东华能源:东华能源股份有限公司2021年面向专业投资者公开发行公司债券（疫情防控债）（第一期）信用评级报告

公司债券信用评级报告
东华能源股份有限公司2021年面向专业投资者
公开发行公司债券（疫情防控债）（第一期）信用评级报告
评级结果：评级观点
主体长期信用等级：AA+ 联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）对东
本期公司债券信用等级：AA+ 华能源股份有限公司（以下简称“公司”）的评级反映了公司依
评级展望：稳定 托长期从事 LPG 国际贸易和进口分销业务的资源与优势，拥有稀缺的深水码头资源和充裕的仓储能力，形成了“丙烷-丙烯-债项概况：聚丙烯”产业链，在经营规模、装备水平等方面具有竞争优势。
本期公司债券发行规模：3亿元近年来，随着丙烷深加工项目陆续投产，公司利润保持增长，经本期公司债券期限：3+2 年 营现金流状况佳。联合资信同时也关注到 LPG 价格波动频繁，偿还方式：按年付息，到期一次还本在建及拟建项目投资规模大且面临一定投资风险，经营中面临安募集资金用途：拟用于购买原材料全生产风险等因素对公司信用水平带来的不利影响。
公司经营活动现金流和 EBITDA 对本期公司债券覆盖程度
评级时间：2021年9月30日高。
未来，随着公司后续丙烷深加工项目的建成投产、洞库等配本次评级使用的评级方法、模型：套项目完工，公司化工产品经营规模有望进一步扩大。联合资信名称版本对公司的评级展望为稳定。
化工企业信用评级方法 V3.0.201907基于对公司主体长期信用水平及本期公司债券偿还能力的化工企业主体信用评级模型（打分V3.0.201907
表）综合分析，联合资信认为，公司主体长期违约风险很低，本期公注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披司债券到期不能偿还的风险很低。
露优势
本次评级模型打分表及结果：
1.公司形成了“丙烷–丙烯–聚丙烯”产业链，经营优势明
指示评 + 评级结果 aa AA+级 显。公司依托长期从事 LPG 国际贸易和进口分销业务的资评价内评价结果风险因素评价要素评价结果
容源与优势，向下游重点发展丙烷脱氢制丙烯深加工产业，积宏观和区
2
经营环境域风险极进行产业延伸转型。公司对烷烃资源的运营能力，为深加行业风险3经营工业务的原材料采购和规模化建设提供有力保障；截至
B风险基础素质2自身
企业管理22021年6月底，公司已具备120万吨/年丙烯生产能力和80竞争力
经营分析 2 万吨/年聚丙烯生产能力，公司 PDH 装置均采用 Oleflex 工资产质量1现金流盈利能力艺。2财务
F2 现金流量 2
风险2.仓储、运输、码头优势。公司拥有张家港、太仓、宁波和资本结构3
钦州四个码头及配套仓储设施，码头资源可以提供便捷的原偿债能力2
调整因素和理由调整子级料登陆口岸，仓储规模大，可以一定程度上保障原材料的稳----定及时供应；公司组建的远洋船队有助于在极端情况下锁定
注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等级，各级因子评价划分为6档，1档最好，6档最差；财运输成本。
务风险由低至高划分为 F1~F7 共 7 个等级，各级因子评价划分为7档，1档最好，7档最差；财务指标为2018－20203.公司经营获现能力强。随着化工品项目陆续投产，公司利年加权平均值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果润总额保持增长，经营现金流状况佳，经营性净现金流呈持续净流入态势。
www.lhratings.com 1公司债券信用评级报告
分析师：任贵永毛文娟关注
邮箱：lianhe@lhratings.com 1. 国际 LPG 价格波动。LPG 价格受国际原油价格、国际市场电话：010-85679696需求、气候变化和地区冲突甚至心理预期等诸多因素影响，传真：010-85679228波动频繁，公司如对国际液化气价格走势判断失误，造成采地址：北京市朝阳区建国门外大街2号购价格偏高，将增加公司的生产成本。
中国人保财险大厦17层（100022）2.在建及拟建项目规模较大，下游需求增长不及预期或对公网址：www.lhratings.com 司新建产能的消纳产生不利影响。公司目前在建及拟投资项目投资额较大，主要围绕聚丙烯产品，但近年来国内炼化一体化、煤化工和 PDH 等技术路线的计划投产规模较大，未来竞争将更加激烈。未来，若受“限塑令”的强有力实施导致下游市场需求下降，将对公司新建产能的消纳产生不利影响。
3. 安全生产风险。LPG 是一种易燃物质，公司已建立较为严
格的安全生产体系，但不排除发生安全生产事故的可能，以及由此对公司生产经营可能产生的不利影响。
www.lhratings.com 2公司债券信用评级报告
主要财务数据：
合并口径项目2018年2019年2020年2021年6月现金类资产（亿元）90.7395.7584.6385.30
资产总额（亿元）267.87280.81281.24320.83
所有者权益（亿元）84.2293.40102.08110.48
短期债务（亿元）121.60149.52113.10116.14
长期债务（亿元）42.3224.7148.1554.77
全部债务（亿元）163.92174.23161.25170.92
营业收入（亿元）489.43461.88290.82142.59
利润总额（亿元）13.8114.4015.549.91
EBITDA（亿元） 26.73 27.42 27.03 --
经营性净现金流（亿元）24.0311.788.855.37
营业利润率（%）4.825.148.479.81
净资产收益率（%）12.8211.8511.88--
资产负债率（%）68.5666.7463.7065.57
全部债务资本化比率（%）66.0665.1061.2460.74
流动比率（%）120.92103.99119.48124.06
经营现金流动负债比（%）17.477.286.80--
现金短期债务比（倍）0.750.640.750.73
EBITDA 利息倍数（倍） 3.97 3.92 4.60 --
全部债务/EBITDA（倍） 6.13 6.35 5.97 --
公司本部（母公司）项目2018年2019年2020年2021年6月资产总额（亿元）107.21104.88104.66120.79
所有者权益（亿元）49.7852.4352.4455.59
全部债务（亿元）32.6337.7430.3537.17
营业收入（亿元）38.0433.0733.8427.80
利润总额（亿元）0.744.003.523.29
资产负债率（%）53.5750.0049.8953.98
全部债务资本化比率（%）39.6041.8536.6640.07
流动比率（%）130.5594.4678.8984.61
经营现金流动负债比（%）20.0623.2529.79--
现金短期债务比（倍）1.350.470.510.39
注：1.公司2018年和2019年财务数据分别使用2019年和2020年财务报告期初数，2021年1－6月财务数据未经审计；2.合并口径下已将其他流动负债和长期应付款中的有息债务调整至全部债务测算；
3.本报告部分合计数与各加数直接相加之和在尾数上可能略有差异，这些差异是由于四舍五入造成的；
4.“/”表示数据未获取到，“*”表示数据过大或者过小
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
评级历史：
信用级评级展
评级时间项目组评级方法/模型评级报告别望任贵永原联合信用评级有限公司化工行业企
AA+ 稳定 2020/06/16 阅读全文
毛文娟业信用评级方法（2018/12/31）王越
AA+ 稳定 2018/06/21 -- 阅读全文龚艺钟月光
AA 稳定 2015/05/26 -- 阅读全文高鹏
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019年8月1日之前的评级方法和评级模型均无版本编号
www.lhratings.com 3公司债券信用评级报告东华能源股份有限公司2021年面向专业投资者
公开发行公司债券（疫情防控债）（第一期）信用评级报告
一、主体概况图1截至2021年6月底公司股权结构图东华能源股份有限公司（以下简称“公司”或“东华能源”）前身为张家港东华优尼科能源
有限公司（以下简称“东华优尼科”）。1996年3月，经江苏省张家港保税区管委会《关于中外合资“张家港东华优尼科能源有限公司”〈合同〉〈章程〉的批复》（张保经（96）第24号）批准，由张家港保税区经济发展公司（以下简称“经济发展公司”）、中国国际信托投资（集团）
有限公司、美国联合油国际有限公司共同投资设立。东华优尼科总投资为2500万美元，注册资料来源：公司提供资本为1500万美元。2007年3月，经商务部批公司经营范围：生产低温常压液化石油气、准，东华优尼科整体变更为股份有限公司，并丙烯、聚丙烯；储存化工产品（甲醇、正丙醇、更名为张家港东华能源有限公司。2008年1月，异丙醇、正丁醇、异丁醇、甲苯、二甲苯、邻公司经中国证监会审批同意（证监许可﹝2008﹞二甲苯、对二甲苯、苯乙烯、丙烷、丁烷）；为
188号文），向社会公众公开发行5600万股人民
船舶提供码头设施服务；在港区内提供货物装币普通股。2008年3月，公司公开发行的股票卸、仓储、物流服务，化工产品的转口贸易、在深圳证券交易所上市，股票代码为批发、进出口及佣金代理（在商务部门批准的“002221.SZ”，股票简称为“东华能源”。2009范围内经营），公司自产产品的售后技术服务。
年11月，公司名称正式变更为现名。
（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方后经过多次增资扩股，截至2021年6月底，可开展经营活动）。
公司股本合计164902.28万股，控股股东为东华截至2021年6月底，公司本部内设聚丙烯石油（长江）有限公司（以下简称“东华石油”），事业部、研发中心、采购部、总工办、财务部、
直接持有公司19.73%股份，公司实际控制人为董秘办、金融事业部、人力资源部和行政部等周一峰女士及配偶王铭祥先生（两人为一致行职能部门（详见附件1）；拥有全资及控股子公动人）。公司控股股东及其一致行动人所持股司53家；拥有在职员工1786人。
份合计占公司股份38.85%。
截至2020年底，公司合并资产总额281.24根据公司董事会2021年3月15日的公告，亿元，所有者权益102.08亿元（含少数股东权公司控股股东东华石油及其一致行动人累计质益0.19亿元）；2020年，公司实现营业收入押股份146000000股，占所持股份的22.78%，
290.82亿元，利润总额15.54亿元。
占公司总股本的8.85%，质押比例一般。
截至2021年6月底，公司合并资产总额320.83亿元，所有者权益110.48亿元（含少数股东权益0.18亿元）；2021年1－6月，公司实现营业收入142.59亿元，利润总额9.91亿元。
www.lhratings.com 5公司债券信用评级报告
公司注册地址：张家港保税区出口加工区薄弱环节的支持。
东华路668号；法定代表人：周一峰。经济持续稳定修复。2021年上半年，中国国内生产总值53.22万亿元，不变价累计同比增二、本期公司债券概况长12.70%，两年平均增长5.31%，较一季度加
1．本期公司债券概况快0.31个百分点，低于2019年上半年水平。分本期公司债券名称为“东华能源股份有限产业看，第三产业仍是经济修复的主要拖累。公司2021年面向专业投资者公开发行公司债券具体看，上半年第一、二产业增加值两年平均（疫情防控债）（第一期）”（以下简称“本期公增速分别为4.29%和6.12%，均已经高于疫情前司债券”），发行规模为人民币3亿元，本期债2019年上半年的水平（2019年上半年分别为券发行期限为5年期，附第3年末发行人调整3.10%和5.00%），恢复情况良好；而第三产业票面利率选择权及投资者回售选择权。每张债上半年两年平均增速为4.89%，远未达到2019券面值为人民币100元，按面值发行。本期公年上半年7.2%的水平，恢复空间仍然较大，主司债券采用单利按年计息，不计复利，每年付要是上半年局部性疫情反复出现抑制了服务业息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的修复进程。
的兑付一起支付。本期公司债券采用固定利率表12018－2021年上半年中国主要经济数据形式，本期公司债券票面利率由公司和簿记管2021年上半年
201820192020
理人按照发行时网下询价簿记结果共同协商确指标名称(括号内年年年为两年平定。均增速）本期公司债券无担保。 91.9 98.6 101.GDP（万亿元） 53.22
3560
2．本期公司债券募集资金用途 12.70GDP 增速（%） 6.75 6.00 2.30
（5.31）
本期公司债券募集资金扣除发行费用后拟规模以上工业增加值增15.90
6.205.702.80
（6.95）
用于购买原材料。速（%）
12.60
固定资产投资增速（%）5.905.402.90
（4.40）
三、宏观经济和政策环境分析社会消费品零售总额增23.008.988.00-3.90速（%）（4.39）
出口增速（%）9.870.513.6338.60
1.宏观政策环境和经济运行情况
15.8
进口增速（%）-2.68-0.6436.00
2020年，新冠肺炎疫情的全球大流行对各3
CPI 同比（%） 2.10 2.90 2.50 0.50
国经济和贸易造成严重冲击，全球经济陷入深PPI 同比（%） 3.50 -0.30 -1.80 5.10度衰退。中国宏观政策加大逆周期调节力度对城镇调查失业率（%）4.905.205.205.00冲疫情负面影响，以“六稳”“六保”为中心，城镇居民人均可支配收5.605.001.2010.70入增速（%）
推动经济逐季复苏，GDP全年累计增长 2.30%1， 公共财政收入增速（%） 6.20 3.80 -3.90 21.80成为全球主要经济体中唯一实现正增长的国家，公共财政支出增速（%）8.708.102.804.50注：1. GDP 总额按现价计算；2. 出口增速、进口增速均以美元计
GDP 首次突破百万亿大关，投资超越消费再次 价统计；3. GDP 增速、规模以上工业增加值增速、城镇居民人均成为经济增长的主要驱动力。可支配收入增速为实际增长率，其余指标增速均为名义增长率；
4.城镇调查失业率指标值为期末数
2021 年上半年，中国宏观政策保持连续性、 资料来源：联合资信根据国家统计局和 Wind 数据整理稳定性，经济持续稳定恢复、稳中向好。积极从三大需求看，消费虽然是上半年经济增的财政政策兜牢基层“三保”底线，发挥对优长的主要拉动力，但仍然弱于2019年水平，是化经济结构的撬动作用。稳健的货币政策保持 掣肘 GDP 增速的主要因素。2021 年上半年，流动性合理充裕，强化对实体经济、重点领域、中国社会消费品零售总额累计实现21.19万亿元，同比增长23.00%，两年平均增长4.39%
1 文中 GDP 增长均为实际增速，下同。
www.lhratings.com 6公司债券信用评级报告
（2019年上半年为8.40%），与疫情前水平仍有上半年全国一般公共预算收入11.71万亿元，同
一定差距，但在居民人均收入增速逐步回升的比增长21.80%，同比增速较高主要是去年同期趋势下消费呈现温和复苏的态势。固定资产投收入基数较低和当前工业生产者价格上涨较快，资继续修复。2021年上半年，全国固定资产投同时反映了中国经济恢复取得明显成效；收入资（不含农户）累计完成25.59万亿元，同比增进度达到全年预算的59.25%。上半年财政收入长12.60%，6月份环比增长0.35%；两年平均增速较快，从结构上看，全国税收收入10.05增长4.40%，比一季度加快1.50个百分点，低万亿元，同比增长22.50%；非税收入1.67万亿于疫情前2019年上半年水平。海外产需缺口支元，同比增长17.40%。其中，在经济逐步复苏撑中国出口增长。2021年上半年，中国货物贸的背景下，增值税和所得税等大税种实现高增易进出口总值2.79万亿美元，进出口规模创历长，土地与房地产相关税收承压。支出方面，史同期最高水平。其中，出口1.52万亿美元，上半年全国一般公共预算支出12.17万亿元，同增长38.60%；进口1.27万亿美元，增长36.00%；比增长4.50%，支出进度仅为全年预算的贸易顺差2515.20亿美元。48.65%，支出进度较慢。上半年，全国政府性上半年 CPI 温和上涨，PPI 持续上涨但 6 基金预算收入 3.91 万亿元，同比增长 24.10%。
月涨幅略有回落。2021年上半年，全国居民消其中国有土地使用权出让收入3.44万亿元，同费价格（CPI）累计同比上涨 0.50%，处于近年 比增长 22.40%，土地出让金收入增速明显放缓；
来较低的水平，整体呈现逐月上升的态势；全全国政府性基金预算支出4.17万亿元，同比下国工业生产者出厂价格（PPI）累计同比上涨 降 7.80%，主要是受专项债发行缓慢影响。
5.10%。分月看，受国际大宗商品价格上涨与上2021年上半年就业形势总体不断改善，居
年低基数等因素影响，1－5 月 PPI 同比涨幅逐 民可支配收入恢复性增长。一季度受春节因素月走高至9.00%；6月涨幅小幅回落至8.80%，和部分地区散发疫情影响，各月调查失业率相主要是由于上游三黑一色行业价格6月小幅回对较高；二季度劳动力市场继续回暖，企业用落。PPI 同比持续上涨，加大了制造业的成本负 工需求增加，城镇调查失业率连续下降至 6 月担和经营压力。的5.00%，低于上年同期0.70个百分点。上半
2021年上半年，社融存量同比增速整体呈年全国城镇调查失业率均值为5.20%，低于5.50%
下行趋势；截至6月末，社融存量同比增速与左右的政府预期目标。上半年，城镇居民人均上月末持平，维持在11.00%。上半年新增社融可支配收入24125元，同比名义增长11.4%，
17.74万亿元，虽同比少增3.09万亿元，但仍为扣除价格因素，实际增长10.7%，维持恢复性
仅次于上年一季度的历史同期次高值，反映出增长势头。
上半年实体经济融资需求较为旺盛。从结构来看，人民币贷款是支撑上半年社融增长的主要2.宏观政策和经济前瞻原因，企业、政府债券净融资和非标融资则是鉴于当前全球疫情仍在持续演变，外部环上半年新增社融的主要拖累项。货币供应方面，境更趋复杂严峻，国内经济恢复仍然不稳固、上半年 M1 同比增速持续回落，M2 同比增速先 不均衡，未来宏观政策仍将维持稳定性、连续降后升。二季度以来 M2-M1 剪刀差继续走阔， 性、可持续性，保持经济运行在合理区间。积主要是由于房地产销售降温、原材料价格上涨极的财政政策提升政策效能，兜牢基层“三保”造成企业现金流压力使得 M1 增速下行所致。 底线，合理把握预算内投资和地方政府债券发此外，上半年财政存款同比多增5015.00亿元，行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。
财政支出力度不及上年同期，拖累了 M2 的增 稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，助力长。中小企业和困难行业持续恢复。增强宏观政策上半年财政收入进度较快，支出节奏放缓。自主性，保持人民币汇率在合理均衡水平上基www.lhratings.com 7公司债券信用评级报告本稳定。做好大宗商品保供稳价工作。 以及丁烷（C4H10）为主要成分，在常温常压
2021年上半年中国经济稳定修复，工业生下为气态，通常在加压或低温条件下储存的液
产、出口表现强势，局部性疫情对服务业影响 态混合物，是一种清洁气体能源。LPG主要源仍然较大。德尔塔病毒加大了下半年经济增长 于炼厂气和伴生气，其中，国产LPG大多来源的不确定性，但未来随着疫苗接种范围的扩大，于炼厂气，石油炼制过程中产生的副产品，是疫情对经济的影响或将逐步减弱，前期表现较一种混合气体，杂质含量较高，大部分用于民弱的消费和制造业投资有望发力，经济有望继用燃气及对燃气品质要求不高的场合；进口续稳健增长，经济增长重心回归内需，但国内 LPG除炼厂气外主要来源于油田伴生气和页岩散点疫情的反复可能会对个别月份的经济数据气，进口液化石油气通常以丙烷和丁烷成分为带来扰动。主，纯度高、杂质少，还可根据具体需求对丙具体看，未来随着疫情防控的常态化，服烷及丁烷进行配比以获得不同热值的液化气，务业及居民消费支出将继续修复，芯片短缺逐除了一般性燃料用途外，还可作为高品质或对步缓解将推动汽车销售好转，消费有望持续温热值有特殊需求的燃料用途及丙烷脱氢等液化和复苏。固定资产投资仍处于修复过程中，受石油气深加工化工原料领域。国际上丙烷销售，调控政策影响，下半年房地产投资增速大概率 通常会有一定的丁烷配比销售，即为LPG。
呈现下行趋势；受制于资金来源以及逆周期调 从世界范围来看，LPG产量主要由伴生气节必要性的下降，基建投资未来扩张空间有限， 供给为主导，以天然气为源头的伴生气LPG产预计基建投资保持低速增长；在信贷政策支持、量约占全球产量超过60%，而以炼厂为源头的产能利用率处于高位、效益不断改善等有利于 炼厂气LPG产量仅占全球产量35%左右。北美和制造业投资恢复的多方面因素的支撑下，制造 中东LPG供给基本都来自于伴生气，其伴生气业投资增速有望进一步加快，成为下半年固定 产量占比均在90%以上。亚洲和欧洲地区的LPG资产投资增长的主要拉动因素。在上年下半年资源均主要来自于炼厂气，中国炼厂气占比达较高基数、海外疫情与需求扩张的不确定、替到99%。
代效应减弱等因素影响下，下半年出口承压，（2）上下游同比增速或将放缓。 2018－2020年，国内LPG产量逐年上升，资源以炼厂气为主导；受化工用途LPG需求量
四、行业分析 上升影响，LPG进口数量占比较高，LPG国际
货源主要来源于中东国家和美国，但受中美贸公司目前收入占比较高的是液化石油气
易战影响，进口国占比有所波动。
（以下简称“LPG”）销售，但是公司正在逐LPG国内供应方面，随着炼厂装置得不断渐剥离 LPG 贸易业务，且公司目前的利润构成扩产能，国内液化石油气的产量逐年提升，2018中以化工品丙烷深加工产品销售为主，本报告－2020年，我国LPG产量分别为3800.50万吨和将以进口LPG及主要组分丙烷深加工行业分析
4135.70万吨和4448.00万吨。LPG国外供应方面，为主。
2018－ 2020年，我国LPG进口数量分别为
1899.40万吨、2068.49万吨和1965.86万吨，2020
1．LPG 行业年，LPG进口数量同比减少4.96%，这是自2013
（1）行业概况
年中国LPG进口市场进入飞速发展以来，首度国产LPG以炼厂气为主，杂质含量较高，出现负增长，主要受到新冠疫情以及油价暴跌主要用于燃气，进口LPG以伴生气为主，可作影响，导致国内LPG市场低迷，尤其燃料市场为高品质工业燃气及汽车燃料、化工原料。
份额萎缩明显。中国LPG进口主要来自于美国液化石油气也称液化气，英文名称liquefied和中东几大主产国，2018年之前，中国从美国petroleum gas，简称LPG，是以丙烷（C3H8）www.lhratings.com 8公司债券信用评级报告
进口液化丙烷约占总量11%，但由于中美贸易共计480.28万吨，占进口总量的24%，成为中国战持续发酵，中国为维护自身权益及贸易体制，进口数量最多的国家。来自阿联酋、卡塔尔、加收美国进口关税，液化丙烷、液化丁烷及其阿曼、科威特和沙特的中东国家，货源共计他液化石油气涉及其中，使得国内进口商不得1095.01万吨，占进口总量的55.7%，因中东货不加大其他地区LPG的采购量，而签订长约的 源价格较之美国货源优势不足，以及中国货源客户则通常需要支付额外的换货成本或者直接采购多元化，来自中东的货源较2019年明显减在国际市场转卖。2020年3月2日起，中国对美少；来自非洲的货源共计161.55万吨，占比加征关税排除工作展开，美国货源自3月底开始8.22%；来自澳洲的货源共计104.82万吨，占比重新进入中国市场，2020年，来自美国的货源5.33%，均有不同程度下降。
图 2 我国 LPG 供需结构（单位：万吨、%）
资料来源：Wind
下游应用方面，中国LPG国内消费主要来 丁酮（甲乙酮）、顺酐以及醋酸仲丁酯，其中丁源于民用、化工以及工业用途，其中民用燃气酮、顺酐和醋酸仲丁酯占比都较低，异构化主占据50%以上的消费量，化工原料用途占据超要依靠正丁烯异构得到异丁烯，异丁烷脱氢同过40%的消费量，而工业燃气用途有约8%的消 样目的是为了得到异丁烯，使其回到MTBE装费量，其余用途均较小。由于LPG存储和物流 置扩大MTBE产量，烷基化主要依靠异丁烷和的便利性，民用需求主要来源于城镇居民、农烯烃反应得到烷基化油用于调油。除上述工艺村居民普遍使用的液化气储罐和餐饮行业小罐和产品以外，包括芳构化装置、氧化脱氢装置的液化气罐，整体看LPG的民用需求相对偏刚 均由于近年来亏损严重导致开工很低或几乎完性，或与气温和餐饮服务业景气情况有关。工 全停产。因此C4深加工重点需要关注异构化、业用途主要涉及玻璃、陶瓷、金属、纺织、塑 异丁烷脱氢配套MTBE装置和烷基化装置的开
胶等行业，LPG在其中以发挥燃料作用为主， 工情况。
由于工业用途相对较杂，且多作为工业燃料实 图 3 LPG 产业链示意图现，因此工业用LPG需求相对保持稳定，近年来工业需求占比变化不大。化工需求是近年来中国LPG需求占比增速较快的部分，下游需求可分为C3深加工和C4深加工，其中C3深加工主要是丙烷脱氢方向，即将丙烷转化为主要化工基础原料的丙烯。由于C4成分的复杂性，C4深加工环节相对复杂，可选方向较多，C4深加工的主要方向有异构化、异丁烷脱氢、烷基化、
资料来源：公司提供
www.lhratings.com 9公司债券信用评级报告
需求方面，随着我国国内丙烷脱氢和烷基 格，作为 LPG 在东北亚地区到岸价格的重要参化等项目的建设投产，促进了我国LPG消费需 考。国内 LPG 现货市场并不存在认可度较高的求的增长。2018－2020年，国内丙烷表观消费 价格指数做定价参考，LPG 价格主要是受到三量分别为5586.53万吨、6063.37万吨和6319.06方面因素影响，一是供需格局，包括产量、进万吨，年均复合增长6.35%，增速略低于产量增口量、深加工开工率、终端需求等；二是价格速，LPG消费结构中化工用途占比逐年上升， 因素，包括原油价格、CP、FEI、MB、下游相民用（含商业）需求占比有所下降，其他方面关产品价格等；三是外部因素，例如船期、运用途变化不大。费等。
（3）价格 从价格走势看，LPG 价格波动频繁，由于
价格方面，全球LPG价格有CP价、MB价 欧佩克减产协议延长及叠加地缘风险升温等原和FEI价三个基准价格，国内LPG现货市场无 因，2017 年下半年原油价格快速上涨，液化气认可度较高的价格指数做定价参考，受国际基需求面好转，多种因素带动液化石油气价格在准价格、国内供需格局以及船期运费等多重因2017年7月以来快速上涨。2018年2月，国际素影响，2018－2020年，国内LPG市场价格波 液化气市场价格大幅走跌，国内市场价格随之动较大。下降，3月中下旬价格跌至年内最低点；进入6全球LPG主产区一个是以美国为代表的北 月后，国内市场价格快速上涨，主要系国际原美地区，另一个是沙特为代表的中东地区，因油市场价格上涨，同时中美贸易摩擦造成国内此，目前全球最重要的三个基准价是：·沙特液化气供应紧张所致；10月后，美国制裁伊朗的长协合同价（以下简称“CP 价”）：沙特阿 的力度并未达到事先预期，石油价格大幅下跌，美石油公司根据上一个月的月初、月中和月底 3 连同进口 CP 价格出现大幅下滑，国内液化气价次招标的中标价，并参考现货价格趋势而制定 格急剧下跌。2019 年，受中美贸易摩擦、OPEC的月度长协合同价格，通常是月底对外正式公 减产和地缘政治风险综合影响，LPG 价格低位布下一个月的 CP 价，报价为 FOB 价，丙烷和 震荡。2020 年国内液化气价格整体高开低走，丁烷分开进行报价；· 美国的 MontBelvieu 现 突发公共卫生事件对国内液货价（以下简称“MB 价”）：以美国为代表 化气市场冲击较大，一季度LPG 价格呈“断的北美地区最常用的 LPG 定价标准。每日由 崖式”下跌走势，二季度价格跌势有所放缓，OPIS（OilPriceInformationService）发布丙烷、 三季度价格有反弹但幅度有限，四季度开启上正丁烷、异丁烷等产品的报价；· FEI 价：FEI 行模式。
到岸价格指数，反映 LPG 在远东地区的到岸价图 4 近年来国内 LPG 价格走势
资料来源：Wind
www.lhratings.com 10公司债券信用评级报告
2．聚丙烯行业聚丙烯的原材料是丙烯，根据原材料的技
（1）行业概况术工艺不同丙烯可分为三种：一是原油工艺，近年来，国内聚丙烯应用广泛，产能、产是传统的烯烃生产方式，主要使用石脑油或柴量逐年增长，开工负荷率保持在较高水平。 油来进行裂解和催化裂化（FCC），生产出的乙聚丙烯（PP）属于热塑性树脂，是五大通 烯、丙烯收率普遍较低，且会产生较多的油品用合成树脂之一，通常为半透明无色固体，无副产物，代表公司有中国石油、中国石化；二臭无毒。聚丙烯制品在耐热、耐腐蚀、透明性是煤工艺，主要流程为：煤→合成气→甲醇→等方面优于其他合成树脂，广泛应用于包装、 烯烃，由甲醇生产烯烃的技术则统称 MTO纤维、汽车、家电等日用品以及工业品等领域 （Methanol to Olefin），或者直接采用煤制烯烃的生产，近几年在医疗领域也有较普遍的应用。 （CTO）。由于我国特殊的多煤少油的格局，煤据卓创统计数据监测，2016－2020年，国工艺的原材料成本较低，代表公司有宝丰能源、内聚丙烯产能逐年增长，产能复合增长率在 中国神华；三是气工艺，即丙烷脱氢技术（PDH），8.69%，2016－2018 年产能扩张有所放缓，2019 用丙烷（LPG 的主要组分）作为原料进行生产，
年起增长势头转好，2020 年国内聚丙烯产能较 主要产出丙烯，同时副产部分氢气，是 LPG 深
2019年激增15.13%，全年国内新增产能达到加工的重要路径，代表公司有万华化学集团股
380万吨。得益于国内聚丙烯产能的持续性扩张，份有限公司、东华能源股份有限公司、浙江卫
以及整体稳定偏高的开工负荷率，2020年国内星石化股份有限公司。
聚丙烯产量依旧保持增长态势，当年国内聚丙催化裂解和蒸汽裂解两种方法的原材料主烯产量在2554.44万吨，较2019年增长14.30%，要为石脑油，丙烯作为副产品，通常受制于主国内聚丙烯全年开工负荷率在90.71%，较2019产品乙烯和成品油的生产。目前国内在建的年小幅下滑 0.66 个百分点。2020 年是一个装置 （MTO&MTP）制和丙烷脱氢技术生产丙烯扩能大年，第一、三季度的两番集中投产使得 （PDH）产能不断扩大，国内的大型煤化工企
国内聚丙烯总产量也有了不小的增长，但因第业规划的产能多为煤制一体化装置，中间品甲三、四季度投产的装置仍需要一段时间的磨合醇和烯烃全部用于聚合聚乙烯或者聚丙烯。而
才可进入稳定生产状态，加之因公共卫生安全沿海地区由于进口便利，则选择丙烷脱氢制式，事件等因素使得2020年检修损失量略多于预期， 与其他制丙烯工艺相比，PDH 工艺一方面体现导致2020年国内聚丙烯开工负荷率出现小幅下为投资成本方面的优势（详见下图），另一方面滑，但整体依然保持着90%以上的开工负荷率。主要体现为环保优势，相比石脑油工艺路径复
（2）上下游 杂的产品及副产品构成，PDH 工艺副产品主要
聚丙烯的原材料是丙烯，从丙烯制取路径为氢气，所以可较容易实现清洁生产，近几年来看，丙烷脱氢技术（PDH）制丙烯相比其他 发展速度较快，但是与其他原料不同，丙烷供制丙烯工艺在初始投资和环保方面具有一定优应长期依赖进口。
势，但丙烷主要以进口为主。2018－2020年，图5制烯烃主要工艺路线优势对比聚丙烯的消费量保持大幅增长，消费结构正在从传统的塑编、BOPP膜领域向应用领域更加广
泛、高端化、个性化的终端领域延伸，注塑消费已成为聚丙烯消费的主要领域，2020年受疫情的影响，口罩需求的井喷使得原材料聚丙烯纤维料的需求大幅攀升。
资料来源：公司提供
www.lhratings.com 11公司债券信用评级报告
需求端方面，自2009年以来，聚丙烯需求的阶段性供需格局变化影响，近年来聚丙烯价量大幅增长，2018－2019年，聚丙烯表观消费格波动较大。
量分别为2389万吨和2663万吨，2020年受疫价格方面，2015年，受国际原油价格暴跌情的影响，口罩需求的井喷使得原材料聚丙烯以及大量煤制烯烃装置投产因素综合影响，中纤维料的需求大幅攀升，同时二季度进口窗口国聚丙烯价格持续下行。2016年以后，伴随国的打开令进口量达到历年新高，进入下半年，际原油价格回暖及聚丙烯需求回升，聚丙烯市BOPP 包装、家电等行业进口订单的同比大幅增 场价格震荡反弹。2018 年四季度以来，受国际加再次给聚丙烯需求端带来有效增长，因此原油价格震荡下行和国内新增产能的释放，聚2020年中国聚丙烯表观消费量迅速增加达到丙烯价格大幅下降，跌破8000元/吨。2020年，
3147.27万吨，同比增长15.63%，需求量增速国内聚丙烯市场呈现先抑后扬走势，一季度聚刷新前高。丙烯价格下跌至低点，但受新型冠状病毒肺炎近年来，国内下游消费结构调整加快，并疫情影响，聚丙烯价格开启涨势且维持时间较在逐渐改变国内聚丙烯消费结构占比。2020年，长，行至11月底价格突破年内新高，但12月中国聚丙烯下游消费结构以注塑（均聚注塑和份，受下游开工率下降影响，聚丙烯价格大幅共聚注塑）、拉丝、纤维排在前三位，近年来国下行。2021年一季度国内聚丙烯市场冲高后窄内注塑料消费增长迅速，目前消费占比已排在幅回落，至今价格仍处于相对高位。
第一位，向国际水平靠拢。具体细化到下游行图6聚丙烯价格业，注塑领域以家电、汽车专用料、家居器材，玩具、文具、医用器材等为主；拉丝领域以工
农业编织包装袋为主；纤维领域以无纺布、渔
业、绳索业为主。根据隆众数据显示，注塑料（均聚注塑和共聚注塑）消费排在第一位，约
40.22%，较去年提高0.04个百分点，在终端应
用领域的不断拓宽及消费品质、消费概念升级需求下，均聚注塑、共聚注塑、管材料消费增资料来源：Wind长良好，结构占比较2019年稳中有升；拉丝消费排在第二位，约27.74%，较去年下降2.64个3．行业政策及未来发展百分点；纤维料消费排在第三位，占比从2019近几年，国家发改委逐步放开液化石油气年的9.64%提升至2020年的15.43%，主要由于出厂价格以促进行业的充分竞争。政策对节能
2020 年特殊的公共卫生事件影响，纤维类制品， 减排及安全环保的强化有利于引导LPG向深加
尤其是涉及到医疗防护物资等领域的原材料 工领域发展。2018年以来，LPG进口受中美贸——高熔纤维，需求出现井喷式增长，随着卫 易战影响较大，随着中美关系缓和，LPG进口生事件降温，纤维消费增速放缓。聚丙烯的消的限制逐步消除。“禁塑令”短期对于聚丙烯行费结构正在从传统的塑编、BOPP 膜领域向应用 业的影响尚未充分表现，但是未来或对聚丙烯领域更加广泛、高端化、个性化的终端领域延的市场产生一定影响。
伸。近两年，注塑消费已成为聚丙烯消费的主2016年1月13日，国家发改委发布《关于要领域，国内消费结构亦在逐步优化，看国际进一步完善成品油价格形成机制有关问题的通水平看齐。知》，决定放开液化石油气出厂价格，改由供需
（3）价格双方协商确定；主要是考虑国内炼油能力增长
受国际原油价格波动和部分产能释放带来以及进口资源增多，液化石油气供应充足，市www.lhratings.com 12公司债券信用评级报告
场销售价格持续低于国家规定的上限价格水平。关税，至此中美液化天然气贸易得以重启。
2016年4月12日，在2016年石化产业发2020年1月19日，国家发展改革委、生态展大会上，中国石油和化学工业联合会公布《石环境部发布了《关于进一步加强塑料污染治理油和化学工业“十三五”发展指南》，其中分析的意见》，提出进一步加强塑料污染治理，建立了“十三五”面临的新环境，提出了“十三五”健全塑料制品长效管理机制，到2020年，率先行业发展的总体思路、目标、主要任务和重点在部分地区、部分领域禁止、限制部分塑料制工作，指出近年来烯烃生产技术的突破和原料品的生产、销售和使用。到2022年，一次性塑供应的多元化，使得中国 CTO/MTO、PDH 得 料制品消费量明显减少，替代产品得到推广，到了快速发展，所占烯烃生产份额逐年增加，塑料废弃物资源化能源化利用比例大幅提升；
PDH 作为一项成熟的技术，具有成本低、收率 在塑料污染问题突出领域和电商、快递、外卖高、投资少、污染小等优点，是增长最快的丙等新兴领域，形成一批可复制、可推广的塑料烯生产路线。减量和绿色物流模式。到2025年，塑料制品生2016年12月20日，国务院印发《“十三产、流通、消费和回收处置等环节的管理制度五”节能减排综合工作方案》，主要是关于推进基本建立，多元共治体系基本形成，替代产品农业农村节能，推动城镇燃气管网向农村延伸开发应用水平进一步提升，重点城市塑料垃圾和省柴节煤灶更新换代，因地制宜采用生物质填埋量大幅降低，塑料污染得到有效控制。限能、太阳能、空气热能、浅层地热能等解决农塑令涉及范围较为广泛，但基于限塑令的执行房采暖、炊事、生活热水等用能需求，提升农尚有一定期限，且短期因为可降解塑料产能有村能源利用的清洁化水平。鼓励使用生物质可限，成本较高，短期对于聚丙烯行业的影响尚再生能源，推广液化石油气等商品能源。未充分表现，但是未来对聚丙烯市场的影响仍
2018年4月3日，美国政府依据301调查需关注。
单方认定结果，宣布将对原产于中国的500亿美元进口商品加征25%的关税。4月4日，中五、基础素质分析
国商务部发布《2018年第34号公告》对原产于1.产权状况
美国的大豆等农产品、汽车、化工品、飞机等截至2021年6月底，公司股本合计164902.28约500亿美元进口商品对等采取加征关税措施，万股，控股股东为东华石油，直接持有公司19.73%其中对液化丙烷和液化天然气加征25%关税，股份；公司实际控制人为周一峰女士及配偶王由于丙烷是液化石油气的主要成分，极大的影铭祥先生（两人为一致行动人），所持股份合计响了中美两国间的液化石油气贸易。占公司股份的38.85%。
2020年1月15日，中美签署了《中华人民共和国政府和美利坚合众国政府经济贸易协2.规模和竞争力议》，暂缓贸易争端。根据协议，中国承诺在 2017 公司依托长期从事LPG国际贸易和进口分年贸易额的基础上，在2020年和2021年再购销业务形成的对烷烃资源的运营能力，为深加买价值 524 亿美元的美国能源产品，含 LNG、 工业务的原材料采购和规模化建设提供有力保原油、石化产品及煤炭等。2月份，中国表示，障；结合公司先进的生产装置、仓储、运输、中美双方达成阶段性贸易协议之后对696种美码头优势以及安全生产管理体系，公司综合竞国商品加征的报复性关税将可以豁免。2020年争优势明显。
3月11日，中国三大石油生产商：中国石油、（1）原材料及规模优势
中海油和中国石化申请豁免美国液化天然气关 在原材料方面，因为 PDH 工艺对于丙烷的税。4月7日，中国财政部同意豁免部分进口商纯度要求较高，需要从国外进口，国内公司采www.lhratings.com 13公司债券信用评级报告
购丙烷主要是通过 LPG 贸易商采购。公司依托 表2 截至2021年6月底公司基地库容与仓储情况长期从事 LPG 的国际贸易和进口分销业务，已 仓储容量（立方仓储基地 储存方式 仓储能力（吨）米）
建立了一支专业化的 LPG 国际业务团队，业务 张家港库 地上储罐、球 224000 110880区罐
模式成熟，与中东、北美、西非、澳大利亚等地上储罐、球太仓库区6830033808罐
主要生产国的生产商、贸易商具有长期合作的宁波库区地下洞库520000257400
良好信用和交易记录，对烷烃资源的运营能力地上储罐、球钦州库区8700043065罐
是公司 PDH 持续发展的基础和保障，具备价格合计--899300445153
和稳定供货的优势。另外，公司目前正在实行资料来源：公司提供业务转型及贸易资产剥离，该事项完成后，用公司的码头资源可以提供便捷的原料登陆
于保障化工新材料的基础原料采购，仍由公司口岸。进口 LPG 目前主要来源于中东、北非等及其全资（控股）公司实施，而受让贸易资产地区。对于丙烷制丙烯等化工项目而言，为了的关联方也会依托其在贸易、物流等领域的综
保证其连续的原料供应，最宜采取长期合约和合实力，对公司的原料采购承担兜底保供义务，整船采购的模式，但其运输工具以5万吨级专公司在资源运营方面的优势依然会得以保存。
用冷冻船为主，普通港口码头由于航道、水深在规模方面，截至2021年6月底，公司共条件和自身库容能力的限制，不具备5万吨级具备120万吨/年丙烯生产能力和80万吨/年聚
整船接卸条件，因此要求公司具备濒临国际深丙烯生产能力，2021年2月，宁波新材料二期水航道“第一港”整船装卸的海港码头和足够
项目投产（60万吨丙烯产能），2021年6月，的仓储设施能力等条件。2021年6月底，公司宁波新材料三期项目投产（2*40万吨聚丙烯产配套5万吨级码头3座、2万吨级码头1座、5能），目前尚未转固。相关产能全部转固后，千吨级码头2座、3千吨级码头2座。其中，公公司将具备180万吨/年丙烯产能和160万吨/
司的宁波库区码头濒临国际深水航道，30万吨年聚丙烯生产能力。公司的 PDH 装置均采用目船舶可自由进出；张家港库区码头岸线510米，前国际上最新较为成熟的 UOP 公司的 Oleflex
前沿水深10米，拥有5万吨级和2万吨级码头工艺。
各1座；太仓库区租用5万吨级和3千吨级液
（2）仓储、运输及码头优势
化石油气专用码头各一座，可接卸各种类型的LPG 为易燃易爆危险物品，其运输、仓储冷冻和压力液化气船。
等均需要特殊的设备条件，同时进口 LPG 对于公司组建的远洋船队有助于锁定运输成本。
码头的航道、水深条件和自身库容能力均有相
在 LPG 的国际贸易中，海运费是成本支出的一关限制。
个重要组成部分。为提高竞争力，公司加强自仓储规模大。·公司可以利用大库容的优身运输物流环节的建设，组建了 14 艘 LPG 运势，在 LPG 价格低位时进行大规模的囤货，在输船队；同时，为落实专注于绿色化工和氢能价格高位时则可以采取“滚动销售”的模式，源产业的发展的战略，公司与福基船务控股有这种进货-销货模式有助于提升公司的盈利能限公司（以下简称“福基船务”，控股股东为力；·有助于公司开展转口业务；·大规模的东华石油）签署关于船队总体委托经营的协议，采购也有助于提升公司在国际市场上采购 LPG
以背靠背转租方式，将船队的商务运营总体委的话语权和参与力度。截至2021年6月底，公托给福基船务；即公司将从原船东处租入的船
司拥有张家港、太仓、宁波、钦州四大生产仓舶，以同样的价格和条款租给福基船务。转租储基地，LPG 总库容量达 89.93 万立方米，年后，公司在原有合约下对原船东的责任和义务运营能力可达500万吨。
不变；福基船务承担其在现转租合同下对公司
www.lhratings.com 14公司债券信用评级报告
的责任和义务，包括准时支付租金、合理合法中国华陆工程公司安装室主任、经营部主任、运营船舶等。未来公司将根据经营需要，从福副总经理、华陆工程科技有限责任公司副总经基船务以同等价格和条款租回船舶。理、总经理、党委书记兼董事长等职；现任公
（3）保税优势司董事、总经理。
公司所属宁波百地年液化石油气仓库是经截至2021年6月底，公司合并范围内子公海关批准的保税仓库，也是国内液化石油气仓司共计53家，在职员工总数1786人，具体构储能力最大的仓库。公司张家港库区位于张家成情况如下表所示。
港保税区内，可以享受保税政策。公司液化石表3截至2021年6月底公司员工构成（单位：人、%）油气进关入保税仓库后暂不缴纳增值税和关税，项目类别在岗人数占比从而降低资金占用成本。硕士及以上311.74
（4）安全生产管理优势学历本科48827.32
对于液化石油气这一危险品行业，生产销大专及以下126770.94
45岁以上47026.32
售的安全要求非常严格。公司引进美国优尼科
35-45岁48627.21
石油公司的 OMS 标准，并根据公司具体情况建 年龄
25-35岁66337.12
立和完善了一套安全生产管理体系，实现了产、
25岁以下1679.35
供、销的安全、科学的管理。公司拥有一套与销售331.85国际水平同步的安全监控系统，包括安全监控技术24713.83网络、火炬、车辆卫星跟踪定位系统，消防系岗位财务754.20生产114964.33统，自发电系统，三回路供电系统等，保障了行政及其他28215.79
公司运营的安全性。2018－2020年，公司无重合计1786100.00
大安全生产事故发生。资料来源：公司提供人员素质4.企业信用记录3.公司高级管理人员具有较长时间的行业从公司整体履约情况良好。
业经历和丰富的管理经验；员工人员构成符合根据公司提供的中国人民银行征信报告业务经营需求。 （机构信用代码：G1032058200152380D），截截至至2021年9月15日，公司无未结清已结清的2021年6月底，公司董事、监事和高级管理人员共18人。公司核心管理团队从事相不良或关注类信贷信息记录，过往债务履约情关业务和管理工作多年，行业经验丰富。况良好。
公司董事长周一峰女士，年月生，根据过往在公开市场发行债务融资工具的19787中国国籍，无境外永久居留权，北京中医药大本息偿付记录，联合资信未发现公司存在逾期学毕业，南京理工大学硕士；现任马森企业有或违约记录，履约情况良好。
限公司、东华石油（长江）有限公司执行董事、
六、管理分析
福基投资有限公司董事长、公司董事长。
公司总经理吴银龙先生，1963年8月生，1.法人治理结构中国国籍，无境外永久居留权，毕业于浙江大公司法人治理结构符合法规要求，实际运学高分子专业，获得工学学士学位，后参加香行情况良好。
港理工大学工商管理专业学习，获得工商管理公司根据《中华人民共和国公司法》和其学硕士学位，教授级高级工程师，享受国务院他有关法律法规的规定，建立了较为完整的法特殊津贴；历任化工部第六设计院工艺工程师、人治理结构。
www.lhratings.com 15公司债券信用评级报告
公司设股东大会，是公司的最高权力机构，关联方的交易行为，遵循诚实信用、公正、公行使决定公司的经营方针和投资计划、选举和平、公开的原则，保护公司及中小股东的利益。
更换非由职工代表担任的董事和监事、批准董对外担保方面，公司对外担保行为实行统事会和监事会的报告等职权。一管理，分支机构、职能部门不得擅自对外提公司设董事会，由7名董事组成，其中独供担保；未经公司董事会或股东大会批准的，立董事3名。董事会设董事长1名，董事长由公司及子公司不得对外担保，也不得相互提供董事会以全体董事的过半数选举产生。公司董担保；公司提供对外担保时，应当要求被担保事会行使执行股东大会决议、决定公司经营计人提供反担保或其他有效防范担保风险的措施，划和投资方案、制订公司年度财务预算和决算反担保的提供方应当具有实际承担债务的能力，方案、制订公司利润分配和弥补亏损方案等职且其提供的反担保必须与公司担保的金额相当；
权。公司董事由股东大会选举或更换，每届任公司为子公司提供担保的，公司可以不要求子期3年，可以连选连任。公司提供反担保。
公司设监事会，由3名监事组成，设监事财务管理制度方面，公司根据国家财政部会主席1名。公司监事会行使对董事会编制的颁发的《内部会计控制规范》，结合实际情况制公司定期报告进行审核并提出书面审核意见、订了《财务管理制度》。公司应当对货币资金、检查公司财务、对董事、高级管理人员执行公实物资产、工程项目、对外投资、担保、筹资、
司职务的行为进行监督检查等职权。监事包括采购与付款、销售与收款、成本费用等经济业股东代表和由公司职工民主选举产生的职工代务建立岗位责任制，明确相关部门和岗位的职表，每届任期3年，可以连选连任。责权限，确保办理业务的不相容岗位相互分离、公司设总经理、财务总监、董事会秘书各1制约和监督。规定不得由一人办理某项业务的名，设副总经理2－6名，直接对董事会负责，全过程。
执行董事会的各项决定，组织领导公司的日常公司建立了《资金管理制度》，明确了各类生产、技术和经营管理工作。高级管理人员由资金支付的审批权限和审批程序。公司财务部董事会聘任或解聘，每届任期3年，可以连聘是本公司资金管理机构，公司各类资金年度计连任。划及计划调整、超年度计划的项目资金、运行资金及其他重大事项由有关部门会同财务部审
2.管理体制核，分管领导复审（核准），报董事会审议决定；
公司内部管理机制健全，财务内控制度规其他年度计划及非重大事项资金由有关部门会范，整体管理风险相对较小。同财务部审核，分管领导复审（核准），报董事公司作为上市公司，公司通过一系列制度长批准。
建设，实现了日常管理的制度化、规范化。信息披露方面，公司建立了《信息披露管对子公司管理方面，公司通过向全资及控理制度》《内幕信息知情人登记管理制度》，对股子公司委派董事、监事及重要高级管理人员内幕信息知情人按照交易所的要求及时给予登加强对其的管理，并制定《控股子公司管理办记和备案，从信息披露机构和人员、信披文件、法》，对控股子公司的运作、人事、财务、资金、事务管理、披露程序、信息报告、保密措施、担保、投资、信息、奖惩、内审等作了明确的档案管理、责任追究等方面作了规定。
规定和权限范围。在投资者关系管理方面，公司董事会秘书关联交易方面，公司制定了《关联交易管作为投资者关系管理的负责人，组织并实施了理办法》，对关联方和关联交易、关联交易的审各报告期内的投资者关系管理工作。公司通过批权限和决策程序等作了明确的规定，规范与业绩说明会、电话和网络、接待机构投资者来www.lhratings.com 16公司债券信用评级报告
访、参加机构投资者的策略报告会、电话沟通离期间约2－3年，贸易类资产剥离交易对手为会等方式与投资者、证券投资机构保持沟通。马森能源（新加坡）有限公司（以下简称“马重大交易决策方面，公司制定了《重大交森能源”），马森能源与公司受同一实际控制人易决策规则》，对购买或出售资产、对外投资、实际控制。公司剥离贸易资产主要涉及：一是提供财务资助、提供担保、租入或租出资产、贸易类资产剥离。将公司及其控股子公司的贸签订管理方面的合同（含委托经营、受托经营易类业务及对应的资产，包括：广西天盛港务等）、赠与或受赠资产、债权或债务重组、研究有限公司（以下简称“广西天盛”）100%股权、
与开发项目的转移、签订许可协议等重大交易，宁波优嘉清洁能源供应链有限公司100%股权需由股东大会通过和董事会审议通过的相关细以及钦州东华能源有限公司（以下简称“钦州则进行了规范。东华”）100%股权转让给公司关联方马森能源、安全管理方面，公司设立了安全部，统一马森能源（南京）有限公司、马森能源（茂名）负责公司的安全管理，制定并根据业务发展完有限公司、马森能源（宁波）有限公司、马森善《OMS管理体系》；确立“安全高于一切”的 能源（张家港）有限公司、钦州东华能源有限
安全管理理念，以及现场第一人为安全管理直公司（以下简称“马森能源及其相关公司”）。
接指挥人的安全管理体系。OMS体系中通过明 二是与马森能源及其相关公司进行关联交易。
确基础安全管理要求，规范公司安全管理工作， 公司将：（1）退出LPG国际贸易业务和国内批确保公司生产经营安全平稳进行。OMS安全管 发业务，转售部分尚未到期的北美长约项下的理程序主要从安全管理组织、安全责任制、安货物、出售富余丙烷和进口丁烷；（2）向其提
全活动、安全培训、隐患排查和安全评估几个供仓储转运等服务，同意其租用公司现有的部方面来规范公司的安全管理。分码头和仓储资源；（3）委托经营船务。公司环保制度方面，公司的OMS体系制定了相 拟将在手的8条租期10年的VLGC和4条租期1年应的程序和制度，保护公司所在作业场所的环 的VLGC委托马森能源经营，委托经营协议另行境不受作业的影响，确保可能的污染得到有效签署，马森能源承担船队运营的盈亏。
的控制。公司在新建、改建、扩建工程项目时，公司与马森能源关于液化石油气销售和仓项目负责人必须确保“三废”综合利用，环保储运转分别签订了《液化石油气销售框架协议》设施与主体工程同时设计、同时施工、同时投《液化石油气仓储转运协议》，约定公司签订退产；工程项目在竣工验收前，项目负责人要确出后，原则上，为减少关联交易，公司生产装保建设单位向公司提交项目竣工验收报告时， 置所需的LPG原料由公司自主在国际市场上采同时提交《环境保护设施竣工验收报告》，说明购与销售，每年从马森能源采购的丙烷量不超设施的处理能力，试运行情况和技术经济效果。过其全年实际需求的30%，但不排除特殊情况下马森能源将根据公司的需求，为公司原料的七、重大事项国际采购承担保供义务；同时，除剥离出去的
公司正在逐步剥离LPG国际及国内贸易业 钦州库区外，公司张家港库区、太仓库区和宁务，实现公司由全球最大的烷烃资源综合商社波库区均为马森能源到港/到库的内外贸液化向绿色化工生产商+优质氢能源供应商转型，提石油气提供装卸船、仓储保管、装车发运等服高公司盈利能力，减少公司在国际和国内贸易务，收取租金和相应的服务费用。
上的资金占用情况。截至2020年底，根据转型整体安排，相关为集中资源建设茂名、宁波烷烃资源综合剥离事项进展如下：
应用产业基地，公司拟退出LPG国际及国内贸 公司退出LPG国际贸易业务和国内批发业易业务，并将相应的贸易资产从公司剥离，剥务，转售部分尚未到期的北美长约项下的货物，www.lhratings.com 17公司债券信用评级报告
出售富余丙烷和进口丁烷，目前按照相关协议 2020年，LPG终端剥离工作正在逐步开展。
进展顺利。 公司已经组建以LPG销售重点为底层资产的能公司向马森能源及其相关公司提供仓储转源物联网，并搭建完成物联网运营平台（用复运等服务，同意其租用公司现有的部分码头和 合材料瓶代替原来装LPG的钢瓶，并在新瓶上仓储资源，目前按照相关协议进展顺利。仓储植入芯片，实时监控瓶装气的使用情况），目前转运服务项目包括：（1）装车作业服务；（2）资产评估正在推进中。
外贸货物或内贸货物的装卸船作业服务；（3）
货物仓储保管服务；费用约定：（1）公司张家八、经营分析
港库区、太仓码头库区仓储服务费用为人民币1．经营概况
9000万元/年，按季度结算。每年结算数量不超 2018－2020年，受主动收缩LPG贸易业务
过150万吨，超出部分按照人民币80元/吨进行及化工品销售价格下降共同影响，公司主营业结算；（2）公司位于宁波的码头库区仓储服务务收入逐年下降；但随着毛利率较高的化工品
费用为人民币80元/吨，按月结算，结算数量以收入占比上升，公司综合毛利率逐年上升。
卸货港第三方独立检测机构出具的检测证书为 公司长期经营进口LPG的销售业务。近年准。2020年，按照费用结算价格，公司仓储服 来，依托公司进口LPG贸易商的资源优势，发务费用收入实现1.23亿元。 展LPG下游深加工业务，进行丙烯和聚丙烯化委托经营船务。公司拟将在手的8条租期10工品销售业务。目前已经成为公司主要的利润年的VLGC和4条租期1年的VLGC委托马森能 来源。
源经营，马森能源承担船队运营的盈亏。该议2018－2020年，公司主营业务收入规模逐案已于2021年3月19日经公司2021年第一次临 年下降，主要系公司主动收缩LPG贸易业务以时股东大会已审议通过，议案执行中。及化工品销售价格下降共同影响所致；但受益钦州东华作为LPG业务批发和分销子公司， 于盈利能力更强的化工品深加工业务收入占比已于2020年3月1日正式剥离。广西天盛的资产上升，公司净利润分别为10.80亿元、11.07亿元评估已经完成，目前相关剥离工作正在有序推和12.12亿元，逐年增长。
进。
表4公司主营业务收入及毛利率情况（单位：亿元、%）
2018年2019年2020年2021年1－6月
业务板块收入占比毛利率收入占比毛利率收入占比毛利率收入占比毛利率
液化石油气销售365.6775.502.84359.5279.282.08206.3271.331.0394.2166.711.99
化工品销售118.3724.4412.3393.1420.5417.5081.2828.1028.0445.9832.5626.26
化工仓储服务0.250.05-55.480.750.1718.421.550.547.051.020.7231.86
汽车燃气设备改造、钢
0.030.0130.140.090.0274.140.090.0370.900.020.0137.37
瓶检测及物流服务
合计484.32100.005.13453.50100.005.29289.24100.008.67141.23100.0010.11
资料来源：公司提供
从收入构成来看，公司主营业务收入主要下降，但是化工品销售板块收入占比波动上升，由 LPG 销售和化工品销售构成。目前，公司正 且公司的主要利润来源于化工品销售业务。
在进行业务结构调整，逐步收缩 LPG 销售板块 2020 年，因为剥离贸易业务，公司开始向关联的规模。2018－2020 年，公司 LPG 销售收入大 方提供仓储转运等服务，化工仓储服务板块收幅下降，2020 年，LPG 销售收入同比下降 入同比大幅上升。但化工仓储服务和汽车燃气
42.61%，占比降至71.33%；2018－2020年，虽设备改装等业务整体规模很小。
然化工品销售板块受产品价格的下降收入逐年
www.lhratings.com 18公司债券信用评级报告
从毛利率来看，2018－2020 年，公司 LPG 购中主要负责原材料信息收集、采购业务询价、销售毛利率逐年下降，主要受中美贸易战和行 办理内部审批手续和下单签约。公司 LPG 的国业波动因素影响所致；同期，公司化工品销售际采购时间周期较长，原材料（丙烷和丁烷）毛利率逐年上升，主要系产品销售价差变化和从确定采购到货物到港销售，一般有20天左右公司减少化工品贸易销售所致。综合上述因素，的运输时间。公司根据库存、销售和自用量等
2018－2020年，公司主营业务综合毛利率分别指标安排卸货，库存一般在20~30万吨之间。
为5.13%、5.29%和8.67%。2020年，受益于公公司建立了供销衔接紧密、授权严密的液化气司 LPG 销售板块收入明显下降，公司毛利率增 采购程序，这一程序涵盖公司业务流程和财务幅较大。控制的各环节。
2021年1－6月，公司实现主营业务收入采购决策方面，公司建立了每周的行情分
141.23 亿元，同比下降 13.54%，主要系 LPG 销 析例会制度，由采购、销售、财务和管理层共
售收入下降所致；受益于液化石油气销售毛利同会商，对国际市场价格走势、国内供求、客率上升及化工品销售收入占比上升，公司综合户需求、仓储能力、资金筹措安排、财务控制毛利率小幅上升至10.11%。等进行充分的讨论分析，判断进口液化石油气的销售价格走势，进而制定采购计划。
2．液化石油气业务从采购方式来看，公司采用一对一采购模
公司液化石油气业务由进口采购、海运物式和招投标采购模式两种。一对一采购模式通流、仓储、生产加工、销售等流程组成。公司过询价比价的方式，选择采购条件最有利于公首先向国际贸易商采购丙烷和丁烷，使用大型司的供货商，并与其签订采购合同的采购模式。
液化气冷冻船送至公司自有码头，使用船方提招投标采购模式通过国际液化石油气经纪公司供的动力，将低温丙烷和丁烷通过输送管道分向公司合格供应商名单内的供货商发出招标意别储存到公司丙烷冷冻储罐和丁烷冷冻储罐内。向，公司可以在供货商投标后决标或决定流标。
对于储存的进口液化气，一方面公司会根据客采购价格制定方面，公司继续沿用“固定户要求对丙烷、丁烷配比进行简单生产加工，价格”和“市场价格挂钩”模式。“固定价格”通过装车、装船等运输方式作为LPG进行货物 模式主要在原材料价格上涨时期使用；“市场销售；另一方面会直接作为化工原料，供给公价格挂钩”模式主要在原材料价格下跌时期使司的丙烷脱氢项目。 用，主要在 CP 价或 MB 价的基础上进行适当
（1）进口 LPG 采购 调整。同时，公司采取套期保值等手段来防范
2019年，受中美贸易战影响，公司“被动”汇率大幅度波动风险。
将与美国供应商签订的 LPG 进行转口贸易，当 2018－2020 年，公司 LPG 采购规模波动下年 LPG 采购规模大幅增长；2020 年，公司开 降。2019 年，公司 LPG 采购规模大幅增长，主始逐步剥离 LPG 销售板块业务，采购量大幅下 要受中美贸易战影响，美国 LPG 直接进口到国降；2018－2020年，受国际市场价格下降影响，内需加上大额关税，公司只能将签订的美国公司LPG采购均价逐年下降；2021年1－6月， LPG 供应商长单进行大量转口贸易，转而采购受国际原油价格上升和中东 LPG 供应减少的 其他地区 LPG 进入国内，造成当年公司 LPG支撑，LPG 采购均价大幅上升。 采购规模大幅增长；2020 年开始，公司开始逐采购流程方面，公司作为液化石油气一级 步剥离 LPG 销售板块业务，采购量大幅下降。
经销商，直接从国际液化石油气供应商采购丙2018－2020年，受国际市场价格下降影响，公烷和丁烷等液化石油气。公司 LPG 采购部为采 司 LPG 采购均价逐年下降。2021 年 1－6 月，购 LPG 原料的主要经办部门，在国际 LPG 采 受国际原油价格上升和中东LPG供应减少的支www.lhratings.com 19公司债券信用评级报告撑，LPG 采购均价大幅上升。 签订了长期的业务合作合同，以保持原材料价表 5 公司 LPG 采购情况（单位：万吨、元 吨） 格整体的稳定性，降低由于短期行情波动产生/液化石油气 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 1－6 月 的不利影响。2018－2020 年，公司 LPG 长协采采购量947.621077.48830.72348.26购占比分别为45%、50%和50%，一般签订期采购均价 3849.92 3254.42 2929.65 3658.18 限为 2~6 年。2018－2020 年，公司 LPG 业务前注：2020 年开始公司将 LPG 贸易采购和化工品销售所需 LPG 原
材料合并核算5大供应商合计采购金额占比分别为59.21%、
资料来源：公司提供
38.53%和55.70%，集中度有所波动，主要受中
公司上游 LPG 厂商为资源密集型企业，国 美贸易战影响，2019 年，公司额外从除美国外际市场上 LPG 厂商、经销商均为大型公司，行 其他地区采购丙烷，供应商增多所致。
业整体采购集中度较高。公司已与主要供应商表6公司前五大供应商情况（单位：亿元、%）年份供应商名称采购金额占总采购金额比重是否关联方
E1 CORPORATION 57.60 15.79 否
KUNLUN TRADING COMPANYLIMITED 53.69 14.72 否
LEE FUNG INTERNATIONAL PTE.LTD. 40.86 11.20 否
2018年
TARGA LIQUIDS MARKETING AND TRADE LLC 35.10 9.62 否
BGN INTERNATIONAL DMCC 28.77 7.89 否
合计216.0259.21--
E1 CORPORATION 35.02 8.54 否
MABANAFT PTE LTD 34.54 8.42 否
BGN INTERN ATIONAL DMCC 31.10 7.58 否
2019年
TARGA Liquids Marketing and Trade LLC 30.79 7.51 否
Qatar Petroleum for the Sale of Petroleum CO.LTD 26.57 6.48 否
合计158.0238.53--
E1 CORPORATION 29.28 12.58 否
Qatar Petroleum for the Sale of Petroleum Products Company Limited 28.72 12.34 否
MABANAFT PTE LTD 25.22 10.84 否
2020年
LEE FUNG INTERNATIONAL PTE.LTD 23.39 10.05 否
TARGA Liquids Marketing and Trade LLC 23.02 9.89 否
合计129.6355.70--
资料来源：公司提供
采购结算方面，公司采购业务的结算以信 公司 LPG 销售价格逐年下降。
用证为主。考虑到结算期限的因素，可能面临 公司LPG的销售包括国内销售和国际贸易。
汇率损失风险，公司依据业务的实际情况，酌 公司作为 LPG 一级库经销商，为进口 LPG 国情采取锁定远期汇率操作或选取使用人民币远内销售的上游企业，因此在国内的产品销售模期信用证。式以批发为主、终端销售为辅。公司国际贸易
（2）LPG 销售 包括转口贸易和再出口，以转口贸易形式为主。
2019 年，受中美贸易战影响，公司“被动” 转口贸易是将采购的LPG直接销售给其他国际
将与美国供应商签订的 LPG 进行转口贸易，当 客户；再出口贸易是将在国际上采购的 LPG 储年 LPG 销售规模大幅增长；2020 年，公司开 存一段时间，再择机销售出口的国际业务。公始逐步剥离 LPG 销售板块业务，销售量大幅下 司LPG的国际贸易主要市场为亚太区域的日本、降；2018－2020年，受国际市场价格下降影响，韩国、马来西亚、越南、印度等国家。由于公www.lhratings.com 20公司债券信用评级报告
司北美货源的增长，公司已逐步拓展南美和欧源及其相关公司，按成本价加千五转卖给马森洲的市场。2018－2019年，受中美贸易战影响，能源及其相关公司。
公司被动将采购的美国 LPG 进行转口贸易， 销售情况方面，2018－2020 年，公司 LPGLPG 国际贸易业务销售额上升明显。目前，公 销售量波动下降，主要系公司剥离液化石油气司正在逐步剥离LPG贸易类资产至马森能源及 国内分销业务所致。受原油价格下降影响，2018其相关公司。公司将逐步退出 LPG 的国际贸易 －2020 年，公司 LPG 销售价格逐年下降，与国及国内销售。 际市场 LPG 价格走势基本一致。
销售定价方面，针对不同客户的采购需求表7公司液化石油气销售情况（单位：万吨、元/吨）以及与公司的合作情况等因素，公司制定了灵项目2018年2019年2020年2021年1－6月活的、个性化的定价方式，主要包括国际 CP 销售量 930 1080 686.80 250.50价挂钩定价，月度定价和市场定价等定价方式。平均单价393333303004.043670.86资料来源：公司提供
· 国际 CP 价挂钩定价是指公司根据 CP 指数加
上一定的贴水作为销售的价格。·月度定价是销售结算方面，公司国外销售均采用信用指以“当日销售指导价格”为基础经双方磋商证及汇付结算方式，以信用证结算方式居多，确定的价格作为当月月度价格的定价方式。一信用证期限一般为提单后20天至90天不等。
般而言，对于冬季需求量比较大的客户，会在公司国内销售大都多为付款发货，对于长期合需求旺盛的月度采用此种定价模式。当日销售作且信用度较强的客户会采用信用结算方式，指导价格的确定由公司每日根据国际、国内液但期限全部控制在半年以内。
化气市场价格走势，结合近期公司市场区域内销售集中度方面，公司前五大销售客户主产品需求，按公司近日拟销售产品数量、丙烷要为国外销售客户。2018－2020年，公司前5和丁烷销售比例，同时结合库存量及后期采购 大销售客户合计销售金额占LPG 销售收入的比到货情况后制定。·市场定价是指以当日公司例分别为22.37%、18.59%和27.89%，销售集中挂牌价为基础经与客户协商确定销售价格的一度波动上升。其中，2019年公司销售集中度下种定价模式。公司 LPG 贸易业务剥离后，转售 降，主要系当年受中美贸易战影响，采购货源部分尚未到期的北美长约项下的货物给马森能多样性影响所致。
表 8 公司 LPG 业务前五大销售客户情况（单位：亿元、%）
年份 销售客户名称 销售金额 占 LPG 销售收入比重 是否关联方
E1 CORPORATION 24.49 6.70 否
LEE FUNG INTERNATIONA LPTE.LTD 21.93 6.00 否
MAC QUARIE COMMODITIES TRADING
12.353.38否
2018 年 (SINGAPORE) PTELIMITED
SKGAS INTERNATIONAL PTE 11.55 3.16 否
宁波大榭开发区商贸发展有限公司11.473.14否
合计81.8022.37--
LEE FUNG INTERNATIONAL PTE.LTD 24.99 6.95 否
TRAFIGURA PTE LTD 12.34 3.43 否
SANHE ENERGY(HONGKONG)LTD 10.55 2.94 否
2019年
VITOL ASIA PTE LTD 9.50 2.64 否
BAKEROIL PTE LTD 9.46 2.63 否
合计66.8518.59--
马森能源（南京）有限公司39.6519.22是
2020 年 LEE FUNG INTERNATIONAL PTE.LTD 13.23 6.41 否
RISING VAST LIMITED 10.17 4.93 否
www.lhratings.com 21公司债券信用评级报告
PROUD UNION INTERNATIONAL LTD 9.84 4.77 否
E1 CORPORATION 8.23 3.99 否
合计81.1139.31--
资料来源：公司提供
公司部分 LPG 客户与供应商重合，主要系 从产能看，公司丙烯和聚丙烯生产基地分以下原因：一是 LPG 受国际能源供需、国际政 布于张家港和宁波，2016 年 2 月，东华能源（张治及原油价格等综合因素影响，市场价格波动家港）新材料有限公司（以下简称“张家港新较大，出于对未来行情走势的不同判断，市场材料”）60万吨丙烷脱氢制丙烯项目和40万吨参与主体之间会出现交易行为；二是 LPG 原材 /年聚丙烯装置正式投产；2017 年 4 月，东华能料丙烷、丁烷主要来自中东、美国、澳大利亚源（宁波）新材料有限公司（以下简称“宁波等地区，各地区的定价标准存在差异，不同的新材料”）一期60万吨丙烷脱氢制丙烯装置和交易主体会根据自己地区的价差、对未来市场40万吨/年聚丙烯装置正式投产。截至2021年走势的判断以及不同地区的供需关系进行贸易6月底，公司共具备120万吨/年丙烯生产能力套利，产生相互交易的行为；三是在国内化工和80万吨/年聚丙烯生产能力。2021年2月，原料需求快速增长的背景下，很多下游化工企公司宁波新材料二期项目投产（60万吨丙烯产业面临原材料需求增加和物流仓储能力不足的能）、2021年6月，宁波新材料三期项目投产矛盾，因此会通过国际贸易、换货贸易等各种（2*40万吨聚丙烯产能），截至目前尚未转固。
业务来稳定原料供应；四是不同生产地区之间相关产能全部转固后，公司将具备180万吨丙的货物在品质上存在一定差异，品质差异存在烯产能和160万吨聚丙烯生产能力。
一定的技术指标差异，国内一些丙烷脱氢生产表9截至2021年6月底公司生产基地产能分布企业合作的国际采购平台就会通过与公司之间（单位：万吨/年）的交易，来调剂货物品种和结构。生产基地丙烯聚丙烯张家港6040
3．化工品深加工业务一期6040
二期（2021年2月已投产，但尚未公司依托进口LPG销售业务的资源优势， 宁波 60 -- 转固）拓展丙烷深加工业务，构建“丙烷—丙烯—聚三期（2021年6月已投产，但尚未--40*2转固）丙烯”产业链。公司化工品业务发展迅速，丙合计（不包括试生产产能）12080烯和聚丙烯开工、销售情况良好；但受市场价资料来源：公司提供
格下降影响，2018－2020年，公司丙烯和聚丙公司丙烷深加工装置根据市场的需求来决烯销售均价逐年下降。定当期生产的型号。从产量及产能利用率看，
2015 年以来，公司依托 LPG 资源的采购、
2018－2020年，丙烯产量逐年增长，聚丙烯产
运输和仓储等优势，延长资源产业链，新开展量波动增长，产能利用率均保持在较高水平。
LPG 深加工项目，构建了“丙烷—丙烯—聚丙
2021年1－6月，公司丙烯和聚丙烯产量分别为烯”产业链。公司以进口纯丙烷作为原料，通
59.84万吨和46.84万吨，年化产能利用率高。
过丙烷脱氢装置进行物料反应，生产产品为丙表10公司化工品业务产能产量情况
烯和副产品氢气，再通过聚丙烯装置将丙烯聚（单位：万吨/年、万吨、%）
合成聚丙烯，最后主要销售产品为聚丙烯，副产品丙烯聚丙烯产品为丙烯、氢气。产能12080公司化工品业务的原材料由LPG 采购部统 2018 年 产量 105.65 81.80一采购。产能利用率（年化）95.61116.86
2019年产能12080
www.lhratings.com 22公司债券信用评级报告
产量113.4493.21公司化工产品销售目前主要采取电商模式。
产能利用率（年化）98.22127.112017年4月1日，公司运营的“聚烯堂”一站产能12080式电商平台上线。公司利用“实体企业+互联网”
2020年产量116.8191.59
模式整合下游产业链，打造行业电商平台，拓产能利用率（年化）97.34114.49
展聚丙烯和 LPG 市场，为上、下游企业供应链产能（不包括试生产的宁波二
12080期和三期产能）
2021年提供综合性电商服务，实现商流、信息流、资
1－6月产量59.8446.84金流和物流的闭环。公司在“聚烯堂”上销售
产能利用率（年化）99.73117.10注：生产装置的产能利用率按照装置的有效运营时间进行了年化自产化工品，占比约50%，同时为做大做强“聚处理，2018年，公司张家港和宁波新材料项目同时检修；张家港新材料项目于烯堂”电商平台，公司会进行部分化工品贸易2019年3月份、2020年3月份常规停车检修，宁波新材料项目于2019年10月份常规停车检修。公司检修时间在1业务。2019年以来，随着公司“聚烯堂”电商个月左右，都属于常规检修，对全年的产量影响不明显资料来源：公司提供平台规模的扩大，公司开始大幅减少聚丙烯贸公司生产的丙烯主要为内部销售，用于生易的规模量。
产聚丙烯产品；聚丙烯主要销往华东地区，客公司丙烯基本为自用，用于生产聚丙烯，户主要系塑化、膜料等化工企业，以批发为主。多余部分对外销售；2018－2020年，公司自产公司采用市场定价来确定销售价格，每个客户聚丙烯对外销售量逐年增长，产销率高。公司根据各自的需求量签订销售合同，待客户支付产品销售价格主要随市场价格波动，2018－全部货款后，公司安排物流货运公司为客户发2020年，公司丙烯和聚丙烯销售价格逐年下降。
货。
表11公司自产化工品销售情况（单位：万吨、%、元/吨）
2018年2019年2020年2021年1－6月
产品销量产销率销售均价销量产销率销售均价销售量产销率销售均价销售量产销率销售均价
丙烯22.8695.857144.7619.8398.026316.4024.3796.635709.9611.7390.236590.21
聚丙烯82.48100.838132.8292.6799.427568.2094.27102.936987.8547.62101.677859.61
注：公司丙烯基本为自用，用于生产聚丙烯，表格中为自产聚丙烯对外销售量资料来源：公司提供
销售集中度方面，2018－2020年，公司化占化工品销售收入的比例分别为29.70%、27.34%工品深加工板块前5大销售客户合计销售金额和25.54%，销售集中度一般。
表122018－2020年公司化工品深加工前五大销售客户情况（单位：亿元、%）年份销售客户名称销售金额占化工品销售收入比重是否关联方
宁波大榭开发区商贸发展有限公司9.467.99否
宁波市宁海县国际贸易有限公司9.067.65否
宁波大榭工贸发展有限公司7.736.53否
2018年
浙江明日控股集团股份有限公司5.254.44否
南京丰盛产业控股集团有限公司3.653.08否
合计35.1529.70--
张家港市华昌新材料科技有限公司8.919.57否
浙江明日控股集团股份有限公司6.166.61否
浙江华旭石化有限公司3.563.82否
2019年
宁波大榭开发区商贸发展有限公司3.453.70否
常州市万杰化工有限公司3.383.63否
合计25.4627.34--
张家港市华昌新材料科技有限公司7.058.67否
2020年
浙江明日控股集团股份有限公司4.395.40否
www.lhratings.com 23公司债券信用评级报告
道恩集团有限公司4.315.31否
上海莫名雨莱塑料有限公司2.773.41否
中哲能源化工有限公司2.242.75否
合计20.7625.54--
资料来源：公司提供
4．在建及拟投资项目需要增加原料库存。另一方面，还可以根据市
公司目前在建及拟投资项目专注于向下游场情况，向长三角或沿海地区外运，提升公司丙烷脱氢制丙烯–聚丙烯发展，项目主要涉及抵御未来市场原材料供给、原材料价格、产品原材料丙烷的储存以及丙烯和聚丙烯化工产品价格变动的能力。
的制造，有利于完善公司产业链，提升整体竞东华能源（茂名）烷烃资源综合利用项目争力。但项目总投资金额较大，考虑到目前公 一期（I）（以下简称“茂名一期（I）”），计划司负债率已处于较高水平，未来存在一定的融于2022年年内建成，包括：（1）主装置：含1资压力。此外，考虑到近几年国内计划建设PDH 套 60 万吨/年丙烷脱氢装置和 1 套 40 万吨/年聚产能规模较大，未来公司经营压力或加大。 丙烯装置；（2）配套公用工程：含 1 个 220KV截至 2021 年 6 月底，公司在建项目预算总 总变电站、1套 45000Nm3/h空分装置、动力站、金额为166.13亿元，已投资47.75亿元，尚需循环水和污水处理等；（3）配套储运系统：含投资118.38亿元。其中，丙烷资源综合利用项2个5万吨级液化烃码头及其公用管廊、3个8
目（二期）项目和烷烃资源综合利用三期（Ⅰ） 万 m3 丙烷和丁烷低温液体罐区；（4）辅助设目前已经投产，新增了一套60万吨/年丙烷脱施：含厂前区和宿舍区。截至2021年6月7日，氢制丙烯装置和两套40万吨/年聚丙烯装置。茂名一期主装置及辅助设施已完成项目立项；
200万方地下洞库项目位于宁波港口，拟投资建已获批能评、环评、职评和社会稳定风险评估
设两个丙烷地下洞库，一个约120万立方米，报告；安评已报审查，在完善中；建设用地规一个约80万立方米。宁波百地年地下洞库的建划许可证已取得。
设一方面鉴于公司宁波新增加丙烷脱氢产能，表13截至2021年6月底公司主要在建拟建项目情况（单位：亿元）截至2021未来计划投资额项目总资金来源（筹措方项目名称年6月底已完工时间投资案）2021年202220232024年投资7-12月年年及以后在建项目
宁波丙烷资源综合利用项目定增资金10亿+银
26.2221.032021年2月3.891.30----
（二期）团贷款16亿
东华能源（宁波）新材料有限定增资金8.8亿+自
公司烷烃资源综合利用三期26.26有资金1.46亿+银18.262021年5月6.71.30----
（Ⅰ）项目团贷款16亿
宁波百地年液化石油气有限公定增资金4亿+银
13.833.212022年底3.736.000.89--
司200万方地下洞库项目团贷款
东华能源（宁波）新材料有限
定增资金1亿+银
公司烷烃资源综合利用（二期）3.871.892021年底1.780.20----
行贷款2.5亿项目配套库区项目
东华能源（茂名）烷烃资源综
可转债+自有资金+
合利用项目一期（I）和配套库 95.95 3.36 2022 年 6 月 10.00 30.00 30.00 22.59银团贷款
区、码头及管廊项目
合计166.13--47.75--26.1038.8030.8922.59拟建项目
东华能源（茂名）烷烃资源综可转债+自有资金+
59.700.002023年上半年2.0010.0030.0017.70
合利用项目一期（II） 银团贷款
合计59.70--0.00--2.0010.0030.0017.70
总计225.83--47.75--28.1048.8060.8940.29
资料来源：公司提供
www.lhratings.com 24公司债券信用评级报告
除上述在建项目外，公司另规划拟建东华料产业，实现公司由贸易型上市公司向制造业能源（茂名）烷烃资源综合利用项目一期（II） 上市公司的转型。
（以下简称“茂名一期（Ⅱ）”），包括新建1公司目前正在推动国内分销终端资产、广套60万吨/年丙烷脱氢装置、2套40万吨/年聚西天盛等贸易类资产的剥离，力争在2021年基丙烯装置、配套公用工程和辅助设施，项目计 本退出主动性 LPG 国际贸易和国内分销市场，划投资59.70亿元。目前立项已完成，能评和社基本实现公司由贸易型上市公司向制造业上市会稳定风险评估报告已获批，环评正在进行征公司的转型。将贸易资产和业务剥离给马森能求意见稿公示，安评报告正在编制中，勘察工源后，马森能源将以新加坡为核心，发挥贸易、作已完成。 船、库和分销体系的系统性优势，提高 LPG 的定价权和丙烷资源的供应能力。
5．经营效率 未来，公司将以 LPG 为基础，向上下游产
2018－2020年，公司经营效率下降，但与 业延伸发展，重点发展 LPG 深加工产业以及下
同行业其他企业相比公司存货周转率和总资产游的新材料产业。打造聚丙烯这一细分市场的周转率处于较高水平。行业龙头地位和竞争优势。同时，推动氢能源
2018－2020 年，公司销售债权周转次数分 产业的发展，加强 PDH 副产氢气资源的综合利
别为36.16次、25.45次和13.68次，持续下降，用，增加收益、降低成本，进一步强化公司在主要系公司营业收入减少和年底应收账款时点行业中的竞争优势。
数变动所致；存货周转次数分别为26.89次、贸易资产和业务剥离后，公司主要业务板21.06 次和 12.37 次，持续下降，主要系受到公 块具体包括：（1）PDH 制丙烯，以丙烷为原料，
司业务转型影响营业成本下降所致；总资产周 通过 PDH 工艺生产丙烯；（2）聚丙烯，通过转次数分别为1.99次、1.68次和1.03次，持续丙烯单体聚合成聚丙烯；（3）氢气综合利用，下降，主要系公司业务转型及产品价格下降影重点是氢气作为清洁新能源载体方面的应用。
响营业收入下降所致。因公司目前收入占比中还有相当大一部分 LPG 贸易收入，与同行业其他企业相比公司存货周转率和总资产周转率处九、财务分析于较高水平。1.财务概况表142020年同行业公司经营效率指标（单位：次）苏亚金诚会计师事务所（特殊普通合伙）
公司名称存货周转率应收账款周转率总资产周转率对公司2018－2020年财务报表进行了审计，并卫星石化7.1929.380.43出具了标准无保留的审计意见。公司2021年半万华化学6.2213.670.64年度财务报表未经审计。2018年，公司新纳入巨正源13.84302.590.69合并范围的子公司5家；2019年，公司合并范东华能源12.3717.541.03围新纳入合并范围的子公司4家；2020年，公注：Wind 与联合资信在上述指标计算上存在公式差异，为便于与同行业上市公司进行比较，本表格相关指标统一采用 Wind 数据 司合并范围内减少子公司 1 家，2021 年 1－6资料来源：Wind 月，公司合并范围新设立 1 家子公司。公司主
6．未来发展营业务未发生变化，相关会计政策连续，但公未来，公司将依托长期从事LPG的国际贸 司合并范围内新增公司较多，大多与公司业务易和进口分销业务形成的对烷烃资源的运营能转型相关，公司财务数据可比性一般。
力，重点发展LPG深加工产业以及下游的新材www.lhratings.com 25公司债券信用评级报告
表152018－2020年及2021年1－6月公司合并范围变化年份公司变更方式合并范围新增广西天盛港务有限公司非同一控制下企业合并取得江苏东华港城氢能源科技有限公司设立取得
2018年江苏东华清洁能源发展有限公司设立取得
东华能源（连云港）仓储有限公司设立取得
AMITY GREEN FINANCIAL PTE.LTD. 设立取得宁波梅山保税港区东华硅谷股权投资合伙企业受让股权江苏聚烯堂供应链管理有限公司设立取得
2019年
东华能源（茂名）有限公司设立取得南通优嘉清洁能源有限公司设立取得
2021年1－6月茂名优能火燃气有限公司设立取得
合并范围减少
2020年钦州东华能源有限公司对外转让全部股权
资料来源：公司财务报告，联合资信整理截至2020年底，公司合并资产总额281.24主要系货币资金减少所致。公司流动资产构成亿元，所有者权益102.08亿元（含少数股东权如下。益0.19亿元）；2020年，公司实现营业收入图7截至2020年底公司流动资产构成
290.82亿元，利润总额15.54亿元。
截至2021年6月底，公司合并资产总额320.83亿元，所有者权益110.48亿元（含少数股东权益0.18亿元）；2021年1－6月，公司实现营业收入142.59亿元，利润总额9.91亿元。
2.资产质量
2018－2020年，随着公司拓展丙烷深加工项目，非流动资产规模逐年增长，资产结构相资料来源：公司财务报告，联合资信整理对均衡。公司流动资产中现金类资产占比较高，2018－2020年末，公司货币资金波动下降，
受限比例一般；非流动资产以固定资产和在建
年均复合下降5.04%。截至2019年底，公司货工程为主，符合行业特征。但因项目建设新增币资金85.26亿元，较年初增长0.34%，变化不抵押借款，公司受限资产比例较高。整体看，大。截至2020年底，公司货币资金76.62亿元，公司整体资产质量高。
较年初下降10.13%，主要系当年归还有息债务2018－2020年末，公司资产规模持续增长，所致。公司货币资金主要为银行存款54.51亿元年均复合增长2.47%。截至2020年底，公司合和其他货币资金22.10亿元，其他货币资金主要并资产总额281.24亿元，较年初增长0.15%。
为银行承兑汇票保证金、信用证保证金、保函其中，流动资产占55.34%、非流动资产占保证金、应计利息及期货保证金，使用受限。
44.66%，资产结构相对均衡。
2018－2020年末，公司应收账款持续增长，
（1）流动资产
年均复合增长22.02%。截至2020年底，公司
2018－2020年末，公司流动资产规模波动
应收账款账面价值为17.87亿元，较年初增长下降，年均复合下降3.26%。截至2020年底，
16.85%，应收账款账龄以1年以内（占91.82%）
公司流动资产155.64亿元，较年初下降7.55%，www.lhratings.com 26公司债券信用评级报告为主，累计计提坏账0.22亿元；应收账款前五司其他应收款12.47亿元，较年初增长26.57%，大欠款方合计金额为13.12亿元，占比为72.50%，主要系政府补助和往来款增加所致。截至2020集中度较高，主要系公司仅对长期稳定的合作年底，公司其他应收款（合计）11.59亿元，较方给予一段时间的信用账期，一般为1个月，年初下降7.15%，主要系押金及保证金减少所单笔应收账款金额较大所致。致。其他应收款前五大欠款方合计金额为12.11
2018－2020年末，公司其他应收款波动增亿元，占比为98.28%，集中度较高；公司其他长，年均复合增长8.40%。截至2019年底，公应收款已计提坏账准备0.74亿元。
表16截至2020年底公司其他应收款前五大情况（单位：亿元、%）坏账期末准备单位名称款项性质账龄占比余额期末余额
优尼科长江有限公司（UNOCAL YANGTZELTD.） 租船保证金 7.83 5 年以上 63.54 0.39
宁波春隆化工有限公司往来款2.291年以内18.600.18
嘉塔尔（南京）能源有限公司往来款1.281年以内10.430.10
江苏悦恒企业服务有限公司政府补助0.351年以内2.840.00
1年以内2745万元，1~2年579.81
宁波大榭开发区财政局政府补助、保证金0.352.870.02万元，5年以上210万元合计--12.11--98.280.70
资料来源：公司财务报告，联合资信整理2018－2020年末，公司存货波动增长，年2018－2020年末，公司在建工程持续增长，
均复合增长3.33%。截至2020年底，公司存货年均复合增长154.16%，主要系宁波新材料二、
22.26亿元，较年初增长7.58%，主要系原材料三期投入增加及新增茂名烷烃资源综合利用项
及在途物资增加所致。公司存货余额主要由原目所致。截至2020年底，公司在建工程40.10材料17.02亿元、库存商品1.08亿元和产成品亿元，较年初增长81.43%。公司在建工程主要
2.13 亿元等构成，未计提跌价准备。由于 LPG 包括宁波烷烃资源综合利用项目（二期、三期）
及聚丙烯等化工品价格波动加大，未来公司存33.33亿元、地下洞库项目2.63亿元、烷烃资源货可能存在一定的减值风险。综合利用（二期）项目配套库区1.53亿元、茂
（2）非流动资产名烷烃资源综合利用（一期Ⅰ）及配套项目2.33
2018－2020年末，公司非流动资产规模持亿元。
续增长，年均复合增长11.20%，主要系在建工2018－2020年末，公司无形资产波动增长，程增加所致。截至2020年底，公司非流动资产年均复合增长8.83%，主要系土地使用权增加125.60亿元，较年初增长11.67%，公司非流动所致。截至2020年底，公司无形资产9.73亿元，
资产主要由固定资产（占56.83%）、在建工程较年初下降1.93%，变化不大。公司无形资产（占31.93%）和无形资产（占7.74%）构成。主要由土地使用权8.09亿元和专利权1.54亿元
2018－2020年末，公司固定资产持续下降，构成，已累计摊销2.71亿元，未计提减值准备。
年均复合下降6.12%，主要系机器设备、专用截至2021年6月底，公司合并资产总额设备和房屋及建筑物折旧增加所致。截至2020320.83亿元，较年初增长14.08%，主要系长期年底，公司固定资产71.38亿元，较年初下降应收款和在建工程增长所致。其中，流动资产
6.08%。固定资产主要由专用设备37.74亿元、占比51.36%，非流动资产占比48.64%。公司资
储罐4.25亿元、机器设备15.59亿元和房屋及产结构相对均衡，资产结构较年初变化不大。
建筑物11.31亿元构成，累计计提折旧32.26亿截至2021年6月底，公司受限资产121.06元；固定资产成新率71.37%，成新率较高。亿元，受限资产占总资产比重为37.73%，受限www.lhratings.com 27公司债券信用评级报告比例较高。受限资产构成如下。2018－2020年末，公司短期借款波动增长，表截至年月底公司受限资产情况年均复合增长5.54%。截至2019年底，公司短1720216（单位：亿元）期借款95.64亿元，较年初增长20.76%，主要期末账面 系公司被动进行LPG 转口贸易导致日常资金占项目受限原因价值
货币资银行承兑汇票保证金、信用证保证金、用增加所致。截至2020年底，公司短期借款
17.97
金保函保证金及期货账户保证金等
88.22亿元，较年初下降7.76%，主要系公司主
固定资
54.92借款抵押
产动剥离贸易业务，贸易融资借款减少所致。公无形资
6.08借款抵押
产司短期借款主要由保证借款21.83亿元、信用借应收款
0.85质押给银行作为开具应付票据的保证金
项融资款6.39亿元、融资性票据贴现52.79亿元、贸在建工
41.25借款抵押易融资7.14亿元。
程
合计121.06--2018－2020年末，公司应付票据波动下降，资料来源：公司提供年均复合下降13.89%。截至2019年底，公司应付票据30.80亿元，较年初增长52.97%，主
3．负债及所有者权益
要系工程上结算需要的应付票据增加所致。截2018－2020年，受公司主动收缩贸易业务，
至2020年底，公司应付票据14.93亿元，较年公司负债规模小幅下降，债务压力略有缓解，初下降 51.52%，主要系公司收缩 LPG 贸易业务债务结构有所改善，但整体债务负担仍较重。
后应付信用证款项减少所致。
受益于未分配利润增长，公司所有者权益逐年2018－2020年末，公司应付账款波动增长，增长，结构稳定性尚可。
年均复合增长29.02%。截至2020年底，公司
（1）负债
应付账款13.39亿元，较年初增长84.89%，主2018－2020年末，公司负债规模波动下降，
要系宁波丙烷脱氢项目材料款和工程款增加所
年均复合下降1.23%。截至2020年底，公司负致。
债总额179.16亿元，较年初下降4.40%。其中，
2018－2020年末，公司一年内到期的非流
流动负债占比72.70%，非流动负债占比27.30%。
动负债波动下降，年均复合下降1.59%。截至公司负债以流动负债为主。
2020年底，公司一年内到期的非流动负债9.95
2018－2020年末，公司流动负债波动下降，亿元，较年初下降56.89%，主要系公司偿还一年均复合下降2.68%。截至2020年底，公司流年内到期的长期借款和一年内到期的应付债券
动负债130.26亿元，较年初下降19.53%，主要所致。
系短期借款、应付票据和一年内到期的非流动
2018－2020年末，公司非流动负债波动增负债减少所致。公司流动负债构成如下。
长，年均复合增长2.96%。截至2020年底，公图8截至2020年底公司流动负债构成司非流动负债48.90亿元，较年初增长91.51%，主要系长期借款和长期应付款增加所致。公司非流动负债主要由长期借款（占88.23%）和长
期应付款（占10.22%）构成。
2018－2020年末，公司长期借款波动增长，
年均复合增长39.77%。截至2020年底，公司长期借款43.15亿元，较年初增长148.70%，主要系公司新增项目建设抵押、保证借款所致。
公司长期借款主要由保证借款8.95亿元和抵押、
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
保证借款33.55亿元构成。
www.lhratings.com 28公司债券信用评级报告
2018－2020年末，公司长期应付款波动下113.10亿元，较年初下降24.36%，主要系公司降，年均复合下降9.08%。截至2020年底，公主动剥离贸易业务日常资金占用减少所致、长司长期应付款5.00亿元，较年初增长363.18%，期债务48.15亿元，较年初增长94.89%，主要主要系新增工银金融资产投资有限公司投资款系项目建设新增借款所致。公司债务结构有待所致。改善。
有息债务方面，2018－2020年，公司全部从债务指标看，2018－2020年，公司资产债务波动下降，年均复合下降0.82%。截至2020负债率分别为68.56%、66.74%和63.70%，全部年底，公司全部债务161.25亿元，较年初下降债务资本化比率分别为66.06%、65.10%和
7.45%，主要系短期债务下降所致。债务结构方61.24%，均持续下降；长期债务资本化比率分面，短期债务占比70.14%，长期债务占比别为33.44%、20.92%和32.05%，波动下降。
29.86%，以短期债务为主。其中，短期债务
表18截至2021年6月底公司有息债务期限结构（单位：亿元、%）到期债务项目合计
2021年7-12月2022年2023年2024年2025年及以后
短期借款64.0834.50------98.58
应付票据10.222.54------12.77
一年内到期的非流动负债2.502.30------4.79
长期借款--4.745.477.2830.2947.77
长期应付款--0.465.790.750.007.00
合计76.8044.5411.268.0330.29170.92
占比44.9326.066.594.7017.72100.00
资料来源：公司提供
截至2021年6月底，公司全部债务170.92（2）所有者权益亿元，较年初增长5.99%，长短期债务均有所2018－2020年末，公司所有者权益持续增增长。债务结构方面，短期债务占比67.95%，长，年均复合增长10.09%，主要系未分配利润长期债务占比32.05%，短期债务占比较年初有增加所致。截至2020年底，公司所有者权益所下降。从债务指标来看，截至2021年6月底，102.08亿元，较年初增长9.29%。其中，归属公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期于母公司所有者权益占比为99.81%，少数股东债务资本化比率分别为65.57%、60.74%和权益占比为0.19%。在所有者权益中，实收资
33.15%，较年初分别提高1.86个百分点、下降本、资本公积、其他综合收益和未分配利润分
0.50个百分点和提高1.09个百分点。别占16.15%、39.08%、0.32%和47.98%。
图9公司存量债务结构（单位：亿元、截至2021年6月底，公司所有者权益%）
110.48亿元，较年初增长8.23%，主要系未分
配利润增加所致。其中，归属于母公司所有者权益占比为99.83%，少数股东权益占比为
0.17%。在所有者权益中，实收资本、资本公积、其他综合收益和未分配利润分别占14.93%、
36.11%、1.01%和51.14%。所有者权益中未分
配利润占比较大，权益结构稳定性一般。
数据来源：公司财务报告，联合资信整理www.lhratings.com 29公司债券信用评级报告
4．盈利能力0.59亿元、1.23亿元、0.45亿元；营业外收入
2018－2020年，受公司业务转型影响，营分别为1.31亿元、0.64亿元、0.53亿元。公司
业收入持续下降。但受益于化工品盈利能力较营业外收入和其他收益主要为政府补助。总体高，公司净利润持续增长。公司非经营性损益看，公司非经营性损益对利润总额影响较小。
对利润总额影响较小。盈利指标方面，2018－2020年，公司总资
2018－2020年，公司营业收入持续下降，本收益率分别为7.06%、6.62%和6.49%，净资
年均复合下降22.92%，主要系公司主动剥离贸产收益率分别为12.82%、11.85%和11.88%，总易板块，贸易板块收入大幅下降所致。2020年，体保持稳定。与同行业公司相比，公司目前收公司实现营业收入 290.82 亿元，同比下降 入中还存在部分 LPG 贸易销售收入，销售毛利
37.04%。2018－2020年，公司净利润分别为率处于较低水平，总资产报酬率和净资产收益
10.80亿元、11.07亿元和12.12亿元，呈持续增率处于一般水平。
长态势，年均复合增长5.96%，主要系盈利能表202020年同行业公司盈利能力指标力较高的化工品板块收入占比逐年提升。净资产收益率公司名称销售毛利率总资产报酬率（平均）
从期间费用看，2018－2020年，公司费用卫星石化26.11%9.81%14.73%
总额波动下降，年均复合下降3.24%。2018－万华化学28.00%15.31%26.61%
2020年，公司管理费用年均复合增长3.75%，
巨正源20.71%3.97%8.87%
公司管理费用主要为修理费和职工薪酬；受公东华能源5.31%7.23%12.46%
司债务规模波动下降，公司财务费用波动下降； 注：Wind 与联合资信在上述指标计算上存在公式差异，为便于与同行业上市公司进行比较，本表格相关指标统一采用 Wind 数据公司销售费用年均复合下降 36.59%，主要系公 资料来源：Wind司2019年单独成立聚烯堂供应链运输公司，从
2021年1－6月，公司实现营业收入142.59
事化工品运输业务，原计入销售费用的化工品亿元，同比下降 13.32%，主要系 LPG 销售收入销售运费计入运输公司销售成本，同时受行情下降所致；受益于公司毛利率上升，公司实现影响国内 LPG 销售量有所下降所致；公司研发
净利润7.53亿元，同比增长8.91%。
费用波动上升，主要系公司加大研发力度，研发投入增加所致。2018－2020年，期间费用率
5．现金流
分别为2.35%、2.55%和3.70%，逐年上升。
2018－2020年，公司收入实现质量较高。
表19公司期间费用情况（单位：亿元、%）但受银行承兑汇票及信用证结算增加及疫情因
指标2018年2019年2020年素影响下游回款速度减缓，公司经营活动产生销售费用2.601.951.05的现金流量净额下降明显；随着公司新材料项
管理费用3.242.983.49
目投入的增加，投资活动现金流转为净流出。
研发费用0.130.040.95
财务费用5.536.805.28考虑到后期在建及拟建工程金额较大，公司未期间费用合计11.5011.7610.77来仍有较大规模的融资需求和资本支出压力。
期间费用合计占营业收入的比重2.352.553.70从经营活动来看，2018－2020年，受剥离资料来源：公司财务报告，联合资信整理LPG 贸易业务影响，公司经营活动现金流入和非经常性损益方面，2018－2020年，公司流出均持续下降，年均复合下降22.20%。2018投资收益分别为1.05亿元、0.60亿元、0.82亿－2020年，公司经营活动现金净额分别为24.03元，波动下降。公司投资收益主要为对合营企亿元、11.78亿元和8.85亿元。2019年，公司业、联营企业投资收益、购买理财产品收益及经营活动现金净额下降主要系公司当年销售商
外汇合约投资收益等；同期，其他收益分别为品、提供劳务收到的银行承兑汇票及信用证增加所致。2020年，公司经营活动现金净额下降www.lhratings.com 30公司债券信用评级报告
主要受疫情影响下游回款速度变慢所致。20186．偿债能力－2020年，公司现金收入比分别为105.38%、公司长短期偿债指标表现尚可。同时，考
102.23%和104.49%，波动下降，收入实现质量虑到公司产业链结构完善，向好的经营态势以较高。及较为畅通的融资渠道等因素，公司整体偿债表21公司现金流情况（单位：亿元、能力很强。%）现金流2018年2019年2020年从短期偿债能力指标看，2018－2020年，经营活动现金流入小计517.94473.84307.84公司流动比率分别为120.92%、103.99%和
经营活动现金流出小计493.92462.06298.99119.48%，波动下降，三年加权平均值为经营活动现金流量净额24.0311.788.85115.12%；速动比率分别为105.76%、91.21%和
投资活动现金流入小计140.83142.2262.75
102.39%，波动下降，三年加权平均值为99.71%。
投资活动现金流出小计136.69138.7973.29公司流动资产对流动负债的保障程度尚可。
投资活动现金流量净额4.153.44-10.54
筹资活动前现金流量净额28.1715.22-1.692018－2020年，公司经营现金流动负债比率分筹资活动现金流入小计263.9683.26184.13别为17.47%、7.28%和6.80%，持续下降，三年筹资活动现金流出小计260.8091.98194.40加权平均值为9.08%。2018－2020年，公司现筹资活动现金流量净额3.16-8.72-10.27金短期债务比分别为0.75倍、0.64倍和0.75倍，现金收入比105.38102.23104.49现金类资产对短期债务的保障程度尚可。截至资料来源：公司财务报告，联合资信整理
2021年6月底，公司流动比率与速动比率分别
从投资活动来看，2018－2020年，受公司为124.06%和107.08%，较年初分别提高4.58%理财规模波动影响，公司投资活动现金流入和和提高4.69%，公司现金短期债务比为0.73倍，流出均波动下降。2018－2020年，公司投资活较年初变化不大。整体看，公司短期偿债能力动现金净额分别为4.15亿元、3.44亿元和-10.54尚可。
亿元，主要受理财资金净赎回金额规模和公司从长期偿债能力指标看，2018－2020年，构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付 公司 EBITDA 分别为 26.73 亿元、27.42 亿元和
的现金增加综合影响。 27.03 亿元，变化不大。2020 年，公司 EBITDA
2018－2020年，公司筹资活动前现金流量为27.03亿元，主要由折旧（占21.64%）、计
净额分别为28.17亿元、15.22亿元和-1.69亿元。入财务费用的利息支出（占18.40%）和利润总从筹资活动来看，2018－2020年，公司筹额（占57.51%）构成。2018－2020年，公司资活动现金流入和流出波动下降，2019 年，公 EBITDA利息倍数分别为 3.97倍、3.92倍和 4.60司筹资活动现金流入和流出分别同比减少 倍，波动增长，EBITDA 对利息的覆盖程度较
68.46%和 64.73%，主要系当年贸易融资现金流 高；全部债务/EBITDA 分别为 6.13 倍、6.35 倍
量采用净额法列示所致。2020 年，公司筹资活 和 5.97 倍，波动下降，EBITDA 对全部债务的动现金流入和流出分别同比增长121.14%和覆盖程度尚可。整体看，公司长期债务偿债能
111.34%，主要系当年增加长期借款和偿还中票力尚可。
所致。2018－2020年，公司筹资活动现金净额截至2021年6月底，公司合计获得各银行分别为3.16亿元、-8.72亿元和-10.27亿元。授信330.96亿元，未使用额度为139.98亿元，2021年1－6月，公司实现经营活动现金由公司间接融资渠道较畅通。公司作为上市公司，
上年净流出6.75亿元转为净流入5.37亿元，投具备直接融资渠道。
资活动现金净流出14.61亿元，主要为公司在建截至2021年6月底，公司无对外担保。
工程投入，筹资活动现金净流入10.66亿元。截至2021年6月底，公司无重大未决诉讼。
www.lhratings.com 31公司债券信用评级报告
7．母公司财务概况现金流方面，2020年，公司母公司经营活
母公司以管理职能为主，对各子公司的资动现金流净额为15.08亿元，投资活动现金流净金实行集中管理，自身盈利能力较弱。母公司额2.11亿元，筹资活动现金流净额-22.06亿元。
债务负担较轻，且以经营性负债为主，本部现2021年1－6月，公司母公司经营活动现金流净金类资产对短期债务的覆盖程度较高，债务偿额、投资活动现金流净额、筹资活动现金流净付能力很强。额分别为13.87亿元、-2.31亿元、-9.51亿元。
公司本部主要负责人事管理、产业布局、截至2020年底，母公司资产占合并口径的战略规划、外部融资、财务核算等，对各子公37.21%；母公司负债占合并口径的29.14%；母司的资金实行集中管理。公司所有者权益占合并口径的51.37%；母公司截至2020年底，母公司资产总额104.66营业收入占合并口径的11.64%；母公司利润总亿元，较上年底下降0.21%，变化不大。其中，额占合并口径的22.63%；母公司全部债务占合流动资产39.92亿元(占38.15%），非流动资产并口径的18.82%。
64.73亿元(占61.85%）。从构成看，母公司流
动资产主要由货币资金（占十、本期公司债券偿还能力分析26.25%）、应收票据（占9.32%）、应收账款（占6.54%）和其他本期公司债券拟发行金额对公司债务影响
应收款（占 54.83%）构成；非流动资产主要由 较小；公司经营活动现金流和EBITDA对本期
长期股权投资（占95.38%）构成。截至2020公司债券覆盖程度高。同时，考虑到公司长期年底，母公司货币资金为 10.48 亿元。 从事LPG的国际贸易和进口分销业务形成的对截至2020年底，母公司负债总额52.22亿烷烃资源的运营能力，为深加工业务的原材料元，较上年底下降0.43%。其中，流动负债50.61采购和规模化建设提供有力保障。结合公司先亿元（占96.92%），非流动负债1.61亿元（占进的生产装置、仓储、运输、码头等方面具有
3.08%）。从构成看，母公司流动负债主要由应竞争优势。联合资信认为，本期公司债券到期
付票据（占38.58%）、应付账款（占15.67%）、不能偿还的风险很低。
其他应付款（合计）（占24.29%）和一年内到
1.本期公司债券对公司现有债务的影响
期的非流动负债（占13.68%）构成；非流动负
截至2021年6月底，公司全部债务为170.92债主要由长期借款（占87.20%）和递延收益（占亿元，本期拟发行债券规模为3亿元，相对于目
12.76%）构成。截至2020年底，母公司资产负
前公司债务规模，本期公司债券的发行对公司债率为49.89%，较2019年下降0.11个百分点。
负债影响较小。
截至2020年底，母公司全部债务30.35亿以2021年6月底财务数据为基础，本期债券元。其中，短期债务占比95.38%、长期债务占发行后，在其他因素不变的情况下，公司的资比4.62%。截至2020年底，母公司全部债务资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资
本化比率36.66%。截至2021年6月底，母公本化比率分别由65.57%、60.74%和33.15%上升
司全部债务为37.17亿元，资产负债率为53.98%，至65.88%、61.15%和34.34%，公司负债水平有全部债务资本化比率40.07%；母公司债务负担所上升，债务负担有所加重。
较轻。
2020年，母公司营业收入为33.84亿元，2.本期公司债券偿还能力分析
利润总额为3.52亿元。同期，母公司投资收益2018－2020年，公司经营活动产生的现金为3.21亿元。2021年1－6月，母公司营业收流入分别为517.94亿元、473.84亿元和307.84亿入27.80亿元，利润总额3.29亿元，投资收益元，分别为本期债券发行额度（3.00亿元）的
2.77亿元。172.65倍、157.95倍和102.61倍；同期公司经营
www.lhratings.com 32公司债券信用评级报告
活动现金流量净额分别为24.03亿元、11.78亿元和8.85亿元，分别为本期债券发行额度（3.00亿元）的8.01倍、3.93倍和2.95倍。2018－2020年，公司EBITDA分别为26.73亿元、27.42亿元和27.03亿元，分别为本期债券发行额度（3.00亿元）的8.91倍、9.14倍和9.01倍。
十一、结论
公司依托长期从事LPG国际贸易和进口分
销业务的资源与优势，拥有稀缺的深水码头资源和充裕的仓储能力，形成了“丙烷-丙烯-聚丙烯”产业链，在经营规模、装备水平等方面具有竞争优势。近年来，随着丙烷深加工项目陆续投产，公司利润保持增长，经营现金流状况佳。联合资信同时也关注到 LPG 价格波动频繁，在建及拟建项目投资规模大且面临一定投资风险，安全生产风险等因素对公司信用水平带来的不利影响。
公司经营活动现金流和 EBITDA 对本期公司债券覆盖程度高。
未来，随着后续丙烷深加工项目的建成投产、洞库等配套项目完工，公司化工产品经营规模有望进一步扩大。联合资信对公司的评级展望为稳定。
基于对公司主体长期信用水平及本期公司
债券偿还能力的综合分析，联合资信认为，公司主体长期违约风险很低，本期公司债券到期不能偿还的风险很低。
www.lhratings.com 33公司债券信用评级报告
附件1-1截至2021年6月底东华能源股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
www.lhratings.com 34公司债券信用评级报告
附件1-2截至2021年6月底东华能源股份有限公司主要子公司情况序实收资本持股比例表决权比企业名称业务性质取得方式号（万元）（%）例（%）
东华能源（张家港）新材料有
1丙烯项目投资，生产丙烯、氢气160000100.00100.00设立取得
限公司
宁波优嘉清洁能源供应链有限危险化学品经营，电子商务服务，供应链管理服
2902100.00100.00设立取得
公司务等
东华能源（宁波）化学有限公化工原料及产品（除危险化学品）、石化产品的
30100.00100.00设立取得
司批发
基础化工原料、精细化学品、化工新材料的科技
4东华能源（茂名）有限公司23840.4100.00100.00设立取得研发；聚丙烯销售宁波梅山保税港区东华硅谷股
5股权投资及其相关咨询服务45000100.00100.00受让股权
权投资合伙企业（有限合伙）
6南京东华能源燃气有限公司危险化学品销售70000100.00100.00设立取得
东华能源（宁海）供应链管理供应链管理；其他危险化学品：正丁烷、乙烯、设立取得
70100.00100.00
有限公司乙烷、丙烯、丙烷的票据贸易
8江苏东华能源仓储有限公司危险化学品的仓储服务5000100.00100.00设立取得
东华能源（唐山）新材料有限
9石化相关新材料产品的批发和贸易2000100.00100.00设立取得
公司非同一控
汽油、煤油、柴油批发；液化石油气的销售；石
10广西天盛港务有限公司20000100.00100.00制下企业
油制品、化工产品等装卸、仓储服务合并取得无锡百地年液化石油气有限公
11瓶装液化石油气的批发、零售1349.348100.00100.00
司
12上海华液加气站有限公司零售液化石油气及液化气配套设备505151
非同一控苏州优洁能液化石油气有限公
13液化石油气的批发、零售和灌装16509.3844499.1199.11制下企业
司合并取得
14太仓东华能源燃气有限公司液化石油气生产142600100.00100.00设立取得
东华能源（宁波）新材料有限
15石油制品、化工产品等批发330000100.00100.00设立取得
公司
东华能源(新加坡)国际贸易有
16批发贸易（包括进出口）5500万美元100.00100.00设立取得
限公司同一控制
宁波百地年液化石油气有限公丙烷、正丁烷和液化石油的批发并提供相关售后
1786058.1183100.00100.00下企业合
司服务并取得
远东油气有限公司EAST OIL
18油气资源贸易25000港币100.00100.00设立取得
GAS CO.LIMITED
AMITY GREEN FINANCIAL
19投融资业务100.00100.00设立取得
PTE.LTD.
20江苏东华汽车能源有限公司液化气批发加气站经营5000100.00100.00设立取得
张家港东华汽车燃气设备有限
21汽车燃气设备销售、安装服务50100.00100.00设立取得
公司
22句容东华汽车能源有限公司开展液化气加气站项目的筹建1000100.00100.00设立取得
临海市大田白竹液化气有限公
23瓶装燃气、钢瓶批发、零售300100.00100.00设立取得
司
24海安东华新丰能源有限公司汽车能源的研究与销售1000100.00100.00设立取得
25潜山东华汽车能源有限公司加气站建设投资300100.00100.00设立取得
26青阳县东华汽车能源有限公司加气站建设投资300100.00100.00设立取得
27阜宁东华盛汽车能源有限公司汽车用液化石油气销售100100.00100.00设立取得
28淮安东华汽车能源有限公司石油液化气加气站投资300100.00100.00设立取得
汽车能源领域的技术开发；加气站建设的投资咨
29张家港东华汽车能源有限公司300100.00100.00设立取得
询服务非同一控张家港市乐兴液化气销售有限
30民用液化气储运、销售50100.00100.00制下企业
公司合并取得
31泰兴市东华燃气有限公司加气站建设投资300100.00100.00设立取得
非同一控常州市金坛区天龙液化气有限
32民用液化气储运、销售50100.00100.00制下企业
公司合并取得非同一控常州市金坛区天龙钢瓶检测有
33钢瓶检测30100.00100.00制下企业
限公司合并取得
www.lhratings.com 35公司债券信用评级报告
34阜宁东华能源有限公司加气站建设投资1000100.00100.00设立取得
非同一控
35上海爱使液化加气站有限公司零售液化石油气及液化气配套设备30055.0055.00制下企业
合并取得
36南通东邮汽车能源有限公司汽车能源的研究与销售30051.0051.00设立取得
37大丰东华汽车能源有限公司石油液化气加气站投资80051.0051.00设立取得
非同一控
38上海东吉加气站有限公司液化气零售30070.0070.00制下企业
合并取得非同一控宝应县金范水液化石油气销售
39液化气（瓶装）、钢瓶、灶具销售1300100.00100.00制下企业
有限公司合并取得非同一控
燃气供应、液化气钢瓶、灶具销售、燃气供应咨
40淮安永泰燃气有限公司1600100.00100.00制下企业
询服务合并取得
东华能源（宁波）电子商务有
41塑料原料及制品、橡胶制品网上销售等0100.00100.00设立取得
限公司
东华能源（宁波）仓储有限公
42普通货物仓储0100.00100.00设立取得
司
KEEGAN NEW MAIERIAL
43新型烯烃类材料国际贸易10000港元100.00100.00设立取得
LIMTIED
44优能火电子商务有限公司电子商务服务900100.00100.00设立取得
东华能源（连云港）新材料有
45化工新材料的科技研发、化工产品销售等0100.00100.00设立取得
限公司
东华能源（连云港）仓储有限普通货物仓储服务；自营和代理各类商品和技术
460100.00100.00设立取得
公司的进出口业务
47昆山优能火燃气有限公司瓶装液化石油气的销售；燃气设备及配件的销售0100.00100.00设立取得
塑料原料及制品、橡胶制品网上销售及相关产品
48浙江聚烯堂电子商务有限公司0100.00100.00设立取得
信息咨询、技术服务等
供应链管理;塑料原料及制品、助剂、橡胶制品网江苏聚烯堂供应链管理有限公
49上销售、技术咨询、技术服务；商务信息咨询；0100.00100.00设立取得
司道路货物运输；货运代理等
江苏东华港城氢能源科技有限氢能源领域内的技术研发、技术服务、技术咨询；
50199065.0065.00设立取得
公司汽车加氢站项目的建设、运营、管理
新能源技术研发、技术咨询、技术服务、技术转
51江苏东华氢能源有限公司0100.00100.00设立取得
让
52南通优嘉清洁能源有限公司液化石油气(车用)、汽车配件的销售100100.00100.00设立取得
53茂名优能火燃气有限公司液化石油气，燃气燃烧器具安装0100.00100.00设立取得
资料来源：公司提供
www.lhratings.com 36公司债券信用评级报告
附件2-1主要财务数据及指标（合并口径）项目2018年2019年2020年2021年6月财务数据
现金类资产（亿元）90.7395.7584.6385.30
资产总额（亿元）267.87280.81281.24320.83
所有者权益（亿元）84.2293.40102.08110.48
短期债务（亿元）121.60149.52113.10116.14
长期债务（亿元）42.3224.7148.1554.77
全部债务（亿元）163.92174.23161.25170.92
营业收入（亿元）489.43461.88290.82142.59
利润总额（亿元）13.8114.4015.549.91
EBITDA（亿元） 26.73 27.42 27.03 --
经营性净现金流（亿元）24.0311.788.855.37
销售债权周转次数（次）36.1625.4513.68--
存货周转次数（次）26.8921.0612.37--
总资产周转次数（次）1.991.681.03--
现金收入比（%）105.38102.23104.49104.93
营业利润率（%）4.825.148.479.81
总资本收益率（%）7.066.626.49--
净资产收益率（%）12.8211.8511.88--
长期债务资本化比率（%）33.4420.9232.0533.15
全部债务资本化比率（%）66.0665.1061.2460.74
资产负债率（%）68.5666.7463.7065.57
流动比率（%）120.92103.99119.48124.06
速动比率（%）105.7691.21102.39107.08
经营现金流动负债比（%）17.477.286.80--
现金短期债务比（倍）0.750.640.750.73
EBITDA 利息倍数（倍） 3.97 3.92 4.60 --
全部债务/EBITDA（倍） 6.13 6.35 5.97 --
注：1.公司2018年和2019年财务数据分别使用2019年和2020年财务报告期初数，2021年1－6月财务数据未经审计；2.合并口径下已将其他流动负债和长期应付款中的有息债务调整至全部债务测算；3.本报告部分合计数与各加数直接相加之和在尾数上可能略有差异，这些差异是由于四舍五入造成的；4.“/”表示数据未获取到，“*”表示数据过大或者过小资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
www.lhratings.com 37公司债券信用评级报告
附件2-2主要财务数据及指标（公司本部/母公司口径）项目2018年2019年2020年2021年6月财务数据
现金类资产（亿元）20.9113.9414.6514.11
资产总额（亿元）107.21104.88104.66120.79
所有者权益（亿元）49.7852.4352.4455.59
短期债务（亿元）15.4529.3628.9436.11
长期债务（亿元）17.188.381.401.05
全部债务（亿元）32.6337.7430.3537.17
营业收入（亿元）38.0433.0733.8427.80
利润总额（亿元）0.744.003.523.29
EBITDA（亿元） -- -- -- --
经营性净现金流（亿元）8.0310.1915.0813.87财务指标
销售债权周转次数（次）12.0110.776.81--
存货周转次数（次）227.57244.47110.86--
总资产周转次数（次）0.350.310.32--
现金收入比（%）111.5095.30101.5395.10
营业利润率（%）5.766.614.563.45
总资本收益率（%）0.684.194.08--
净资产收益率（%）1.137.216.43--
长期债务资本化比率（%）25.6613.782.611.86
全部债务资本化比率（%）39.6041.8536.6640.07
资产负债率（%）53.5750.0049.8953.98
流动比率（%）130.5594.4678.8984.61
速动比率（%）130.1494.2677.9184.55
经营现金流动负债比（%）20.0623.2529.79--
现金短期债务比（倍）1.350.470.510.39
EBITDA 利息倍数（倍） -- -- -- --
全部债务/EBITDA（倍） -- -- -- --
注：1．本报告中，部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；2．2021年1－6月财务报表未经审计，相关指标未年化
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
www.lhratings.com 38公司债券信用评级报告附件3主要财务指标的计算公式指标名称计算公式增长指标资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率（1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[（本期/前 n 年）^（1/（n-1））-1]×100%利润总额年复合增长率经营效率指标
销售债权周转次数营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数营业成本/平均存货净额
总资产周转次数营业收入/平均资产总额
现金收入比销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%盈利指标
总资本收益率（净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率净利润/所有者权益×100%
营业利润率（营业收入-营业成本-税金及附加）/营业收入×100%债务结构指标
资产负债率负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率担保余额/所有者权益×100%长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA短期偿债能力指标
流动比率流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率（流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据
长期债务=长期借款+应付债券
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
企业执行新会计准则后，所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益www.lhratings.com 39公司债券信用评级报告
附件4-1主体长期信用等级设置及其含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“?”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。详见下表：
信用等级设置含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 不能偿还债务
附件4-2中长期债券信用等级设置及其含义联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件4-3评级展望设置及其含义联合资信评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。联合资信评级展望含义如下：
评级展望设置含义
正面存在较多有利因素，未来信用等级提升的可能性较大稳定信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大负面存在较多不利因素，未来信用等级调低的可能性较大发展中特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能提升、降低或不变www.lhratings.com 40公司债券信用评级报告联合资信评估股份有限公司关于东华能源股份有限公司面向专业投资者
公开发行公司债券（疫情防控债）（第一期）的跟踪评级安排
根据监管部门和联合资信对跟踪评级的有关要求，联合资信将在本次（期）债券存续期内，在每年东华能源股份有限公司财务报告公告后的两个月内进行一次定期跟踪评级，且不晚于每一会计年度结束之日起六个月内进行一次定期跟踪评级，并在本次（期）债券存续期内根据有关情况进行不定期跟踪评级。
东华能源股份有限公司应按联合资信跟踪评级资料清单的要求，提供有关财务报告以及其他相关资料。东华能源股份有限公司或本次（期）债项如发生重大变化，或发生可能对东华能源股份有限公司或本次（期）债项信用等级产生较大影响的重大事项，东华能源股份有限公司应及时通知联合资信并提供有关资料。
联合资信将密切关注东华能源股份有限公司的经营管理状况、外部经营环境及本次
（期）债项相关信息，如发现东华能源股份有限公司出现重大变化，或发现存在或出现可能对东华能源股份有限公司或本次（期）债项信用等级产生较大影响的事项时，联合资信将就该事项进行必要调查，及时对该事项进行分析，据实确认或调整信用评级结果。
如东华能源股份有限公司不能及时提供跟踪评级资料，导致联合资信无法对东华能源股份有限公司或本次（期）债项信用等级变化情况做出判断，联合资信可以终止评级。
联合资信对本次（期）债券的跟踪评级报告将在本公司网站和交易所网站公告，且在交易所网站公告的时间不晚于在本公司网站、其他交易场所、媒体或者其他场合公开
披露的时间；同时，跟踪评级报告将报送东华能源股份有限公司、监管部门等。
www.lhratings.com 41公司债券信用评级报告权利与免责声明
1.本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发布；
经授权使用的，不得对有关内容进行歪曲和篡改，且不得用于任何非法或未经授权的用途。
2.联合资信对本报告所使用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证；本报告的评级结论
及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非事实陈述；并非且不应被视为购买、出售、持有任何资产的投资建议。
3.联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。
4.联合资信不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）因使用本报告及联合资信采取评
级调整、更新、终止与撤销等评级行动而导致的任何损失负责，亦不对发行人因使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。
5.任何使用者使用本报告均视为同意本权利与相关免责条款。
www.lhratings.com 42