红日药业:天津红日药业股份有限公司2022年跟踪评级报告

联合〔2022〕3293号
联合资信评估股份有限公司通过对天津红日药业股份有限
公司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持天津红日药业股份有限公司主体长期信用等级为 AA，维持“21红日 01”信用等级为 AAA，评级展望为稳定。
特此公告联合资信评估股份有限公司
评级总监：
二〇二二年五月三十日跟踪评级报告天津红日药业股份有限公司
2022年跟踪评级报告
评级结果：评级观点本次评级上次评级
项目天津红日药业股份有限公司（以下简称“公司”）作为级别展望级别展望
天津红日药业股中药配方颗粒、成品药及医疗器械等综合药品器械制造企
AA 稳定 AA 稳定份有限公司业，在中药配方颗粒市场地位、核心药品竞争力等方面具成都兴城投资集
AAA 稳定 AAA 稳定
团有限公司备综合优势。近年来，公司中药配方颗粒板块及饮片业务
21红日 01 AAA 稳定 AAA 稳定 收入连续增长，医疗器械业务受疫情带来的需求增加的影
跟踪评级债项概况：响，2020年收入大幅增长；近年来，公司整体财务情况较到期为稳健，资产总额逐年增长，债务负担有所增长但仍属较债券简称发行规模债券余额
兑付日轻，营业总收入和利润总额逐年增长，经营活动现金流净
20红日016.00亿元6.00亿元2026/08/23注：上述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存额持续净流入。同时，联合资信评估股份有限公司（以下续期的债券简称“联合资信”）也关注到招标限价、医保控费、中药配
方颗粒试点结束等政策可能给公司各业务带来压力、未来
评级时间：2022年5月30日
医疗器械板块盈利能力存在一定不确定性、公司存货和应
本次评级使用的评级方法、模型：收账款对营运资金形成较大占用等因素对公司信用水平带名称版本来的不利影响。
一般工商企业信用评级方法 V3.1.202204 本次债券由公司控股股东成都兴城投资集团有限公司一般工商企业主体信用评级模
V3.1.202204 （以下简称“兴城集团”）提供全额无条件不可撤销的连带型（打分表）责任保证担保。兴城集团作为成都市国有资产监督管理委注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露员会（以下简称“成都市国资委”）成立的国有独资企业，本次评级模型打分表及结果：近年来经营业务多元化发展，综合实力持续增强，担保能指示评级 aa 评级结果 AA 力强，其对“21 红日 01”的担保具有显著提升作用。
评价内容评价结果风险因素评价要素评价结果
宏观和区域未来，随着公司扩大经营规模，中药配方颗粒产能逐
2
经营环境风险
行业风险3步释放，公司经营状况有望稳定发展。
经营
C
风险基础素质3综合评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级自身企业管理3竞争力
经营分析 2 为 AA，维持“21 红日 01”的信用等级为 AAA，评级展望资产质量1为稳定。
现金流盈利能力2财务
F1 现金流量 2风险优势资本结构2
偿债能力11.跟踪期内，公司中药配方颗粒及饮片业务品种丰富，具调整因素和理由调整子级
备较强的竞争优势，收入逐年增长。公司是国家首批生产----
注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等级， 中药配方颗粒的六家企业之一，并参与中药配方颗粒国家各级因子评价划分为6档，1档最好，6档最差；财务风险由低至高划分为 F1－F7 共 7 个等级，各级因子评价划分为 7 档，1 标准的制定，中药配方颗粒产品超过 600 种。2019－2021档最好，7档最差；财务指标为近三年加权平均值；通过矩阵年，公司中药配方颗粒及饮片业务销售收入分别为27.93亿分析模型得到指示评级结果
元、29.91亿元和42.35亿元，逐年增长。
2.跟踪期内，公司财务表现较为稳健。2019－2021年底，
公司资产总额逐年增长，债务负担有所增长但仍属较轻；
www.lhratings.com 1跟踪评级报告
2019－2021年，公司营业总收入和利润总额逐年增长，经
分析师：蒲雅修崔濛骁营活动现金流净额持续净流入。
邮箱：lianhe@lhratings.com
3.跟踪期内，公司医疗器械业务收入增长，成为公司收入
电话：010-85679696
的重要组成部分。2019－2021年，受疫情带来的需求增加传真：010-85679228影响，公司医疗器械业务收入分别为6.55亿元、21.51亿元地址：北京市朝阳区建国门外大街2号
和15.56亿元。
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1.医改深入推进带来的政策风险及业绩压力。随着医药体
制改革深入展开，招标限价、医保控费等政策可能对公司盈利能力产生一定影响；中药配方颗粒取消试点，行业进入门槛降低，可能加剧行业竞争程度，对公司业绩形成一定压力。2019－2021年，公司中药配方颗粒及饮片、成品药的毛利率均逐年下降。
2.医疗器械板块未来收入增长存在一定不确定性。2020年，受新型冠状病毒肺炎疫情影响，医疗器械需求大幅增加，医疗器械板块收入同比大幅增长，2021年该板块收入有所回落，未来该板块收入增速可持续性存在一定不确定性。
3.公司存货和应收账款对营运资金形成较大占用。2019－
2021年底，公司存货和应收账款总额占流动资产的比例分
别为67.64%、71.51%和70.69%，对营运资金形成较大占用。
www.lhratings.com 2跟踪评级报告
主要财务数据：
合并口径项目2019年2020年2021年2022年3月现金类资产（亿元）11.2413.0915.0313.37
资产总额（亿元）84.27101.80116.07117.56
所有者权益（亿元）70.7073.9279.5281.91
短期债务（亿元）3.448.104.554.12
长期债务（亿元）0.453.6215.2515.25
全部债务（亿元）3.8911.7219.8019.36
营业总收入（亿元）50.0364.8876.7117.32
利润总额（亿元）4.846.838.542.84
EBITDA（亿元） 6.65 9.31 11.98 --
经营性净现金流（亿元）2.161.973.921.76
营业利润率（%）66.6055.6656.9453.50
净资产收益率（%）5.787.578.44--
资产负债率（%）16.0927.3931.4930.33
全部债务资本化比率（%）5.2213.6819.9319.12
流动比率（%）350.97244.19330.68343.05
经营现金流动负债比（%）17.538.4019.03--
现金短期债务比（倍）3.271.623.303.25
EBITDA 利息倍数（倍） 56.64 29.52 23.91 --
全部债务/EBITDA（倍） 0.59 1.26 1.65 --
公司本部（母公司）项目2019年2020年2021年2022年3月资产总额（亿元）49.8759.4868.76/
所有者权益（亿元）46.7451.9555.76/
全部债务（亿元）0.476.4411.13/
营业总收入（亿元）5.533.475.10/
利润总额（亿元）-0.776.374.80/
资产负债率（%）6.2812.6718.92/
全部债务资本化比率（%）1.0011.0316.64/
流动比率（%）229.74249.07564.14/
经营现金流动负债比（%）93.89-30.30-25.47/担保方财务数据项目2019年2020年2021年2022年3月现金类资产（亿元）241.711075.691144.75/
资产总额（亿元）2136.167807.159419.91/
所有者权益（亿元）673.001114.201249.55/
全部债务（亿元）811.071330.861824.21/营业（总）收入（亿元）632.79729.991970.74/
利润总额（亿元）16.0139.8979.53/
EBITDA（亿元） 37.73 63.88 118.75 /
资产负债率（%）68.4985.7386.73/
全部债务资本化比率（%）54.6554.4359.35/
现金短期债务比（倍）1.032.141.62/
EBITDA 利息倍数（倍） 0.80 1.00 1.75 /
注：1.公司合并口径2022年一季度财务报表未经审计，公司未披露本部的2022年一季度财务报表；2.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；
资料来源：公司财务报告及公司提供，担保方财务报告及提供资料，联合资信整理评级历史：
债项主体评级评级项目评级
债项简称评级方法/模型等级等级展望时间小组报告一般工商企业信用评级方蒲雅修法阅读
21 红日 01 AAA AA 稳定 2021/3/8
高佳悦一般工商企业主体信用评全文
级模型（打分表）
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019年8月1日之前的评级方法和评级模型均无版本编号
www.lhratings.com 3跟踪评级报告声明
一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。
二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。
三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。
四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。
五、本报告系联合资信接受天津红日药业股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，引
用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。
六、除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司
不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，
在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。
八、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。
分析师：
联合资信评估股份有限公司
www.lhratings.com 4跟踪评级报告天津红日药业股份有限公司
2022年跟踪评级报告
截至2021年底，公司合并资产总额116.07一、跟踪评级原因亿元，所有者权益79.52亿元（含少数股东权益根据有关法规要求，按照联合资信评估股1.79亿元）；2021年，公司实现营业总收入76.71份有限公司（以下简称“联合资信”）关于天津亿元，利润总额8.54亿元。
红日药业股份有限公司（以下简称“公司”）及截至2022年3月底，公司合并资产总额其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。117.56亿元，所有者权益81.91亿元（含少数股东权益1.81亿元）；2022年1－3月，公司实现二、企业基本情况营业总收入17.32亿元，利润总额2.84亿元。
公司注册地址：天津新技术产业园区武清公司前身为1996年9月23日成立的天津
开发区泉发路西；法定代表人：姚小青。
市大通红日制药有限公司（以下简称“红日有限公司”），设立时注册资本120.00万元。2000三、债券概况及募集资金使用情况
年9月17日，经天津市人民政府津股批〔2000〕
14号文批准，红日有限公司整体变更为股份有截至2021年底，公司由联合资信评级的存限公司，注册资本变更为3630.00万元。2009续债券为“21红日01”，募集资金总额为6.00年10月30日，经中国证券监督管理委员会证亿元，按照募集说明书用于偿还有息债务及补监许可〔2009〕1038号文核准，公司于深圳证充流动资金，已使用金额为5.98亿元。截至本券交易所挂牌上市（股票简称“红日药业”，股报告出具日，“21红日01”未到付息日。票代码为“300026.SZ”）。 表 1 截至 2021 年底公司存续债券概况经过多次增资、资本公积转增股本和减资发行金额债券余额债券名称起息日期限（亿元）（亿元）后，截至2021年底，公司实收资本30.04亿元，5年
21红日016.006.002021/8/23
（3+2）第一大股东成都兴城投资集团有限公司（以下资料来源：联合资信整理简称“兴城集团”）持有公司22.24%股份，持“21红日01”附调整票面利率选择权，公股数量为667997417股，其中质押股份司有权决定在存续期的第3年底调整“21红日01”
243820162股，占其持股数量的36.50%；公司
后2年的票面利率；附回售选择权，公司发出关实际控制人为成都市国有资产监督管理委员会
于是否调整票面利率及调整幅度的公告后，投（以下简称“成都市国资委”）。
资者有权选择在第3个计息年度的付息日将持
2021年，公司主营业务无重大变化，公司
有的“21红日01”按面值全部或部分回售给公
仍主要经营中药配方颗粒、成品药、医疗器械、司。
原辅料、医疗健康服务和药械智慧供应链业务。
“21红日01”由兴城集团提供全额无条件
截至2021年底，公司本部组织架构有所变不可撤销的连带责任保证担保。
化。本部设药品研发中心、质量检验部、血必净大楼提取部、血必净大楼制剂部、生产管理四、宏观经济和政策环境分析
部、制剂部、新药临床中心、投资发展中心等部门。公司组织架构图详见附件1-2。1.宏观政策环境和经济运行情况截至2021年底，公司合并范围内拥有子公2022年一季度，中国经济发展面临的国内司13家。外环境复杂性和不确定性加剧，有的甚至超出www.lhratings.com 5跟踪评级报告预期。全球经济复苏放缓，俄乌地缘政治冲突但不及疫情前2019年水平（1.70%）。
导致全球粮食、能源等大宗商品市场大幅波动，三大产业中，第三产业受疫情影响较大。
国内多地疫情大规模复发，市场主体困难明显2022年一季度，第一、二产业增加值同比增速增加，经济面临的新的下行压力进一步加大。分别为6.00%和5.80%，工农业生产总体稳定，在此背景下，“稳增长、稳预期”成为宏观政策但3月受多地疫情大规模复发影响，部分企业的焦点，政策发力适当靠前，政策合力不断增出现减产停产，对一季度工业生产造成一定的强，政策效应逐渐显现。拖累；第三产业增加值同比增速为4.00%，不经初步核算，2022年一季度，中国国内生及上年同期两年平均增速（4.57%）及疫情前产总值27.02万亿元，按不变价计算，同比增长2019年水平（7.20%），接触型服务领域受到较
4.80%，较上季度两年平均增速（5.19%）有所大冲击。
回落；环比增长1.30%，高于上年同期（0.50%）表22021一季度至2022年一季度中国主要经济数据
2021年2021年2021年2021年2022年
项目一季度二季度三季度四季度一季度
GDP 总额（万亿元） 24.80 28.15 28.99 32.42 27.02
GDP 增速（%） 18.30(4.95) 7.90(5.47) 4.90(4.85) 4.00(5.19) 4.80
规模以上工业增加值增速（%）24.50(6.79)15.90(6.95)11.80(6.37)9.60(6.15)6.50
固定资产投资增速（%）25.60(2.90)12.60(4.40)7.30(3.80)4.90(3.90)9.30
房地产投资（%）25.60(7.60)15.00(8.20)8.80(7.20)4.40(5.69)0.70
基建投资（%）29.70(2.30)7.80(2.40)1.50(0.40)0.40(0.65)8.50
制造业投资（%）29.80(-2.0)19.20(2.00)14.80(3.30)13.50(4.80)15.60
社会消费品零售（%）33.90(4.14)23.00(4.39)16.40(3.93)12.50(3.98)3.27
出口增速（%）48.7838.5132.8829.8715.80
进口增速（%）29.4036.7932.5230.049.60
CPI 涨幅（%） 0.00 0.50 0.60 0.90 1.10
PPI 涨幅（%） 2.10 5.10 6.70 8.10 8.70
社融存量增速（%）12.3011.0010.0010.3010.60
一般公共预算收入增速（%）24.2021.8016.3010.708.60
一般公共预算支出增速（%）6.204.502.300.308.30
城镇调查失业率（%）5.305.004.905.105.80
全国居民人均可支配收入增速（%）13.70(4.53)12.00(5.14)9.70(5.05)8.10(5.06)5.10
注：1.GDP 数据为当季值，其他数据均为累计同比增速；2.GDP 总额按现价计算，同比增速按不变价计算；3.出口增速、进口增速均以美元计价统计；4.社融存量增速、城镇调查失业率为期末值；5.全国居民人均可支配收入增速为实际同比增速；6.2021年数据中括号内为两年平均增速
资料来源：联合资信根据国家统计局、中国人民银行和 Wind 数据整理需求端，消费市场受到疫情冲击较大，固出口仍保持较高景气度。2022年一季度中国货定资产投资增速处于相对高位，出口仍保持较物进出口总额1.48万亿美元，同比增长13.00%。
高景气度。消费方面，2022年一季度社会消费其中，出口8209.20亿美元，同比增长15.80%；
品零售总额10.87万亿元，同比增长3.27%，不进口6579.80亿美元，同比增长9.60%；贸易顺及上年同期两年平均增速水平（4.14%），主要差1629.40亿美元。
是 3 月疫情对消费，特别是餐饮等聚集型服务 CPI 同比涨幅总体平稳，PPI 同比涨幅逐消费，造成了较大冲击。投资方面，2022 年一 月回落。2022 年一季度 CPI 同比增长 1.10%，季度全国固定资产投资（不含农户）10.49万亿猪肉等食品价格下跌对冲了部分能源价格上涨元，同比增长 9.30%，处于相对高位。其中， 推动的上行空间。一季度 PPI 同比增长 8.70%，房地产开发投资继续探底；基建投资明显发力， 各月同比增速回落幅度有所收敛；PPI 环比由降体现了“稳增长”政策拉动投资的作用；制造转升，上行动力增强，输入型通胀压力抬升。
业投资仍处高位，但3月边际回落。外贸方面，地缘政治等因素导致国际能源和有色金属价格www.lhratings.com 6跟踪评级报告
剧烈波动，带动国内油气开采、燃料加工、有2022年4月，国务院常务会议指出，要把稳增色金属等相关行业价格上行。长放在更加突出的位置，统筹稳增长、调结构、社融总量扩张，财政前置节奏明显。2022推改革，切实稳住宏观经济大盘。保持经济运年一季度新增社融规模12.06万亿元，比上年同行在合理区间：部署促进消费的政策举措，助期多增1.77万亿元；3月底社融规模存量同比力稳定经济基本盘和保障改善民生；决定进一
增长10.60%，增速较上年底高0.30个百分点。步加大出口退税等政策支持力度，促进外贸平从结构看，财政前置带动政府债券净融资大幅稳发展；确定加大金融支持实体经济的措施，增长，是支撑社融扩张的主要动力，一季度政引导降低市场主体融资成本。实现就业和物价府债券净融资规模较上年同期多增9238亿元。基本稳定：着力通过稳市场主体来保就业；综其他支撑因素包括对实体经济发放的人民币贷合施策保物流畅通和产业链供应链稳定，保粮款和企业债券净融资较上年同期分别多增4258食能源安全。
亿元和4050亿元。疫情叠加外部局势影响，经济稳增长压力财政收入运行总体平稳，民生等重点领域加大。生产端，停工停产、供应链受阻以及原支出得到有力保障。2022年一季度，全国一般材料价格上涨对工业生产的拖累还需关注；需公共预算收入6.20万亿元，同比增长8.60%，求端，投资对经济的拉动作用有望提升，可能财政收入运行总体平稳。其中，全国税收收入主要依靠基建投资的发力；国内疫情的负面影
5.25万亿元，同比增长7.70%，主要是受工业响短期内或将持续，制约消费的进一步复苏；
企业利润增长带动，但制造业中小微企业缓税在俄乌局势紧张、美联储货币政策加速紧缩等政策延续实施等因素拉低了税收收入增幅。支国际背景下，叠加上年基数攀升的影响，出口出方面，2022年一季度全国一般公共预算支出对于经济的支撑大概率会逐步回落。有鉴于此，
6.36 万亿元，同比增长 8.30%，为全年预算的 IMF、世界银行等国际机构均降低了对中国经
23.80%，进度比上年同期加快0.30个百分点。济增长的预测。预计未来经济增长压力仍然较
民生等重点领域支出得到了有力保障，科学技大，实现5.50%增长目标的困难有所加大。
术、教育、农林水、社会保障和就业、卫生健
康支出同比分别增长22.40%、8.50%、五、行业分析8.40%、
6.80%、6.20%。1.行业运行概况
稳就业压力有所加大，居民收入稳定增长。2020年，受新冠肺炎疫情影响，各层级医
2022年一季度，城镇调查失业率均值为5.53%，疗机构日常诊疗活动减少，药品终端销售市场
其中1月、2月就业情况总体稳定，调查失业率规模近年来首次出现负增长，但随着人均可支分别为5.30%、5.50%，接近上年同期水平，环配收入增长、人口老龄化趋势逐年加重以及医比小幅上升，符合季节性变化规律；而3月以保收入和参保人数增加，中国医药需求仍保持来局部疫情加重，城镇调查失业率上升至5.80%，稳健。2021年以来，医药行业盈利水平逐渐从较上年同期上升0.50个百分点，稳就业压力有新冠肺炎疫情的影响中恢复，医药制造业企业所增大。2022年一季度，全国居民人均可支配营业总收入和利润总额均大幅增长。
收入1.03万元，实际同比增长5.10%，居民收医药制造行业与生命健康息息相关，其下入稳定增长。游需求主要与人口数量、老龄化程度及疾病演变等因素相关。近年来，全国居民人均可支配
2.宏观政策和经济前瞻
收入已由2018年的28228元增长至2021年的
把稳增长放在更加突出的位置，保持经济
35128元，消费升级加速；与此同时，截至第七
运行在合理区间，实现就业和物价基本稳定。
次全国人口普查（普查标准时点为2020年11www.lhratings.com 7跟踪评级报告月1日0时），中国60周岁以上人口已达2.64元，同比增长20.1%，实现利润总额6271.4亿亿，占总人口的18.70%，较2019年底增加了元，同比增长77.9%。
0.10亿，人口老龄化趋势明显。随着新医保目
录落地、医保支付方式进一步完善以及带量采2.行业政策
购的制度化和常态化等多种政策的推行，医保2021年以来，我国医药政策进一步强化医收支结构逐步优化，控费成效显著。虽然基本疗、医保、医药联动方面的改革；鼓励研究和医疗保险基金收入增长速度于2017年达到峰值创制新药，同时对创新药的临床试验立项、设后逐年放缓，但基金收入和基本医疗保险参保计以及开展等方面提出了更高的要求；积极推人数依然逐年增加，医药消费的基本盘仍然稳动仿制药发展；鼓励优质中医药企业发展。2021健。2020年，受新冠肺炎疫情影响，公立医院年，中药配方颗粒试点结束，销售范围放开，以及公立基层医疗机构日常诊疗活动减少，医市场需求扩容、行业内市场参与者增加。
疗机构总诊疗人次由2019年的87.20亿次下降2021年1月，国家药监局发布《药品上市至2020年的77.40亿次，中国药品终端销售市后变更管理办法（试行）》（以下简称“该办法”）。
场规模同比下降8.45%，从2019年的17955亿该办法进一步明确了药品上市后变更的原则和元下降至2020年的16437亿元，为近年来首次常见情形，规定了持有人义务和监管部门职责，负增长。2021年随着新冠疫情防疫常态化，医为药品上市后变更管理提供了依据。一方面鼓药行业有所复苏，2021年医疗机构总诊疗人次励持有人运用新生产技术、新方法、新设备、为85.30亿人次，药品终端销售市场规模同比增新科技成果，不断改进和优化生产工艺，持续长7.97%，达17747亿元。提高药品质量，提升药品安全、有效和质量可控性；另一方面，规范药品变更行为和变更监图1近年来基本医疗保险基金收入支出及参保
人数情况（单位：亿元、万人）管，打击非法变更，落实持有人主体责任，保障用药安全。
2021年2月9日，国务院办公厅印发《关于加快中医药特色发展若干政策措施的通知》（以下简称“《政策措施》”）。《政策措施》指出将探索符合中医药特点的医保支付方式，支持将有疗效和成本优势的中医医疗服务项目纳入
医保支付范围，进一步扩大中医药企业的项目资料来源：Wind、联合资信整理品类，鼓励实行中西医同病同效同价，明确给受医保控费、带量采购制度化和常态化等予中西医并重的待遇；加快推进中药审评、审
因素影响，近年来医药制造业收入和利润出现批机制改革，建立中药新药进入快速审评、审小幅波动。2020年，规模以上医药制造业营业批通道的机制，缩短中医新药上市时间；《政策总收入为25053.57亿元，同比增长4.50%，利措施》同时指出，要支持符合条件的中医药企润总额为3693.40亿元，同比增长12.80%，营业上市融资及发行公司信用类债券，并支持社业总收入增速有所放缓，但利润总额增速有所会资本设立相关基金，加大对中医药产业的长上升，主要系新冠肺炎疫情相关高毛利企业占期投资力度。国家政策扶持中医药产业持续发比增加所致。2021年，医药行业盈利水平逐渐展，将为优质中医药企业提供机会。与此同时，从新冠肺炎疫情的影响中恢复，全国规模以上国家政策鼓励优质中医药企业融资，预计未来医药制造业实现营业总收入人民币29288.5亿将会有更多中医药企业发行债券。
www.lhratings.com 8跟踪评级报告2021年9月，国务院办公厅印发《国务院行备案制管理，并要求企业具备全过程追溯及办公厅关于印发“十四五”全民医疗保障的通风险管理能力。中药配方颗粒试点时期，6家试知》（以下简称“全民医保”）。全民医保指出到点企业占据国内大部分市场份额，行业集中度
2025年，医疗保障制度更加成熟定型；深化审高，市场放开后，需求扩容的同时也引入了其
评审批制度改革，鼓励药品创新发展，加快新他竞争者。
药好药上市，促进群众急需的新药和医疗器械研发使用，稳步推进仿制药质量和疗效一致性3.行业关注评价；要持续深化医保支付方式改革；常态化结构性问题明显，行业集中度较低。与国制度化实施国家组织药品集中带量采购，持续外医药市场相比，中国医药制造企业数量众多，扩大国家组织高值医用耗材集中带量采购范围；呈现规模小、占比分散等特征，产业集中度低，加快健全医保基金监管体制机制；支持远程医多为同质化产品竞争，难以适应各类患者的不疗服务、互联网诊疗服务、互联网药品配送、同临床用药需求。尽管近年来的医疗体制改革上门护理服务等医疗卫生服务新模式新业态有有利于促进医药行业的优胜劣汰，但中国长期序发展，促进人工智能等新技术的合理运用。以来形成的医药企业多、小、散的结构性问题2021年11月，国家医保局印发《关于做好尚未得到根本解决，真正具备国际竞争力的创国家组织药品集中带量采购协议期满后接续工新型药企较少，研发能力、生产技术及配套设作的通知》（以下简称“接续工作通知”）。接续施先进程度仍有待提高。
工作通知指出原则上所有国家组织集采药品协从行业主体数量来看，截至2021年底，医议期满后均应继续开展集中带量采购，不得“只药制造业企业单位为8337家，较上年底增加议价、不带量”，原则上不少于上一年度的约定672家；亏损企业1577家，较上年底增加233采购量。对于报送需求量明显低于上年度采购家。2020年以来，医药制造业企业数量增加较量的医疗机构，应要求其作出说明，并加大对快，但亏损企业占比亦逐年上升，行业内分化其采购行为的监督。应事先明确采购量规则，程度加深。
并将其分配到每家中选企业和每家医疗机构。研发投入不足，创新能力相对较弱。与欧2021年11月，国家药监局发布《以临床价美等发达国家的医药行业相比，受医药制造行值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》（以业内技术条件的制约，我国医药行业研发投入下简称“《临床研发指导原则》”）。《临床研发指仍显不足，影响了我国医药行业的发展和创新导原则》提出肿瘤药物的研发以临床需求为导能力，导致国内医药企业普遍以生产仿制药为向，促进抗肿瘤药科学有序的开发。在研发决主，技术水平较低，且整体研发投入相对不足、策阶段，若早期临床试验中对某肿瘤没有达到研究成果转化率相对较低、研究水平相对落后。
期望效果，则应及时停止患者入组或终止药物带量采购、医保目录谈判等政策实施使得研发。这意味着药物研发的审评审批标准趋严，药品价格呈下降趋势。2021年2月，第四次带对创新药的临床试验立项、设计以及开展等方量采购竞标结果公示，中标45个产品，产生中面提出了更高的要求。选企业118家，平均降价幅度52%，最高降幅
2021年2月，国家药监局、国家中医药局、96%。2021年6月，第五次带量采购竞标结果国家卫生健康委、国家医保局联合发布《关于公示，中标61个产品，产生中选企业148家，结束中药配方颗粒试点工作的公告》，标志着中中选药品品规251个，平均降价幅度56%，最药配方颗粒试点时代的结束。试点结束后，中高降幅高达99%，注射剂成为集采主力剂型。
药配方颗粒销售范围从二级以上中医院扩增到2021年11月，第六次带量采购竞标结果公示，具有资质的医疗机构，销售范围放开，企业实二代和三代胰岛素共16个品种、42个品规中选，www.lhratings.com 9跟踪评级报告
产生中选企业11家，平均降价幅度48%，最高卫生总费用的约40%，医保基金的支付能力直降幅高达74%，降价趋于理性化。这次带量采接决定了医药行业的回款情况。根据国家医保购充分考虑了企业实际产能，确保了用药稳定局数据显示，2021年，全国基本医保基金（含性，引导临床使用产品升级、行业发展创新升生育保险）总收入为2.87万亿元，同比增长级，标志着带量采购从化学药拓展到了生物药15.55%，全国基本医保基金（含生育保险）总领域。2021年12月，国家医保药品目录调整结支出为2.40万亿元，同比增长14.16%。
果正式公布，本次共对117个药品进行了谈判，预计2022年，医药行业政策端还将集中于谈判成功94个（目录外67种，目录内27种），“供给端”和“需求端”的联动变革，“控费”总体成功率80.34%；本次谈判成功的目录外67仍将为医药行业政策的主线。2021年是“十四个独家品种的平均降价幅度62%，为历次谈判五”开局之年，2021年9月《“十四五”全民医以来最大的降价幅度；2019年和2020年的降幅疗保障规划》发布，这是医疗保障领域第一个分别为61%和54%；本次谈判单一品种最大降五年规划，也是“十四五”时期医疗保障发展幅为94%，2019年和2020年的最高降幅分别的总体蓝图，提出了15项主要指标和三大体系为85%和90%。建设要求；结合今年医疗保障法、医疗保障待遇清单制度、医保目录调整、医疗服务价格改
4. 行业展望 革试点、DRG/DIP、国采、国谈等方面的动态
预计2022年国内医药需求有望继续保持可以看出，中国特色医疗保障制度的发展打出增长，且医保基金支付能力可持续性较强，医了一套组合拳；医药领域的创新发展、一致性药行业整体经营业绩有望保持稳定增长。不同评价仍是关注热点；医疗领域基本药物的调整、于其他行业，医药制造行业与生命健康息息相合理用药、公立医院高质量发展等都有重要政关，其下游需求主要与人口数量、老龄化程度策发布；此外，互联网医疗、医药电商等领域及疾病演变等因素相关，医药消费具有很强的的迅速发展，加快推进三医信息化建设进程。
刚性，基本不受宏观经济的影响。目前，中国预计未来，医药行业供给侧改革政策重点将继正逐渐步入老龄化社会，预计到2050年，中国续集中于淘汰落后产能、提高药品质量、鼓励老龄人口比例将超过30%，未来随着国内老龄创新投入、强化过程监管等方面，具有创新性、化、消费升级等带动医药行业的需求市场不断临床需求高的药物上市速度有望加快。
旺盛，且对高端产品和服务的需求持续增加，控费方面，2021年，国家共计对117个药预计医药行业下游需求有望保持稳定增长态势。品进行谈判，谈判成功94个，总体成功率
2021年以来，全球新冠肺炎疫情反复、国内疫80.34%；其中，目录外85个独家药品谈成67
情出现多地散发，进入后疫情时代，新冠肺炎个，成功率78.82%，平均降价61.71%，价格降疫情对于医药行业政策环境产生了深远的影响，幅已走向常态化。目录外67个药品中有66个从产业层面来看，疫情防控的相关工作促进了是五年内上市的，占比99%，其中27个创新药部分行业加速发展，如互联网医疗、新冠疫苗、实现上市当年进入医保，基本实现了药品审评医疗防护、公共卫生体系建设等；从长远的角和医保审评的“无缝衔接”。目前前五轮集采共度来看，此次疫情使得医药卫生行业的重要性涉及品种218个，不仅品种数量不断扩围，参凸显，在全社会的关注度有显著提升，医保、与厂家的数量也在逐步增多。2021年12月3医药、医疗各方面的改革工作持续稳健推进，日，国家医保局公布2021年版国家医保药品目促使全行业日趋规范化、健康发展。录，本次调整共计新增74种药品进入目录，11从医药行业下游支付能力来看，医保基金种药品调出目录。从谈判情况看，67种目录外作为最重要的支付方，其支付额约占整体医疗独家药品谈判成功，平均降价61.71%，涵盖肿www.lhratings.com 10跟踪评级报告
瘤、罕见病、麻醉、丙肝等领域。未来，随着得更大的议价空间和自主定价权，从而更快地带量采购逐步扩面，医保目录动态调整常态化，实现现金流回拢和进入研发-上市的良性循环。
有望形成药品质优价低，药企持续创新的优良局面。对于仿制药企业来说，稳定的产品质量六、基础素质分析
控制能力、规模化的供应能力、超强的成本控1.产权状况
制能力成为竞争关键要素；对于创新药企业来截至2021年底，公司注册资本30.04亿元，说，快于同类产品的研发速度以及合理的定价第一大股东兴城集团持有公司22.24%股份，持策略将成为获胜的关键。股数量为667997417股，其中质押股份预计2022年，创新药物将成为医药企业研243820162股，占其持股数量的36.50%；公司发主流，新药研发逐步向差异化发展。医药产实际控制人为成都市国资委。
业投资大、周期长、风险高，对于当下临床需求的有效覆盖尚未满足，研发创新是医药制造2.企业规模及竞争力企业发展的核心。根据国家统计局数据，2021公司产品种类丰富，并持续进行研发创新；
年我国研究与试验发展经费支出已达27864亿公司中药配方颗粒品种丰富，具有较强的竞争元，同比增长14.23%。从新药审批数量来看，优势，成品药血必净在细分行业的优势较为显近年来1类新药的申请数量和获批数量出现大著。
幅增长。2018年，国家药品监督管理局药品审公司产品涉及中药（拮抗内毒素与炎性介评中心（以下简称“CDE”）受理国产 1 类新药 质类药物、抗肿瘤类）、中枢神经系统用药物、
注册申请448件，批准9个国产1类新药上市；抗感染药物、治疗心脑血管类药物、镇痛类、
2019年，受理国产1类新药注册申请528件，水、电解质平衡类、营养类、抗过敏、麻醉类
批准10个国产1类新药上市；2020年，受理1等11个类别，共28个品种、39个规格。
类新药注册申请1062件，批准14个国产1类中药配方颗粒方面，公司全资子公司北京新药上市。2021 年上半年，CDE 共批准了 23 康仁堂药业有限公司（以下简称“北京康仁堂”）款国产的1类新药，获批数量超2020年全年。作为运营主体。公司是国家首批生产中药配方目前，我国创新药以“Me-too”类药物为 颗粒的六家企业之一，并参与中药配方颗粒国主，热门靶点的新药集中度高。根据《中国1家标准的制定。国家药典委员会在首批采纳21类新药靶点白皮书》统计，2016－2021年，国个国标标准后，第二批又采纳10个品种。截至家药品监督管理局药品审评中心合计受理新药2021年底，公司中药配方颗粒产品超过600种，1649个，其中涉及的靶点有520个，前6%（30基本涵盖了中医临床使用频率最高的所有品种。个）的靶点涉及41%（681个）的新药。在治公司在全国范围内布局8个中药配方颗粒生产疗领域方面，2016－2021年，新药受理的治疗基地，建立了从药材、饮片、提取、制剂、包领域以肿瘤为主，占比为62%，其次为感染，装、销售的全过程追溯体系，实现了配方颗粒占比为8%。为了避免此类重复投入造成的资源全品种溯源。
浪费，CDE 推出了《以临床价值为导向的抗肿 成品药方面，公司血必净注射液是目前国瘤药物临床试验研发指导原则》，进一步规范研内唯一经国家药品监督管理局批准的治疗脓毒发原则，力求真创新。长期来看，随着创新药症、多脏器功能失常综合征和重型、危重型新企数量和管线规模的成长，相同靶点、类似机冠肺炎的国家二类新药，具有专利保护；盐酸制的产品将会愈发密集，同时随着医保谈判和沙格雷酯片、盐酸普拉克索片、罗库溴铵注射带量采购的深化，具备差异化的创新药企将获液、依诺肝素钠注射液于2021年获得国家药品监督管理局的《药品注册批件》，进一步丰富了www.lhratings.com 11跟踪评级报告公司的产品线。硕士1752.86医疗器械业务，公司全资子公司北京超思在职研320.52
185230.26
电子技术有限责任公司（以下简称“超思电子”）本科
专科157725.77
覆盖脉搏血氧仪、基层医疗与家用健康三大产
专科以下247440.42品线，销售网络广泛分布全球。
合计6120100.00
生产工艺方面，北京康仁堂在传承传统的资料来源：公司年报基础上，建立了一套科学的生产工艺流程，在七、管理分析
生产实现规模化与现代化的同时，保持了工艺与传统汤剂的一致性，及中药汤剂先煎、后下跟踪期内，公司管理制度连续，部分监事等特色，并获得发明专利30余项。和高管人员发生变动。
研发创新方面，目前公司开展对外合作的2021年，公司董事、监事及高级管理人员科研院所有中国中医科学院、陆军军医大学第无变化。2022年4月，公司进行了换届选举，一附属医院、中国医学科学院药物研究所、北霍雅曼女士不再担任监事，选举易雪女士为监京中医药大学等著名科研机构；研究院共有在事；潘勤先生不再担任公司副总经理，选举陆研项目30多个，其中1.1类新药项目5个，已申报小中先生和孙武先生为副总经理。
CDE等待审评12个项目，临床研究阶段6个。 跟踪期内，公司主要管理制度无变化。
3.企业信用记录八、经营分析
公司过往债务履约情况良好。
1.经营概况
根据公司提供的中国人民银行企业信用报
2019－2021年，公司主营业务无变化，营告（统一社会信用代码：9112000010409702XT），业总收入和利润总额持续增长，毛利率有所下截至2022年3月31日，公司本部无未结清关降。其中，中药配方颗粒及饮片业务收入逐年注类和不良/违约类贷款；已结清贷款中有20增长，但毛利率有所下降；医疗器械板块受疫笔关注类贷款，为十年以上农行贷款，均为操情导致需求增加，2020年收入大幅增长，2021作错误所致，实际均为正常结清贷款，公司无年有所回落。
不良类贷款。
跟踪期内，公司主营业务无变化，仍为布截至本报告出具日，联合资信未发现公司局中药配方颗粒、成品药、医疗器械、原辅料、曾被列入全国失信被执行人名单。
医疗健康服务和药械智慧供应链等领域。
4.人员素质2019－2021年，公司营业总收入持续增长，
截至2021年底，公司母公司及主要子公司年均复合增长23.82%。其中，2020年公司营业在职员工共计6120人。具体情况如下表所示。总收入同比增长29.69%，主要系医疗器械业务收入大幅增长所致；2021年，公司营业总收入表3截至2021年底公司人员情况（单位：人、%）
项目数量占比同比增长18.22%，主要系中药配方颗粒及饮片生产人员287847.03业务收入增长所致。
销售人员161126.322019－2021年，公司利润总额持续增长，技术人员96215.72年均复合增长32.79%。2020年，公司利润总额财务人员1923.14
同比增长41.07%，主要系医疗器械板块收入及行政人员4697.66
毛利率增加、公司费用控制能力提高所致。2021高级管理人员80.13年，公司利润总额同比增长24.99%，主要系公合计6120100.00
博士100.16司营业成本的增幅小于营业总收入增幅所致。
www.lhratings.com 12跟踪评级报告
从收入构成来看，2019－2021年，公司中情的常态化，2021年，医疗器械业务收入同比药配方颗粒及饮片业务销售收入逐年增长，促有所下降。公司其他业务收入占比较小，对公进该板块收入连续增长，年均复合增长23.14%；司营业总收入影响不大。
占主营业务收入的比重波动下降。公司成品药从毛利率来看，2019－2021年，中药配方业务收入波动增长，年均复合增长4.20%，其颗粒及饮片毛利率连续下降，主要系毛利率低中2021年成品药业务收入同比增长36.82%，的饮片产品占比提高所致；成品药毛利率连续主要系血必净销售收入同比增长及新产品上市下降，主要系血必净销售价格有所下降及公司综合影响所致；占主营业务收入的比重波动下新的成品药进入集采所致；医疗器械毛利率波降。公司辅料及原料药业务收入连续增长，年动下降，整体变动幅度不大。受上述因素影响，均复合增长21.11%，公司辅料及原料药品种较2019－2021年，公司综合毛利率波动下降。
多，单个品种金额占比不大；占主营业务收入
2022年1－3月，公司实现营业总收入17.32
的比重波动下降。医疗器械业务收入波动增长，亿元，同比增长5.70%；归属于上市公司股东的年均复合增长54.13%，占主营业务收入的比重扣除非经常性损益的净利润2.03亿元，较上年同波动上升；其中2020年同比增长228.40%，主期增长6.29%；实现利润总额2.84亿元，同比增要系受新冠疫情影响，市场对血氧仪等医疗器长23.75%，主要系计入其他收益和营业外收入械的需求增加，订单量大幅增长所致，随着疫中的政府补助大幅增加所致。
表42019－2021年及2022年1－3月公司营业总收入及毛利率情况
2019年2020年2021年2022年1－3月
业务板块收入收入占比毛利率收入占比毛利率收入占比毛利率占比毛利率
（亿（亿元）（%）（%）（亿元）（%）（%）（亿元）（%）（%）（%）（%）
元）中药配方
颗粒及饮27.9355.8476.0029.9146.0971.1642.3555.2169.748.7850.6766.92片
成品药10.6121.2087.588.4212.9875.4111.5215.0170.492.4514.1767.74
其中：
血必净注7.7115.4191.595.047.7784.386.228.1185.351.106.3785.83射液辅料及原
4.228.4427.494.486.9025.216.198.0722.041.297.4725.19
料药
医疗器械6.5513.0934.8621.5133.1536.7315.5620.2833.984.6026.5433.72
其他0.711.43-4.860.570.884.351.091.4312.610.201.159.63
合计50.03100.0067.8264.88100.0056.5476.71100.0057.9317.32100.0054.45
注：尾差系数据四舍五入所致
资料来源：公司提供
2.中药配方颗粒及饮片北京康仁堂。北京康仁堂是公司2010年收购的
公司中药配方颗粒及饮片主要由北京康仁全资子公司，截至2021年底，北京康仁堂注册堂经营。跟踪期内，该业务板块采购模式和销资本为1.25亿元，资产总额为42.82亿元，净售模式无变化。受到中药配方颗粒市场扩容的资产30.53亿元。2021年，北京康仁堂实现营影响，该业务板块近年来收入呈现持续增长的业总收入28.62亿元，净利润6.64亿元。
态势；2021年，公司配置新增产能，产能利用跟踪期内，公司中药配方颗粒业务采购模率同比下降；公司在建产能正式投产将会大幅式无变化。公司采购的中药材包括金银花、北增加公司中药配方颗粒生产能力，但也需关注柴胡、全蝎、地龙、蜈蚣等500多个品种。为保产能消化压力。障原料药材的来源和质量，公司不断在药材道公司中药配方颗粒业务的经营主体主要为地产区寻找规模化、规范化种植基地，通过订www.lhratings.com 13跟踪评级报告
单农业、基地共建、基地扶持、间接合作等不2021年，中药配方颗粒试点工作结束，销售范同模式，在甘肃、云南、湖北等23个省份与当围由二级及其以上中医院向所有符合相关中医地供应商合作建设药源基地，并对种植基地原执业资质的医疗机构扩容，公司配合行业现状料实施全过程溯源管理，在药材入库前通过含扩大产能规模，加快全产业链布局，有利于公量、农残、重金属和黄曲霉的严格监测，以确司销售规模扩大。同时，多家企业进入中药配保原料药材质量合格与稳定。方颗粒领域，也需关注未来市场竞争加剧可能采购价格方面，公司采用按市场价格向供对公司产能消化等方面带来的不利影响。
应商直接采购的方式。2019－2021年，随着中产量方面，2019－2021年，公司中药配方颗粒产量逐年增长，年均复合增长9.85%。
药配方颗粒销售订单的增加，中药材采购金额和采购量均持续增长。表72019－2021年公司中药配方颗粒产能情况产品项目2019年2020年2021年表52019－2021年公司中药配方颗粒采购情况产能（单位：吨）3200.003200.005000.00（单位：亿元、吨、%）中药
配方产量（单位：吨）3058.003180.003690.00年均复合增项目2019年2020年2021年颗粒
长率产能利用率（%）95.5699.3873.80
采购金额5.495.817.2615.00资料来源：公司提供
采购数量11118.2213884.4318049.4627.41
注：公司中药配方颗粒采购品种500余种，单一品种采购数量及采购金额不跟踪期内，公司中药配方颗粒业务销售模大，不同中药材均价差异较大，因此未分析采购均价资料来源：公司提供式和结算模式无变化。
销售方面，北京康仁堂下游客户以医疗机跟踪期内，公司中药配方颗粒业务采购结构为主，主要采用直销的方式。近年来公司合算和账期无变化。结算方面，公司一般采用货作医院已达近3000家，主要为二、三级医院。
到付款的方式。账期方面公司根据供应商等级公司销售区域主要集中在北京、天津、山东及
不同而采取不同的账期，具体如下表所示。
福建等地区，河北、内蒙、山西等其他地区销表6公司供应商账期管理情况量增长，销售范围不断扩大。
采购模式付款账期
VIP 供应商账期 2 个月， 公司销售的中药配方颗粒种类 600 余种，年度招标
普通供应商账期3个月单一产品销量及销售金额均不大。2019－2021VIP 供应商账期 2 个月，月度招标
普通供应商账期3个月年，公司中药配方颗粒及饮片销售收入年均复产地采购账期3个月
合增长25.10%，主要系国家中药配方颗粒政策定点采购账期3个月
逐步放开，可销售范围扩大所致。
紧急采购账期3个月
难采购药材品种账期1个月在结算方面，公司中药配方颗粒业务采用资料来源：公司提供先货后款的结算方式。公司根据签署的销售合生产方面，截至作协议约定账期，辅以信用管理机制，结算账2021年底，公司中药配方颗粒业务已投入使用的基地有七处，分别为北期一般在180天以内，采取银行转账、电汇的京康仁堂、天津红日康仁堂、河北红日药都、结算方式。
湖北辰美、重庆红日康仁堂、河南红日康仁堂、
3.成品药业务
甘肃佛慈红日基地。2022年在建的产能主要为近年来，公司成品药的采购、生产和销售山东红日康仁堂，预计2023年将进入试生产阶模式无变化。其中血必净注射液和低分子量肝段，设计产能为3000吨。
素钙注射液为成品药的主要产品，二者产销量产能方面，2020年，公司中药配方颗粒产均逐年增长，但血必净注射液产能利用率有待能无变化；2021年，河南和重庆新建基地投入提高；盐酸法舒地尔注射液受政策影响，销售使用，产能有所增长，产能利用率有所下降。
金额持续下降，产能利用率低。
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公司成品药业务主要包括血必净注射液、片，采用提取、精制、干燥等操作工序加工成盐酸法舒地尔注射液、低分子量肝素钙注射液、干膏，血必净大楼制剂部领取干膏通过中间体酮咯酸氨丁三醇注射液、盐酸莫西沙星氯化钠投料、浓配、过滤、灌封、灭菌检漏、灯检、
注射液、伊班膦酸钠注射液、清肺散结丸及抗包装等生产工序加工为最终成品。其他化药制癌平丸等药品。剂经过原料药投料、配液、过滤、灌封、灭菌创新药研发方面，血必净注射液是被批准检漏、灯检、包装等生产工序加工为最终成品。
以全身炎症反应综合征（SIRS）、脓毒症 2021年，公司川威（盐酸法舒地尔注射液）（Sepsis）、多器官功能障碍综合征（MODS）、 在第五批国家组织药品集中带量采购项目中选
新型冠状病毒肺炎重型、危重型的全身炎症反北京、吉林、河南、浙江、江西、云南、贵州
应综合征或/和多脏器功能衰竭为适应症的国共七个地区，中选价格为15.48元/盒，采购周期家二类新药。三年，首年采购量合计约为44万支；安若泰（盐跟踪期内，公司成品药业务采购模式和采酸莫西沙星氯化钠注射液）在国家集采期满后，购结算模式无变化。先后在广东联盟阿莫西林等45个药品集团带量
2019－2021年，公司成品药业务原材料采采购项目和北京、河北、内蒙、江苏、湖南续
购总额逐年增长，年均复合增长20.95%；其中，约项目中选，中选地区包括十六个地区，中选血必净注射液药材采购金额波动下降，血必净价格32.47~32.8元/瓶，采购周期一至二年，首药材采购按批次采购，当年采购量与销售量匹年采购量合计约为133万瓶；博璞青（低分子量配度不高；低分子肝素钙原材料采购金额逐年肝素钙注射液）在广东联盟双氯芬酸等药品集增长，主要系销量增加所致。2021年，以上两中带量采购项目和江苏省第二轮药品集中带量类产品的原材料采购占成品药采购总额的采购项目中选，中选地区包括十一个地区，
63.12%。 0.4ml:4000IU和0.6ml:6000IU中选价格分别是
表－11.5484~12.24元/支和15.7517~16.7元/支，采购820192021年公司成品药业务原材料采购金额及占比周期二年，首年采购量合计约为359万支。
项目2019年2020年2021年从生产方面来看，2019－2021年，公司血血必净注射液药材
1078.321032.71890.66（万元）必净注射液产能有所增加，产量有所增长，但低分子量肝素钙原
8978.2611802.1214377.84材料（万元）产能利用率仍较低；公司低分子量肝素钙注射两者采购金额占比
60.8161.1063.12液产能无变化，随着产量的增长，产能利用率
（%）成品药采购总额
16538.2421006.6724192.92逐年提升；盐酸法舒地尔注射液在五批国家组（万元）
资料来源：公司提供织药品集中带量采购项目中选区域减少，产销量持续下降，产能利用率很低。
采购结算方面，在付款方式上，公司通常从销售方面来看，2019－2021年，公司血采取货到检验合格后付款，并建立付款账期。
必净注射液由于进入多版诊疗目录，销售数量在供应商管理上，公司将每种物料设置2家以上和销售金额逐年增长，销售均价波动下降，产供应商，建立价格竞争机制，并定期对现有供销率维持高水平；低分子量肝素钙注射液受下
应商进行质量审计，保证原料的稳定性。
游需求增加的影响，其销售数量和销售金额均公司根据产品销量和库存情况综合考虑制
逐年增长，但销售均价有所下降；公司盐酸法定生产计划。生产方面，血必净注射液是中药舒地尔注射液占公司成品药比例不大，销售金注射液，由五种中药材经过处理车间加工为饮额逐年下降。
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表92019－2021年公司主要成品药业务产品生产及销售情况产品项目2019年2020年2021年产能（万支）5000.008000.008000.00产量（万支）2662.232661.693228.00
产能利用率（%）53.2433.2840.35
血必净注射液销售数量（万支）2440.082956.163424.28
销售金额（亿元）8.775.036.22
产销率（%）91.66111.06106.08
销售均价（元）35.9417.0318.17产能（万支）2166.672166.672166.67产量（万支）1217.411446.611966.40
产能利用率（%）56.1966.7790.76
销售数量（万支）1197.601463.842022.41
销售金额（亿元）2.182.182.91低分子量肝素钙注射液
产销率（%）98.37101.19102.85低分子量
肝素钙注14.9212.5011.93
销售均价 射液 0.4ml（元/支）低分子量
肝素钙注21.4218.4418.10
射液 0.6ml产能（万支）1083.331083.331083.33产量（万支）210.00133.92208.46
产能利用率（%）19.3912.3719.25
盐酸法舒地尔注射液销售数量（万支）245.11174.09132.40
销售金额（亿元）0.940.540.26
产销率（%）116.72130.0063.51
销售均价（元）38.3931.1219.39
注：部分数据尾数差异系计算单位不同导致
资料来源：公司提供公司成品药板块下游客户主要为大型医药开发和推广。公司全资子公司正康医疗科技有公司，根据销售合作协议签署的账期约定，一限公司（以下简称“正康医疗”）提供医疗器械般账期为30~90天左右，采取银行转账、电汇供应链服务，为客户提供符合智慧医院建设要及部分银行承兑汇票的结算方式。求的数字化、一体化整体解决方案，通过数据集成平台实现HIS、HRP、EMR、WMS、LIS
4.医疗器械业务等临床业务系统互联互通，建立药械供应链大
受疫情影响，下游对血氧仪等医疗器械的数据运营中心。
需求增加叠加公司线上渠道销售量的大幅增长，公司医疗器械产品的主要收入来源于超思公司医疗器械板块收入波动增长。电子，下文重点对超思电子进行分析。
公司全资子公司超思电子主要产品以电子采购方面，超思电子通过年度招标确定供医疗器械为主，包括血氧系列、家用健康和基应商和采购价格，日常根据销售预测和销售订层医疗等多领域单参数或多参数新型电子医疗单采购物料。
产品；控股子公司汶河医疗器械研制开发有限采购结算方面，超思电子大部分原材料供公司（以下简称“汶河医疗器械”）主要从事与应商（98%）付款方式为月结30天、60天，很医用高分子耗材相关的医疗器械研发及推广，小一部分电子料供应商有预付订金，货到付尾并逐步拓展以药食同源为基材的食品类产品的款。外采供应商基本是预付一定比例订金，货www.lhratings.com 16跟踪评级报告
到30天付尾款。销量分别下降45.81%和18.01%；公司血氧系列销售方面，超思电子主要通过海内外批发产能利用率很高，均维持在100%以上，产销率商和代理商销售至全球的医院、诊所和医疗器有所波动，但2021年产销率达到100%以上。从械店，同时在美国、德国、加拿大、印度和新销售价格来看，随着疫情的常态化，血氧系列加坡建立了五个全资子公司，可直接对接本地销售均价有所下降，年均复合增长率为-4.36%，市场二三级代理商以及终端客户，其中美国子总体变动幅度不大，受销售量波动增长的影响，公司实现了线下连锁药店商超直营以及线上亚其销售金额波动增长，年均复合增长92.81%。
马逊直营，印度子公司实现线下医疗器械店直截至2021年底，超思电子总资产为7.17亿元，净营及线上亚马逊直营，德国子公司通过本地仓资产为5.87亿元；2021年实现营业总收入8.46亿储已辐射了欧盟近三百多个二、三级代理商及元，净利润1.57亿元。从销售区域来看，2019
零售终端，并实现了线上亚马逊、Ebay直营。 －2021年，超思电子境外收入为7.56亿元，占营中国市场在天猫和京东自营平台开设了线上直业总收入的比例超过80%，需关注汇率波动及营店，持续拓展线下代理商营销网络，2021年，贸易摩擦等风险。
已实现覆盖湖南、上海、北京、天津、湖北等个省市。5.在建项目24销售结算模式方面，超思电子绝大部分客公司在建项目主要为中药配方颗粒项目，户款到发货，部分VIP客户会给予一定的信用账 未来资金支出压力尚可，但需关注未来产能消期。化压力。
年，新冠疫情的全球蔓延，导致市场截至2021年底，公司主要在建项目如下表2020对血氧仪等产品的需求大幅增长，公司各类招所示。其中“佛慈红日二期配方颗粒项目”未投标订单增加，线上电商渠道销售量大幅增长，来需投入资金不大。“山东红日康仁堂项目”是
公司第八大生产基地，占地100亩，建成之后将
2021年，随着疫情的常态化发展，下游需求较
高峰时期有所回落。－年提取单味中药材1万吨，生产配方颗粒3000吨，20192021年，公司医疗器械板块收入分别为亿元、亿元和截至2021年底，该基地提取车间、质检楼主体6.5521.51亿元。结构已封顶，炮制车间基础完成，预计2023年15.56－年，公司血氧系列的产能波动达到试生产状态。总体来看，公司在建项目预20192021增长，年均复合增长计总投资金额7.28亿元，截至2021年底已完成投60.13%，主要系2020年市场需求增加以及年市场需求有所回落，公资2.00亿元，未来仍需投资5.28亿元，考虑到公2021司视下游需求情况增减产能所致；产销量受下司货币资金较为充足，未来资金支出压力尚可；
游需求变动影响而呈现波动增长的态势，年均另外，中药配方颗粒试点工作结束后，市场扩复合增长分别为和容的同时也将加大市场竞争，需关注未来产能72.07%101.61%，2020年公司产销量分别增长4.46倍和3.96倍，年公司产消化压力。2021表10截至2021年底公司主要在建项目情况（单位：亿元）截至2021年底项目名称预计总投资未来计划投资额资金来源已完成投资
佛慈红日二期配方颗粒项目1.891.160.73银行借款、自有资金
山东红日康仁堂项目5.390.844.56银行借款、自有资金
合计7.282.005.28
资料来源：公司提供
6.经营效率存货周转次数和总资产周转次数均有所增长。
近年来，公司销售债权周转次数有所下降，从经营效率指标看，2019－2021年，公司www.lhratings.com 17跟踪评级报告
销售债权周转次数分别为2.49次、2.58次和2.34据取自2020年、2021年审计报告期初数/上期数，次，持续下降；存货周转次数分别为2.10次、2.442021年财务数据取自2021年审计报告期末数/次和2.37次，波动增长；总资产周转次数分别为本期数。
0.63次、0.70次和0.70次，有所增长。。截至2021年底，公司合并范围内直接控股
的子公司共13家。2020年，公司合并范围新增
7.未来发展
12家间接控股子公司（主要为投资新设立），减
公司发展战略稳健可行，具有自身经营特少1家间接控股子公司；2021年，公司合并范围色，有利于未来几年公司的持续健康发展。新增7家间接控股子公司（主要为投资新设立），中药配方颗粒方面，公司将以发展自主产减少4家间接控股子公司；公司合并范围变化不业集群为目标，优化核心关键技术，形成以“康大，财务数据可比性较强。2022年3月底，公司仁堂”中药配方颗粒、古代经典名方组合技术直接控股的子公司无变化。
产业及以临床需求及临床价值为导向的中药新截至2021年底，公司合并资产总额116.07药产业技术群，加强生产和质量控制，推进智亿元，所有者权益79.52亿元（含少数股东权益能化建设，提升生产制造水平。成品药方面，
1.79亿元）；2021年，公司实现营业总收入76.71
公司将专注于包括重症、心脑血管系统、呼吸亿元，利润总额8.54亿元。
系统疾病、神经退行性疾病、抗肿瘤五大领域截至2022年3月底，公司合并资产总额的产品研发，持续储备精品，进一步丰富产品117.56亿元，所有者权益81.91亿元（含少数股结构。医疗器械方面，公司将增强全球家用市东权益1.81亿元）；2022年1－3月，公司实现营场优势，加强国内市场的覆盖了和普及率，加业总收入17.32亿元，利润总额2.84亿元。
强渠道布局，提高品牌认知度。另外，公司将持续发展原辅料业务、医疗健康服务和药械供2.资产质量
应链等方面的业务。2019－2021年底，公司资产规模持续增长，资产结构相对均衡；公司应收账款和存货占流
九、财务分析动资产的比例较高，对营运资金形成较大占用。
1.财务概况2019－2021年底，公司资产规模持续增长，
公司提供了2020－2021年度财务报告，信年均复合增长17.37%。截至2021年底，公司合永中和会计师事务所（特殊普通合伙）对上述并资产总额较上年底增长14.02%，流动资产和财务报告进行了审计，并出具了标准无保留意非流动资产均有所增加。其中，流动资产占见的审计结论。公司提供的2022年一季度财务58.64%，非流动资产占41.36%。公司资产结构数据未经审计。本报告2019年、2020年财务数相对均衡，资产结构较上年底变化不大。
表112019－2021年及2022年3月底公司资产主要构成
2019年底2020年底2021年底2022年3月底
科目金额（亿元）占比（%）金额（亿元）占比（%）金额（亿元）占比（%）金额（亿元）占比（%）
流动资产43.2651.3457.1456.1368.0658.6469.7359.32
货币资金9.8822.8411.2619.7013.1619.3312.1117.36
应收账款20.3447.0226.6946.7035.0751.5234.9950.18
存货8.9220.6214.1724.8013.0519.1715.3622.03
非流动资产41.0048.6644.6643.8748.0141.3647.8340.68其他权益工具投
2.706.582.535.672.495.182.475.17
资
固定资产19.9548.6524.9255.8025.5053.1126.6755.76
无形资产2.375.772.325.203.146.533.276.83
开发支出2.405.842.635.902.415.012.314.83
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商誉7.9919.497.9917.907.1614.917.1614.97
资产总额84.27100.00101.80100.00116.07100.00117.56100.00
注：表中流动资产和非流动资产占比为占资产总额的比重，各科目占比为占流动资产/非流动资产的比重数据来源：公司财务报告、联合资信整理
（1）流动资产（2）非流动资产
2019－2021年底，流动资产规模持续增长，2019－2021年底，公司非流动资产规模持
年均复合增长25.43%。截至2021年底，流动资续增长，年均复合增长8.21%。截至2021年底，产较上年底增长19.11%，主要系应收账款增加公司非流动资产较上年底增长7.51%，公司非流所致。公司流动资产主要由货币资金、应收账动资产主要由其他权益工具投资、其他权益工款和存货构成。
具投资、固定资产、无形资产、开发支出和商
2019－2021年底，公司货币资金持续增长，誉构成。
年均复合增长15.41%。截至2021年底，公司货
2019－2021年底，公司其他权益工具投资
币资金较上年底增长16.89%，主要系公司营业持续下降，年均复合下降3.99%。截至2021年底，总收入增加所致。货币资金中有1548.35万元受公司其他权益工具投资较上年底变化不大。公限资金，受限比例为1.18%，主要为保函保证金司其他权益工具投资对象主要为医疗类企业及及法院冻结的银行存款。
2019－2021年底，公司应收账款持续增长，有限合伙企业，包括公司对江苏为真生物医药年均复合增长31.30%。截至2021年底，公司应技术股份有限公司、北京柘量投资中心（有限收账款账面价值35.07亿元，较上年底增长合伙）、天津现代创新中药科技有限公司等。
31.40%，主要系中药配方颗粒收入增长，该业2019－2021年底，公司固定资产持续增长，
务的应收账款增加以及公司药械智慧供应链业年均复合增长13.05%，主要系2020年底公司配务应收账款增加所致；公司应收账款占流动资方颗粒生产车间建设项目完工转固所致。截至产的比例较高，对营运资金形成占用。应收账2021年底，公司固定资产较上年底变化不大。
款余额中，账龄在1年以内的占85.74%，1~2年固定资产主要由房屋建筑物（占56.17%）、生产的占10.13%，累计计提坏账3.20亿元，计提比设备（占24.64%）和电子设备（占14.47%）构例为8.36%；应收账款余额中前五大欠款方合计成，累计计提折旧9.53亿元；固定资产成新率金额为5.41亿元，占比为14.13%，集中度较低。
74.45%，成新率尚可。
2019－2021年底，公司存货波动增长，年
2019－2021年底，公司无形资产波动增长，
均复合增长20.92%。截至2020年底，公司存货年均复合增长15.10%。截至2021年底，公司无为14.17亿元，同比增长58.86%，主要系*公司形资产较上年底增长34.97%，主要系专利权增中药配方颗粒将于2021年正式投产的生产基地加所致。公司无形资产主要由土地使用权（占试生产，公司备货增加；*超思电子因销售大51.03%）和专利权（占38.01%）构成，累计摊幅增加，相应存货增加等因素综合影响所致。
截至2021年底，公司存货亿元，较上年底销1.83亿元，计提减值准备0.41亿元。13.05下降7.96%，主要系公司销售量增加导致年底存2019－2021年底，公司开发支出波动增长，货下降所致。存货主要由库存商品（占50.78%）、年均复合增长0.24%。截至2021年底，公司开发自制半成品（占18.53%）和原材料（占19.80%）支出2.41亿元，较上年底下降8.61%。
构成，累计计提跌价准备0.20亿元，计提比例为2019－2021年底，公司商誉持续下降，年
1.52%。均复合下降5.34%。截至2021年底，公司商誉较
上年底下降10.40%，主要系湖州展望药业有限www.lhratings.com 19跟踪评级报告公司（以下简称“展望药业”）下属子公司湖州其中，归属于母公司所有者权益占比为97.74%，美欣霍普生物科技有限公司于2021年进行了清少数股东权益占比为2.26%。在归属于母公司所算注销，公司对展望药业商誉资产组重新进行有者权益中，实收资本、资本公积、其他综合商誉减值测算，计提商誉减值准备所致。收益和未分配利润分别占38.65%、7.58%、-0.26%截至2021年底，公司所有权受到限制的资和50.83%。归属母公司所有者权益中未分配利产为1.59亿元，占资产总额的比例为1.37%，受润占比较大，所有者权益结构稳定性较弱。
限比例很低。截至2022年3月底，公司所有者权益81.91亿元，较上年底变化不大。其中，归属于母公表12截至2021年底公司资产受限情况
司所有者权益占比为97.79%，少数股东权益占受限账面价值占资产总额受限原因
资产名称（万元）比例（%）比为2.21%。在归属于母公司所有者权益中，实保函保证金及因未
货币资金1548.350.13决诉讼法院冻结的收资本、资本公积、其他综合收益和未分配利银行存款润分别占归属母公司所有者权益的比例为
存货4701.090.41借款抵押
固定资产7768.370.67借款抵押37.51%、7.36%、-0.26%和52.30%。归属母公司无形资产1872.840.16借款抵押所有者权益中未分配利润占比较大，权益结构合计15890.651.37--稳定性较弱。
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
（2）负债
截至2022年3月底，公司合并资产总额2019－2021年底，公司负债和债务规模均117.56亿元，较上年底增长1.28%，较上年底变持续增长，公司负债结构和债务结构大幅改善，化不大。其中，流动资产占59.32%，非流动资债务以长期债务为主，债务负担较轻。
产占40.68%。公司资产结构相对均衡，资产结2019－2021年底，公司负债规模持续增长，构较上年底变化不大。年均复合增长64.16%。截至2021年底，公司负债总额36.55亿元，较上年底增长31.11%，主要
3.资本结构
系非流动负债大幅增长所致。其中，流动负债
（1）所有者权益
占56.31%，非流动负债占43.69%。公司负债结
2019－2021年底，公司所有者权益持续增
构相对均衡，非流动负债占比上升较快。
长。截至2021年底，公司归属于母公司所有者2019－2021年底，公司流动负债波动增长，
权益中未分配利润占比较大，所有者权益结构年均复合增长29.22%。截至2021年底，公司流稳定性较弱。
动负债20.58亿元，较上年底下降12.04%。公司
2019－2021年底，公司所有者权益持续增
流动负债主要由短期借款、应付账款、其他应长，年均复合增长6.05%。截至2021年底，公司付款、一年内到期的非流动负债和合同负债构
所有者权益79.52亿元，较上年底增长7.58%。
成。
表13公司流动负债构成
2019年底2020年底2021年底2022年3月底
科目金额占比金额占比金额占比金额占比
短期借款3.2526.357.9333.882.9414.271.648.07
应付账款4.7338.378.0934.575.9028.667.4436.62
其他应付款2.4119.574.1517.726.9633.80//
一年内到期的非流动负债0.000.000.050.191.467.092.4211.92
合同负债0.000.001.325.641.386.681.095.38
流动负债12.3390.8923.4083.9420.5856.3120.3357.02
长期借款0.4536.403.6280.868.5353.427.9051.54
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应付债券0.000.000.000.006.0537.906.1139.86
非流动负债1.249.114.4816.0615.9743.6915.3342.98
负债总额13.56100.0027.88100.0036.55100.0035.65100.00
注：表中流动负债和非流动负债占比为占负债总额的比重，各科目占比为占流动负债/非流动负债的比重资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
2019－2021年底，公司短期借款波动下降，借款减少，长期借款增加。截至2021年底，公
年均复合下降4.89%。截至2021年底，公司短期司长期借款8.53亿元，较上年底增长135.62%，借款较上年底下降62.94%，主要系归还贷款所主要系公司信用借款和抵押借款增加所致；长致。期借款主要由抵押借款（占24.74%）和信用借
2019－2021年底，公司应付账款波动增长，款（占70.29%）构成。从期限分布看，1~2年到
年均复合增长11.68%。截至2020年底，公司应期的占54.99%、2~3年到期的占14.50%，3年及付账款8.09亿元，同比增长71.06%，主要系正以上到期的占30.51%，长期借款存在一定集中康医疗购买设备应付款项增加以及超思电子应偿付压力。
付款项增加所致；截至2021年底，公司应付账2021年，公司新增应付债券6.05亿元，主要款较上年底下降27.09%。应付账款主要为应付系公司发行“21红日01”公司债券所致。
材料及其他商品款、工程款和设备款等，应付有息债务方面，2019－2021年底，公司全账款账龄以1年以内为主。部债务持续增长，年均复合增长125.54%。截至
2019－2021年底，公司其他应付款持续增2021年底，公司全部债务19.80亿元，较上年底长，年均复合增长69.85%。截至2021年底，公增长68.96%，主要系长期债务增加所致；债务司其他应付款较上年底增长67.79%，主要系公结构方面，短期债务占22.97%，长期债务占司核算口径标准变化，预提费用及保证金增加77.03%，以长期债务为主，其中，短期债务4.55所致。亿元，较上年底下降43.84%，主要系短期借款
2019年，公司无一年内到期的非流动负债。下降所致；长期债务15.25亿元，较上年底增长
2020－2021年底，公司一年内到期的非流动负321.28%，主要系公司长期借款及应付债券增加
债分别为0.05亿元和1.46亿元。截至2021年底，所致。从债务指标来看，2019－2021年底，公公司一年内到期的非流动负债大幅增长主要系司资产负债率分别为16.09%、27.39%和31.49%，一年内到期的长期借款增加所致。持续增长；全部债务资本化比率分别为5.22%、
2020－2021年底，公司合同负债分别为1.3213.68%和19.93%，持续增长；长期债务资本化
亿元和1.38亿元，变动不大。比率分别为0.63%、4.67%和16.09%，持续增长。
2019－2021年底，公司非流动负债持续增公司债务负担较轻。
长，年均复合增长259.39%。截至2021年底，公截至2022年3月底，公司负债总额35.65亿元，司非流动负债15.97亿元，较上年底增长较上年底变化不大。其中，流动负债占57.02%，
256.60%，主要系公司发行“21红日01”公司债非流动负债占42.98%。公司流动负债与非流动
券及配方颗粒项目贷款增加所致。公司非流动负债相对均衡，负债结构较上年底变化不大。
负债主要由长期借款（占53.42%）、和应付债券截至2022年3月底，公司全部债务19.36亿元，（占37.90%）构成。较上年底变化不大。债务结构方面，短期债务
2019－2021年底，随着各地的配方颗粒车占21.26%，长期债务占78.74%，以长期债务为
间等项目的逐步建设，公司对资金需求增加，主，其中，短期债务4.12亿元，较上年底下降长期借款持续增长，年均复合增长335.38%。9.51%，主要系短期借款下降所致；长期债务
2021年，公司长短期借款结构有所调整，短期15.25亿元，较上年底下降0.04%，变化不大。
www.lhratings.com 21跟踪评级报告
从债务指标来看，截至2022年3月底，公司资产2019－2021年，公司资产减值损失占营业负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本利润的比例分别为31.50%、6.06%和10.03%，信化比率分别为30.33%、19.12%和15.69%，较上用减值损失占营业利润的比例分别为5.98%、年底分别下降1.16个百分点、0.82个百分点和11.00%和10.15%，对营业利润的存在一定影响。
0.40个百分点。截至2021年底，公司资产减值损失主要为商誉
截至报告出具日公司存续债券如下表所示。减值损失（占66.25%），信用减值损失主要为应表收账款坏账损失（占82.52%）。14截至报告出具日公司存续债券情况债券余额债券简称到期日表15公司盈利能力变化情况（亿元）
21红日01*2024-08-236.00项目2019年2020年2021年
合计--6.00营业总收入（亿元）50.0364.8876.71
注：用*标出的债券均附带回售条款，所列到期日为回售日利润总额（亿元）4.846.838.54资料来源：Wind
营业利润率（%）66.6055.6656.94
总资本收益率（%）5.626.897.26
4.盈利能力
净资产收益率（%）5.787.578.44
2019－2021年，公司收入规模和利润总额资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
均持续增长；费用控制能力有所提高，但期间盈利指标方面，2019－2021年，公司总资费用仍对利润形成较大侵蚀。
本收益率和净资产收益率均持续增长。公司各2019－2021年，公司营业总收入持续增长，
盈利指标逐年提高。与所选公司比较，公司盈年均复合增长23.82%。2021年，公司实现营业利能力处于平均水平。
总收入76.71亿元，同比增长18.22%，主要系公司中药配方颗粒及饮片业务收入大幅增长所表162021年同行业公司盈利情况对比销售毛利率总资产报酬率净资产收益率致；营业成本32.27亿元，同比增长14.44%；证券简称（%）（%）（%）受以上因素影响，公司利润总额同比增长中新药业39.919.5112.08
24.99%。天士力66.3316.7518.08
贵州百灵59.623.722.95
从期间费用看，2019－2021年，公司费用公司57.938.208.44
总额持续增长，年均复合增长10.89%。2021年， 资料来源：Wind公司费用总额为33.27亿元，同比增长14.59%，主要系受销售规模扩大影响，销售费用同比增2022年1－3月，公司实现营业总收入17.32加所致。从构成看，公司销售费用、管理费用、亿元，同比增长5.70%；实现利润总额2.84亿研发费用和财务费用占比分别为78.64%、元，同比增长23.75%。
13.55%、6.11%和1.70%，以销售费用为主；其5.现金流中，销售费用为26.16亿元，同比增长18.23%；2019－2021年，公司经营活动现金保持净管理费用为4.51亿元，财务费用为0.56亿元，同流入状态，且净流入规模波动增长；投资活动比变动不大；研发费用为2.03亿元，同比增长现金流为净流出状态；筹资活动前现金流为净
12.88%，主要系公司研发投入增加所致。2019流出状态，公司存在一定对外融资需求。
－2021年，公司期间费用率1分别为54.07%、从经营活动来看，2019－2021年，公司经
44.74%和43.37%，逐年下降，公司期间费用控营活动现金流入量持续增长，年均复合增长
制能力有所提高，但对公司利润仍存在较大侵20.78%；经营活动现金流出量持续增长，年均蚀。复合增长20.16%；公司经营活动现金净额波动增长，年均复合增长34.61%。2019－2021年，公司现金收入比分别为101.76%、95.15%和
1期间费用率=期间费用/营业总收入*100%
www.lhratings.com 22跟踪评级报告
95.18%，波动下降，收入实现质量有所下降。能力经营现金/流动负债（%）17.538.4019.03
从投资活动来看，2019－2021年，公司投经营现金/短期债务（倍）0.630.240.86现金类资产/短期债务
资活动现金流入量波动下降，年均复合下降3.271.623.30（倍）
54.92%；投资活动现金流出量波动下降，年均 EBITDA（亿元） 6.65 9.31 11.98
全部债务/EBITDA（倍） 0.59 1.26 1.65
复合下降4.09%；公司投资活动现金仍为净流出长期
偿债经营现金/全部债务（倍）0.560.170.20状态，主要系公司近年来购建固定资产、无形能力EBITDA/利息支出（倍） 56.64 29.52 23.91
资产和其他长期资产所致。经营现金/利息（倍）18.406.247.82
2019－2021年，公司筹资活动前现金流量注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
净额分别为-2.89亿元、-3.65亿元和-2.51亿元，公司存在对外融资需求。从短期偿债能力指标看，从短期偿债指标从筹资活动来看，2019－2021年，公司筹看，2019－2021年底，公司流动比率和速动比资活动现金流入量持续增长，主要系公司借款率均波动下降，2021年均同比大幅提高；公司增加及发行公司债券所致，年均复合增长流动资产对流动负债的保障程度高。2019－
67.90%；筹资活动现金流出量持续增长，年均2021年，公司经营现金流动负债比率，波动增
复合增长68.35%；公司筹资活动现金净额波动长，公司经营现金/短期债务波动增长；公司现增长，年均复合增长66.78%。金短期债务比波动增长，现金类资产对短期债
2022年1－3月，公司经营活动现金流量净务的保障程度有所增长。整体看，公司短期偿
额为1.76亿元，投资活动现金流量净额为-1.74债能力有所提高。
亿元，筹资活动现金流量净额为-1.07亿元。从长期偿债指标看，2019－2021年，公司EBITDA 分别为 6.65 亿元、9.31 亿元和 11.98表17公司现金流情况亿元，持续增长；公司 EBITDA 利息倍数分别项目2019年2020年2021年持续下降，EBITDA 对利息的覆盖程度持续下经营活动现金流入小计52.8465.6977.09
经营活动现金流出小计 50.68 63.72 73.17 降。2019－2021 年，公司全部债务/EBITDA 分经营活动现金流量净额 2.16 1.97 3.92 别持续增长，EBITDA 对全部债务的覆盖程度投资活动现金流入小计2.480.390.50持续下降；经营现金/全部债务波动下降，经营投资活动现金流出小计7.536.016.93现金对全部债务的保障程度有所下降；经营现
投资活动现金流量净额-5.05-5.62-6.42
筹资活动前现金流量净额-2.89-3.65-2.51金/利息支出波动下降，经营现金对利息的保障筹资活动现金流入小计5.7513.5216.21程度有所下降。整体看，公司长期债务偿债能筹资活动现金流出小计4.088.5211.56力有所下降。
筹资活动现金流量净额1.675.004.65
现金收入比101.7695.1595.18对外担保方面，截至2021年底，公司无对资料来源：联合资信根据公司财务报告整理外担保。
6.偿债指标未决诉讼方面，截至2021年底，公司无重
2019－2021年，公司短期偿债能力指标有大未决诉讼。
所提高，长期偿债能力指标有所下降。公司间银行授信方面，截至2021年底，公司共计接融资渠道较为畅通；作为上市公司，公司具获得银行授信额度34.22亿元，未使用额度为备直接融资渠道。22.88亿元，公司间接融资渠道较为畅通；作为上市公司，公司具备直接融资渠道。
表18公司偿债能力指标
项目项目2019年2020年2021年7.公司本部财务分析
短期流动比率（%）350.97244.19330.68公司本部资产构成以非流动资产为主，非偿债速动比率（%）278.60183.62267.30流动资产以长期股权投资为主，所有者权益结www.lhratings.com 23跟踪评级报告
构稳定性较好，公司本部层面债务负担轻。公为5.03亿元。
司本部营业总收入规模小，利润主要来源为投现金流方面，2021年底，公司本部经营活资收益。动现金流净额为-0.88亿元，投资活动现金流净截至2021年底，公司本部资产总额68.76亿额-1.86亿元，筹资活动现金流净额4.15亿元。
元，较上年底增长15.60%。其中，流动资产19.59截至2021年底，公司本部资产占合并口径亿元（占28.49%），非流动资产49.17亿元（占的59.24%；公司本部负债占合并口径的35.59%；71.51%）。从构成看，流动资产主要由货币资金公司本部所有者权益占合并口径的70.11%；公（占14.60%）、应收账款（占8.99%）、一年内到司本部全部债务占合并口径的56.20%。2021年，期的非流动资产（占5.11%）和其他流动资产（占公司本部营业总收入占合并口径的6.65%；公司
65.73%）构成；非流动资产主要由其他权益工本部利润总额占合并口径的56.20%。
具投资（占5.03%）、长期股权投资（占70.08%）、
固定资产（占7.17%）和其他非流动资产（占十、债券偿还能力分析
9.43%）构成。截至2021年底，公司本部货币资截至2022年3月底，公司存续债券为“21红金为2.86亿元。日01”，债券余额为6.00亿元。
截至2021年底，公司本部负债总额13.01亿“21红日01”由兴城集团提供全额无条件元，较上年底增长72.57%。其中，流动负债3.47不可撤销的连带责任保证担保。
亿元（占比26.70%），非流动负债9.53亿元（占
1.兴城集团概况比73.30%）。从构成看，流动负债主要由短期借兴城集团原名为成都市兴城投资有限公司款（占16.68%）、应付账款（占9.02%）、其他应（以下简称“兴城公司”），是成都市国有资产付款（合计）（占6.65%）、一年内到期的非流动
监督管理委员会（以下简称“成都市国资委”）负债（占28.80%）和其他流动负债（占31.69%）
于2009年3月投资30.00亿元成立的国有独资企构成；非流动负债主要由长期借款（占36.15%）业。2003年，成都市政府成立了兴南投资有限和应付债券（占63.47%）构成。公司本部2021责任公司（以下简称“兴南公司”）和兴东投资
年资产负债率为18.92%，较2020年提高6.24个有限责任公司（以下简称“兴东公司”），分别百分点。
为成都市南部和东部新区起步区城市基础设施
截至2021年底，公司本部全部债务11.13亿建设项目的投融资主体。2008年，兴南公司和元。其中，短期债务占14.66%、长期债务占兴东公司以新设合并方式组建为兴城公司，成
85.34%。截至2021年底，公司本部短期债务为
为成都市城市建设和经营的投融资主体；2012
1.63亿元，债务集中偿付压力不大。截至2021年2月，兴城公司更名为现名。2012年4月1日，年底，公司本部全部债务资本化比率16.64%，成都市国资委对公司增资25.25亿元。2018年9公司本部债务负担轻。
月，成都市政府将成都建工集团有限公司（以截至2021年底，公司本部所有者权益为下简称“成都建工”，原名“成都建筑工程集团
55.76亿元，较上年底增长7.33%，所有者权益总公司”）出资人由成都市国资委变更为兴城集结构稳定性较好。在归属公司本部所有者权益团。2019年3月，公司通过股权收购取得对上市中，实收资本为30.04亿元（占53.88%）、资本公司天津红日药业股份有限公司（股票代码：公积合计9.93亿元（占17.82%）、未分配利润合
300026.SZ，以下简称“红日药业”）和中化岩
计13.35亿元（占23.95%）、盈余公积合计2.48土集团股份有限公司（股票代码：002542.SZ，亿元（占4.45%）。
以下简称“中化岩土”）的实际控制权，将上述2021年，公司本部营业总收入为5.10亿元，
公司纳入合并范围。2020年7月，兴城集团完成利润总额为4.80亿元。同期，公司本部投资收益www.lhratings.com 24跟踪评级报告对成都农村商业银行股份有限公司（以下简称截至2022年5月25日，联合资信未发现兴城“成都农商银行”）的股权收购，并于2020年12集团本部被列入全国失信被执行人名单。
月31日将成都农商银行纳入合并范围。截至
2022年3月末，兴城集团注册资本为55.25亿元，3.经营分析
实收资本为240.00亿元，成都市国资委是公司2019－2021年，受建筑施工、房地产销售唯一股东和实际控制人。和建材物流业务收入增长和新增银行业务收入兴城集团主要业务包括城市配套基础设施、综合影响，兴城集团营业收入持续快速增长，建筑施工、房地产开发、建材销售、医药制造综合毛利率波动增长。
及销售和银行业务等。随着合并范围的扩大，兴城集团业务板块截至2022年3月末，兴城集团本部设董事会呈多元化发展。2019－2021年，兴城集团营业办公室、集团办公室、财务部和投资发展部等总收入规模快速增长，年均复合增长76.48%。
职能部门。截至2021年末，兴城集团纳入合并2021年，兴城集团营业总收入较上年增长范围的二级子公司共20家。169.97%，主要系建筑施工、房地产销售和建材截至2021年末，兴城集团资产总额9419.91物流业务收入增长和新增银行业务收入所致。
亿元，所有者权益1249.55亿元（少数股东权益2019－2021年，受建筑施工业务规模扩大影响，627.91亿元）。2021年，兴城集团实现营业总收兴城集团建筑施工业务收入持续增长，2021年，
入1970.74亿元，利润总额79.53亿元。建筑施工业务收入较上年增长53.10%。2019年，兴城集团注册地址：成都市高新区濯锦东兴城集团将红日药业纳入合并范围，新增医药路99号；法定代表人：任志能。制造及销售和设备租赁及销售板块，对兴城集团营业收入形成有益补充。2020年，兴城集团
2.企业信用记录医药制造及销售收入较上年增长63.91%，主要根据兴城集团提供的企业信用报告（自主系2019年公司未将红日药业全年收入纳入合并查询版，统一社会信用代码：所致，2021年该业务收入稳步增长。2021年，915101006863154368），截至2022年4月29日，兴城集团往年开盘房地产项目结转收入增加，
兴城集团本部无未结清和已结清的关注或不良房地产开发销售收入较上年增长366.26%。兴城信贷记录，过往债务履约情况良好。集团其他收入在营业收入中占比较小。
表19兴城集团营业总收入构成及毛利率情况
2019年2020年2021年
业务板块占比占比占比收入（亿元）毛利率（%）收入（亿元）毛利率（%）收入（亿元）毛利率（%）
（%）（%）（%）
建筑施工518.9882.015.99565.7477.506.26866.1543.957.68
房地产开发销售35.545.6241.7347.706.5355.63222.4011.2915.77
房产租赁5.140.8177.83------------
酒店旅游1.760.2886.691.940.2783.322.640.1361.37
建材物流22.473.557.8138.605.294.25539.1527.360.86
医药制造及销售39.436.2361.2464.638.8556.6076.563.8857.50
设备租赁及销售2.290.3638.082.160.3030.051.040.0516.85
银行业务------------250.2712.7047.28
其他业务7.181.1443.519.211.2674.3812.520.6471.14
合计632.79100.0012.86729.99100.0014.971970.74100.0014.17
注：1．部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；2．2020年起，房地产开发销售收入中含房产租赁收入资料来源：兴城集团提供
毛利率方面，2019－2021年，兴城集团综合毛利率波动增长。2021年，兴城集团房地产www.lhratings.com 25跟踪评级报告
开发销售业务毛利率较上年下降39.86个百分点，主。成都农商银行债权投资资产发生减值规模主要系当年结转收入的楼盘中人才公寓项目占较大。兴城集团应收类款项规模较大，且坏账比增加、毛利率降低所致。同期，兴城集团建比例较高，对兴城集团资金形成一定占用。兴材物流业务毛利率较上年下降3.39个百分点，主城集团整体资产质量尚可。
要系兴城集团全面提供供应链综合管理服务使2019－2021年末，受合并范围扩大影响，得前期成本较高所致。兴城集团资产总额快速增长，年均复合增长
109.99%。截至2021年末，兴城集团合并资产总
4.财务概况
额较年初增长20.66%。2020年末，成都农商银
（1）资产质量
行合并后，兴城集团资产结构发生变化，非流受合并范围扩大影响，兴城集团资产规模动资产占比上升，截至2021年末，兴城集团资快速增长。2020年合并成都农商银行后，兴城产结构以非流动资产为主。
集团资产结构发生重大变化，以银行类资产为表20兴城集团资产主要构成情况
2019年末2020年末2021年末
科目金额（亿元）占比（%）金额（亿元）占比（%）金额（亿元）占比（%）
货币资金235.0411.00635.188.14701.537.45
拆出资金----222.702.86271.312.88
交易性金融资产----429.235.50418.124.44
应收账款228.6010.70208.472.67232.982.47
其他应收款85.073.98107.171.3773.110.78
买入返售金融资产----139.141.78148.791.58
存货682.0731.93476.986.11609.986.48
合同资产----361.144.63534.875.68
流动资产1270.5659.482655.9634.023135.8933.29
债权资产----1322.4416.941844.1619.58
发放贷款及垫款----2556.3432.742924.2931.04
投资性房地产187.518.78206.872.65242.962.58
在建工程408.8819.14560.467.18728.657.74
非流动资产865.6040.525151.2065.986284.0366.71
资产总额2136.16100.007807.15100.009419.91100.00
资料来源：联合资信根据兴城集团财务报告整理
（2）资本结构末增长334.36%，主要系资本公积转入所致。
兴城集团所有者权益持续快速增长，少数2019－2021年末，兴城集团其他权益工具变动股东权益占比大，所有者权益稳定性一般。不大，截至2021年末，兴城集团其他权益工具
2019－2021年末，兴城集团所有者权益持为115.00亿元，主要为发行的可续期债券和永续
续快速增长，年均复合增长36.26%。截至2021债。2019－2021年末，兴城集团资本公积波动年末，兴城集团所有者权益较年初增长12.15%，下降，年均复合下降23.75%。截至2021年末，主要系少数股东权益增长所致。兴城集团所有兴城集团资本公积较年初下降50.16%，主要系者权益由实收资本（占19.21%）、其他权益工调增实收资本所致。除此之外，2021年，兴城具（占9.20%）、资本公积（占10.70%）和少集团收到成都市财政国库支付中心拨付的31.81
数股东权益（占50.25%）构成，兴城集团所有亿元项目资本金和天府实验室及基础配套项目者权益稳定性一般。15.00亿元地方政府一般债，均增加资本公积。
截至2021年末，兴城集团实收资本较上年2019－2021年末，兴城集团未分配利润持续增www.lhratings.com 26跟踪评级报告长，年均复合增长12.16%。2019－2021年末，2019－2021年末，兴城集团负债总额快速兴城集团少数股东权益持续增长，年均复合增增长，年均复合增长136.31%。截至2021年末，长89.78%。截至2021年末，兴城集团少数股东兴城集团负债总额较年初增长22.07%，主要系权益较年初增长14.10%，主要系子公司引入外流动负债增长所致。2020年末，成都农商银行部投资者及上市子公司净资产增长所致。合并后，兴城集团负债结构发生变化，流动负兴城集团全部债务快速增长，整体债务负债占比上升，截至2021年末，兴城集团负债结担较重，债务结构以长期债务为主。构以流动负债为主。
表21兴城集团负债主要构成情况
2019年末2020年末2021年末科目金额（亿占比占比占比（%）金额（亿元）金额（亿元）元）（%）（%）
短期借款101.506.9487.411.31131.421.61
向中央银行借款----94.431.41337.214.13
应付账款402.4227.50448.486.70632.937.75
卖出回购金融资产款----94.491.4115.540.19
吸收存款及同业存放----4038.2660.344662.7857.07
一年内到期的非流动负债120.748.25203.743.04174.652.14
合同负债----139.552.0975.850.93
流动负债826.7456.505295.7879.126307.4277.20
长期借款310.9221.25593.208.86739.119.05
应付债券222.1715.18147.022.20265.943.25
长期应付款65.324.46124.341.86190.752.33
其他非流动负债0.200.01489.057.31618.077.56
非流动负债636.4243.501397.1720.881862.9422.80
负债总额1463.16100.006692.96100.008170.36100.00
注：表中长期应付款含长期应付款和专项应付款
资料来源：联合资信根据兴城集团财务报告整理
2019－2021年末，兴城集团全部债务快速兴城集团业务板块多元化发展，营业收入增长，年均复合增长49.97%，短期债务占比持快速增长，费用控制能力一般，兴城集团整体续提高。截至2021年末，兴城集团全部债务盈利能力较强。
1824.21亿元，较年初增长37.07%，其中短期2019－2021年，兴城集团营业总收入年均
债务占38.82%，较年初提高0.98个百分点，债复合增长76.48%，同期，兴城集团营业成本年务结构以长期为主。从债务指标来看，2019－均复合增长68.10%。2021年，兴城集团营业总
2021年末，兴城集团资产负债率持续增长，全收入较上年增长169.97%，主要系新增利息收
部债务资本化比率和长期债务资本化比率均波入和房地产销售、建筑施工及建材物流业务收动提高。截至2021年末，兴城集团资产负债率、入增长所致。同期，兴城集团营业成本较上年全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分增长151.03%，增幅低于营业总收入。
别为86.73%、59.35%和47.18%。分别较年初2019－2021年，兴城集团期间费用持续增提高1.01个百分点、4.92个百分点和4.57个百长，年均复合增长57.17%。2021年，兴城集团分点。若考虑计入“其他权益工具”的可续期期间费用主要由销售费用（占24.70%）、管理债券，上述指标分别为87.96%、63.09%和费用（占49.99%）和财务费用（占15.55%）
52.04%。兴城集团整体债务负担较重。
构成。2019－2021年，兴城集团期间费用占营
（3）盈利能力
业总收入的比重分别为8.51%、9.03%和6.75%，www.lhratings.com 27跟踪评级报告
若考虑资本化利息，兴城集团费用控制能力一投资活动现金流量净额-50.79-5.92-508.23般。取得借款收到的现金489.53626.651961.95筹资活动现金流入小计618.88892.052085.08
2019－2021年，兴城集团利润总额持续增
筹资活动现金流出小计381.55481.551729.46长，年均复合增长122.87%。筹资活动现金流量净额237.33410.50355.62表22兴城集团盈利能力情况（单位：亿元）现金收入比（%）88.33110.7981.57
资料来源：联合资信根据兴城集团财务报告整理项目2019年2020年2021年营业总收入632.79729.981970.74
营业成本551.44620.731558.23（5）偿债指标
期间费用53.8765.92133.09兴城集团短期偿债指标表现强，长期偿债其中：管理费用17.5022.1766.53指标表现较强，兴城集团间接融资渠道畅通，财务费用13.8912.7120.69或有负债风险可控。
利润总额16.0139.8979.53
营业利润率（%）11.7313.4919.96*从短期偿债能力指标看，2019－2021年末，总资本收益率（%）1.792.012.75兴城集团流动比率和速动比率均持续下降。
净资产收益率（%）1.592.824.76
2019－2021年末，兴城集团现金短期债务比波
注：2021年，兴城集团营业利润率较上年提高6.48个百分点，主要系当年兴城集团银行业务收入纳入营业总收入，银行业务成本动增长。截至2021年末，扣除受限货币资金后未纳入营业成本所致兴城集团现金短期债务比为1.19倍。兴城集团资料来源：联合资信根据兴城集团财务报告整理短期偿债指标表现强。
从盈利指标看，2019－2021年，兴城集团从长期偿债能力指标看，2019－2021年，营业利润率、总资本收益率和净资产收益率均
兴城集团 EBITDA 持续增长。同期，兴城集团持续提升。2021年，兴城集团营业利润率、总EBITDA 利息倍数持续增长，全部债务资本收益率和净资产收益率分别较上年提高
/EBITDA 持续下降，兴城集团长期偿债指标表
6.48个百分点、0.74个百分点和1.93个百分点。
现较强。
兴城集团整体盈利能力较强。
（4）现金流表24兴城集团偿债指标
受建筑施工和建材物流业务规模增大、回2019年2020年2021年项目
（末）（末）（末）
款增加及新增银行业务影响，2021年兴城集团短流动比率（%）153.6850.1549.72期
经营活动现金流由净流出转为净流入，兴城集偿速动比率（%）71.1841.1540.05债
团收入实现质量较高；兴城集团投资活动现金现金短期债务比能1.032.141.62
（倍）
流持续净流出；随着项目建设投入的持续增加，力长 EBITDA（亿元） 37.73 63.88 118.75兴城集团未来外部融资需求大。期全部债务/EBITDA
偿21.5020.8415.36
（倍）
表23兴城集团现金流量情况（单位：亿元）债
能 EBITDA/利息支出 0.80 1.00 1.75
项目2019年2020年2021年力（倍）
销售商品、提供劳务收到的现金558.96808.741399.34资料来源：联合资信根据兴城集团财务报告和提供资料整理
收到其他与经营活动有关的现金126.95107.19204.87截至2022年3月末，兴城集团共获得银行经营活动现金流入小计686.31918.302603.31授信额度23112.16亿元，已使用额度1024.96购买商品、接受劳务支付的现金578.92815.671586.34亿元，尚未使用额度2087.20亿元，兴城集团支付其他与经营活动有关的现金138.73126.3696.74间接融资渠道畅通。
经营活动现金流出小计771.201014.282398.66
经营活动现金流量净额-84.90-95.98204.66截至2021年末，兴城集团对外担保余额合收回投资收到的现金4.8718.30759.22计14.23亿元，担保比率为1.14%。成都和能兴收到其他投资活动有关的现金0.1891.9719.68
投资活动现金流入小计11.23112.88782.81
投资支付的现金17.2313.111245.842含成都农商银行对公司的授信，截至2022年3月末，成都农商投资活动现金流出小计62.02118.801291.04银行对公司授信额度为140.50亿元，已使用授信额度为30.64亿元。
www.lhratings.com 28跟踪评级报告
城人居科技有限公司为兴城集团联营企业，其成都建工集泰合华信投施工合16919.78一审后团有限公司资有限公司同纠纷
他对外担保对象均为国有企业，其中对成都中成都建工第四川蜀道实施工合
九建筑工程业发展有限12439.24一审电熊猫显示科技有限公司的担保设置反担保措同纠纷有限公司责任公司等施，或有负债风险可控。湖南省湘徽成都建工第建筑工程施其他合
一建筑工程12337.21一审工有限公司同纠纷有限公司表25截至2021年末兴城集团对外担保情况等担保余额成都建工第遂宁凯合置施工合被担保方（万担保期限九建筑工程12308.10一审业有限公司同纠纷元）有限公司
成都中电熊猫显成都建工第成都鑫博泰2018.08－施工合
示科技有限100000.00四建筑工程房地产开发11536.74立案2028.0同纠纷公司8有限公司有限公司等
成都天府艺术公新密银基房2021.11－成都建工集施工合
园投资有限7386.00地产有限公11504.22立案2036.1团有限公司同纠纷
公司1司、李东晓
成都和能兴城人成都建工第四川省金华2021.08－施工合
居科技有限3599.72九建筑工程房地产开发11193.98一审2029.0同纠纷公司8有限公司有限公司
广州宏耀房地产成都建工第江油市军魂2019.03－施工合
开发有限公30520.00五建筑工程房地产开发11150.42一审2023.0同纠纷司9有限公司有限公司
招商兴城国际展成都建工第成都金泉房2021.11－施工合
会中心有限810.00二建筑工程地产开发有10867.52一审2036.1同纠纷公司1有限公司限公司成都兴城供云南腾俊多
合计142315.72--买卖合
应链集团股式联运股份14838.45待开庭
资料来源：兴城集团提供同纠纷份有限公司有限公司中化岩土集股权转
桂立平、李朝团股份有限10200.00二审后
截至2021年末，兴城集团持有中化岩土让纠纷公司香港恒通有强劲国际工26114.34施工合
226556889股股份被质押，质押股数占兴城集已受理
限公司程有限公司万港元同纠纷
团所持股份的比例为42.86%。兴城集团持有红资料来源：兴城集团提供日药业243820162股股份被质押，质押股数占兴城集团所持股份的比例为36.50%。兴城集团5.担保效果评价持有上市子公司的股权质押比例较高。兴城集团是成都市国资委成立的国有独资截至2022年3月末，兴城集团合并范围内企业，资产规模较大，在股东背景、行业地位主要未决诉讼情况见下表，大部分为兴城集团和资金拨付等方面都具有很强的竞争优势，综及子公司作为原告的建设工程施工合同纠纷案合实力强，其担保对“21红日01”信用状况具件。有显著提升作用。
表26截至2022年3月末兴城集团合并口径主要以2021年底兴城集团财务数据测算，“21红涉诉情况日01”待偿本金余额为6.00亿元，占兴城集团资（单位：万元）产总额的0.52%，占所有者权益总额的0.48%，诉讼阶案件事原告方被告方金额段占比很低。2021年，兴城集团经营活动现金流由成都英英房
成都建工集施工合入量对“21红日01”待偿本金余额的覆盖倍数
地产开发有80585.78一审团有限公司同纠纷
限公司等为433.89倍，覆盖程度高。
成都建工第四川眉山博施工合
四建筑工程氏置业有限29103.13一审同纠纷
有限公司公司十一、结论成都建工第成都鼎帝汽施工合
四建筑工程车贸易有限24264.25立案
同纠纷基于对公司经营风险、财务风险及债项条有限公司责任公司等四川本鑫蓉
成都建工第款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持盛建设工程施工合
三建筑工程21079.88一审后
管理有限公 同纠纷 公司主体长期信用等级为AA，维持“21红日01”有限公司司
的信用等级为AAA，评级展望为稳定。
www.lhratings.com 29跟踪评级报告
附件1-1截至2022年3月底天津红日药业股份有限公司股权结构图
资料来源：公司提供
附件1-2截至2022年3月底天津红日药业股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
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附件1-3截至2021年底天津红日药业股份有限公司主要子公司情况注册资本直接持股比间接持股比序号企业名称主要业务取得方式（亿元）例（%）例（%）中药配方颗
1北京康仁堂药业有限公司1.25100.00--非同一控制下企业合并
粒医疗器械仪
器仪表、电子
2北京超思电子技术有限责任公司0.66100.00--非同一控制下企业合并
产品销售、相关进出口
资料来源：联合资信根据公司年报整理
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附件2-1主要财务数据及指标（合并口径）项目2019年2020年2021年2022年3月财务数据
现金类资产（亿元）11.2413.0915.0313.37
资产总额（亿元）84.27101.80116.07117.56
所有者权益（亿元）70.7073.9279.5281.91
短期债务（亿元）3.448.104.554.12
长期债务（亿元）0.453.6215.2515.25
全部债务（亿元）3.8911.7219.8019.36
营业总收入（亿元）50.0364.8876.7117.32
利润总额（亿元）4.846.838.542.84
EBITDA（亿元） 6.65 9.31 11.98 --
经营性净现金流（亿元）2.161.973.921.76财务指标
销售债权周转次数（次）2.492.582.34--
存货周转次数（次）2.102.442.37--
总资产周转次数（次）0.630.700.70--
现金收入比（%）101.7695.1595.18109.72
营业利润率（%）66.6055.6656.9453.50
总资本收益率（%）5.626.897.26--
净资产收益率（%）5.787.578.44--
长期债务资本化比率（%）0.634.6716.0915.69
全部债务资本化比率（%）5.2213.6819.9319.12
资产负债率（%）16.0927.3931.4930.33
流动比率（%）350.97244.19330.68343.05
速动比率（%）278.60183.62267.30267.48
经营现金流动负债比（%）17.538.4019.03--
现金短期债务比（倍）3.271.623.303.25
EBITDA 利息倍数（倍） 56.64 29.52 23.91 --
全部债务/EBITDA（倍） 0.59 1.26 1.65 --
注：1.公司合并口径2022年一季度财务报表未经审计；2.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币资料来源：公司提供，联合资信整理www.lhratings.com 32跟踪评级报告
附件2-2主要财务数据及指标（公司本部/母公司口径）项目2019年2020年2021年2022年3月财务数据
现金类资产（亿元）1.401.452.86/
资产总额（亿元）49.8759.4868.76/
所有者权益（亿元）46.7451.9555.76/
短期债务（亿元）0.474.151.63/
长期债务（亿元）0.002.299.50/
全部债务（亿元）0.476.4411.13/
营业总收入（亿元）5.533.475.10/
利润总额（亿元）-0.776.374.80/
EBITDA（亿元） -- -- -- /
经营性净现金流（亿元）2.88-1.58-0.88/财务指标
销售债权周转次数（次）12.3262.315.58/
存货周转次数（次）1.851.953.38/
总资产周转次数（次）0.110.060.08/
现金收入比（%）161.6862.9376.19/
营业利润率（%）65.5329.1028.28/
总资本收益率（%）-1.5511.437.66/
净资产收益率（%）-1.6612.598.65/
长期债务资本化比率（%）0.004.2214.55/
全部债务资本化比率（%）1.0011.0316.64/
资产负债率（%）6.2812.6718.92/
流动比率（%）229.74249.07564.14/
速动比率（%）192.23223.43541.13/
经营现金流动负债比（%）93.89-30.30-25.47/
现金短期债务比（倍）2.980.351.75/
EBITDA 利息倍数（倍） -- -- -- /
全部债务/EBITDA（倍） -- -- -- /
注：1.公司未披露本部2022年一季度财务报表；2.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币资料来源：公司提供，联合资信整理www.lhratings.com 33跟踪评级报告
附件2-3担保方主要财务指标项目2019年2020年2021年财务数据
现金类资产（亿元）241.711075.691144.75
资产总额（亿元）2136.167807.159419.91
所有者权益（亿元）673.001114.201249.55
短期债务（亿元）235.55503.58708.19
长期债务（亿元）575.52827.281116.02
全部债务（亿元）811.071330.861824.21
营业总收入（亿元）632.79729.991970.74
利润总额（亿元）16.0139.8979.53
EBITDA（亿元） 37.73 63.88 118.75
经营性净现金流（亿元）-84.90-95.98204.66财务指标
销售债权周转次数（次）3.133.208.18
存货周转次数（次）0.931.072.87
总资产周转次数（次）0.340.150.23
现金收入比（%）88.33110.7981.57
营业利润率（%）11.7313.4919.96
总资本收益率（%）1.792.012.75
净资产收益率（%）1.592.824.76
长期债务资本化比率（%）46.1042.6147.18
全部债务资本化比率（%）54.6554.4359.35
资产负债率（%）68.4985.7386.73
流动比率（%）153.6850.1549.72
速动比率（%）71.1841.1540.05
经营现金流动负债比（%）-10.27-1.813.24
现金短期债务比（倍）1.032.141.62
全部债务/EBITDA（倍） 21.50 20.84 15.36
EBITDA 利息倍数（倍） 0.80 1.00 1.75
注：1．担保方分析及数据中，部分合计数与各相加数直接相加之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；2．长期应付款中有息部分和租赁负债纳入长期债务核算
资料来源：联合资信根据担保方财务报告和提供资料整理
www.lhratings.com 34跟踪评级报告附件3主要财务指标的计算公式指标名称计算公式增长指标资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率（1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%利润总额年复合增长率经营效率指标
销售债权周转次数营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）
存货周转次数营业成本/平均存货净额
总资产周转次数营业总收入/平均资产总额
现金收入比销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%盈利指标
总资本收益率（净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率净利润/所有者权益×100%
营业利润率（营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100%债务结构指标
资产负债率负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率担保余额/所有者权益×100%长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA短期偿债能力指标
流动比率流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率（流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务
长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
www.lhratings.com 35跟踪评级报告
附件4-1主体长期信用等级设置及含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。
具体等级设置和含义如下表。
信用等级含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 不能偿还债务
附件4-2中长期债券信用等级设置及含义联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件4-3评级展望设置及含义
评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。
评级展望含义
正面存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大稳定信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大负面存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大发展中特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持www.lhratings.com 36