北陆药业:北京北陆药业股份有限公司2022年度跟踪评级报告

信用等级通知书
东方金诚债跟踪评字【2022】0007号
北京北陆药业股份有限公司：
东方金诚国际信用评估有限公司根据跟踪评级安排对贵公司及“北陆转债”的信用状况进行了跟踪评级，经信用评级委员会评定，此次跟踪评级维持贵公司主体信用等级为 A+，评级展望为稳定，同时维持“北陆转债”信用等级为 A+。
东方金诚国际信用评估有限公司信评委主任
二〇二二年四月二十二日东方金诚债跟踪评字【2022】0007号信用评级报告声明
为正确理解和使用东方金诚国际信用评估有限公司（以下简称“东方金诚”）出具的信用
评级报告（以下简称“本报告”），声明如下：
1.本次评级为委托评级，东方金诚与评级对象不存在任何影响本次评级行为独立、客
观、公正的关联关系，本次项目评级人员与评级对象之间亦不存在任何影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
2.本次评级中，东方金诚及其评级人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，充
分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。
3.本评级报告的结论，是按照东方金诚的评级流程及评级标准做出的独立判断，未受
评级对象和第三方组织或个人的干预和影响。
4.本次评级依据委托方提供的资料和/或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方和/或发布方负责，东方金诚按照相关性、可靠性、及时性的原则对评级信息进行合理审慎的核查分析，但不对资料提供方和/或发布方提供的信息合法性、真实性、准确性及完整性作任何形式的保证。
5.本报告仅为受评对象信用状况的第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议。
东方金诚不对发行人使用/引用本报告产生的任何后果承担责任，也不对任何投资者的投资行为和投资损失承担责任。
6.本报告自出具日起生效，在受评债项的存续期内有效；在评级结果有效期内，东方
金诚有权作出跟踪评级、变更等级、撤销等级、中止评级、终止评级等决定，必要时予以公布。
7.本报告的著作权等相关知识产权均归东方金诚所有。除委托评级合同约定外，委托
方、受评对象等任何使用者未经东方金诚书面授权，不得用于发行债务融资工具等证券业务活动或其他用途。使用者必须按照东方金诚授权确定的方式使用并注明评级结邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803
地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心 C 座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0007 号果有效期限。东方金诚对本报告的未授权使用、超越授权使用和不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。
8.本声明为本报告不可分割的内容，委托方、受评对象等任何使用者使用/引用本报告，应转载本声明。
东方金诚国际信用评估有限公司
2022年4月22日
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地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心 C 座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0007 号北京北陆药业股份有限公司
主体及“北陆转债”2022年度跟踪评级报告主体信用跟踪评级结果跟踪评级日期上次评级结果评级组长小组成员
A+/稳定 2022/4/22 A+/稳定 高君子 黄艺明、杨欣怡债项信用评级模型
跟踪评级上次评级1.基础评分模型债项简称结果结果
一级指标二级指标权重（%）得分
北陆转债 A+ A+注：相关债项详细信息及其历史评级信息请见后文“本企业规模和市营业总收入25.006.42次跟踪相关债项情况”。场地位市场地位15.001.50主体概况利润总额10.001.03
盈利能力净资产收益率10.006.51
毛利率10.009.35北京北陆药业股份有限公司（以下简称“北经营现金流动负债比10.0010.00陆药业”或“公司”）主要从事对比剂系列、债务负担与资产负债率10.0010.00保障程度
中枢神经类和降糖类药品的研发、生产和销
全部债务/EBITDA 10.00 7.01售业务，控股股东及实际控制人均为自然人
2.基础模型参考等级 A+王代雪。
3.评级调整因素无调整
4.主体信用等级 A+
注：最终评级结果由信评委参考评级模型输出结果通过投票评定，可能与评级模型输出结果存在差异。
评级观点
公司对比剂产品均通过仿制药一致性评价，碘海醇注射液中标全国药品集采，在对比剂领域仍具有较强的市场竞争力；“原料药+对比剂”产业链布局有利于未来提升整体成本控制能力；中枢神经药品九味镇心颗粒跟踪期内销
售收入和毛利润均有所增长。但对比剂两大核心品种及降糖药均被纳入国家集采后降价，2021年公司综合毛利率有所下降；公司产品仍以对比剂为主，面临市场领域集中的风险；2021年对比剂和降糖药销售收入有所下降；期间费用中销售费用占比仍较高，期间费用率有所增长，对公司利润总额造成了一定的侵蚀。
综合分析，东方金诚维持公司主体信用等级为 A+，评级展望为稳定，维持北陆转债的信用等级为 A+。
主要指标及依据
2021年收入构成主要数据和指标
项目2019年2020年2021年资产总额(亿元)16.2428.4829.03
所有者权益(亿元)14.5118.9220.85
全部债务(亿元)0.007.216.41
营业总收入(亿元)8.198.278.44
利润总额(亿元)3.971.741.21
2021年末债务期限结构（单位:亿元）经营性净现金流（亿元）1.571.761.09
营业利润率（%）67.7165.1862.07
资产负债率（%）10.6733.5528.19
流动比率（%）437.60393.28457.38
全部债务/EBITDA（倍） 0.00 3.24 2.80
EBITDA 利息倍数（倍） - 24.01 4.77
注：表中数据来源于公司2019年～2021年的审计报告。
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*公司是国内最早研制对比剂产品的企业之一，对比剂产品均通过仿制药一致性评价，2021年碘海醇注射液中标全国药品集采，在对比剂细分领域仍具有较强市场竞争力；
*公司拥有钆喷酸葡胺原料药生产线，子公司海昌药业850吨碘造影剂原料药项目一期工程2021年正式投产，“原料药+对比剂”产业链布局有利于未来提升整体成本控制能力；
*中枢神经药品九味镇心颗粒为公司原研药品，是国内首个获批的治疗广泛性焦虑症的纯中药制剂并被纳入国家医保乙类目录，受益于销量增长，跟踪期内销售收入和毛利润均有所增长；
关注
*随着医疗卫生体制改革深化，医保目录动态调整，医保谈判和带量集采步入常态化，对比剂两大核心品种及降糖药均被纳入国家集采后降价，导致2021年公司综合毛利率有所下降；
*跟踪期内，公司产品仍以对比剂为主，面临市场领域集中的风险；
*受碘克沙醇注射液未中标国家集采，瑞格列奈片未参加国家集采的影响，2021年公司对比剂和降糖药销售收入有所下降；
*2021年，期间费用中销售费用占比仍较高，期间费用率有所增长，对公司利润总额造成了一定的侵蚀。
评级展望
公司评级展望为稳定。公司对比剂产品均通过一致性评价，碘海醇注射液已中标国家集采，“对比剂+原料药”产业链布局有利于未来提升整体成本控制能力，长期来看有利于公司市场地位的稳固。
评级方法及模型
《东方金诚医药制造企业信用评级方法及模型（RTFC020202004）》历史评级信息主体信用等级债项信用等级评级时间项目组评级方法及模型评级报告
《东方金诚医药制造业企业信用评级方法》
A+/稳定 A+ 2021/4/27 高君子、黄艺明 阅读原文（RTFC020201907）
《东方金诚医药制造业企业信用评级方法》
A+/稳定 A+ 2020/4/20 高君子、黄艺明 阅读原文（RTFC020201907）
注：自 2020 年 4 月 20 日（首次评级），北陆药业主体信用等级未发生变化，均为 A+/稳定本次跟踪相关债项情况
增信方/主体信用等级/评
债项简称上次评级日期发行金额（亿元）存续期增信措施级展望
2020.12.07～
北陆转债2021/4/275.00无无
2026.12.07
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地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心 C 座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0007 号跟踪评级原因根据相关监管要求及2020年北京北陆药业股份有限公司创业板向不特定对象发行可转换
公司债券（以下简称“北陆转债”或“本期债券”）的跟踪评级安排，东方金诚国际信用评估有限公司（以下简称“东方金诚”）基于北京北陆药业股份有限公司（以下简称“北陆药业”或“公司”）提供的2021年度审计报告及相关经营数据，进行本次定期跟踪评级。
主体概况
北陆药业主要从事对比剂、中枢神经和降糖类等药品的研发、生产和销售业务。截至2021年末，公司总股本4.93亿股，较2020年末减少177.69万股，系公司回购注销股权激励对象已获授但尚未解除限售的限制性股票185.30万股，及北陆转债部分转股所致。公司控股股东自然人王代雪持有公司21.83%的股份，持股比例较2020年末下降0.55个百分点，仍为公司实际控制人。
公司主营医药制造业务，产品包括对比剂、九味镇心颗粒和降糖类等药品，收入仍主要来源于对比剂。截至2021年末，公司对比剂产品主要包括钆喷酸葡胺注射液、碘海醇注射液、碘帕醇注射液、碘克沙醇注射液，涵盖 X 射线对比剂与磁共振对比剂领域，分别用于 CT（X 线电子计算机断层扫描）和 MRI（磁共振）影像诊断。九味镇心颗粒是国内第一个通过国家药品监督管理局批准治疗广泛性焦虑症的纯中药制剂，并于2017年进入全国医保目录。降糖类产品包括格列美脲片和瑞格列奈片，瑞格列奈片于2018年进入《国家基本药物目录》；2019年公司格列美脲片通过国家药品监督管理局仿制药质量和疗效一致性评价，并于2020年1月在第二批全国药品集中采购中中标；2021年，碘海醇注射液、碘克沙醇注射液、钆喷酸葡胺注射液及瑞格列奈片的 1mg 规格通过仿制药质量和疗效一致性评价，同年碘海醇注射液在第五次全国药品集中采购中中标；2022年碘帕醇注射液通过一致性评价。截至2021年末，公司核心产品对比剂产能仍为38000.00万毫升/年。
截至2021年末，北陆药业总资产29.03亿元，所有者权益合计20.85亿元，资产负债率
28.19%。纳入合并范围的直接及间接控股子公司共2家。2021年，公司实现营业总收入8.44亿元，同比增长2.00%，利润总额1.21亿元，同比下降30.41%。
债券本息兑付及募集资金使用情况
经中国证券监督管理委员会“证监许可〔2020〕2810号文件”核准，公司于2020年12月7日发行6年期5.00亿元的2020年北京北陆药业股份有限公司创业板向不特定对象发行可
转换公司债券，债券简称“北陆转债”，票面利率第一年为0.5%、第二年为0.70%、第三年为
1.20%、第四年为1.80%、第五年为2.50%、第六年为3.00%。“北陆转债”起息日为2020年
12月7日，到期日为2026年12月7日。每年付息一次，到期归还所有未转股的本金和最后
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地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心 C 座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0007 号一年利息。转股期为2021年6月11日至2026年12月6日，初始转股价格为11.41元/股，
2021年6月29日，转股价调整为8.81元/股。
“北陆转债”募集资金扣除发行相关费用后净额48922.45万元。2021年以募集资金直接投入募投项目5106.47万元；置换2020年以自筹资金预先投入募集资金投资项目1726.56万
元和自筹资金支付的发行费用377.55万元；补充流动资金13922.45万元。截至2021年12月
31日，募集资金累计投入项目6833.03万元、永久补充流动资金13922.45万元，尚未使用的金额为28707.04万元（其中募集资金28166.98万元，专户存储累计利息扣除手续费540.06万元）。
图表1：截至2021年末募集资金使用情况（单位：万元）调整后募集资金承诺截至2021年末累计投入项目名称2021年投入金额投资总额1金额
沧州固体制剂新建车间项目9600.000.003.00
高端智能注射剂车间建设项目12100.003660.154542.66
研发中心建设项目8700.00710.79714.79
营销网络建设项目4600.00735.521572.58
补充流动资金13922.4513922.4513922.45
合计48922.4519028.9220755.48
资料来源：公司年报，东方金诚整理2022年3月9日，公司董事会、监事会会议审议通过了《关于变更部分募集资金用途的议案》，拟将“沧州固体制剂新建车间项目”募集资金9597万元人民币（具体金额以实际结转时专户资金余额为准）变更为“沧州三期原料生产项目”使用。原募投项目为“沧州固体制剂新建车间项目”，即在沧州厂区预留土地范围内新建固体制剂生产车间，对降糖类产品“格列美脲片”进行扩能生产，该项目总投资额为1.01亿元，其中募集资金拟投入金额9600万元，截至
2022年3月2日，该项目实际投入3万元。终止原募投项目的原因为公司格列美脲片于2020年1月进入国家集中采购，并于2020年上半年陆续执标，经评估认为现有产能可充分满足市场供应，公司决定终止该募投项目。新募投项目“沧州三期原料生产项目”为公司拟在沧州厂区预留土地范围内新建原料药生产车间，扩大公司整体生产规模，进一步拓展钆系列造影剂原料药、药用辅料和九味镇心颗粒中间产品的生产。项目总投资1.92亿元，其中募集资金拟投入
9597万元人民币，其余使用自有资金投入。项目建设周期2年。本次计划建设沧州三期原料药
车间进行钆系列造影剂原料药产能扩充，拟引进高端装备生产线，采用先进的生产工艺技术，以应对钆系造影剂行业的激烈竞争，加快钆系造影剂原料药布局；另一方面，随着九味镇心颗粒市场需求的不断扩大现有生产线水平将不能满足日益增长的订单需求，因此本项目建设拟引进高端装备生产线，采用先进的生产工艺技术，实现产能的进一步优化。
截至2021年12月31日，“北陆转债”未转股余额4.99亿元，未转股比例为99.87%，已于2021年12月7日支付第一年利息。
本期债券无担保。
1因扣除相关发行费用，募集资金净额少于承诺投资总额，相应调减补充流动资金金额。
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2021年四季度宏观经济回稳，短期内基建投资和出口将成为主要经济增长拉动力，通胀风
险趋于缓和
受上年同期基数抬高影响，四季度 GDP 同比增长 4.0%，较三季度下行 0.9 个百分点，而衡量经济强度的两年平均增速回升至5.2%，重返5.0%至6.0%的潜在增长区间。伴随前期能耗双控等收缩性政策“纠偏”，加之政策面向稳增长方向倾斜，四季度宏观经济回稳。全年来看，
2021 年 GDP 同比增长 8.1%，较上年的 2.2%大幅反弹，符合疫情冲击高峰过后经济运行的普
遍规律；2021 年 GDP 两年平均增速为 5.1%，仅略高于潜在增长区间下限，表明经济修复力度整体偏缓，特别是下半年伴随房地产行业进入“寒潮期”，经济下行压力再度显现。
在当前宏观政策重心再度向稳增长方向倾斜，并将适度靠前发力的背景下，预计2022年一季度 GDP 增速有望加快至 5.2%，其中基建投资将显著提速，以对冲房地产投资下滑的影响；
短期内，出口仍将保持较高增速，这会在一定程度上弥补国内消费偏弱造成的拖累。预计2022年全年 GDP 同比将达到 5.4%，季度 GDP 增速整体呈“前低后高”走势。
值得注意的是，2021 年 PPI 累计同比达到 8.1%，其中 9 月份之后持续停留在两位数高位。
展望2022年，随着能耗双控等政策影响消退，国内煤炭、钢铁价格下行，以及国际油价上涨空间有限，PPI 同比涨幅有望较快下行；2022 年 CPI 同比中枢将有所上移，但仍将控制在 3.0%的政策目标之内。整体上看，我国物价将处于温和区间，不会对货币政策操作形成掣肘。
逆周期调控正在靠前发力，2022年一季度宏观政策将呈现财政、货币“双宽”过程
2021年12月全面降准、2022年1月政策性降息接踵而至，意味着中央经济工作会议提出
的“政策发力适当靠前”正在落地。接下来伴随房地产融资环境回暖，一季度信贷、社融增速将出现触底回升势头，“宽信用”过程有望加速。考虑到2022年上半年宏观经济将面临一定下行压力，特别是房地产市场回升还需要一个过程，1月降息很可能不是本轮货币宽松的终点。
我们预计，3月两会政府工作报告中确定的目标财政赤字率和新增地方政府专项债规模将分别达到3.0%和3.5万亿，继续处于偏高水平；叠加上年资金结转，2022年实际财政支出力度将明显高于上年。在政策面向稳增长方向调整，监管层高度关注金融稳定的背景下，2022年房地产行业违约风险可控，城投公募债出现首单违约的可能性下降。
行业及区域经济环境
公司收入和毛利润主要来自医药制造业务，属于医药制造行业。
医药制造行业
2021年上半年医药制造行业收入增速同比增长，从中长期来看，随着人口老龄化发展，居
民收入水平提升，医保参保率稳定，行业需求将保持增长随着国民对健康需求的提高以及健康投入的增加，2013～2019年，我国三大终端六大市场邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 3
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药品销售额持续增长，2019年达到17955亿元，同比增长4.8%，但由于国家药品集中采购的推进、国家医保管控的加强和重点监控药品目录的执行，增速逐步放缓。从细分类市场来看，仿制药是中国医药市场的主导力量，根据《中国仿制药蓝皮书》（2019版），2019年我国仿制药市场规模约占化学药市场规模的66%左右。2012年～2019年我国仿制药市场规模从4696亿元增长至8425亿元，复合年增长率为7.2%。未来随着原研专利到期，仿制药品种和数量将不断增多，将推动仿制药市场规模继续提升。原料药方面，国际制药生产重心转移和跨国制药企业控制成本背景下，全球化学原料药的生产重心逐步向中国、印度等发展中国家转移。国家发展和改革委员会数据显示，我国目前是世界最大的原料药生产与出口国，国内企业获批的化学原料药有近2000种，绝大多数制剂产品的原料药都可以在国内生产；2020年，纳入统计的规模以上原料药企业有1300家左右，原料药总产量超过200万吨，原料药生产企业主营业务收入3945亿元，占到全部医药制造业的16%，原料药出口交货值占到营业收入的22%；利润总额达525亿元，同比增长23.9%，利润率13.3%，原料药生产和出口规模增长。
2020年新冠肺炎疫情发生，短期内受部分门诊关停，医院诊疗人次下降影响，需求有所下降，我国三大终端六大市场药品销售额16437亿元，同比下降8.5%。工信部发布的《中国医药工业经济运行报告》显示，受疫情影响，第一季度我国医药工业企业总营业收入和利润较上年同期明显下降，但3月以后，随着疫情影响减弱，企业逐渐复工复产，医院恢复正常运营后医疗需求迅速释放，企业营收和利润增速均明显回升，2020年医药工业实现营业务收入27960.3亿元，同比增长7.0%，增速较上年同期下降1.0个百分点，行业收入增速减缓。2021年上半年我国三大终端六大市场药品销售额达8393亿元，增速8.8%，同比增长19.5个百分点。
图表2：我国三大终端六大市场药品销售情况图表3：2016-2020年医药工业营业收入增速（亿元、%）（%）
数据来源：米内网，工信部，东方金诚整理我国65岁以上人口数量和占总人口的比重均增长，2020年末65岁及以上人口达1.91亿人，占总人口的比重增长至13.5%，人口老龄化提升了医药行业的刚性需求。另一方面，近年全国和城镇居民人均可支配收入逐年增长，2015～2020年我国居民人均医疗保健消费支出由
1165元增至1843元，医疗保健支出占居民人均消费支出的比重由7.4%提升至8.7%，2020年
我国医院门诊病人次均医药费和出院病人人均医药费分别增长至324元和10619元；我国医保
参保人数也逐年增长，国家医保局数据显示，2020年底，基本医疗保险参保人数达13.61亿人，参保覆盖面稳定在95%以上。截至2021年底，基本医疗保险参保人数达13.64亿人，其中参邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 4
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加职工基本医疗保险人数3.54亿人，同比增长2.8%，参加城乡居民基本医疗保险人数10.10亿人，同比下降0.7%。居民收入水平提升，医保参保率稳定，为医疗消费增长提供了保障，预计未来国内医药行业需求将保持增长。
图表5：居民人均可支配收入和医药费（单位：图表4：我国总人口及65岁以上人口情况
元）
数据来源：国家统计局、人力资源和社会保障部，国家医疗保障局，国家卫生和计划生育委员会，东方金诚整理随着医疗卫生体制改革深化，医保目录动态调整机制实施，带量集采逐步步入常态化，药品价格呈下降趋势，行业集中度提高，并驱动企业向创新转型，利好药品质量好、研发实力强、具有成本优势的企业
2020年，国务院发布《关于深化医疗保障制度改革的意见》，提出“1+4+2”的总体改革框架，指出要完善医保目录动态调整机制，将临床价值高、经济性评价优良的药品、诊疗项目、医用耗材纳入医保支付范围；深化药品、医用耗材集中带量采购制度改革，坚持招采合一、量价挂钩，全面实行药品、医用耗材集中带量采购。2021年，新医保目录出台，纳入品种数量增长，准入药品治疗领域多元化程度提升。国家集采方面，2020年至2021年，第二批至第六批带量集采陆续开展，2022年2月以来，第七批国家带量集中采购已经启动，带量集采逐步步入常态化。随着医疗卫生体制改革的不断深化，医药企业进一步延续以价换量的模式，化药降价预期不变，中药价格和生物制品在医保控费的背景下价格也将受到控制。2020年《药品注册管理办法》和《药品生产监督管理办法》正式施行，质量体系进一步健全。在带量采购等政策实行、行业监管趋严、行业准入门槛提高的背景下，短期内造成相关药品价格降低，龙头企业通过原料药制剂一体化等优势来降本增效，小企业市场份额收到进一步挤占，一批中小企业退出市场，行业集中度提升。2020年，医药工业百强企业主营业务收入规模9012.1亿元，同比下降3.1%，为近10年来首度下滑，利润总额方面，百强企业实现了14.6%的增长。2015年到2020年，百强企业主营业务收入从6131.0亿元升至9012.1亿元，增幅47.1%；在集中度方面，
百强企业的集中度由22%左右提升32.2%。
为鼓励研究和创制具有明显临床优势的药物，加快具有突出临床价值的临床急需药品上市，规范临床急需短缺药品等优先审评审批，2020年国家药监局关于发布《突破性治疗药物审评工作程序（试行）》、《药品附条件批准上市申请审评审批工作程序（试行）》、《药品上市许可优先审评审批工作程序（试行）》，原《关于鼓励药品创新实行优先审评审批的意见》同时废止。随着审批制度的改革，医保谈判进程加快，创新药呈现“审评快、上市快、上量快”的趋势。医邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 5
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药创新活跃，企业研发管理储备丰富，药品上市申报数量增多，2020年申报1类化学药创新药注册申请901个，同比增加312个，共有48个创新药获批上市，包括20个国产药物和28个进口药物，主要集中在肿瘤和罕见病领域，其中31个以“优先审评”方式获批，预计未来行业政策将继续向研发实力强，创新能力高的企业倾斜，创新驱动发展将更加突出。行业分化将进一步加剧，利好药品质量好、研发实力强、具有成本优势的企业。
近年原料药行业监管趋严，原料药行业或面临环保等方面投入进一步增加的压力的同时，行业规范化程度将进一步提升，有利于行业整体发展质量提升原料药行业属于重污染行业，近年来国内环保力度不断加强，相关法律、法规和政策陆续出台，2017年《原料药制造排污许可证申请与核发技术规范》出台，2018年起《环境保护税法》正式实施，排污许可证制度全面推开，包括江苏、河北等在内的多个原料药主要生产省份相继出台《江苏省城市黑臭水体治理攻坚战实施方案》、《江苏省长江保护修复攻坚战行动计划实施方案》、《河北省关于促进生物产业加快发展的实施意见》等相关文件对原料药行业的环保
提出更高的要求。部分原料药企业由于环保不达标而被关停或受到处罚，落后产能陆续被淘汰，行业集中度进一步提高；环保标准趋严，对原料药生产企业在技术水平和资金投入等方面提出了更高的要求。2021年以来，多项原料药行业相关政策文件陆续出台，国家发改委和工业和信息化部发布的《关于推动原料药产业高质量发展实施方案的通知》，明确到2025年，开发一批高附加值高成长性品种，突破一批绿色低碳技术装备，培育一批有国际竞争力的领军企业，打造一批有全球影响力的产业集聚区和生产基地。同年11月，国务院反垄断委员会发布《国务院反垄断委员会关于原料药领域的反垄断指南》，要求进一步明确市场竞争规则，维护原料药领域市场竞争秩序，保护消费者利益和社会公共利益。监管趋严的背景下，行业内公司一方面或面临在环保等方面投入增加的压力，另一方面行业规范化程度进一步提高，有利于加快新形势下原料药产业高质量发展步伐，推动提升医药产业核心竞争力。
对比剂
对比剂作为增强影像诊断用药，随着医学影像技术应用增长，近年市场规模总体呈增长态势
对比剂又称造影剂，是为增强影像观察效果而注入（或服用）到人体组织或器官的化学制品，这些制品的密度高于或低于周围组织，形成的对比用某些器械显示图像，是医学影像领域用于诊断与鉴别诊断用药品。对比剂不用于治疗，仅用于疾病诊断，按药品类别进行注册及市场准入管控，主要消费终端为国内城市及县级公立医院及具有一定规模的民营医院。按对应检测设备的不同，对比剂大致可分为 X 射线对比剂、MRI（磁共振成像）对比剂和超声对比剂。
其中，X 射线对比剂由于应用场景广泛，占据对比剂市场最大份额，其中又以碘类对比剂为主；
MRI 对比剂以钆类为主，市场规模与碘类对比剂有较大的差距；超声对比剂种类较少，以微泡对比剂为主。
医学影像技术已发展为现代医学最重要的临床诊断和鉴别诊断方法，由于介入医学的应用，医学影像学已经集诊断与治疗为一体，成为与外科手术、内科化学药物治疗并列的现代医学第邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 6
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三大治疗手段之一。伴随精准医疗的发展，医学影像技术已逐步定位于多种疾病的诊断、精准医疗诊断环节中的核心技术。随着医学影像应用增长，近年对比剂市场规模总体呈增长态势，
2016-2020 年，中国 CT 设备保有量持续增长，年复合增长率超 12%。另一方面，尽管国内 CT、MRI 设备保有量与发达国家相比仍有较大差距，2020 年末，我国 CT 保有量约 2.6 万台，百万人均保有量约18台，而美国和日本的每百万人保有量约为44台和111台，随着居民健康意识增强，预计未来国内医学影像设备及造影剂市场仍有较大的增长空间。米内网数据显示，中国公立医疗机构终端对比剂销售额由2016年的不足100亿元上涨至2020年的150亿元。在2021年上半年中国公立医疗机构终端前十大对比剂产品中，碘克沙醇注射液销售额超20亿元，碘海醇注射液、碘佛醇注射液销售额也均超过10亿元，其次为碘普罗胺、碘帕醇、钆喷酸葡胺等品种。
对比剂行业市场集中度较高，随着对比剂纳入国家集采、多家企业入局，预计未来市场格局将被逐步重构，行业竞争或将进一步加剧，利好拥原料药及制剂全产业链、具有成本控制优势、技术实力强的企业
从行业竞争格局来看，对比剂制剂行业具有一定技术壁垒和市场壁垒，市场格局相对稳定，目前国内对比剂市场集中度较高，国内市场的主要厂商均是在该行业经营多年的国际、国内厂商，包括拜耳公司、美国通用电气（“GE”）公司、意大利博莱科公司，扬子江药业集团有限公司、江苏恒瑞医药股份有限公司、北陆药业等。对比剂原料药方面，主要包括碘系对比剂原料药和钆系对比剂原料药等，国内尚处于成长初期，存在较大的发展空间；由于较高的技术壁垒和准入门槛以及受环保及生产安全政策趋严的影响，行业集中度较高，2018年司太立收购海神制药，巩固其国内对比剂原料药龙头地位。
2021年第五批国家集采首次将对比剂纳入。根据《国务院办公厅关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展的意见》，挂网药品通过一致性评价的仿制药数量超过3个的，在确保供应的前提下，集中带量采购不再选用未通过一致性评价的产品。采购周期中，医疗机构将优先使用药品集中采购中选药品，并确保完成约定采购量，本次集采中标产品价格降幅很大，碘海醇注射液和碘克沙醇注射液最大价格降幅超70%。其中，通用电气药业（上海）有限公司、上海司太立制药有限公司、扬子江药业集团有限公司、北陆药业中标碘海醇注射液；GE
Healthcare AS、扬子江药业集团有限公司、上海司太立制药有限公司、南京正大天晴制药有限公司中标碘克沙醇注射液。多个省份于2021年10月起陆续开始执标。由于对比剂用于医院临床诊断，集采未能中标或将对行业内公司现有市场份额造成一定的影响。
另一方面，近年多家医药公司入局对比剂行业，行业内公司则加速原料药、制剂全产业链布局。2019年，北陆药业控股对比剂原料药企业海昌药业；2020年国内对比剂龙头原料药供应商司太立碘帕醇注射液、碘海醇注射液、碘克沙醇注射液取得国家药品监督管理局《药品注册批件》，2021 年四川科伦药业股份有限公司碘帕醇注射液获批；2022 年 CDE 受理成都倍特药业股份有限公司碘佛醇注射液的上市申请。随着对比剂集采落地、多家药企入局，预计未来市场格局将被逐步重构，行业竞争或将进一步加剧，利好拥有原料药及制剂全产业链、具有成邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 7
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本控制优势、技术实力强的企业。
业务运营经营概况
公司主营对比剂、中枢神经类和降糖类药物的研发生产和销售，2021年收入和毛利润仍主要来源于对比剂，营业收入同比小幅增长，毛利润和毛利率有所下降，毛利率仍处于较高水平公司主营医药制造业务，跟踪期内产品仍以对比剂为主，以中枢神经领域用药、降糖领域用药和对比剂原料药为辅。2021年，公司营业收入同比增长2.00%至8.44亿元，毛利润同比下降3.07%至5.34亿元，毛利率同比下降3.29个百分点至63.29%，但仍处于较高水平。对比剂产品仍是公司最主要的收入和利润来源，其收入和毛利润分别占2021年公司营业收入75.33%和毛利润的75.82%。
图表6：公司营业收入构成及毛利润、毛利率情况（单位：亿元、%）2
2019年2020年2021年
类别收入占比收入占比收入占比
医药制造业务8.19100.008.2799.958.4199.64
-对比剂6.6380.986.3977.206.3675.33
-神经领域用药0.688.321.1113.461.4116.76
-降糖领域用药0.8810.700.718.580.495.79
-原料药--0.060.710.151.76
其他业务0.000.000.0030.050.030.36
合计8.19100.008.27100.008.44100.00类别毛利润毛利率毛利润毛利率毛利润毛利率
医药制造业务5.6468.905.5166.625.3463.50
-对比剂4.5067.884.3668.324.0563.70
-神经领域用药0.4768.360.7566.950.9969.98
-降糖领域用药0.6776.990.4055.930.2244.58
-原料药--0.004.120.0855.22
其他业务0.0030.560.00-14.070.005.51
合计5.6468.905.5166.585.3463.29
数据来源：公司提供，东方金诚整理
22019年其他业务收入387032.56元，毛利润-54439.12元，2020年其他业务收入387032.56元，原料药毛利润242397.04元。
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跟踪期内，公司产品仍以对比剂为主，主导产品对比剂收入和毛利润占比虽有所下降，但仍处于较高水平，面临市场领域集中的风险公司医药制造业务仍由公司本部运营，对比剂原料药业务主要由控股子公司海昌药业运营。
公司本部拥有北京密云、河北省沧州市两个生产基地，子公司海昌药业生产基地位于浙江省台州市。公司制剂药主要包括对比剂、中枢神经和降糖3个领域用药，仍以对比剂为主，公司药品均已进入国家医保目录，跟踪期内，公司对比剂仍具有较好的产品竞争力。2021年，公司对比剂产品的销售收入占同期营业总收入的75.33%，占比较2020年小幅下降，但仍处于较高水平；对比剂毛利润占公司毛利润的比例为75.82%，对比剂仍是公司收入和毛利润最主要的来源，公司仍面临市场领域集中的风险。2021年公司的中枢神经药品九味镇心颗粒销售收入在2020年破亿的基础上进一步增长，产品销售收入占同期营业收入的比重较上年也有所增长，占比
16.76%。
图表7：截至2021年末公司主要产品情况类别产品线主要产品
仿制药 对比剂（MRI） 钆喷酸葡胺注射液、钆布醇注射液(2022 年 4 月获批，尚未批量生产)仿制药 对比剂(CT) 碘海醇注射液、碘帕醇注射液、碘克沙醇注射液
仿制药降糖类格列美脲片、瑞格列奈片原研药中枢神经类九味镇心颗粒
原料药对比剂原料药（钆类）钆喷酸葡胺及辅料
对比剂原料药（碘类）碘海醇，及碘海醇、碘克沙醇、碘普罗胺、碘帕醇、碘佛醇中间体（海原料药昌药业二期工程试生产中，尚未正式投产）资料来源：公司提供，东方金诚整理对比剂
公司是国内最早研制对比剂产品的企业之一，对比剂产品质量较好，均通过仿制药一致性评价，研发实力较强对比剂是为增强影像观察效果而注入（或服用）到人体组织或器官的化学制品，是医学影像领域用于诊断与鉴别诊断用药品，公司对比剂产品涵盖 X 射线对比剂与磁共振对比剂，分别用于 CT（X 线电子计算机断层扫描）和 MRI（磁共振）影像诊断。
公司是国内最早研制和推出对比剂产品的企业之一。公司重视药品质量，建立了完善的质量管理体系，并制定了质量方针和质量目标。对于人员及培训，基础设施（包括厂房设施、设备）与环境控制，物料与产品管理，产品工艺管理，质量控制，确认与验证等产品质量实现的各个要素均有文件要求；对于质量保证要素如变更管理，偏差调查，纠正和预防措施（CAPA），质量风险管理，产品质量回顾，投诉与召回，自检与外部检查等进行严格管理。2021年，控股子公司海昌药业原料药（碘海醇）合成三车间、精烘包车间、生产线 1 通过 GMP 符合性检查。
公司药品质量较好，截至报告出具日，公司对比剂产品均已通过仿制药一致性评价，有利于提升公司对比剂在医疗机构优先采购中及未来集采扩容时提升市场竞争力，公司凭借较好的药品邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 9
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质量和较高的性价比，在国内市场仍具有一定的市场竞争力。
公司拥有专业的对比剂开发团队，拥有北京市发改委出资并予以挂牌建立的“医学影像用药北京工程实验室”，在对比剂领域的研发实力较强。公司掌握比剂合成工艺、制剂工艺、检测方法，除对比剂制剂研发能力外，还掌握了多种对比剂产品原料药、关键辅料的研发及生产能力，其中子公司海昌药业专注碘对比剂原料药的研发生产和销售，拥有标准化造影剂原料药生产线和和独立研发体系，截至2021年末共取得两项发明专利。2021年，公司进一步强化科研团队建设，研发人员数量由2020年的107人增长至132人，同期研发投入5159.32万元，同比下降14.04%，占营业收入总额的6.11%，同比下降1.14个百分点。2021年对比剂领域的主要研发项目包括碘帕醇注射液、碘海醇注射液、碘克沙醇注射液和钆喷酸葡胺注射液的一致性
评价项目，截至2022年3月末均获得批件；对比剂关键辅料考布曲钙、二乙烯三胺五乙酸的研发项目，截至 2021 年末已获 A 登记号；对比剂新品种钆布醇及注射液的研发项目，2022 年
4月，钆布醇注射液取得注册批件，视同通过仿制药质量和疗效一致性评价。
2021年公司碘海醇注射液中标国家集采，碘克沙醇注射液未中标，对比剂制剂销量总体有所增长，但未能完全覆盖纳入集采对销售均价下降造成的负面影响，对比剂总体收入和毛利润有所下滑
截至2021年末，公司拥有一条对比剂制剂生产线，公司对比剂产品产能仍为38000.00万毫升/年。公司于2020年开始启动了对比剂“201新生产线”建设，新生产线产能为旧生产线的两倍，预计最晚于2023年投入使用，届时对比剂整体产能预计达目前产能的3倍。2021年，受碘海醇注射液中标集采后销量显著增长及碘帕醇注射液销量增长等因素的影响，对比剂总产量同比增长32.35%，同期对比剂生产线产能利用率增长至80.87%，较2020年增长19.60个百分点。
2021年6月，第五批全国药品集中采购首次将对比剂纳入采购范围，采购品种包括碘海醇
注射液和碘克沙醇注射液，受上述品种纳入集采后终端价格下降的影响，公司对比剂产品销售均价同比总体有所下降。2021年，对比剂总体销量同比增长8.72%。细分产品方面，2021年碘海醇注射液和钆喷酸葡胺注射液仍是公司收入和毛利润的主要来源，核心品种碘海醇注射液
（100ml：35g（I））中标全国集采，2021 年 10 月起供应北京、上海、重庆、内蒙古、辽宁、吉林、江西、广西、甘肃、西藏等10个省市自治区，2021年第四季度，碘海醇注射液实现销售收入3299.32万元，同比增加19.69%，销量同比增加94.83%，随着第五次集采在多个省份落地执行，预计未来公司碘海醇注射液销量将进一步增长。公司碘克沙醇注射液未中标国家集采，2021年销量同比下降26.63%。同年钆喷酸葡胺注射液中标鲁晋药品集采联盟药品集采和安徽省药品集采，销量同比变动不大。公司2015年获得碘帕醇注射液生产批件，近年销量逐年增长，2021年销量同比显著增长。由于2021年对比剂总体销量增长无法完全覆盖价格下降对毛利率的负面影响，2021年对比剂收入和毛利润总体均有所下滑。跟踪期内公司通过继续“原料药+对比剂”一体化产业链布局、开发钆布醇注射液等对比剂新品种，拓展海外市场等措施，提升整体竞争力，以应对进入集采后产品降价对毛利率造成的影响。
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图表8：近年公司对比剂主要品种产销数据（万毫升、%、元/万毫升、元）
资料来源：公司提供，东方金诚整理公司在全国主要省市构建了相对完善的营销网络，终端覆盖全国超过5000家医院。下游客户仍主要为负责药品配送的医药流通公司，2021年，公司前五名客户销售金额占年度销售总额的18.22%，结算方式仍以先货后款为主。
跟踪期内，受对比剂主要原材料价格上涨及产品总体销售均价下降的影响，对比剂总体毛利率有所降低，公司对第一大供应商的依赖程度降低，前五大供应商集中度有所下降公司对比剂制剂生产所需原料主要有碘海醇、葡甲胺、碘帕醇、碘克沙醇等化学原料药。
公司自供部分原料，其余外部采购。2021年，碘海醇、碘帕醇和碘克沙醇采购量同比均显著增长，葡甲胺的采购量小幅增长。对比剂所需原材料价格由市场定价，不同品种原材料价格走势不一。2021年对比剂主要原材料采购价格同比均有所增长，其中，碘帕醇采购价格同比增幅较高，系主要供应商提价所致。由于原材料采购价格总体上升，成本有所增长，以及产品总体销售均价下降的影响，对比剂总体毛利率下降4.62个百分点至63.70%。
公司与原料供应商长期稳定合作，2021年公司合作供应商仍主要为浙江司太立制药股份有限公司（以下简称“司太立”）、浙江台州海神制药有限公司等对比剂原料供应商。2021年，公司前五大供应商的集中度为57.78%，较2020年同比下降12.57个百分点，主要系对第一大供应商司太立的采购依赖度下降所致。公司通过控股子公司海昌药业实现向对比剂产品上游产业链的整合，有利于保障未来对比剂原料的供应。
中枢神经用药
中枢神经用药九味镇心颗粒为公司原研药品，是国内首个获批的治疗广泛性焦虑症的纯中药制剂并被纳入国家医保乙类目录，受益于销量增加，销售收入和毛利润同比显著增长公司生产的中枢神经领域药品九味镇心颗粒是公司原研的重点战略品种之一，属于治疗广泛性焦虑症的处方药，是国内首个通过国家食品药品监督管理总局批准治疗广泛性焦虑症的纯中药制剂。进入2021版乙类全国医保目录。2020年，国家卫生健康委办公厅印发的《精神障碍诊疗规范（2020年版）》中，明确提出九味镇心颗粒是可用于治疗“广泛性焦虑障碍”、“社交焦虑障碍”等疾病的中成药。九味镇心颗粒2014年被国家食品药品监督管理总局批准为二级中药保护品种，保护期限2014年5月4日~2021年5月4日，保护期内限公司生产。目前九邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 11
地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心 C 座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0007 号味镇心颗粒保护期逾期未对产品生产销售造成显著影响。
公司拥有一条九味镇心颗粒的生产线，已通过 GMP 认证。2021 年，公司调整九味镇心颗粒生产批次，九味镇心颗产能增长至3600万袋，产量同比增长38.88%，产能利用率100.10%。
销售方面，九味镇心颗粒采用“自营+代理”的销售模式，公司在业务经营中，公司通过提升自营团队规模和素质、加强代理商遴选和管理工作，加大招商力度和管理规范化、系统化；整合电商业务资源，增强网络销售渠道的管理、加强与互联网平台合作、强化学术推广活动等方式，促进九味镇心颗粒销售规模的增长。2021年以来，公司围绕产品特点，以“疫情防控常态化下，关爱国人焦虑与睡眠问题”为理念，组织开展了“心关爱·九州行”系列公益活动、“世界睡眠日”及“世界微笑日”患教月、“玖卫情绪管理课堂”等多个患者教育活动。目前九味镇心颗粒已逐步应用于医院神经内科、精神科、睡眠科、消化内科等科室，覆盖国内数千家医药终端。
2021年九味镇心颗粒销量同比增长25.84%。受益于销量增加，2021年公司九味镇心颗粒收入
同比增长26.96%至1.41亿元，继2020年后第二年收入过亿元，毛利润同比增长32.71%。
九味镇心颗粒生产的主要原材料包括人参（去芦）、酸枣仁、五味子、茯苓、远志、延胡索、
天冬、熟地黄和肉桂等中药材。公司在采购时会根据市场行情制定和执行采购方案。2021年，主要中药材采购价格有所上涨，九味镇心颗粒原材料采购成本有所增长。2021年由于九味镇心颗粒生产批次增加，产销量增长，受规模效影响，毛利率同比小幅增长3.03个百分点。
图表9：近年九味镇心颗粒产销数据（万袋、元/万袋）
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公司降糖产品均被纳入国家集采目录，销售均价同比降幅较大，受格列美脲中标国家集采影响，降糖产品2021年产销量同比进一步增长，瑞格列奈片未参加2021年国家集采，降糖类产品销售收入、毛利润和毛利率均有所下降
公司降糖领域用药包括格列美脲片和瑞格列奈片，两种产品共用同一条生产线，已通过GMP 认证。2021 年公司新购的高速压片机、自动装盒机、铝塑泡罩包装机等设备正式投入使用，产能同比有所增长，2021年产能利用率56.68%。2020年格列美脲片在第二批全国药品集中采购中标，同年上半年开始向6个中标省份供应药品，2021年销量显著增加。公司瑞格列奈片未参加2021年的第四批国家集采。受集采影响，公司降糖产品价格下降显著，公司降糖领域用药销售均价下降36.41%，销量总体增长8.32%，收入同比减少31.11%，毛利润同比下降45.08%。为应对集采带来的影响，公司制定了国家集中采购和非集中采购区域不同的销售策略，
在集采中选区域通过和配送商合作，实现了集采中选区域的医疗、零售终端全面覆盖销售；非集采区域在流通渠道和零售药店进行市场布局，提高在非医疗市场的市场覆盖率。
2021年，公司降糖领域用药主要原材料格列美脲采购均价有所下降，瑞格列奈采购均价有所上升。降糖领域用药平均毛利率较2020年下降11.34个百分点至44.58%。
图表10：近年降糖领域用药产销数据（万片、元/万片）
资料来源：公司提供，东方金诚整理原料药
2021年，子公司海昌药业850吨碘造影剂原料药项目一期工程正式投产，“原料药+对比剂”产业链布局使公司对原料药上游把控能力增强，有利于未来提升整体成本控制能力公司在产原料药包括钆类原料药和碘类原料药，其中，钆类原料药主要为钆喷酸葡胺原料药，由沧州工厂生产，主要供给内部使用；碘类原料药及中间体由子公司海昌药业生产，以碘海醇为主，还生产碘克沙醇、碘普罗胺、碘帕醇、碘佛醇等中间体。2021年，海昌药业新建850吨碘造影剂原料药项目一期工程正式投产，二期工程已进入开车试运行阶段。海昌药业是国内仅有的几家具有碘对比剂原料药生产资质的企业之一，在碘对比剂产品原料药生产的工艺水平、质量体系等方面都具有一定的优势。2021年公司原料药收入实现收入0.15亿元。2022年3月，为落实“原料药+制剂”一体化的发展战略，丰富公司原料药产品类别，公司将“沧州固体制剂新建车间项目”下募集资金9597万元变更为“沧州三期原料生产项目”使用，计划生产钆布醇邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 13
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和钆特酸葡胺原料药，未来公司将继续推进沧州三期原料药生产项目的建设工作，完善公司在钆系列原辅料的产业布局。
目前市场上碘对比剂产品原料药的供应商集中度较高。2020年，国内对比剂原料药重要供应商浙江司太立制药股份有限公司取得碘帕醇注射液、碘海醇注射液和碘克沙醇注射液的生产批件，正式入局对比剂制剂领域；2021年司太立的碘海醇和碘克沙醇注射液均中标第五批国家集采。在对比剂原料药外部供应的不确定性加大的情况下，公司“原料药+对比剂”产业链一体化布局使公司对原料药上游把控能力增强，有利于未来提升整体成本控制能力，有助于降低未来原料药市场供应波动对公司经营造成的潜在风险，未来公司将遵循市场化采购原则，综合考虑价格质量等因素后制定采购方案。另一方面，2022年，海昌药业取得了浙江省药品监督管理局《出口欧盟原料药证明文件》，公司通过加速拓展原料药国内外市场，有利于形成公司未来收入新的增长点。
关联交易情况截至2021年末，公司关联方包括子公司海昌药业、北京北陆天盈投资管理有限公司（以下简称“北陆天盈”）；联营企业武汉友芝友医疗科技股份有限公司（以下简称：“芝友医疗”）和
深圳市医未医疗科技有限公司（以下简称：“医未医疗”）4；其他关联方包括海昌药业原控股股
东、一致行动人曾春晖、曾春晖控制的公司浙江海川化学品有限公司（以下简称：“海川化学”）、
公司关键管理人员。2021年公司关联交易规模较小，包括海昌药业租赁海川化学的厂房并通过海川化学缴纳电费2.68万元；租赁海川化学的房产确认租赁费22.67万元；公司为子公司海昌
药业提供担保，担保金额合计3.17亿元，其中2021年已履行完毕担保金额合计1.04亿元；关键管理人员2021年薪酬507.90万元。
公司治理与战略
截至2021年末，公司实际控制人和控股股东仍为王代雪；2021年，董事朱智和副总经理李海兵离任，洪承杰于2021年11月起担任公司董事。2021年，公司进行了营销组织架构的调整，具体包括第一，将原来的三个销售队伍合并成两个，成立影像诊断事业部和普药事业部，其中影像诊断事业部负责公司对比剂全渠道产品的销售；普药事业部负责公司九味镇心颗粒、
降糖类等产品的销售。第二，组成公司医学市场部，即将原来分别负责影像诊断和中枢神经的人员合并组成新的医学市场部，负责公司全产品的市场策略、学术项目、活动推广及公司品牌宣传等工作，改变原各事业部分散工作的局面，而由公司统一设定市场策略。除上述事项外，
2021年公司在治理结构、内部管理等方面未发生重大变化。
4上海铱硙医疗科技有限公司于2021年12月29日更名为深圳市医未医疗科技有限公司，医未医疗2021年取得其他股东合计3800万元增资款，公司对
其持股比例被动稀释至15.95%，仍享有派驻一名董事的权利。
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公司发展战略包括续深耕对比剂制剂及原料药领域，实现对比剂产品、原料药的全系列布局，提高对比剂产品及原料药的国内市场销售增长速度和市场占有率；继续加大研发投入，每年通过自研、引进、合作开发等方式至少立项三个产品；坚持发展原料药战略，加快海昌药业、沧州分公司项目建设及产能释放，同时积极布局新产品；加快海外注册及市场拓展，提升海外市场销售份额。积极利用资本市场资源，整合现有产业链，并拓展新赛道，寻求新的利润增长点。
财务分析财务质量
公司提供了2021年合并财务报表。致同会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2021年财务数据进行了审计，出具了标准无保留意见的审计报告。跟踪期内，公司未更换审计机构。截至2021年末，公司纳入合并范围的直接及间接控股子公司数量仍为2家，为海昌药业和北陆天盈。截至2021年末，公司对海昌药业和北陆天盈的持股比例分别为29.94%和60.00%。截至2021年末，北陆天盈各方股东均未实际出资，也未开展业务。
资产构成与资产质量
跟踪期内，公司资产规模同比小幅增长，资产结构仍以非流动资产为主
2021年末，公司资产总额29.03亿元，同比增长1.94%，与2020年末相比小幅增长；其
中非流动资产占比55.01%，流动资产占比44.99%，公司资产构成仍以非流动资产为主。2021年末流动资产13.06亿元，较2020年末小幅下降，公司流动资产主要由货币资金、存货和应收账款构成，占流动资产的比重分别为68.53%、19.14%和10.24%，合计占流动资产的比重为97.91%。2021年末，公司货币资金8.95亿元，同比下降11.71%，其中，银行存款8.60亿元，
其他货币资金0.35亿元，主要为海昌药业为开立银行承兑汇票提供的保证金担保。2021年末，公司存货规模显著同比显著增长113.47%至2.50亿元，主要为北陆药业为应对碘海醇注射液国家集采中标进行备货及海昌药业原料药存货规模增长等影响所致，存货构成以原材料、产成品、半成品和在产品为主，存货周转率有所下降，为1.69次。2021年末公司应收账款账面余额1.45亿元，同比有所下降，账龄以一年内为主，计提坏账准备0.11亿元，同比变动不大，应收账款以商业公司客户为主，按欠款方归集的期末余额前五名应收账款合计0.32亿元，占应收账款期末余额的22.23%，集中度一般，应收账款周转率同比有所增长，为5.55次。
2021年末，公司非流动资产小幅增长至15.97亿元，主要系固定资产和其他非流动金融资
产有所增加所致。公司非流动资产主要由固定资产、其他非流动金融资产、长期股权投资和无形资产构成，2021年末，占比分别为46.62%、20.99%、13.64%和8.70%；公司固定资产账面价值7.44亿元，同比增长14.14%，主要系海昌药业850吨原料药二期项目建设完工后由在建工程转入所致；公司其他非流动金融资产3.35亿元，同比增长13.19%，主要为对南京世和基因生物技术股份有限公司（以下简称“世和基因”）、北京创金兴业投资中心（有限合伙）及北
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京丝路科创投资中心（有限合伙）的投资，以及公司以自有资金对宁波梅山保税港区华盖利晟股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“华盖利晟”）的投资5；公司长期股权投资账面价值
2.18亿元，同比变动不大，主要仍为对芝友医疗和医未医疗的投资；无形资产期末账面价值1.39亿元，同比变动不大，以专利权和非专利技术等为主。
图表11：公司资产构成及质量情况（单位：亿元）项目2019年末2020年末2021年末
货币资金2.4810.148.95
存货1.221.172.50
应收账款1.591.701.34
流动资产合计5.5113.5113.06
固定资产3.516.527.44
其他非流动金融资产2.802.963.35
长期股权投资3.652.112.18
无形资产0.191.381.39
非流动资产合计10.7314.9715.97
资产总额16.2428.4829.03
数据来源：审计报告，东方金诚整理截至2021年末，公司受限资产合计2.39亿元，由货币资金、固定资产和无形资产构成，占资产总额的比例为8.24%，占净资产的比例为11.48%。
图表12：截至2021年末公司受限资产情况（单位：亿元、%）6科目账面价值受限金额受限比例受限原因
货币资金8.950.353.88银行承兑汇票保证金
固定资产7.441.6522.10海昌药业借款抵押担保
无形资产1.390.4028.82海昌药业借款抵押担保
合计29.032.39-
资料来源：审计报告，东方金诚整理资本结构
跟踪期内，受益于经营积累及少数股东权益增加，公司所有者权益有所增长，其中未分配
5公司作为有限合伙人，以自有资金5000万元投资华盖利晟，2021年实际投资额为2500万元。
6由于四舍五入，加总数与合计数存在差异。
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2021年末，公司所有者权益20.85亿元，同比增长10.18%。2021年末，受益于经营积累，
公司未分配利润同比增长9.97%至8.97亿元，占比仍较高，若未来出现较大规模分红，将对公司所有者权益总额产生较大的影响，所有者权益结构存在不稳定风险。
2021年末股本为4.93亿元，同比下降0.36%，系2021年公司对限制性股票股权激励已获
授但尚未解锁的限制性股票185.30万股回购注销，减少股本185.30万元，及北陆转债转股所致。2021年末公司资本公积同比增长6.76%至2.01亿元，股本溢价增加811.74万元，系海昌药业2021年定向增发导致公司持股比例被动稀释及对限制性股票股权激励已获授权但尚未解
锁的限制性股票185.30万股共同影响所致，其他资本公积增长461.99万元，系公司实施限制性股权激励于本期确认的费用，以及对联营企业医未医疗持股比例被动稀释导致的其他权益变动。2021年末，公司少数股东权益增同比增长51.94%至2.28亿元，为子公司海昌药业的股东权益中不属于公司拥有的部分单独列示，少数股东权益增长主要系子公司海昌药业向北京德福资产管理有限公司—德福中国医疗价值投资私募证券投资基金定向发行910万股股份，募集资金1.09亿元，海昌药业股本由3401.50万元变更为4311.50万元，公司对其持股比例由37.95%下降至29.94%所致。72021年末其他权益工具1.32亿元，同比变动不大，仍为北陆转债权益成分。2021年末，盈余公积同比增长10.91%至1.44亿元，盈余公积与未分配利润增长系来自经营所得留存。
图表13：公司所有者权益情况（单位：亿元）
资料来源：审计报告，东方金诚整理跟踪期内，受子公司海昌药业归还部分流动借款及定向增发偿还部分项目借款影响，公司负债总额有所下降，负债结构仍以非流动负债为主，有息债务规模有所下降
2021年末，公司负债总额8.18亿元，同比下降14.37%，主要系归还部分短期借款及长期
借款等影响所致。公司负债结构仍为以非流动负债为主，非流动负债占比65.10%。
2021年末，公司流动负债合计2.86亿元，同比下降16.88%。公司流动负债主要由短期借
7发行后，公司持有海昌药业29.94%的股份，与一致行动人曾春辉合计持有海昌药业58.64%的股份，海昌药业实际控制人、控股股东及一致行动人、第
一大股东未发生变化，公司控制权未发生变动。
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款、应付账款、应付票据和一年内到期的非流动负债等构成；公司短期借款同比减少45.05%至
0.79亿元，仍全部为子公司海昌药业取得的短期借款，2021年公司归还0.40亿元信用借款，
期末短期借款均为保证借款；应付账款同比下降35.84%至0.76亿元，系设备款、货款及工程款等规模均有所下降所致；应付票据均为银行承兑汇票，同比增长260.87%至0.65亿元；一年内到期的非流动负债增长至0.21亿元，主要仍为一年内到期的长期借款。
2021年末，公司非流动负债同比下降至12.96%至5.33亿元，主要系长期借款规模下降影
响所致；公司非流动负债主要由应付债券和长期借款等构成，占比分别为73.46%和15.92%。
2021年末公司应付债同比增长9.03%至3.91亿元，主要系北陆转债2021年按面值计提利息
273.61万元，溢折价摊销0.33亿元，转股67.01万元所致。2021年末，公司长期借款期末余
额0.85亿元，同比下降56.35%，仍全部为子公司海昌药业的长期借款，其中抵押并保证借款0.85亿元，利率4.69%，海昌药业以其土地使用权及地上房屋建筑物为长期借款提供抵押担保，
公司提供保证担保；2021年海昌药业新增保证借款0.20亿元，利率4.40%；2021年末长期借款规模下降主要系海昌药业发行股份募集资金偿还了部分抵押并保证借款所致。
图表14：公司负债构成（单位：亿元）项目2019年末2020年末2021年末
短期借款0.001.440.79
应付账款0.551.190.76
应付票据0.000.180.65
一年内到期的非流动负债0.000.060.21
流动负债合计1.263.442.86
应付债券0.003.593.91
长期借款0.001.940.85
非流动负债合计0.476.125.33
负债总额1.739.568.18
资料来源：审计报告，东方金诚整理截至2021年末，公司全部债务规模6.41亿元，同比下降11.16%，主要系公司短期借款、及子公司海昌药业向北京德福资产管理有限公司定向发行910万股，于2021年11月取得全部认购资金1.09亿元并全部用于偿还银行项目借款所致。2021年末，公司短期有息债务和长期有息债务占比分别为25.67%和74.33%，债务结构仍以长期有息债务为主；资产负债率为28.19%，邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 18
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同比下降5.36个百分点；长期债务资本化比率和全部债务资本化比率均有所下降，分别为18.53%和23.43%。
从债务期限结构来看，以公司2021年末有息债务为基础，公司在2022年、2023年至2024年、2025年、2026年及以后到期需偿还的有息债务分别为1.64亿元、0.00亿元、0.00亿元、
0.85亿元和3.91亿元。
截至2021年末，公司无对外担保。
图表15：公司有息债务及债务期限结构（单位：亿元）
资料来源：审计报告，东方金诚整理盈利能力
2021年公司营业收入略有增长，期间费用中销售费用占比仍较高，期间费用率有所增长，
对利润总额造成了一定的侵蚀。
2021年，公司营业收入同比增长2.00%至8.44亿元，其中，母公司实现营业收入8.26亿元，同比增长0.65%，子公司海昌药业实现营业收入1.24亿元，同比增长1798.27%；2021年，公司利润总额1.21亿元，同比下降30.41%；净利润1.09亿元，同比下降30.41%；归属于上市公司股东的净利润1.25亿元，同比减少28.46%，其中母公司净利润1.42亿元，同比减少
25.40%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.94亿元，同比减少38.36%。2021年利润总额降幅较大的主要原因包括对比剂及降糖药瑞格列奈片2021年纳入国家集采，产品终端价格下降导致综合毛利下降，以及按实际利率法计提可转债利息费用导致财务费用显著增加。
2021年公司期间费用4.38亿元，较上年增长11.83%，期间费用占营业收入的比重增加4.56
个百分点至51.93%。其中，销售费用同比增长6.45%至2.85亿元，规模仍然较大；管理费用同比增加0.65%至0.79亿元；研发费用同比下降8.69%至0.47亿元；2021年财务费用0.27亿元，较2020年的-570.10万元显著增长，主要系计提的北陆转债利息费用增长所致。期间费用进一步增加，对利润造成了一定的侵蚀。2021年公司其他收益0.15亿元，同比变动不大，主要为收到的密云区财政局经济开发区财政所按贡献比例予以支持的企业发展基金991.10万
元及碘克沙醇产业化补助、工程实验室补助等财政拨款。2021年投资收益同比增长131.81%至
0.13亿元，增长主要系理财产品收益增长影响所致。
2021年公司的总资本收益率5.62%，较2020年下降0.46个百分点；净资产收益率5.22%，
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下降2.91个百分点，主要系净利润下降所致。
图表16：公司收入和盈利能力情况（单位：亿元、%）
资料来源：审计报告，东方金诚整理现金流
跟踪期内，公司经营性净现金流同比下降，但仍保持净流入，受购买理产品影响，投资活动现金流入及流出规模均显著增长，筹资活动净现金流转为净流出
2021年，公司经营活动现金流入10.38亿元，同比增长13.57%，其中销售商品、提供劳
务收到的现金同比增长8.60%至9.48亿元；同期经营活动现金流出9.30亿元，同比增长25.91%，其中公司购买商品、接受劳务支付的现金显著增长56.89%至3.36亿元，支付的其他与经营活动有关的现金3.51亿元，同比增长20.74%，主要为以报销费用为主的付现费用；经营活动产生的现金流仍保持净流入，净流入1.09亿元，净流入同比下降38.22%。2021年公司现金收入比为112.3%，同比增长6.83个百分点，经营获现能力仍然很强。
2021年公司投资活动现金流入19.65亿元，同比增长2061.71%，主要系赎回理财产品导
致收到其他与投资活动有关的现金显著增长所致；同期投资活动现金流出增长771.06%至21.09亿元，主要为购买银行理财产品增加所致。2021年投资活动现金流净流出1.44亿元，净流出规模同比下降4.74%。
2021年公司筹资活动现金流流入1.74亿元，主要为子公司海昌药业吸收投资收到现金1.09
亿元及取得借款收到的现金0.65亿元，现金流流入同比下降80.95%，系2021年公司新增银行借款减少及2020年北陆转债发行取得的募集资金净流入规模较大共同影响所致；同期公司筹资
活动现金流出2.74亿元，同比增加43.95%，主要系偿还借款增加所致；筹资活动净现金流由正转负，净流出1.00亿元。
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图表17：公司现金流情况及现金收入比（单位：亿元、%）
资料来源：审计报告，东方金诚整理偿债能力
2021年末，公司流动比率457.38%，同比增长64.10个百分点；速动比率369.83%，同比
增长10.65个百分点。2021年公司经营现金流动负债比下降13.16个百分点至38.07%，主要系经营性净现金流有所下降所致。截至2021年末，公司未受限货币资金期末余额8.60亿元，流动负债2.86亿元，有息债务6.41亿元，未受限货币资金可以覆盖流动负债及有息债务。2021年末，公司已获银行授信总额 7.79 亿元，尚未使用的银行授信 4.45 亿元。2021 年公司 EBITDA为 2.29 亿元，EBITDA 利息倍数下降至 4.77 倍，全部债务/EBITDA 倍数有所下降，为 2.80 倍。
图表18：公司偿债能力主要指标（单位：%、倍）指标名称2019年2020年2021年流动比率437.60393.28457.38
速动比率340.42359.18369.83
经营现金流动负债比124.5651.2338.07
EBITDA 利息倍数 - 24.01 4.77
全部债务/EBITDA 0.00 3.24 2.80
资料来源：审计报告，东方金诚整理总体来看，跟踪期内，公司资产规模同比小幅增长，资产结构仍以非流动资产为主。受益于经营积累及少数股东权益增长，公司所有者权益有所增长，其中未分配利润占比仍然较高。
受子公司海昌药业归还部分流动借款及定向增发偿还部分项目借款影响，公司负债总额有所下降，有息债务规模同比有所下降。2021年公司营业收入略有增长，但受对比剂及降糖药瑞格列奈片2021年纳入国家集采，以及期间费用增加影响，利润总额有所下降。跟踪期内，公司经营性现金流净流入有所下降，但经营获现能力仍然很强，受购买理产品影响，投资活动现金流入及流出规模均显著增长，受偿还借款增长及新增借款减少影响，筹资活动净现金流转为净流出。
公司经营活动净现金流和未受限货币资金可以对流动负债较好覆盖。
过往债务履约情况
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根据公司提供的、中国人民银行征信中心出具的《企业信用报告》，截至2022年4月11日，公司本部信贷不存在不良信用记录。截至本报告出具日“北陆转债”按时付息。
抗风险能力及结论
公司是国内最早研制对比剂产品的企业之一，对比剂产品均通过仿制药一致性评价，2021年碘海醇注射液中标全国药品集采，在对比剂细分领域仍具有较强市场竞争力；公司拥有钆喷酸葡胺原料药生产线，子公司海昌药业850吨碘造影剂原料药项目一期工程2021年正式投产，“原料药+对比剂”产业链布局有利于未来提升整体成本控制能力；中枢神经药品九味镇心颗粒
为公司原研药品，是国内首个获批的治疗广泛性焦虑症的纯中药制剂并被纳入国家医保乙类目录，受益于销量增长，跟踪期内销售收入和毛利润同比有所增长。
同时，东方金诚也关注到，随着医疗卫生体制改革深化，医保目录动态调整，医保谈判和带量集采步入常态化，对比剂两大核心品种及降糖药均被纳入国家集采后降价，导致2021年公司综合毛利率有所下降；跟踪期内，公司产品仍以对比剂为主，面临市场领域集中的风险；受碘克沙醇注射液未中标国家集采，瑞格列奈片未参加国家集采的影响，2021年公司对比剂和降糖药销售收入有所下降；2021年，期间费用中销售费用占比仍较高，期间费用率有所增长，对公司利润总额造成了一定的侵蚀。
综合考虑，东方金诚维持公司主体信用等级为 A+，评级展望为稳定；维持“北陆转债”信用等级为 A+。
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附件一：截至2021年末公司股权结构图
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附件二：截至2021年末公司组织结构图
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附件三：主要财务数据和财务指标项目名称2019年2020年2021年主要财务数据及指标
资产总额（亿元）16.2428.4829.03
所有者权益（亿元）14.5118.9220.85
负债总额（亿元）1.739.568.18
短期债务（亿元）0.001.681.64
长期债务（亿元）0.005.534.76
全部债务（亿元）0.007.216.418
营业收入（亿元）8.198.278.44
利润总额（亿元）3.971.741.21
净利润（亿元）3.421.541.09
EBITDA（亿元） 4.18 2.23 2.29
经营活动产生的现金流量净额（亿元）1.571.761.09
投资活动产生的现金流量净额（亿元）-0.77-1.51-1.44
筹资活动产生的现金流量净额（亿元）-0.227.23-1.00
毛利率（%）68.9066.5863.29
营业利润率（%）67.7165.1862.07
销售净利率（%）41.8118.6112.91
总资本收益率（%）23.616.085.62
净资产收益率（%）23.618.145.22
总资产收益率（%）21.095.413.75
资产负债率（%）10.6733.5528.19
长期债务资本化比率（%）0.0022.6218.59
全部债务资本化比率（%）0.0027.5923.50
货币资金/短期债务（%）-603.99544.29
非筹资性现金净流量债务比率（%）-3.44-5.51
流动比率（%）437.60393.28457.38
速动比率（%）340.42359.18369.83
经营现金流动负债比（%）124.5651.2338.07
EBITDA 利息倍数（倍） - 24.01 4.77
全部债务/EBITDA（倍） 0.00 3.24 2.80
应收账款周转率（次）5.585.025.55
销售债权周转率（次）5.264.695.07
存货周转率（次）2.352.311.69
总资产周转率（次）0.560.370.29
现金收入比（%）106.26105.52112.35
8由于四舍五入，表中全部债务和短期债务、长期债务加总数存在差异。
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附件四：主要财务指标计算公式指标计算公式
毛利率（%）（营业收入-营业成本）/营业收入×100%
营业利润率（%）（营业收入-营业成本-税金及附加）/营业收入×100%
销售净利率（%）净利润/营业收入×100%
净资产收益率（%）净利润/所有者权益×100%
总资本收益率（%）（净利润+利息费用）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
总资产收益率（%）净利润/资产总额×100%
资产负债率（%）负债总额/资产总额×100%
长期债务资本化比率（%）长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
全部债务资本化比率（%）全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
担保比率（%）担保余额/所有者权益×100%
EBITDA 利息倍数（倍） EBITDA/利息支出
全部债务/EBITDA（倍） 全部债务/EBITDA
货币资金/短期债务（倍）货币资金/短期债务（经营活动产生的现金流量净额+投资活动产生的现金流量净额）
非筹资性现金净流量债务比率（%）
/全部债务×100%
流动比率（%）流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率（%）（流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比率（%）经营活动产生的现金流量净额/流动负债合计×100%
应收账款周转率（次）营业收入/平均应收账款净额
销售债权周转率（次）营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转率（次）营业成本/平均存货净额
总资产周转率（次）营业收入/平均资产总额
现金收入比率（%）销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
注：EBITDA=利润总额+利息费用+固定资产折旧+摊销
长期债务=长期借款+应付债券+其他长期债务
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务
全部债务=长期债务+短期债务
利息支出=利息费用+资本化利息支出
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附件五：企业主体及长期债券信用等级符号及定义等级定义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
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