纪评级
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3. 现金流量
（1） 经营环节
图表 15. 公司经营环节现金流量状况
2016 2017 2018 2019 2020 2021 年主要数据及指标
年 年 年 年 年 第一季度
营业周期（天） 100.25 107.49 109.47 102.92 112.56 —
营业收入现金率（%） 103.92 107.05 107.53 101.81 102.33 85.90
业务现金收支净额（亿元） 9.68 9.98 4.94 6.08 5.59 -12.61
其他因素现金收支净额（亿元） -8.27 -8.39 -3.28 -3.88 -2.27 -0.09
经营环节产生的现金流量净额（亿元） 1.42 1.58 1.66 2.21 3.32 -12.70
EBITDA（亿元） 4.24 4.68 5.29 7.26 6.95 —
EBITDA/刚性债务（倍） 0.23 0.18 0.17 0.23 0.21 —
EBITDA/全部利息支出（倍） 3.67 3.45 3.37 4.23 4.97 —
资料来源：根据英特集团所提供数据整理注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；
其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额。
该公司营业周期较长，主要系医药批发业务中公立医疗机构账期相对较长，在公司医药批发业务规模不断增长、医共体政策推行背景下，应收账款回款周期较长。此外，为保证配送的及时性和有效性，公司采用多库联动的模式为就近配送。公司已陆续建成杭州物流中心、宁波物流中心、金华物流中心、温州物流中心和嘉信元达物流中心五个现代化医药物流中心，异地设仓新增备货规模有所增加，存货周转速度较慢。2018~2020 年，公司营业周期分别为 109.47 天、102.92 天和 112.56 天。未来，随着公司进一步拓展医药流通业务，并加强网点布局，会持续对公司流动性造成一定影响。
2018~2020 年及 2021 年第一季度，该公司营业收入现金率分别为107.53%、101.81%、102.33%和 85.90%。同期，公司销售商品、提供劳务收到的现金分别为 220.36 亿元、250.46 亿元、255.91 亿元和 55.44 亿元；经营活动产生的现金流量净额分别为 1.66 亿元、2.21 亿元、3.32 亿元和-12.71 亿元。由于公司应收账款及存货规模不断增大，存在一定营运资金占用问题，整体经营活动现金流净流入规模不大。2021 年第一季度，公司经营性现金流量净额为较大金额负数，主要是因为公司药品销售以医药纯销为主，而医疗机构的账期相对较长，多于年末阶段性地清算前期货款，而该时段内尚未回笼的货款金额较大所致。
2018~2020 年度，该公司 EBITDA 对利息支出的保障倍数分别为 3.37 倍、4.23 倍和 4.97 倍；EBITDA 对刚性债务的保障倍数分别为 0.17 倍、0.23 倍和0.21 倍。EBITDA 对刚性债务本息的保障程度不足。
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（2） 投资环节
图表 16. 公司投资环节现金流量状况（亿元）
2021 年
主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年
第一季度
回收投资与投资支付净流入额 0.00 -1.04 -0.02 -1.08 0.05 0.00
购建与处置固定资产、无形资产及其-0.93 -0.84 -1.14 -0.64 -1.67 -0.23他长期资产形成的净流入额其他因素对投资环节现金流量影响
-0.15 0.01 -0.19 0.00 -0.14 -净额
投资环节产生的现金流量净额 -1.08 -1.87 -1.35 -1.72 -1.75 -0.23
资料来源：根据英特集团所提供数据整理投资活动方面，该公司积极提高物流配送能力并完善物流配送网络，近年在建的物流中心及并购扩张等存在一定投资支出。2018~2020 年及 2021 年
第一季度，公司投资活动产生的现金流量净额分别为-1.35 亿元、-1.72 亿元、-1.75 亿元和-0.23 亿元。
（3） 筹资环节
图表 17. 公司筹资环节现金流量状况（亿元）
2021 年
主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年
第一季度
权益类净融资额 -0.08 -0.10 -0.32 4.45 -1.55 -0.23
债务类净融资额 0.62 8.34 -0.93 -5.07 3.26 11.40其他因素对筹资环节现金流量
— -0.06 -0.09 -0.04 -0.75 -0.10影响净额
筹资环节产生的现金流量净额 0.54 8.18 -1.34 -0.66 0.95 11.06
资料来源：根据英特集团所提供数据整理在筹资活动方面，2018~2020 年及 2021 年第一季度，该公司筹资活动产生的现金流量净额分别为-1.34 亿元、-0.66 亿元、0.95 亿元和 11.06 亿元。经营业务中上游供应商承付时限和下游客户赊销等要求使得公司购、销环节的收、付款在结算时间、收支结构上不配比，经营对资金配置需求量大，形成阶段性的资金紧张。其中 2020 年公司取得银行借款的规模增大，致使筹资活动现金流呈小幅净流入状态；2021 年第一季度，公司为满足生产经营需要取得借款收到的现金较大，致使筹资活动现金净呈大额净流入状态。
4. 资产质量
图表 18. 公司主要资产的分布情况
2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年主要数据及指标
末 末 末 末 末 3 月末
62.76 81.79 80.98 95.76 100.41 112.91
流动资产（亿元，在总资产中占比%）89.82 90.05 90.05 88.92 89.25 89.16
其中：货币资金（亿元） 8.01 16.24 15.56 15.69 18.22 15.66新世纪评级
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2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年主要数据及指标
末 末 末 末 末 3 月末
应收票据（亿元） 2.07 0.38 0.53 0.06 0.62 2.01
应收款项（亿元） 32.47 37.34 38.49 48.34 50.18 61.54存货（亿元） 17.23 21.80 22.17 26.28 25.98 28.08
其他应收款（亿元） 0.75 2.22 1.20 0.77 1.61 2.61非流动资产（亿元，在总资产中占 7.11 9.04 8.95 11.93 12.09 13.73比%） 10.18 9.95 9.95 11.08 10.75 10.84
其中：固定资产（亿元） 4.76 5.57 5.33 5.56 5.40 5.27在建工程（亿元） 0.05 0.05 0.36 1.01 1.62 1.75
无形资产（亿元） 0.85 1.15 1.08 1.09 1.04 1.03商誉（亿元） 0.34 1.15 1.08 1.31 1.30 1.30
期末全部受限资产账面金额（亿元） 4.04 3.50 4.57 7.95 6.71 6.02
受限资产账面余额/总资产（%） 5.78 3.85 5.08 7.38 5.94 4.75
资料来源：根据英特集团所提供数据整理2018~2020 年末及 2021 年 3 月末，该公司资产总额分别为 89.93 亿元、107.69 亿元、112.50 亿元和 126.64 亿元，资产规模增长较快。从资产构成来看，主要以流动资产为主，同期末分别为 80.98 亿元、95.76 亿元、100.41 亿元和 112.91 亿元。
该公司流动资产以货币资金、应收账款和存货为主。2020 年末，公司货币资金为 18.22 亿元，其中受限货币资金为 2.52 亿元，主要系电子商务平台货品销售保证金、信用证保证金和银行承兑汇票保证金等。年末公司应收账款为 50.18 亿元，公司近年应收账款呈增长趋势，主要系营业收入增长、回款信用期延长、合并范围增加所致。同时，两票制及医共体等医药政策背景下，医药行业内流通企业应收账款普遍呈增长趋势。公司应收账款规模较大主要系公司药品销售以医疗机构为主，在我国目前的医疗体制下，下游医疗机构在产业链中长期处于强势地位，医药流通企业对医疗机构客户的应收账款账期较长。但公司货款回收较为安全，同时公司对县级以下医疗机构、民营医疗机构、药店和医药公司的货款实行风险控制，坏账风险相对较小。2020年末，公司一年以内的应收账款占比为 98.95%，年末应收账款前五名合计金额为 3.27 亿元，占应收账款总额的比例为 6.44%。公司每年按照账龄3及重大单项计提应收账款，计提比例较合理，年末共计提坏账准备 0.48 亿元。同年年末，公司存货余额为 25.98 亿元，为保证配送的及时性和有效性，公司采用多库联动的模式就近配送。随着公司业务规模增长以及异地设仓新增备货，存货金额呈持续增长态势。同期末，公司其他应收款为 1.61 亿元，主要由押金、保证金及往来款等构成。此外，2020 年末，公司预付款项为 2.56 亿元，主要由预付货款构成；其他流动资产为 1.24 亿元，主要由待抵扣增值税进项税构成。
3 该公司按照账龄分别对对 1 年内、1-2 年、2-3 年、3-4 年应收账款计提 0.50%、10%、20%和50%。
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该公司非流动资产主要是固定资产、在建工程、投资性房地产、无形资产和商誉构成。2020 年末，公司固定资产为 5.40 亿元，主要由房屋、建筑物构成；在建工程为 1.62 亿元，较上年末增长 60.55%，主要系英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目投入增加所致；投资性房地产为
2.14 亿元，主要由房屋、建筑物构成。公司投资性房地产采用成本法计量，主要用于物流配套出租等；无形资产为 1.04 亿元，主要是土地使用权和软件等；商誉为 1.30 亿元，主要系收购一洲连锁、舟山英特卫盛药业有限公司产生的溢价。由于地区中药招标价格降幅较大及监管机构对评估增值资产核算要求变动等原因，淳安英特药业有限公司、浙江嘉信医药股份有限公司、浙江英特建东药业有限公司 2020 年共计提 0.25 亿元商誉减值准备。
截至 2021 年 3 月末，该公司其他应收款由于应收药品折让款增加，较上年末增长 61.57%至 2.61 亿元；应收账款融资由于银行承兑汇票增加，较上年末增加 1.40 亿元至 1.98 亿元。同期末，公司其他资产科目未发生较大变化。
截至 2020 年末，该公司受限资产为 6.71 亿元，占总资产的 5.94%，主要为开立保证金受限的货币资金、取得银行借款抵押的土地使用权、房屋建筑物和应收账款等。
图表 19. 截至 2020 年末，公司受限资产情况（单位：亿元）项目 期末账面价值 受限原因
货币资金 2.52 保证金
房屋建筑物 2.06 质押担保
土地使用权 0.19 质押担保
应收账款 1.97 质押担保
合计 6.71 —
资料来源：根据英特集团所提供数据整理。
5. 流动性/短期因素
图表 20. 公司资产流动性指标
主要数据及指标 2016 年末 2017 年末 2018 年末 2019 年末 2020 年末 2021年3月末
流动比率（%） 119.76 115.89 125.29 127.75 134.72 141.40
速动比率（%） 83.69 81.42 88.25 88.68 96.43 103.59
现金比率（%） 17.24 23.33 24.70 21.01 24.44 19.61
资料来源：根据英特集团所提供数据整理2018~2020 年末及 2021 年 3 月末，该公司流动比率分别为 125.29%、127.75%、134.72%和 141.40%，速动比率分别为 88.25%、88.68%、96.43%和 103.49%。公司流动性指标有所波动，流动资产对流动负债的覆盖程度总体良好，但考虑到公司医药流通业务资金占用较大等因素，仍应关注应收账款回款情况。
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6. 表外事项
截至 2021 年 3 月末，该公司无对外担保事项。
截至 2021 年 3 月末，该公司无重大未决诉讼事项。
7. 母公司/集团本部财务质量
该公司本部无具体经营活动，2020 年公司本部营业收入为 0.28 亿元。当年投资收益为 0.26 亿元，净利润为 0.27 亿元；经营活动现金流净额为 0.04亿元，投资活动现金流净额为-2.59 亿元。2020 年末，本部资产总额为 15.25亿元，所有者权益为 7.57 亿元，负债总额为 7.68 亿元，其中刚性债务为 2.63亿元。从资产分布看，公司本部资产集中于流动资产，年末规模为 11.03 亿元，主要为其他应收款。
外部支持因素
集团/控股股东支持或干预
该公司控股股东为国贸集团，实际控制人为浙江省国资委，股东背景雄厚，可获得低成本融资、对公医疗机构合作等方面的支持。
国有大型金融机构支持
截至 2021 年 3 月末，该公司获得的银行授信总额为 74.90 亿元，其中尚未使用的额度为 38.82 亿元，后续仍有一定的融资空间。
图表 21. 来自大型国有金融机构的信贷支持
其中： 放贷综合 附加条件/增
机构类别 贷款授 规模/ 利率区间 授信 信措施
信 余额
信用、担保、全部（亿元） 74.90 74.90 36.08 3.2%-5.66%
抵押、质押其中：国家政策性金融机构（亿元） 5.00 5.00 3.00 3.2% 保证信用、担保、工农中建交五大商业银行（亿元） 31.94 31.94 19.24 3.85%-4.35%抵押
其中：大型国有金融机构占比（%） 49.32 49.32 61.64 —资料来源：根据英特集团所提供数据整理（截至 2021 年 3 月末）附带特定条款的债项跟踪分析
本次债券为可转换为该公司 A 股股票的可转换公司债券，债券期限为 6年，转股期自可转债发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至本次可转债到期日止。
新世纪评级
Brilliance Ratings本次债券设置了赎回条款及提前回售条款。本次发行的可转换公司债券期满后 5 个交易日内，该公司将赎回全部未转股的可转换公司债券。在本次发行的可转换公司债券转股期内，若（1）公司 A 股股票连续 30 个交易日中至少有 15 个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130%（含 130%）或
（2）当本次发行的可转换公司债券未转股余额不足 3000 万元时，公司董事会有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券。
在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续 30 个交易日的收盘价格低于当期转股价的 70%时，可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的
价格回售给公司。同时本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，可转换公司债券持有人在每年回售条件首次满足后可按上述约定条件行使回售权一次，若在首次满足回售条件而可转换公司债券持有人未在公司届时公告的回售申报期内申报并实施回售的，该计息年度不能再行使回售权，可转换公司债券持有人不能多次行使部分回售权。
若该公司本次发行的可转换公司债券募集资金投资项目的实施情况与公
司承诺情况相比出现重大变化，根据中国证监会的相关规定被视作改变募集资金用途或被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转换公司债券持有人享有一次回售的权利。可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按债券面值加上当期应计利息的价格回售给公司。
跟踪评级结论
该公司是浙江省内医药流通龙头企业之一，主营医药批发及零售业务，其中医药批发业务是公司收入和利润的主要来源。公司不断通过自建物流中心及投资的方式完善物流配送网络、提高物流辐射能力。跟踪期内，随着医药批发业务销售规模的持续扩张，公司经营业绩亦保持了增长态势。此外，由于医疗机构业务回款周期较长，也对其营运资金形成了一定的占用。
跟踪期内，该公司股权结构较稳定，控股股东仍为国贸集团，实际控制人为浙江省国资委。公司关联交易规模较小，对公司经营影响有限。
该公司所处行业特点和自身商业模式决定了其应收账款规模较大，回款周期较长，日常运行所需资金规模较多。跟踪期内，公司财务杠杆仍处于高水平。公司主要依靠短期银行借款满足营运资金需要，使公司面临较大的债务集中偿付压力。
新世纪评级
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附录一：
公司与实际控制人关系图浙江省人民政府国有资产监督管理委员会
90%浙江省国际贸易集团有限公司
100%浙江省中医药健康产业集团有限公司
100%杭州余杭国叶投资有限公司
38% 62%浙江华辰投资发展有限公司
17.31% 24.90%浙江英特集团股份有限公司
注：根据英特集团提供的资料绘制（截至 2021 年 3 月末）附录二：
公司组织结构图
注：根据英特集团提供的资料绘制（截至 2021 年 3 月末）新世纪评级
Brilliance Ratings
附录三：
相关实体主要数据概览
母公司 2020 年（末）主要财务数据（亿元）
全称 简称 与公司关系 持股比例 主营业务 经营环节现金净 备注
（ ） 刚性债务余额 所有者权益 营业收入 净利润 % 流入量
浙江英特集团股份有限公司 英特集团 本部 — 投资管理 2.63 7.57 0.28 0.27 0.04
浙江英特药业有限责任公司 英特药业 一级子公司 50.00% 医药流通 29.85 26.97 250.07 3.25 3.27
注：根据英特集团 2020 年度审计报告附注及所提供的其他资料整理。
新 世纪评级
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附录四：
主要数据及指标
2021 年
主要财务数据与指标[合并口径] 2018 年 2019 年 2020 年
第一季度
资产总额[亿元] 89.93 107.69 112.50 126.64
货币资金[亿元] 15.56 15.69 18.22 15.66
刚性债务[亿元] 31.09 31.65 35.53 46.13
所有者权益[亿元] 20.83 29.72 32.06 34.07
营业收入[亿元] 204.92 246.01 250.08 64.54
净利润[亿元] 2.24 3.38 3.43 0.92
EBITDA[亿元] 5.29 7.26 6.95 －
经营性现金净流入量[亿元] 1.66 2.21 3.32 -12.70
投资性现金净流入量[亿元] -1.35 -1.72 -1.75 -0.23
资产负债率[%] 76.83 72.41 71.50 73.09
权益资本与刚性债务比率[%] 67.01 93.90 90.23 73.86
流动比率[%] 125.29 127.75 134.72 141.40
现金比率[%] 24.08 20.93 24.44 19.61
利息保障倍数[倍] 2.95 3.71 4.34 －
担保比率[%] － － － －
营业周期[天] 109.47 102.92 112.56 －
毛利率[%] 6.61 6.68 6.22 6.49
营业利润率[%] 1.49 1.90 1.87 2.04
总资产报酬率[%] 5.13 6.46 5.51 －
净资产收益率[%] 11.23 13.36 11.10 －
净资产收益率*[%] 10.58 12.35 9.87 －
营业收入现金率[%] 107.53 101.81 102.33 85.90
经营性现金净流入量与流动负债比率[%] 2.46 3.16 4.44 －
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] 0.45 0.66 1.98 －
EBITDA/利息支出[倍] 3.37 4.23 4.97 －
EBITDA/刚性债务[倍] 0.17 0.23 0.21 －
注：表中数据依据英特集团经审计的 2018～2020 年度及未经审计的 2021 年第一季度财务数据整理、计算。
指标计算公式
资产负债率(%)=期末负债合计/期末资产总计×100%
权益资本与刚性债务比率(%)=期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100%
流动比率(%)=期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
现金比率(%)=[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承兑汇票余额]/期末流动负债合计×100%
利息保障倍数(倍)=(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出）
担保比率(%)=期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100%
营业周期(天)=365/{报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]}+365/{报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余
额)/2] }
毛利率(%)=1－报告期营业成本/报告期营业收入×100%
营业利润率(%)=报告期营业利润/报告期营业收入×100%
总资产报酬率(%)= (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]×100%
净资产收益率(%)=报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合计)/2]×100%
净资产收益率*(%)=报告期归属于母公司所有者的净利润/ [(期初归属母公司所有者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100%
营业收入现金率(%)=报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100%经营性现金净流入量与流动负债比率(%)=报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末流动负债合计)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与负债总额比率(%)=(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期初负债合
计+期末负债合计)/2]×100%
EBITDA/利息支出[倍]=报告期 EBITDA/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息）
EBITDA/刚性债务[倍]=EBITDA/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]
注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。
注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务
注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销
新 世纪评级
Brilliance Ratings
附录五：
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 发行人偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低投
AA 级 发行人偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低资
级 A 级 发行人偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低BBB 级 发行人偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般BB 级 发行人偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高B 级 发行人偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高投
机 CCC 级 发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高级
CC 级 发行人在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 级 发行人不能偿还债务
注：除 AAA、CCC 及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
等 级 含 义
AAA 级 债券的偿付安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
投 AA 级 债券的偿付安全性很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
资
级 A 级 债券的偿付安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 级 债券的偿付安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 级 债券的偿付安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 级 债券的偿付安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
投
机 CCC 级 债券的偿付安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
级
CC 级 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债券本息。
C 级 不能偿还债券本息。
注：除 AAA 级，CCC 级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构短期债券信用等级分为四等六级，即：A-1、A-2、A-3、B、C、D。
等 级 含 义
A-1 最高级短期债券，其还本付息能力最强，安全性最高。
A 等 A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响。
B 等 B 还本付息能力较低，有一定违约风险。
C 等 C 还本付息能力很低，违约风险较高。
D 等 D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调新 世纪评级
Brilliance Ratings
附录六：
发行人本次评级模型分析表及结果
一级要素 二级要素 风险程度
宏观环境 1
行业风险 3
业务风险 市场竞争 3
盈利能力 5
公司治理 1
财务政策风险 1
个体信用 会计政策与质量 1
财务风险 现金流状况 1
负债结构与资产质量 7
流动性 1
个体风险状况 3
个体调整因素调整方向 不调整
调整后个体风险状况 3
外部支持 支持因素调整方向 上调
主体信用等级 AA+
附录七：
发行人历史评级情况
评级 评级情况 所使用评级方法和模型的 报告（公告）链
评级时间 评级结果 评级分析师
类型 分类 名称及版本 接
新世纪评级方法总论（2012）历史首次
2015 年 7 月 22 日 AA/稳定 熊桦、於佳沁 工商企业评级方法概论（2014） 报告链接评级
通用版评级模型（参见注册文件）
新世纪评级方法总论（2012）评级结果
主 2019 年 7 月 24 日 AA+/稳定 於佳沁、李一 工商企业评级方法概论（2014） 报告链接变化
体 通用版评级模型（参见注册文件）
评 新世纪评级方法总论（2012）
级 前次评级 2020 年 6 月 12 日 AA+/稳定 李一、贾飞宇 工商企业评级方法概论（2014） 报告链接工商企业评级模型（通用）MX-GS001（2019.8）
新世纪评级方法总论（2012）
本次评级 2021 年 6 月 21 日 AA+/稳定 李一、贾飞宇 工商企业评级方法概论（2014） -工商企业评级模型（通用）MX-GS001（2019.8）
新世纪评级方法总论（2012）历史首次
债 2020 年 6 月 12 日 AA+ 李一、贾飞宇 工商企业评级方法概论（2014） 报告链接评级
项 工商企业评级模型（通用）MX-GS001（2019.8）
评 新世纪评级方法总论（2012）
级 本次评级 2021 年 6 月 21 日 AA+ 李一、贾飞宇 工商企业评级方法概论（2014） -工商企业评级模型（通用）MX-GS001（2019.8）
注：上述评级方法及相关文件可于新世纪评级官方网站查阅。
新 世纪评级
Brilliance Ratings评级声明
本评级机构不存在子公司、控股股东及其控制的其他机构对该评级对象提供非评级服务的情形。除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外，本评级机构、评级人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本评级机构与评级人员履行了评级调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。
本跟踪评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。
本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料，评级对象对其提供资料的合法性、真实性、完整性、正确性负责。
本跟踪评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。
本次跟踪评级的信用等级自本跟踪评级报告出具之日起至被评债券本息的约定偿付日有效。在被评债券存续期内，新世纪评级将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结论，决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。
本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授权不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。