滨江集团：杭州滨江房产集团股份有限公司公司债券2021年跟踪评级报告

跟踪评级报告
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分析师：罗星驰曹梦茹 1． 公司业务仍存在一定的区域集中风险。公司试图向杭州区域外拓展业务，但目前其房地产业务仍集中于杭lianhe@lhratings.com 州地区及浙江区域，当地房地产市场调控精准度不断邮箱：
010-85679696 提升，受当地限价、限购等调控政策影响，公司盈利电话：
010-85679228 空间受到挤压。 传真：
2． 公司存在补库存需求，且项目权益比有待提升。与公地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号中国人保财险大厦 17 层（100022） 司开发和销售规模相比，公司未开发土储规模较小，www.lhratings.com 存在补库存需求；截至 2020 年底，公司土地权益占比网址：
49.52%，较 2019 年的 51.61%略有下降，公司土地项目权益占比有待提升。
www.lhratings.com 2跟踪评级报告
主要财务数据：
合并口径
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月
现金类资产(亿元) 71.90 120.19 185.27 154.51
资产总额(亿元) 875.52 1296.25 1720.16 1822.26
所有者权益(亿元) 193.14 224.12 280.45 288.13
短期债务(亿元) 53.80 107.06 108.71 76.86
长期债务(亿元) 212.85 220.60 315.38 360.16
全部债务(亿元) 266.65 327.66 424.10 437.03
营业收入(亿元) 211.15 249.55 285.97 74.30
利润总额(亿元) 42.41 54.03 47.87 6.60
EBITDA(亿元) 51.69 65.74 59.02 --
经营性净现金流(亿元) -139.40 26.21 -31.57 -6.37
营业利润率(%) 30.42 27.73 22.12 14.21
净资产收益率(%) 16.32 17.73 12.65 --
资产负债率(%) 77.94 82.71 83.70 84.19
全部债务资本化比率(%) 57.99 59.38 60.19 60.27
流动比率(%) 171.80 140.53 139.70 142.19
经营现金流动负债比(%) -29.69 3.08 -2.81 --
现金短期债务比（倍） 1.34 1.12 1.70 2.01
EBITDA 利息倍数(倍) 3.91 3.36 2.55 --
全部债务/EBITDA(倍) 5.16 4.98 7.19 --
公司本部（母公司）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月
资产总额（亿元） 375.81 421.34 536.17 557.68
所有者权益（亿元） 132.31 138.14 139.24 144.04
全部债务(亿元) 84.61 105.85 107.85 98.60
营业收入(亿元) 9.04 4.39 6.70 1.89
利润总额(亿元) 7.01 7.16 5.60 4.92
资产负债率（%） 64.79 67.21 74.03 74.17
全部债务资本化比率(%) 39.01 43.38 43.65 40.64
流动比率（%） 181.52 149.73 115.48 120.22
经营现金流动负债比(%) 2.10 1.72 1.00 --
注：1．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币。2. 公司 2021 年一季度财务报表未经审计。3．其他应付款和其他流动负债中有息部分调整入短期债务，长期应付款中有息部分调整入长期债务资料来源：公司财务报告，联合资信整理评级历史：
债项 主体 评级 评级 项目 评级债项简称 评级方法/模型 级别 级别 展望 时间 小组 报告原联合信用评级有限公司
20 滨房 01 AAA AAA 稳定 2020/6/24 李晶、曹 阅读 房地产企业主体信用评级梦茹 全文方法
17 01 原联合信用评级有限公司滨房 、16 01 AAA AAA 稳定 2020/6/12
李晶、曹 阅读房地产企业主体信用评级滨房 梦茹
方法 全文原联合信用评级有限公司
17 滨房 01 AA+ AA+ 2017/9/8 张兆新、 阅读稳定 房地产企业主体信用评级李镭 全文 方法原联合信用评级有限公司
16 周馗、王 阅读滨房 01 AA+ AA+ 稳定 2016/6/3 房地产企业主体信用评级安娜方法 全文
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和评级模型均无版本编号
www.lhratings.com 3跟踪评级报告杭州滨江房产集团股份有限公司
公司债券 2021 年跟踪评级报告
一、跟踪评级原因 戚金兴持有滨江控股 64.00%的股权，并直接持有公司 11.78%的股权，为公司实际控制人根据有关法规要求，按照联合资信评估 （详见附件 1-1）。
股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于 截至 2021 年 4 月底，滨江控股持有公司杭州滨江房产集团股份有限公司（以下简称 股份 13.36 亿股，已质押股份数量为 40295 万“公司”或“滨江集团”）及其相关债券的跟 股，占其持股数量的 30.15%，占总股本的踪评级安排进行本次跟踪评级。 12.95%。
公司主营业务为商品住宅的开发和建设。
二、企业基本情况截至 2020 年底，公司内设有成本管理部、1996 8 投资发展部、投资部和资金管理部等职能部滨江集团前身系成立于 年 月的杭门（详见附件 1-2）；拥有 197 家子公司（主要州滨江房产集团有限公司（以下简称“滨江有子公司情况见附件 1-3）。
限”），注册资本 5200 万元。其中，杭州市江截至 2020 年底，公司合并资产总额干区计划经济委员会（以下简称“江干区计经1720.16 亿元，所有者权益 280.45 亿元（含少委”）出资 5000 万元，占注册资本的 96%；
数股东权益 96.76 亿元）；2020 年，公司实现杭州定海建筑工程公司出资 200 万元，占注4% 营业收入 285.97 亿元，利润总额 47.87 亿元。 册资本的 。由于杭州定海建筑工程公司并截至 2021 年 3 月底，公司合并资产总额未实际出资，江干区计经委实际出资 1200 万1822.26 亿元，所有者权益 288.13 亿元（含少元，滨江有限注册资本减为 1200 万元。199911 数股东权益 100.36 亿元）；2021 年 1－3 月，年 月，经股权转让，江干区计经委出资中的 480 万元（占注册资本的 40% 公司实现营业收入 74.30 亿元，利润总额 6.60）转由杭州亿元。
市江干区国有资产管理局持有，其余 720 万公司注册地址：浙江省杭州市庆春东路元（占注册资本的 60%）由戚金兴为代表的经
38 号；法定代表人：戚金兴。
营层集体认购。其中，120 万元出资（占注册资本 10%）系代朱慧明持有、120 万元出资（占注册资本 10%）系代莫建华持有、60 万元出三、债券概况及募集资金使用情况资（占注册资本 5%）系代王祖根持有。
2006 年 12 月，公司更为现名，并于 2008 截至 2021 年 3 月底，公司由联合资信评年 5 月在深圳证券交易所正式挂牌上市（股 级的存续债券见下表，募集资金均已按指定票简称“滨江集团”，股票代码“002244.SZ”）。 用途使用完毕，并在付息日正常付息。
后经多次增资扩股、股权转让、资本公积定向转增股本、送股及定向增发等，截至 2021 年 表 1 截至 2021 年 3 月底公司存续债券概况3 发行金额 债券余额月底，公司注册资本为 31.11 亿元。其中， 债券名称 （亿元） （亿元） 起息日 期限杭州滨江投资控股有限公司（以下简称“滨 21 滨江房产 2021-03-MTN002 9.10 9.10 10 3 年江控股”）持有公司 42.95%的股权；自然人 21 滨江房产 10.00 10.00 2021-02- 3 年
MTN001 24
www.lhratings.com -5
-跟踪评级报告
21 滨江房产 2021-03-
7.00 7.00 1 年 入深度衰退。我国宏观政策加大逆周期调节CP003 03
21 滨江房产 2021-02- 力度对冲疫情负面影响，以“六稳” “六保”9.00 9.00 1 年
CP002 08
21 滨江房产 2021-01- 为中心，全力保证经济运行在合理区间。财政CP001 9.30 9.30 07 1 年 政策更加积极有为，通过减税降费、增加政府20 滨江房产 2020-12-CP004 8.70 8.70 10 1 年 债务扩大支出等措施稳企保岗，支持“两新20 滨江房产 9.40 9.40 2020-10- 3 年MTN003 15 一重”领域基建，提高有效投资。稳健的货币20 滨江房产 5.00 5.00 2020-03- 3 年 政策更加灵活，维护市场流动性合理充裕，引MTN002 12
20 滨江房产 2020-02- 导 LPR 下行，降低企业信贷成本；创设货币12.00 12.00 3 年
MTN001 20 政策工具支持小微企业信用贷款和存量贷款
19 滨江房产 2019-11-
9.00 9.00 3 年
MTN001 07 延期还本付息，为小微企业信贷融资创造良2016-08- 5 年
16 滨房 01 21.00 20.56 10 （3+2） 好环境。
2017-10- 5 年
17 滨房 01 6.00 6.00 在此背景下，我国 2020 年一季度 GDP 下31 （3+2）20 滨房 01 6.00 6.00 2020-8-24 3 年 降 6.80%，二季度疫情得到迅速控制，此后进资料来源：联合资信整理入常态化防控，各季度增速分别为3.20%、4.90%和 6.50%，经济逐季复苏，全年累计增长2.30%，四、宏观经济和政策环境成为全球主要经济体中唯一实现正增长的国
1. 宏观政策环境和经济运行情况 家，GDP 首次突破百万亿大关。2020 年下半2020 年，新冠肺炎疫情全球大流行，对 年我国经济复苏强劲，主要是受到超预期的各国经济和贸易造成严重冲击，全球经济陷 外贸出口及投资的拉动，但消费在局部地区疫情影响下恢复较慢。
表 2 2016－2020 年中国主要经济数据
项目 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年
GDP（万亿元） 74.64 83.20 91.93 98.65 101.60
GDP 增速（%） 6.85 6.95 6.75 6.00 2.30
规模以上工业增加值增速（%） 6.00 6.60 6.20 5.70 2.80
固定资产投资增速（%） 8.10 7.20 5.90 5.40 2.90
社会消费品零售总额增速（%） 10.40 10.20 8.98 8.00 -3.90
出口增速（%） -1.90 10.80 7.10 5.00 4.00
进口增速（%） 0.60 18.70 12.90 1.70 -0.70
CPI 增幅（%） 2.00 1.60 2.10 2.90 2.50
PPI 增幅（%） -1.40 6.30 3.50 -0.30 -1.80
城镇失业率（%） 4.02 3.90 4.90 5.20 5.20
城镇居民人均可支配收入增速（%） 5.60 6.50 5.60 5.00 1.20
公共财政收入增速（%） 4.50 7.40 6.20 3.80 -3.90
公共财政支出增速（%） 6.40 7.70 8.70 8.10 2.80
注：1. GDP 总额按现价计算；2. 出口增速、进口增速均以人民币计价统计；3. GDP 增速、城镇居民人均可支配收入增速为实际增长率，规模以上工业增加值增速、固定资产投资增速、社会消费品零售总额增速为名义增长率；4. 城镇失业率统计中，2016-2017 年为城镇登记失业率，2018 年开始为城镇调查失业率，指标值为期末数
资料来源：联合资信根据国家统计局和 Wind 数据整理投资和净出口为拉动 GDP 增长的主要动 为改革开放 40 多年来首次出现负增长。投资方力，消费拖累全年经济增长。2020 年，社会消 面，2020年固定资产投资完成额 51.89万亿元，费品零售总额 39.20 万亿元，同比下降 3.90%， 同比增长 2.90%。其中制造业投资下降 2.20%，www.lhratings.com -6
-跟踪评级报告为历史同期最低水平；基础设施建设投资（不含 涨幅比上年回落 0.80 个百分点。2020 年工业生电力）增速为 0.90%，较上年（3.80%）大幅下 产者出厂价格指数（PPI）累计同比下降 1.80%，滑，处历史低位；房地产开发投资增速为 7.00%， 工业生产者购进价格指数（PPIRM）累计同比下较上年（9.90%）有所下滑，是投资增长的主要 降 2.30%，降幅较上年（-0.30%和-0.70%）均显支撑。外贸方面，2020 年货物进出口总额 32.16 著扩大。
万亿元，同比增长 1.90%，外贸规模创历史新高。 社会融资规模增量逐季下降，M2 增速显著其中，出口额 17.93 万亿元，同比增长 4.00%； 上升。截至 2020年底，社会融资规模存量 284.83进口额 14.22 万亿元，同比下降 0.70%。进出口 万亿元，同比增长 13.30%，增速较上年末顺差 3.71 万亿元，较上年（2.91 万亿元）大幅 （10.69%）显著提高，为实体经济提供了有力增加。2020 年我国对东盟、欧盟、美国、日本 的金融支持。从增量上看，2020 年新增社会融进出口额分别为 4.74 万亿元、4.50 万亿元、4.06 资规模 34.86万亿元，比上年多增 9.29万亿元。
万亿元和 2.20 万亿元，分别增长 7.00%、5.30%、 分季看，各季度社融增量分别为 11.11 万亿元、8.80%和 1.20%，东盟成为我国最大贸易伙伴， 9.76 万亿元、8.75 万亿元和 5.25 万亿元，呈逐对美国贸易快速增长。2020 年经济恢复主要源 季下降的趋势，其中银行信贷、企业债券融资以于投资和外贸的正向拉动。 及政府债券融资均呈逐季下降的特点，显示货工业企稳回升，服务业持续改善。2020 年 币政策在回归常态。货币供应量方面，截至 2020全国规模以上工业增加值同比增长 2.80%，在 年底，M2余额218.68万亿元，同比增长10.10%，上半年大幅下降的情况下取得了全年的正增长。 较上年末增速（8.70%）显著上升。同期 M1 余2020 年工业企业利润总额同比增长 4.10%，较 额 62.56 万亿元，同比增长 8.60%，较上年末增上年（-3.30%）转降为升。2020 年服务业生产 速（4.40%）大幅提高，说明货币政策逆周期调从 4 月份开始逐月改善，其中信息传输、软件 节的力度较大。
和信息技术等现代服务业保持较快增长（同比 财政收入大幅下降、收支缺口更趋扩大。增长 16.90%），主要受疫情影响下线上教学、办 2020年，全国一般公共预算收入 18.29万亿元，公、购物需求大幅上升的拉动。1－11 月全国规 同比下降 3.90%，降幅逐季收窄，下降幅度依然模以上服务业企业营业收入累计同比增长 较大。其中税收收入 15.43 万亿元，同比下降1.60%，较上年同期增幅（9.40%）明显回落， 2.30%；非税收入2.86万亿元，同比下降11.70%。
服务业企业经营效益处于较低水平。2020 年国 2020 年一般公共预算支出 24.56 万亿元，同比民经济第一产业、第二产业和第三产业增加值 增长 2.80%，增幅较上年（8.10%）显著下滑。
分别同比增长 3.00%、2.60%和 2.10%，其中第 其中社会保障与就业支出 3.26 万亿元，同比增三产业增加值同比增长较上年（7.20%）回落幅 长 10.90%；卫生健康支出 1.92 万亿元，同比增度最大，对 GDP 累计同比的贡献率（47.30%） 长 15.20%；债务付息 0.98 万亿元，同比增长也大幅下降 16.20 个百分点，主要是疫情对服务 16.40%。以上财政支出项目增长显著，主要受业的冲击较大之故。 疫情及疫情防控影响，同时也表明政府债务付居民消费价格指数涨幅回落，生产者价格 息大幅增加。2020年财政收支缺口 6.27万亿元，指数同比降幅扩大。2020 年，居民消费价格指 上年缺口为 4.85 万亿元，受疫情冲击的特殊影
数（CPI）累计同比上涨 2.50%，涨幅较上年 响，2020 年财政收支缺口更趋扩大。2020 年全
（2.90%）有所回落，其中食品价格上涨 10.60%， 国政府性基金收入 9.35 万亿元，同比增长
涨幅比上年回升 1.40 个百分点；非食品价格上 10.60%，较上年（12.00%）有所下滑；全国政涨 0.40%，涨幅比上年回落 1.00 个百分点。核 府性基金支出11.80万亿元，同比增长28.80%，心 CPI（不包括食品和能源）温和上涨 0.80%， 增幅较上年（13.40%）大幅提高。全国政府性基www.lhratings.com 7跟踪评级报告
金收支增长主要系地方政府土地出让收入及相 倾斜，推动绿色金融发展。
关支出增长所致。 作为 2020 年唯一实现正增长的全球主要就业压力趋于缓和，居民收入增幅放缓。 经济体，2021 年我国有条件、有基础实现持续2020 年，在疫情影响下，服务业呈收缩态势， 更高的经济增长。首先，投资增速在制造业投资中小微企业持续经营困难局面延续。2020 年 12 带动下进一步快速增长，仍将在经济增长中发月城镇调查失业率 5.20%，年内逐季回落，与上 挥关键作用，同时投资结构将进一步优化，形成年同期持平，表现出我国经济和就业的韧性，就 “制造业>房地产>基建”的投资增长新格局。
业压力趋于缓和。2020 我国城镇居民人均可支 其次，消费进一步复苏。影响 2020 年消费的两配收入 4.38 万元，实际同比增长 1.20%，增速 大主要因素分别是疫情防控制约和居民收入增较上年（5.00%）大幅下滑，对居民消费形成较 速下降，2021 年两大因素对消费的抑制作用将大约束。 会同步减弱，消费继续修复。第三，出口继续保持较高速度增长。预计 2021 年出口有望继续保2. 宏观政策和经济前瞻 持较高的增长，海外疫情形势为出口增长的主根据中央经济工作会议部署，2021 年我国要影响因素，整体节奏或为前高后低。综合考虑宏观政策将保持连续性、稳定性、可持续性，要疫情防控、经济增长潜力及低基数效应影响，联继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，合资信预测2021年我国GDP增速将达到8.50%
保持对经济恢复的必要支持力度，政策操作上左右。
要更加精准有效，不急转弯，同时保证不出现重大系统性风险；要重点落实八项任务，加快形成以内循环为主的“双循环”新格局，“要迈好第 五、行业及区域经济环境一步，见到新气象”。在此基调下，积极的财政1．房地产行业概况政策更加兼顾稳增长和防风险。中央经济工作2021 2019 年以来，中央坚持房地产调控政策的会议提出 年“积极的财政政策要提质增效，总基调不变，房地产行业实施了全面的融资政更可持续”，强调要兼顾稳增长和防风险需要，策调控。2020 年初新冠肺炎疫情对房地产市场保持政府总体杠杆率基本稳定，为今后应对新造成较大的影响，自 2020 年 3 月陆续复工以的风险挑战留出政策空间。“提质增效”一方面来，全国房地产市场景气度逐步回升。
强调将建立常态化的财政资金直达机制，提高房地产业是中国国民经济的重要支柱产业资金的拨付效率；另一方面强调财政支出的压之一，2019 年以来，各地调控政策在“房住不减，对于非刚性、非重点项目的支出和公用经费炒”的硬约束下根据市场情况对房地产行业进
要从严从紧，而对于重大项目和刚性支出，要保证支付力度。稳健的货币政策灵活精准、合理 行了微调。从调控的总体思路来看，中央对房地适度。2021 年货币政策将“稳”字当头，保持 产泡沫化所带来的金融风险以及由此导致的居好正常货币政策空间的可持续性；发挥好定向 民杠杆率快速增长问题表现出极大重视。2019降准、定向中期借贷便利（TMLF）、再贷款、 年 6 月以来，促进国民经济战略转型诉求纳入再贴现等结构性货币政策工具，延续实施针对 监管层的视野，压缩房地产金融资源以促进国小微企业的两项直达实体经济工具，引导金融 民经济转型亦成为政策调控的重要考虑因素。
机构加大对“三农”、科技创新、小微和民营企 2020 年初，新冠肺炎疫情导致房地产企业项目业等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度； 销售出现停摆，对房企一季度销售进度产生较进一步健全绿色金融标准体系、政策激励约束 大影响。同时，对在建项目开复工产生一定影体系、产品和市场体系，落实碳达峰、碳中和中 响，大部分房企自三月底陆续部分恢复建设，整长期决策部署，引导金融资源向绿色发展领域 体施工进度受到一定影响。政策层面为缓解房www.lhratings.com 8跟踪评级报告
地产企业因疫情造成的短期资金压力，较多城 从销售情况来看，2020 年，商品房销售面市出台了延期缴纳土地出让金、降低预售条件、 积 17.61 亿平方米，同比增长 2.60%。其中，住放松公积金贷款限制、给予购房补贴、放松落户 宅销售面积 15.49 亿平方米（占 87.96%），同比等调节政策，一定程度上缓解了房地产企业受 增长 3.20%，增速较 2019 年增长 1.70 个百分疫情影响产生的经营压力，促进需求端复苏。自 点。2020 年，商品房销售金额为 17.36 万亿元，2020 年 3 月以来，全国房地产市场景气度逐步 同比增长 8.60%，增速较 2019 年增长 2.20 个百复苏，开发投资增速逐月提升，销售额增速由负 分点。其中，住宅销售金额 15.46 万亿元，同比转正，销售面积跌幅逐月收窄。 增长 10.80%，增速较 2019 年增长 0.50 个百分点。
图 1 2019 年－2020 年全国房地产开发景气指数（频率：月） 2．土地市场与信贷环境2020 年初，受新冠肺炎疫情的影响，土地市场降温明显，4 月起明显回升，房企到位资金增速较 2019 年基本持平，但仍处近年以来的低位；资金来源中以自筹资金和以定金及预收款为主的其他资金为主。
土地市场方面，2020 年，房地产开发企业资料来源：Wind 土地购置面积2.55亿平方米，同比下降1.10%；
2020 土地成交价款 17268.83 亿元，累计同比增长房地产投资开发方面， 年，全国房地14.14 17.40%，基本恢复至 2018 年增长水平。受年初产开发投资完成额 万亿元，累计同比增长7.00% 2019 2.90 新冠肺炎疫情的影响，一季度土地成交大幅下，增速较 年下降 个百分点，整降，随后持续走高。2020 年 1－3 月，土地市场体增速仍维持高位。其中，住宅开发投资完成额10.44 7.6% 极为冷清，累计土地成交价款 977.49 亿元，同万亿元，累计同比增长 ，增速相较于2019 13.90 比下降 18.10%；4 月开始随着房地产市场的逐年下降 个百分点；办公楼完成投资步回暖，土地市场活跃度持续增强。
额 0.65 万亿元，累计同比增长 5.4%，增速相较2019 2.60 从资金来源上看，2020 年，房地产开发到于 年提升 个百分点；商业营业用房1.31 1.1% 位资金合计 19.31 万亿元，同比增长 7.60%，增完成投资额 万亿元，累计同比下降 ，2019 5.6 速相较 2019 年增长 0.52 个百分点。其中，国内相较于 年降幅收窄 个百分点。
2020 贷款合计 2.67 万亿元，同比增长 5.74%，国内施工方面， 年受年初新冠肺炎疫情的2020 贷款增速较 2019 年增长 0.63 个百分点；自筹影响，整体施工进度有所放缓。具体来看，22.44 资金合计 6.34 万亿元，同比增长 8.97%，增速年房屋新开工面积 亿平方米，同比下降1.20% 较 2019 年增长 4.77 个百分点；其他资金合计，一季度新开工面积大幅下滑，随着复工10.29 万亿元，同比增长 8.23%，增速较 2019 年复产的持续推进，新开工面积同比降幅持续收2020 回落 2.26 个百分点。从资金来源占比来看，仍窄。从施工面积来看， 年全国房屋施工面92.68 3.70% 以定金及预收款（占 34.36%）、自筹资金积达 亿平方米，同比增长 ，增速相2019 5.00 （32.82%）、个人按揭（占 15.52%）和国内贷款较 年下降 个百分点；同期全国房屋竣工面积 9.12 （13.81%）为主。 亿平方米，同比下降 4.90%。
表3 近年来房地产开发企业资金来源及占比情况（单位：亿元、%）2018 年 2019 年 2020 年主要开发资金来源
金额 占比 金额 占比 金额 占比
国内贷款 24004.52 14.46 25228.77 14.13 26675.94 13.81
www.lhratings.com 9跟踪评级报告
利用外资 107.98 0.07 175.72 0.10 192.00 0.10
自筹资金 55830.65 33.64 58157.84 32.56 63376.65 32.82
其他资金 86019.74 51.83 95046.26 53.21 102870.26 53.27
其中：定金及预收款 55418.17 33.39 61359.00 34.35 66547.00 34.46个人按揭 23705.89 14.28 27281.00 15.27 29976.00 15.52
合 计 165962.89 100.00 178608.59 100.00 193114.85 100.00
资料来源：Wind，联合资信整理《2019 年第三季度货币政策执行报告》，报告中3．政策环境 删除了“房住不炒”的表述，仅强调“因城施策”，中央坚持房地产调控政策的总基调不变， 短期政策出现边际调整。2020 年以来，“房住不2020 年初出现短暂的货币宽松政策，但随后不 炒”多次被强调，2020 年 2 月，央行也专门提断出台的监管新政再次明确了整体趋严的融资 出要保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳环境。 定性。从中长期来看，房地产市场严控政策始终从 2019 年三季度开始，宏观经济下行压力 围绕稳地价、稳房价、稳预期为核心目标。2020大，政府加大逆周期调节力度，9 月全面降准 年以来中央层次房地产行业总基调政策具体内+LPR 降息，11 月 MLF 降息，房地产政策向“松 容见下表。紧对冲”过渡。2019 年 11 月 16 日，央行发布表 4 2020 年以来中央层次房地产行业总基调政策汇总
时间 政策来源 主要内容2020 年 2 2020 年金融市场业务条线要保持房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性，继续“因城施月 央行策”落实好房地产长效管理机制，促进市场平稳运行央行发布《2020 年第一季度中国货币政策执行报告》，稳健的货币政策要更灵活适度，充分2020 年 5 月 央行 发挥再贷款再贴现政策的牵引带动作用，持续深化 LPR 改革，有序推进存量浮动利率贷款定价基准转换，不将房地产作为短期刺激经济的手段，支持民营企业股权融资和发行债券融资2020 深入推进新型城镇化，发挥中心城市和城市群的带动作用，坚持房子是用来住的、不是用来年 5 月 政府工作报告炒的定位，因城施策，促进房地产市场平稳健康发展2020 7 坚持稳地价、稳房价、稳预期，因城施策、一城一策，从各地实际出发，采取差异化调控措年 月 房地产座谈会施，及时科学精准调控，确保房地产市场平稳健康的发展强调保障好群众住房需求。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，稳地价、稳房价、稳2021 3 预期。解决好大城市住房突出问题，通过增加土地供应、安排专项资金、集中建设等办法，年 月 政府工作报告切实增加保障性租赁住房和共有产权住房供给。规范发展长租房市场，降低租赁住房税费负担，尽最大努力帮助新市民、青年人等缓解住房困难资料来源：联合资信整理从融资方面的调控政策来看，主要包括：第 高杠杆经营的大型房企的融资行为的监管和风一，房地产信托等非标融资渠道受限；第二，加 险提示，合理管控企业有息负债规模和资产负强对银行理财、委托贷款、开发贷款、海外债等 债率；第四，严禁消费贷款违规用于购房。2020渠道流入房地产的资金管理；第三，加强对存在 年以来房地产融资相关政策具体内容见下表。
表 5 2020 年以来房地产融资相关政策汇总
时间 政策来源 主要内容
2020 1 2020 年 1 月 6 日下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点，以支持实体经济发展，降低社会融资实际年 月 央行成本
2020 2 2020 年金融市场工作电视电话会议要求，2020 年金融市场业务条线要保持房地产金融政策的连续年 月 央行性、一致性和稳定性，继续“因城施策”落实好房地产长效管理机制，促进市场平稳运行2020 4 4 月 22 日国新办发布会上，银保监会相关人士表示银行需监控资金流向，坚决纠正贷款违规流入房年 月 银保监会地产市场的行为
《2020 年第一季度中国货币政策执行报告》提出，稳健的货币政策要灵活适度，充分发挥再贷款再2020 年 5 月 央行 贴现政策的牵引带动作用，持续深化 LPR 改革，有序推进存量浮动利率贷款定价基准转换，不将房地产作为短期刺激经济的手段，支持民营企业股权融资和发行债券融资2020 6 央行等多部委印发关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见。意见指出，要高度重视对受疫情年 月 央行等影响的中小微企业等实体经济的金融支持工作，强化社会责任担当。按照金融供给侧结构性改革要www.lhratings.com 10跟踪评级报告求，引导商业银行把经营重心和信贷资源从偏好房地产、地方政府融资平台，转移到中小微企业等实体经济领域，实现信贷资源增量优化、存量重组央行、住建 央行、住建部等召开房企座谈会，提出“重点房企资金监测和融资管理规则”，具体政策要求设立2020 年 8 月
部等 “三条红线”，根据指标完成情况将公司分成四档，约束每档公司的新增有息负债比例2020 年 10 月 央行 重点房企资金检测和融资管理规则起步平稳，社会反响积极正面，下一步考虑扩大适用范围2020 年 12 月 人民银行、 发布《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，分档对房地产贷款集中度进行银保监会 管理，并自 2021 年 1 月 1 日起实施资料来源：联合资信整理3．杭州市房地产发展情况 2019 年变化不大。2020 年杭州土地市场政策环公司房地产项目主要集中在杭州市，当地 境由松到紧，年初受疫情影响，政府一方面鼓励的区域经济环境和房地产市场运行情况与公司 开发商线上卖房、允许房企延缓土地出让金缴的销售业绩关联较大。 纳，另一方面在人才补贴、购房上出台各项政策
（1）经济发展水平 以吸纳更多的新人才涌入；下半年，调控环境收
杭州市经济发展态势良好，人均可支配收 紧，7 月、9 月连续两次出台新政约束市场。
入稳步增长，有利于房地产企业的发展，杭州 根据杭州市统计局公布的数据，2020 年，常住人口持续净流入，有益于提升市场购买需 杭州住宅施工面积 6959 万平方米，较 2019 年求。 增长 11.1%；住宅新开工面积 1799 万平方米，杭州市位于中国东南沿海、浙江省北部，是 较 2019 年增长 56.6%；住宅竣工面积 934 万平浙江省省会，也是浙江省的政治、经济、文化和 方米，较 2019 年下降 3.1%；住宅销售面积 1472金融中心。杭州市域面积为 16850 平方公里（其 万平方米，较 2019 年增长 14.6%；住宅销售额中市区面积 8289 平方公里），辖 10 个区、1 个 4039 亿元，较 2019 年增长 18.6%。
县级市、2 个县。 2020 年 3 月杭州市房地产市场持续健康发2020 年，全市实现地区生产总值 16106 亿 展协调小组发布“人才摇号新规”，自 2020 年元，比上年增长 3.9%。其中，第一产业 326 亿 4 月 1 日期，经认定的 A 类人才在杭州购买首
元，第二产业 4821 亿元，第三产业 10959 亿 套住房可免摇号；近认定的 B、C、D、E 类人
元，第一产业较 2019 年下降 1.1%，第二、三产 才及符合条件的相应层次人才在杭购买首套住
业分别较 2019 年增长 2.3%和 5.0%。 房，可在住宅公开摇号销售时按不高于 20%的2020 年，全市居民人均可支配收入 61879 房源比例优先供应。2020 年 7 月杭州市房地产元，较 2019 年增长 4.4%。按常住地分，城镇、 市场平稳健康发展领导小组办公室发布《关于农村居民人均可支配收入分别为 68666 元和 近一步明确商品住房公证摇号公开销售有关要38700 元，较 2019 年分别增长 3.9%和 6.7%。 求的通知》，①高层次人才优先购房自网签起限
（2）房地产市场情况 售 5 年；②增加无房家庭认定中四县（市）户
2020年，浙江省房地产市场平稳健康发展， 籍家庭 1 年社保的要求，35000 元/㎡以下均价杭州土地市场仍维持活跃态势，住宅新开工面 楼盘无房家庭比例提升至不低于 50%；③不得积和销售面积均有所增长，但杭州房地产市场 同时参加两个项目的摇号。2020 年 9 月发布《关政策环境依旧偏严。 于进一步促进房地产市场平稳健康发展的通根据 Wind 数据，2020 年，杭州市供应住 知》，①进一步统一税收政策，在办理房屋不动宅用地数量为 133 宗，较 2019 年增加 5 宗；住 产证时才可缴纳契税；②完善住房限购政策，老宅用地成交面积 580.60 万平方米，较 2019 年 人投靠落户需满 3 年才有购房资格；③调整无增长 17.11%；住宅用地成交土地规划建筑面积 房家庭认定标准，增加无自有住房记录的 30 周1593.21 万平方米，较 2019 年增长 37.69%；住 岁以上未婚单身和离异单身满 3 年且在本市限宅用地成交楼面均价 13841.88 元/平方米，较 购范围内无自有住房记录满 3 年的购房人；④www.lhratings.com 11跟踪评级报告
经确定为热点商品住房项目的楼盘（热点盘）， 七、管理分析仅供高层次人才家庭和无房家庭摇号，自网签跟踪期内，公司股权结构以及主要管理制起限售 5 年。
度未发生重大变化。
六、基础素质分析1. 产权状况 八、重大事项截至2021年3月底，公司注册资本31.11亿元。
安远控股和上海崇滨公司归还滨江集团欠
公司控股股东滨江控股持有公司42.95%的股权。
款存在一定不确定性，联合资信将持续关注事公司实际控制人为戚金兴。
项后续进展情况。
2. 企业规模及竞争力
1. 诉讼事项及公司计提坏账准备
公司开发经验丰富，产品品质突出，市场2018年4月20日，滨江集团发布《杭州滨江和同行业认可度高，区域竞争力强。
房产集团股份有限公司关于诉讼事项的公告》，公司为杭州地区知名房地产企业，开发了公告称滨江集团与深圳市安远控股集团有限公
“阳光海岸”“金色海岸”“金色家园”“武林壹司（以下简称“安远控股”）之间的深圳龙华区号”等高品质项目，已建立包括采购、设计、开安丰工业区地块城市更新改造项目未能推进，发、销售在内的一整套完整、独立的房地产开发滨江集团决定退出该项目合作并要求安远控股业务经营体系。公司具有房地产开发一级开发归还本金总额为11.6亿元的融资款。因安远控股资质，为全国民营企业 500 强。
未能提供令人信服的还款计划，滨江集团已向经过多年的发展，公司开发项目已由杭州浙江省高级人民法院提起诉讼。
等浙江省内城市逐步拓展至深圳及上海。公司2018年9月20日，滨江集团发布《诉讼进展开发经验丰富，产品在高端精装修、环境营造以公告》，公告称公司已收到浙江省高级人民法院及配套物业服务等方面较为突出，树立了良好送达的《民事调解书》（2018）浙民初17号，但的品牌形象。公司与全国地产前 20 强中的 16《民事调解书》内容逾期未执行。公司已向法院家企业均有合作，此外，公司合作开发项目的申请强制执行，执行案件已立案。根据坤元资产95%以上均由公司操盘，公司在品质、品牌和开评估有限公司出具的《评估报告》（坤元评报发能力等方面得到同行业认可。
（2019）71号），安远控股公司抵押及质押资产
2020年，公司全口径签约销售金额为价值的评估价值共计4.99亿元，考虑相应的受偿1363.60亿元，较2019年增长21.68%。截至2020比例后预计可收回金额为4.36亿元，故对该重大年底，公司全口径可售货值约2800亿元。根据应收款项计提坏账准备7.24亿元。由于安远控股克而瑞发布的中国房地产企业销售排行榜，公抵押及质押资产价值受市场行情波动影响，最司2020年位列第27位（较2019年上升4位）。2020终可受偿金额存在不确定性，可能对公司的当年公司位列杭州权益销售排行榜第一名。
期损益造成不利影响。
3. 企业信用记录根据中国人民银行企业信用报告（统一社 2. 仲裁事项会信用代码：91330000719577660B），截至 2021 2016 年 12 月，公司与上海湘府房地产开年 5 月 20 日，公司本部无不良信贷信息记录， 发有限公司（以下简称“上海湘府公司”）、上过往债务履约情况良好。 海崇滨建设发展有限公司（以下简称“上海崇滨公司”）、中崇集团有限公司（以下简称“中崇集团”）签署《上海湘府房地产开发有限公司股www.lhratings.com 12跟踪评级报告权合作框架协议》，公司以 7.98 亿元收购上海 出租业务发展良好，可为公司提供稳定的现金崇滨公司持有的上海湘府公司 10%股权。因上 流，房产项目管理服务对公司盈利形成一定的海湘府公司未按协议支付相关固定收益，公司 补充；公司整体经营状况较好。
于 2018年 9 月向上海国际经济贸易仲裁委员会 公司经营业务包括房地产开发、酒店服务、递交仲裁申请书，申请解除上述合作框架协议； 持有型物业出租、房产项目管理服务。2020 年，并请求依法裁令上述上海湘府公司、上海崇滨 公司实现营业收入 285.97 亿元，同比增长公司、中崇集团共同向公司返还资金 7.06 亿元 14.60%，主要系房地产结转项目增加所致。
和按约定支付年化 10%的收益，作为股本投入 公司主要于杭州区域开展业务，其杭州区的 0.92 亿元和《上海湘府房地产开发有限公司 域销售收入占比近三年分别为 90.83%、59.34%股权合作框架协议》中约定的超额收益在项目 和 38.23%，区域集中度高。
清算时另行处理。该案件已于 2020 年 1 月作出 从营业收入构成来看，房地产开发业务收裁决：后续各方已达成相关协议，相关还款协议 入为公司收入重要来源。公司酒店服务、持有型已办理具有强制执行效力的公证，且上海湘府 物业出租及房产项目管理服务收入规模相对较公司已提供项目在建工程所有权和土地使用权 小。
为上述债权做抵押担保，相关抵押登记手续已 毛利率方面，受房地产项目结转毛利率差办理完成，此外，上海湘府公司的法定代表人对 异影响，2020 年公司房地产开发毛利率下降至上述债权的清偿承担连带保证责任，截至 2021 26.45%。2020 年，公司酒店服务毛利率下降年 4 月底，协议仍在履行过程中，相关资金的 12.31 个百分点至 42.28%，主要系 2020 年杭州回收存在不确定性，可能对公司的当期损益造 友好饭店装修改造，暂停对外营业及新冠肺炎成不利影响。 疫情综合影响所致。公司其他业务占比较小，对综合毛利率影响小。公司综合毛利率主要受房九、经营分析 地产开发毛利率影响，由上年的 35.10%下降至1. 经营概况 27.04%。
2020 年，受益于房地产业务规模扩张，公 2021 年 1－3 月，公司营业收入同比增长司营业收入增长，但受土地成本上涨影响，房 96.52%，综合毛利率同比下降 23.57 个百分点，地产开发毛利率下降；酒店服务、持有型物业 主要系结转项目土地成本上涨影响所致。
表 6 公司营业收入和毛利率构成（单位：亿元、%）2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 1－3 月项目
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
房地产开发 202.71 96.00 33.85 242.24 97.07 35.36 278.50 97.39 26.45 72.30 97.31 20.29
酒店服务 1.49 0.71 73.46 2.10 0.84 54.59 0.97 0.34 42.28 0.25 0.34 50.45
持有型物业出租业务 1.53 0.72 50.54 1.86 0.75 10.45 2.26 0.79 11.30 0.56 0.75 -18.46
房产项目管理服务 5.37 2.54 93.17 1.20 0.48 19.33 4.18 1.46 72.09 1.17 1.58 63.19
其他 0.07 0.03 -7.80 2.15 0.86 17.26 0.06 0.02 -23.05 0.02 0.02 -50.80
合计 211.15 100.00 35.74 249.55 100.00 35.10 285.97 100.00 27.04 74.30 100.00 20.76
注：合计小数后两位差异为四舍五入导致资料来源：公司提供2. 房地产开发业务 区域集中度高，需关注公司土地拓展情况及后
（1）土地储备 续开发销售节奏。
公司2020年保持较大土地拓展规模，土地 跟踪期内，公司主要通过竞标（招、拍、挂）储备质量良好，但未开发项目储备规模较小、 及收并购等方式获取土地。2020年，公司新获取www.lhratings.com 13跟踪评级报告
土地规划建筑面积432.26万平方米，同比增长 2019 年 28 503.74 295.39 17053.3946.34%，公司土地权益占比49.521%，较2019年 2020 年 32 781.91 432.26 18088.99的51.61%略有下降。2020 2021 年 年公司新获取土地共 6 125.85 70.41 17875.13 1－3 月32块，其中21块位于杭州，并成功开拓苏州和南 注：上表数据为全口径数据，包括合营、联营项目数据资料来源：公司提供京市场。2020年，公司新获取土地中杭州土地集中度进一步提升，由2019年的53.72%上升至 截至2021年3月底，公司尚未开发的土地计74.63%；楼面均价同比增长6.07%至1.81万元/平 容规划建筑面积合计181.83万平方米，主要分布方米。 在杭州、上海和深圳等地。其中，深圳龙华区城2021年1－3月，公司获取6块土地，规划建 市更新项目厂房和旧屋村均已完成拆迁工作，筑面积合计70.41万平方米；获取项目分别位于 目前已取得专项规划；上海大兴街旧改项目仍杭州和金华。公司获取土地主要分布在杭州等 在拆除施工阶段；位于杭州的钱潮鸣翠虽为纯浙江省内城市，区域集中度高。 商业项目，但项目位于杭州市中心钱江新城，因表 7 公司近年拿地情况 此楼面价较高。考虑到公司2018－2020年的开（单位：块、亿元、万平方米、元/平方米） 发规模，未开发土地储备规模较小，未来需关注规划建 楼面均
获得时间 地块数量 土地总价
筑面积 价 公司土地拓展情况。
2018 年 26 496.43 346.97 14307.71
表 8 截至 2021 年 3 月底公司尚未开发的主要土地储备情况（单位：万平方米、元/平方米、%）规划建
编号 项目名称 项目所在地 取得时间 物业类型 占地面积 楼面地价 土地权益 是否并表 筑面积
1 深圳龙华项目 深圳 2017.6.26 商住 4.78 29.40 / 65.00 是
2 长田春晓 湖州 2018.3.13 商业 14.06 15.47 1183 70.00 是
3 大兴街项目 上海 2016.12.29 商住 3.71 12.94 / 17.15 否
4 半岛印象北区 杭州淳安县 2020.4.17 商住 5.64 11.28 3706 60.00 是
5 望江项目 杭州 2020.6.16 商住 4.37 21.29 29060 51.00 是
6 半岛春晓 湖州 2020.10.21 住宅 8.83 13.25 8748 100.00 是
7 义乌翠语华庭 义乌 2020.12.14 住宅 3.54 7.79 15300 50.00 是
8 钱潮鸣翠云筑 杭州 2021.1.5 商业 1.76 7.04 28935 70.00 是
9 申花项目 杭州 2021.1.5 商业 3.51 12.29 7211 22.05 否
10 滨涛映月 杭州 2021.1.6 住宅 7.56 18.89 25981 100.00 是
11 望江月明 杭州 2021.2.7 住宅 6.36 15.90 25975 100.00 是
12 兰溪项目 A 金华 2021.3.15 商住 3.87 7.75 3614 50.00 是
13 兰溪项目 B 金华 2021.3.15 商住 5.34 8.54 4027 50.00 是
-- -- -- -- 73.33 181.83 11948 -- --
注：1．上表数据为全口径数据，包括合营、联营项目数据；2．深圳龙华项目和上海大兴街项目暂未取得土地证资料来源：公司提供
（2）项目开发情况 虑到 2018 年以来公司拿地规模较大，随着后续
2020 年，公司新开工面积保持增长，期末 开发项目的建设投入以及未来拿地投入，综合在建项目规模较大；公司在建项目主要集中在 来看，公司资金压力也将相应增加。
杭州地区，受当地房地产市场政策影响大，公 2020 年公司新开工面积 445.68 万平方米，司项目可能面临一定的政策调整风险；同时考 同比增长 12.39%；竣工面积波动增长，2020 年1 权益规划建筑面积/总规划建筑面积
www.lhratings.com 14跟踪评级报告
竣工面积同比增长 58.47%，公司项目开发周期 （3）项目销售情况一般为两年，当期竣工面积主要受以前年度开 公司销售金额保持增长，已完工在售项目工面积影响；期末在建面积持续增长，截至 2020 整体去化情况良好；但在售项目区域集中度较年底公司期末在建面积较上年底增长 44.28%。 高，易受单一区域市场波动影响。
公司期末在建规模大。截至 2021 年 3 月末，公 公司以自销为主，销售团队成员入职平均司仍保持较大规模的期末在建面积。 年限 3~5 年，销售经验充足，对于当地客户群体的特点比较了解。公司销售团队为客户提供表9 公司主要开发数据情况（单位：万平方米） 从咨询、置业到交付一系列专业的服务，客户体2018 2019 2020 2021 年 项目 年 年 年 1－3 月 验较好。2018－2020 年及 2021 年一季度，公司新开工面积 285.23 396.55 445.68 14.52 销售费用率 2分别为 0.76%、1.08%、0.62%和竣工面积 77.31 73.36 116.25 8.59 0.36%，比例较低，公司通过区域深耕较好的控期末在建面 420.70 743.89 1073.32 1079.25
积 制了销售费用。
注：上表为全口径数据 2020 年合并口径签约销售面积和金额分别资料来源：公司提供同比增长 21.04%和 28.67%。从签约销售均价上从城市分布上看，公司在建项目主要集中 看，公司房屋销售均价波动下降，2020 年销售在杭州及浙江省其他城市，其中杭州52个；此 均价 3.31 万元/平方米，同比增长 6.09%。2020外，部分项目分布于上海、深圳、上饶、苏州等 年，受结转项目增加影响，公司结转面积和结转地。截至2020年底，公司全口径在建项目87个， 收入分别同比增长 69.82%和 14.97%。2021 年预计总投资3132.48亿元，已投资2510.70亿元， 一季度，公司签约销售金额 316.90亿元，占 2020尚需投资621.78亿元。随着后续开发项目的建设 年全年的 46.40%。
投入以及未来拿地投入，综合来看，公司资金压 2020年公司全口径签约销售金额增长力也将相应增加。 243.00亿元至1363.60亿元，权益销售金额占比由2019年的37.73%提升至51.33%。
表10 公司并表项目销售情况
项目 2018 年 2019 2020
2021 年
年 年 1－3 月合并口径
签约销售面积（万平方米） 96.08 170.27 206.09 66.21
签约销售金额（亿元） 400.90 530.83 683.00 316.90
签约销售均价（万元/平方米） 4.18 3.12 3.31 4.79
结转收入面积（万平方米） 62.69 82.44 140.00 31.38
结转收入（亿元） 202.71 242.24 278.50 72.30全口径
签约销售面积（万平方米） 236.00 346.04 386.00 100.00
签约销售金额（亿元） 850.10 1120.60 1363.60 472.10
签约销售均价（万元/平方米） 3.60 3.24 3.53 4.72
权益销售面积（万平方米） 104.50 129.50 200.00 56.20
权益销售金额（亿元） 374.80 422.80 700.00 250.8
资料来源：公司提供截至2020年底，公司全口径在售项目数量 公司在建项目可售面积1026.89万平方米，剩余较多，其中，在建在售项目87个。截至2020年底， 可售面积410.15万平方米，其中杭州剩余可售面2 当期销售费用率=当期销售费用/当期销售金额，计算数据为并表口径
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积占64.24%、宁波剩余可售面积占5.62%、温州 代建业务收入和合作开发项目管理费收入。公剩余可售面积占4.84%、乐清剩余可售面积占 司目前承接的政府拆迁安置代建项目 2 个，确4.73%、苏州剩余可售面积占4.66%。部分在建 认收入规模很小。此外，对于公司负责操盘的合在售项目因分期开发销售、预售证领取时间较 作开发项目，收取一定比例的管理费计入房地晚以及部分房源尚未开盘，去化率较低；温州的 产项目管理服务收入。项目管理服务收入主要万家花城、舟山的定山海花园、德清的莫干山语 包括工程管理费和营销管理费收入，收取对象和杭州的滨旭府因区位原因去化较慢。杭州的 有非全资子公司、联营企业、外部单位三类。其临安天目山、定安府、湘湖里、云栖名筑一二、 中向非全资子公司收取的项目管理服务收入，桐庐项目、滨耀学府、春来雅庭、和品、望品、 属于内部关联方交易，在编制合并报表时营业深圳的南方报业大厦、苏州的锦麟壹品、平湖的 收入全部予以抵消。
君品和宁波的誉品项目截至2020年底时点尚未开盘，因此去化为零。 4. 经营效率截至2020年底，公司全口径完工在售项目8 与同行业企业对比，公司经营效率处于行个，完工在售项目去化率90.96%，剩余可售面 业中游水平。
积9.33万平方米。综合来看，截至2020年底，公 2018－2020 年，公司总资产周转次数和存司全口径在售和已完工在售的剩余可售面积合 货周转次数均逐年下降，2020 年分别为 0.19 次计419.40万平方米，以2020年销售规模计算，预 和 0.21 次，公司经营效率有所下降。通过同行计可满足未来2年左右的销售需求，公司存在补 业对比，公司总资产周转率和存货周转率处于库存需求。 行业中游水平。
3. 其他业务 表 11 截至 2020 年底公司与同行业企业经营效率指
公司酒店服务、持有型物业出租和房产项 标情况（单位：次）目管理服务业务收入规模相对较小，但为公司 项目 存货周转率 总资产周转率滨江集团 0.21 0.19提供一定的现金流及盈利补充；公司持有物业
美的置业集团有限公司 0.22 0.17
计入投资性房地产，以成本法计量，增值空间 荣盛房地产发展股份有限公 0.30 0.26较大。 司房地产行业中位值 0.27 0.20
公司酒店服务业务的经营主体包括杭州千 注：为方便比较，上表数据均取自于 Wind岛湖滨江希尔顿度假酒店和杭州友好饭店有限 资料来源：Wind公司。2020年，公司酒店业实现收入 0.97亿元， 5. 未来发展较 2019 年下降 53.81%，主要系 2020 年 1 月 28 公司未来发展规划明确，有利于公司未来日至 2020 年 10 月 12 日期间杭州友好饭店装修 发展。
改造，暂停对外营业及新冠疫情综合影响所致。 公司2021年工作目标包括：（1）区域布局：
公司持有型物业主要包括写字楼、商铺、公 把“三省一市”，即浙江省、江苏省、广东省和寓等，其中写字楼、商铺主要集中于杭州。公司 上海市，作为战略发展要地，重点城市布局上目前持有物业包括万家星城底商、金色黎明底 海，巩固杭州；加强宁波、南京；适度加强广东、商、曙光之城底商、凯旋门底商、美国西雅图公 上海、金华、嘉兴、湖州；三省一市范围内新的寓等，2020 年底公司持有物业资产可租面积 城市或者三省一市之外的城市，公司主要获取31.19 万平方米，较 2019 年底增长 59.30%；平 机会型项目。（2）销售目标：1500亿元（全口均出租率为 96.19%，较 2019 年变化不大。 径）。（3）土地储备：目标新增30幅以上土地，房产项目管理服务方面，该板块收入包括 其中杭州拿地比例50%，浙江省内杭州外25%，www.lhratings.com 16跟踪评级报告
浙江省外25%。（4）融资：资金上继续保持稳健， 且杭州项目占比较高，存货变现能力较好，但保持合理的有息负债水平。融资利率从现有的 可能受当地房地产政策影响较大；公司投资性5.2%确保下降至5.1%，力争5%以内。 房地产采用成本法计量，存在一定升值空间；
工作重点包括：（1）发挥企业优势，提升企 但公司受限资产比例较高。总体看，公司资产业品牌影响力和认可度。（2）让核心优势中管理 质量好。
能力的标准化建设更加完善、更加务实有效。 截至2020年底，公司合并资产总额1720.16
（3）加强产品标准化的长期管理。（4）服务品 亿元，较上年底增长32.70%，主要系流动资产
质、服务能力提升。（5）进一步控制好成本。（6） 增加所致。其中，流动资产占91.21%，非流动资继续执行保证质量赶时间，保证品质控成本，保 产占8.79%。公司资产以流动资产为主，资产结证品牌、规模争利润的原则。（7）保持财务的稳 构较上年底变化不大。
健，做到安全运营。（8）提高管控能力，增加企 （1）流动资产业在新形势下的忧患意识、危机意识、风险意 截至2020年底，公司流动资产1569.02亿元，识。 较上年底增长31.13%，主要系货币资金和存货增加所致。公司流动资产主要由货币资金（占11.81%）、其他应收款（合计）（占10.05%）和存十、财务分析货（占74.10%）构成。
1. 财务概况 截至2020年底，公司货币资金185.22亿元，公司提供了2020年度财务报告，天健会计 较上年底增长54.14%，主要系销售及筹资取得师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告进行 的货币资金增长所致。货币资金中有0.31亿元受了审计，并出具了标准无保留意见的审计结论； 限资金，受限比例为0.17%，受限比例低。
2021年1－3月财务报表未经审计。 截至2020年底，公司其他应收款（合计）2020年，公司合并范围内新增子公司64家， 157.69亿元，较上年底下降13.92%，主要系关联减少子公司4家，合并范围内子公司共197家。 方拆借款减少所致。
2021年一季度，公司合并范围内新增子公司19 截至2020年底，公司存货1162.62亿元，较家，减少子公司1家，合并范围内子公司共215 上年底增长37.60%，主要系开发成本增长所致。
家。公司合并范围内子公司变化较大，但其新增 存货主要由开发成本（占93.79%）和开发产品或减少子公司规模不大，且主营业务并未发生 （占6.20%）构成，未计提存货跌价准备。公司变化，财务数据可比性较强。 存货中杭州项目占比较高，去化能力较好，但受截至2020年底，公司合并资产总额1720.16 当地房地产调控政策影响较大。
亿元，所有者权益280.45亿元（含少数股东权益 （2）非流动资产96.76亿元）；2020年，公司实现营业收入285.97 截至2020年底，公司非流动资产151.13亿元，亿元，利润总额47.87亿元。 较上年底增长51.56%，主要系长期股权投资和截至2021年3月底，公司合并资产总额 投资性房地产增长所致。公司非流动资产构成1822.26亿元，所有者权益288.13亿元（含少数 如下图所示。股东权益100.36亿元）；2021年1－3月，公司实现营业收入74.30亿元，利润总额6.60亿元。
2. 资产质量
截至2020年底公司资产规模稳步增长，资产结构以流动资产为主；公司存货规模较大，www.lhratings.com 17跟踪评级报告
图2 截至2020年底公司非流动资产构成 3. 资本结构
（1）所有者权益
截至 2020 年底，公司所有者权益有所增长，但少数股东权益和未分配利润占比较高，权益结构稳定性较弱。
截至2020年底，公司所有者权益280.45亿元，较上年底增长25.13%，主要系少数股东权益增加所致。其中，归属于母公司所有者权益占比为65.50%，少数股东权益占比为34.50%。在所有资料来源：联合资信根据公司财务报告整理 者权益中，股本、资本公积、其他综合收益、盈余公积和未分配利润分别占11.09%、7.72%、-截至2020年底，公司长期股权投资51.99亿0.24%、4.06%和42.87%。公司所有者权益中未元，较上年底增长102.25%，主要系对联营企业分配利润和少数股东权益占比较高，所有者权投资增长所致。 益结构稳定性较弱。
公司投资性房地产采用成本法计量。截至 截至2021年3月底，公司所有者权益288.132020年底，公司投资性房地产51.23亿元，较上 亿元，较上年底增长2.74%，较上年底变化不大。
年底增长85.95%，主要系房屋及建筑物转入所 其中，归属于母公司所有者权益占比为65.17%，致。 少数股东权益占比为34.83%。在所有者权益中，截至2021年3月底，公司受限资产情况如下 股本、资本公积、其他综合收益、盈余公积和未图所致，受限资产占总资产比例为40.72%，受 分配利润分别占10.80%、7.52%、-0.20%、3.95%限比例较高。 和43.10%。所有者权益结构稳定性较弱。
表 12 （2）负债 截至 2021 年 3 月底公司资产受限情况
受限 账面价值 截至2020年底，公司负债规模有所增长，受限原因 资产名称 （亿元） 合同负债主要为预收售房款，规模较大，对未期末其他货币资金余额含保
函保证金 2755.00 万元，酒 来结转收入提供有力支撑；有息债务构成以长店运营保证金 67.41 万元，银货币资金 0.29 行存款中含旅行社质量保证 期债务为主，随着公司业务规模的扩张，债务金 23.52 万元，房改资金63.96 万元，维修资金 20.8 万 规模有所增长，但债务负担仍属合理。
元，使用受限制。 截至2020年底，公司负债总额1439.71亿元，存货 671.00 为借款提供抵押担保
投资性房地产 23.52 为借款提供抵押担保 较上年底增长34.28%，主要系流动负债增加所固定资产 4.22 为借款提供抵押担保 致。其中，流动负债占78.01%，非流动负债占无形资产 1.39 为借款提供抵押担保 21.99%。
合计 700.42 --
资料来源：公司提供，联合资信整理 截至2020年底，公司流动负债1123.10亿元，较上年底增长31.91%，主要系合同负债和其他截至2021年3月底，公司合并资产总额 流动负债增加所致。公司流动负债具体构成详1822.26亿元，较上年底增长5.94%，主要系存 见下图。
货增加所致。其中，流动资产占91.47%，非流动资产占8.53%。公司资产以流动资产为主，资产结构较上年底变化不大。
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图3 截至2020年底公司流动负债构成 上年底变化不大。
图 4 2018－2020 年末及 2021 年 3 月末公司债务情况（单位：亿元、%）资料来源：联合资信根据公司财务报告整理截至2020年底，公司其他应付款154.09亿元，较上年底增长6.56%，主要系关联方拆借款和其他增长所致。
截至2020年底，公司一年内到期的非流动 数据来源：公司财务报告，联合资信整理负债79.01亿元，较上年底增长6.44%，主要系一截至2020年底，公司全部债务424.10亿元，年内到期的应付债券转入所致。
较上年底增长29.43%，主要系长期债务增加所2020年，公司将预收款项调整至合同负债。
致。债务结构方面，短期债务3占25.63%，长期截至2020年底，公司合同负债728.14亿元，规模债务占74.37%，以长期债务为主，其中，短期债较大，为公司未来收入结转提供有力支撑。
务108.71亿元，较上年底增长1.55%；长期债务截至2020年底，公司其他流动负债96.72亿315.38亿元，较上年底增长42.97%，主要系应付元，较上年底增长253.04%，主要系短期应付债债券转入一年内到期的非流动负债所致。从债券和待转销项税增长所致。
务指标来看，截至2020年底，公司资产负债率、截至2020年底，公司非流动负债316.61亿元，全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分
较上年底增长43.46%，主要系长期借款增加所别为83.70%、60.19%和52.93%，较上年底分别致。公司非流动负债主要由长期借款（占82.55%）提高0.99个百分点、下降0.81个百分点和提高和应付债券（占15.41%）构成。
3.33个百分点。
截至2020年底，公司长期借款261.37亿元，截至2021年3月底，公司全部债务437.03亿较上年底增长67.28%，主要系融资规模扩大所元，较上年底增长3.05%，主要系长期债务增加致；长期借款主要由抵押及保证借款（占58.25%）所致。从债务指标来看，截至2021年3月底，公和抵押借款（占32.04%）构成。
司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债截至2020年底，公司应付债券48.78亿元，务资本化比率分别为84.19%、60.27%和55.56%，较上年底下降17.05%，主要系应付债券转出至较上年底分别提高0.49个百分点、提高0.07个百一年内到期的非流动负债所致。
分点和提高2.62个百分点。
截至2021年3月底，公司负债总额1534.13从债务期限分布看，截至2021年3月底，公亿元，较上年底增长6.56%，主要系合同负债增司债务在未来1~2年及2~3年，存在集中偿付压加所致。其中，流动负债占76.41%，非流动负债力，具体情况如下图所示。
占23.59%。公司以流动负债为主，负债结构较3 2020 年公司未统计其他应付款中的股东借款部分，短期债务未调整。因此调整追溯 2018、2019 年的短期债务www.lhratings.com 19跟踪评级报告
表 13 截至 2021 年 3 月底公司有息债务期限结构 从期间费用看，2020年，公司费用总额为（单位：亿元、%） 17.24亿元，同比下降6.98%，主要系销售和财务项目 1 年以内 1~2 年 2~3 年 3 年以上 合计费用减少所致。从构成看，公司销售费用、管理短期借款 -- -- -- -- --
一年内到期 费用和财务费用占比分别为24.72%、23.75%和的非流动负 42.86 -- -- -- 42.86
51.53%，以财务费用为主。其中，销售费用为债短期融资券 34.00 -- -- -- 34.00 4.26亿元，同比下降25.46%，主要系房地产业务长期借款 -- 103.74 157.02 25.29 286.05 营销费用减少所致；管理费用为4.09亿元，同比应付债券 -- 32.00 34.50 -- 66.50
合计 76.86 135.74 191.52 25.29 429.41 增长7.54%，主要系工资及福利费增长所致；财占比 17.90 31.61 44.60 5.89 100.00 务费用为8.88亿元，同比下降1.38%，同比变化注：此表为公司内部统计口径，与联合资信存在差异不大。
数据来源：公司提供2020年，公司实现投资收益2.25亿元，同比截至2021年3月底，公司存续债券情况如下 下降25.96%，主要系权益法核算的长期股权投图所示。 资收益及可供出售金融资产在持有期间的投资表 14 截至报告出具日公司存续债券情况 收益减少所致，投资收益占营业利润比重为债券余额 4.67%；投资收益占营业利润的比重略有下降；
债券简称 到期日（亿元）
21 2020年，公司利润总额47.87亿元，同比下降滨江房产 MTN002 2024-03-10 9.1021 滨江房产 MTN001 2024-02-24 10.00 11.40%，主要系营业成本增长侵蚀利润所致。
21 滨江房产 CP003 2022-03-03 7.00 2020年，公司实现利润总额47.87亿元，同21 滨江房产 CP002 2022-02-08 9.00 比下降11.40%，主要系营业成本增加所致。202021 滨江房产 CP001 2022-01-07 9.30年，公司总资本收益率和净资产收益率分别为20 滨江房产 CP004 2021-12-10 8.70
20 滨江房产 MTN003 2023-10-15 9.40 6.34%和12.65%，同比分别下降2.59个百分点和20 滨江房产 MTN002 2023-03-12 5.00 5.08个百分点。公司各盈利指标均有所下降。
20 滨江房产 MTN001 2023-02-20 12.00 与同行业相比，公司盈利水平处于行业中19 滨江房产 MTN001 2022-11-07 9.00 上游水平。
20 滨房 01 2023-08-24 6.00
17 滨房 01 2022-10-31 6.00
表 15 截至 2020 年底公司与同行业企业盈利能力指标
16 滨房 01 2021-08-10 20.56情况（单位：次）合计 -- 121.06
资料来源：Wind 营业收销售毛利率 净资产收益率证券简称 入（亿元） （%） （%）4. 盈利能力 滨江集团 285.97 27.04 13.32
2020 年，公司收入规模保持增长，整体盈 美的置业集团有限公 477.66 23.51 10.82司
利能力有所下降，但盈利能力仍处于行业较高 荣盛房地产发展股份 715.11 27.82 17.20有限公司水平。2021 年一季度，受房屋销售收入增长影房地产行业中位值 847.11 23.33 6.13响，公司收入同比增长，但营业成本大幅增加， 注：为方便比较，上表注：为方便比较，上表数据均取自于 Wind资料来源：Wind对利润形成一定侵蚀。
2020 年，公司实现营业收入 285.97 亿元， 2021 年 1－3 月，公司实现营业收入 74.30同比增长 14.60%，主要系房屋销售增长所致； 亿元，同比增长 96.52%，主要系房屋销售收入营业成本 208.63 亿元，同比增长 28.82%，主要 增长所致；营业利润率为 14.21%，同比下降系土地成本和期间费用增长所致；营业利润率 22.68 个百分点，主要系营业成本和税金及附加为 22.12%，同比下降 5.62 个百分点，主要系房 增长所致。
地产销售毛利润下降所致。
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5. 现金流分析 发行债券、归还项目合作款及分配股利等增长2020年公司经营活动现金由净流入转为净 所致。2020年，公司筹资活动现金净流入128.09流出状态；投资活动现金净流出规模大幅扩大； 亿元，同比增长302.90%。
受融资需求增长影响，筹资活动现金净流入规 2021 年 1－3 月，公司经营活动产生的现模扩大。未来，公司投资需求较大，同时考虑到 金流量净额、投资活动产生的现金流量净额和债务到期，其仍有较大的外部融资需求。 筹资活动产生的现金流量净额分别为-6.37亿元、表16 2018－2020年及2021年1－3月公司现金流 -11.52 亿元和-12.85 亿元。
量情况（单位：亿元、%） 6. 偿债能力2018 2019 2020 2021 年 项目 年 年 年 1 3 跟踪期内，公司短期偿债能力指标较强，－ 月经营活动现金流入小计 221.95 432.98 541.85 183.61 长期偿债能力指标尚可，公司融资渠道以银行经营活动现金流出小计 361.35 406.77 573.43 189.98 和公开市场为主，无非标融资，综合融资成本经营现金流量净额 -139.40 26.21 -31.57 -6.37较低。同时考虑到公司在经营规模、持续经营投资活动现金流入小计 34.78 85.40 107.47 36.01
投资活动现金流出小计 109.20 95.20 138.86 47.53 能力等方面的竞争优势，公司整体偿债能力极投资活动现金流量净额 -74.42 -9.80 -31.39 -11.52 强。
筹资活动前现金流量净 -213.82 16.41 -62.96 -17.89
额 从短期偿债能力指标看，截至 2020 年底，筹资活动现金流入小计 313.86 252.27 420.48 127.20 公司流动比率与速动比率分别由上年底的
筹资活动现金流出小计 124.39 220.48 292.39 140.05 140.53%和 41.30%分别下降至 139.70%和下降
筹资活动现金流量净额 189.47 31.79 128.09 -12.85
资料来源：公司财务报告 至 36.19%，流动资产对流动负债的保障程度一般。截至 2020 年底，公司现金短期债务比由上从经营活动来看，2020年，公司经营活动现年底的 1.12 倍提高至 1.70 倍，现金类资产对短金流入541.85亿元，同比增长25.14%，主要系销期债务的保障程度较高。整体看，公司短期偿债售房屋收入增长所致；经营活动现金流出573.43能力较强。截至 2021 年 3 月底，公司流动比率亿元，同比增长40.97%，主要系公司土地支出与速动比率分别为 142.19%和 34.30%，较上年及房地产开发投入增长所致。2020年，公司经营底分别提高 2.49 个百分点和下降 1.89 个百分
活动现金净流出31.57亿元，同比净流入转为净点。
流出。
从长期偿债能力指标看，2020年，公司从投资活动来看，2020年，公司投资活动现EBITDA为59.02亿元，同比下降10.22%。从构成金流入107.47亿元，同比增长25.85%，主要系收看，公司EBITDA主要由计入财务费用的利息支回理财产品金额较大所致；投资活动现金流出出（占15.55%）和利润总额（占81.11%）构成。
138.86亿元，同比增长45.87%，主要为合作项目2020年，公司EBITDA利息倍数由上年的3.36倍财务资助款支出及金融产品投资。2020年，公司下降至2.55倍，EBITDA对利息的覆盖程度较高；
投资活动现金净流出31.39亿元，同比增长全部债务/EBITDA由上年的4.98倍提高至7.19
220.33%。
倍，EBITDA对全部债务的覆盖程度一般。整体2020年，公司筹资活动前现金流量净额为看，公司长期偿债能力尚可。
-62.96亿元，由上年的净流入转为净流出。
截至2020年底，公司对外担保余额32.41亿从筹资活动来看，2020年，公司筹资活动现元，占期末净资产的11.56%，或有负债风险较金流入420.48亿元，同比增长66.68%，主要系取小。
得借款以及收到合作项目外部股东财务资助款
截至2020年底，公司或有事项为公司及部增长所致；筹资活动现金流出292.39亿元，同比分控股子公司为购买本公司相关房产的业主提
增长32.61%，主要系由归还银行借款、偿还所www.lhratings.com 21跟踪评级报告
供保证及借款30.55亿元。 产负债率为74.03%，较2019年底提高6.82个百截至2021年3月底，公司已获授信总额 分点。截至2020年底，母公司全部债务107.85亿753.20亿元，未使用额度446.04亿元，间接融资 元。其中，短期债务占49.52%、长期债务占渠道较为畅通。融资成本方面，截至2020年底， 50.48%。截至2020年底，母公司短期债务为公司综合融资成本为5.20%，较2019年下降 53.41亿元，存在一定的短期偿付压力。截至20200.40%，融资成本区间详见下表，公司综合融资 年底，母公司全部债务资本化比率43.65%，母成本较低。 公司债务负担较轻。
表 17 截至 2020 年底公司融资成本情况 截至2020年底，母公司所有者权益为139.24亿元，较上年底增长0.80%，主要系未分配利润（单位：亿元）增加所致，所有者权益稳定性一般。在所有者权融资成本区间/
融资渠道 期末余额
平均融资成本 益中，股本为31.11亿元（占22.35%）、资本公积银行贷款 296.50 基准利率下浮5%~上浮 10% 合计25.18亿元（占18.08%）、未分配利润合计票据 59.06 3.85%~6.4% 72.58亿元（占52.12%）、盈余公积合计11.37亿元债券 64.05 3.0%~5.3%（占8.17%）。
合计 419.60 5.20
资料来源：公司年报 2020年，母公司营业收入为6.70亿元，利润总额为5.60亿元。同期，母公司投资收益为9.527. 母公司财务分析亿元。
母公司经营性活动较少，收入规模小，利现金流方面，2020年，母公司经营活动现金润主要来自投资收益，其资产主要为长期股权流净额为3.44亿元，投资活动现金流净额 -投资和其他应收款等。母公司负债以其他应付 119.25亿元，筹资活动现金流净额120.40亿元。
款、应付债券和长期借款为主，整体债务负担较轻；所有者权益规模较大，权益结构稳定性一般。 十、存续期内债券偿还能力分析截至2020年底，母公司资产总额536.17亿元，截至2021年3月底，公司存续债券的短期偿较上年底增长27.26%，流动资产和非流动资产债压力较小。
均有所增加。其中，流动资产395.50亿元（占截至2020年3月底，公司存续债券余额共73.76%），非流动资产140.67亿元（占26.24%）。121.06亿元。其中一年内到期的应付债券余额为从构成看，流动资产主要由其他应收款（占29.26亿元，2022年达到未来待偿债券本金峰值95.26%）构成；非流动资产主要由其他非流动
为40.30亿元。截至2020年底，公司现金类资产金融资产（占6.31%）和长期股权投资（占85.72%）
185.27亿元；2020年经营活动现金流入量、经营构成。截至2020年底，母公司货币资金为13.98活动现金流净额和EBITDA分别为541.85亿元、亿元。
-31.57亿元和59.02亿元，为公司存续债券待偿截至2020年底，母公司负债总额396.93亿元，还本金峰值的13.45倍、-0.78倍和1.46倍。公司较上年底增长40.16%。其中，流动负债342.49亿对存续债券保障情况如下表：
元（占86.29%），非流动负债54.44亿元（占13.71%）。从构成看，流动负债主要由其他应付 表 18 公司存续债券保障情况（单位：亿元、倍）项 目 2020 年款（合计）（占73.85%）、一年内到期的非流动负一年内到期债券余额 29.26债（占14.33%）和其他流动负债（占9.90%）构
未来待偿债券本金峰值 40.30成，非流动负债主要由长期借款（占11.50%）和现金类资产/一年内到期债券余额 6.33
应付债券（占88.50%）构成。母公司2020年末资 经营活动现金流入量/未来待偿债券本金峰值 13.45www.lhratings.com 22跟踪评级报告
经营活动现金流净额/未来待偿债券本金峰值 -0.78
EBITDA/未来待偿债券本金峰值 1.46
资料来源：联合资信整理总体看，公司现金类资产对一年内到期债券保障能力强；经营活动现金流入量对待偿债
券本金峰值保障能力强，公司经营活动现金流净额无法覆盖待偿债券本金峰值，EBITDA对待偿债券本金峰值保障能力较强，公司集中兑付压力不大。
十一、结论综合评估，联合资信确定维持公司的主体长期信用等级为AAA，维持“16滨房01”、“17滨房01”和“20滨房01”的信用等级为AAA，评级展望为稳定。
www.lhratings.com 23跟踪评级报告
附件 1-1 截至 2021 年 3 月底杭州滨江房产集团股份有限公司股权结构图
资料来源：公司提供附件 1-2 截至 2020 年杭州滨江房产集团股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供www.lhratings.com 24跟踪评级报告
附件 1-3 截至 2021 年 3 月底滨江房产集团股份有限公司主要子公司情况
注册资本 持股比例 表决权比例
序号 企业名称 业务性质（万元） （%） （%）
1 杭州千岛湖滨江度假酒店有限公司 住宿和餐饮业 31000.00 100.00 100.00
2 杭州滨江盛元房地产开发有限公司 房地产业 50000.00 50.00 50.00
3 上海滨顺投资管理有限公司 投资 50000.00 100.00 100.00
4 杭州滨江集团天目山开发建设有限公司 房地产业 54000.00 100.00 100.00宁波金丹丰股权投资合伙企业（有限合5 服务业 30100.00 99.68 99.68
伙）
6 杭州滨宁房地产开发有限公司 房地产业 140000.00 66.00 66.00
7 杭州滨惠投资管理有限公司 投资 100000.00 50.00 50.00
8 杭州滨望房地产开发有限公司 房地产业 100000.00 50.00 50.00
9 杭州滨得房地产开发有限公司 房地产业 50000.00 70.00 70.00
10 杭州星瀚商务咨询有限公司 投资 40000.00 50.00 51.00
11 杭州星滨置业有限公司 房地产业 40000.00 50.00 50.00
12 杭州滨禹企业管理有限公司 投资 50000.00 50.00 70.00
13 杭州滨原房地产开发有限公司 房地产业 50000.00 50.00 70.00
14 宁波滨望置业有限公司 房地产业 50000.00 40.50 51.00
15 杭州滨硕实业有限公司 房地产 100000.00 70.00 70.00
16 杭州滨合房地产开发有限公司 房地产 61000.00 40.00 51.00
17 杭州滨来置业有限公司 房地产 120000.00 51.00 51.00
18 深圳市南方远大传媒置业有限公司 房地产 30000.00 51.00 51.00
19 平湖滨兴房地产开发有限公司 房地产 120000.00 50.00 100.00
20 苏州滨望置业有限公司 房地产 120000.00 50.00 51.00
21 义乌翠语华庭房地产开发有限公司 房地产 60000.00 50.00 50.00
22 杭州滨江中豪房地产开发有限公司 房地产 100000.00 34.00 64.00
注：1．注册资本 30000 万（含）以上的子公司；2．不含境外注册的子公司资料来源：公司提供，联合资信整理www.lhratings.com 25跟踪评级报告
附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月财务数据
现金类资产（亿元） 71.90 120.19 185.27 154.51
资产总额（亿元） 875.52 1296.25 1720.16 1822.26
所有者权益（亿元） 193.14 224.12 280.45 288.13
短期债务（亿元） 53.80 107.06 108.71 76.86
长期债务（亿元） 212.85 220.60 315.38 360.16
全部债务（亿元） 266.65 327.66 424.10 437.03
营业收入（亿元） 211.15 249.55 285.97 74.30
利润总额（亿元） 42.41 54.03 47.87 6.60
EBITDA（亿元） 51.69 65.74 59.02 --
经营性净现金流（亿元） -139.40 26.21 -31.57 -6.37财务指标
销售债权周转次数（次） 80.38 64.98 61.89 --
存货周转次数（次） 0.35 0.23 0.21 --
总资产周转次数（次） 0.29 0.23 0.19 --
现金收入比（%） 104.31 171.24 187.58 244.69
营业利润率（%） 30.42 27.73 22.12 14.21
总资本收益率（%） 8.62 8.93 6.34 --
净资产收益率（%） 16.32 17.73 12.65 --
长期债务资本化比率（%） 52.43 49.60 52.93 55.56
全部债务资本化比率（%） 57.99 59.38 60.19 60.27
资产负债率（%） 77.94 82.71 83.70 84.19
流动比率（%） 171.80 140.53 139.70 142.19
速动比率（%） 57.83 41.30 36.19 34.30
经营现金流动负债比（%） -29.69 3.08 -2.81 --
现金短期债务比（倍） 1.34 1.12 1.70 2.01
EBITDA 利息倍数（倍） 3.91 3.36 2.55 --
全部债务/EBITDA（倍） 5.16 4.98 7.19 --
注：1．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币。2. 公司 2021 年一季度财务报表未经审计。3．其他流动负债中有息部分调整入短期债务，长期应付款中有息部分调整入长期债务资料来源：公司财务报告，联合资信整理www.lhratings.com 26跟踪评级报告
附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部/母公司口径）
项 目 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 3 月财务数据
现金类资产（亿元） 3.38 9.39 13.99 29.48
资产总额（亿元） 375.81 421.34 536.17 557.68
所有者权益（亿元） 132.31 138.14 139.24 144.04
短期债务（亿元） 0.15 35.58 53.41 25.14
长期债务（亿元） 84.46 70.28 54.44 73.46
全部债务（亿元） 84.61 105.85 107.85 98.60
营业收入（亿元） 9.04 4.39 6.70 1.89
利润总额（亿元） 7.01 7.16 5.60 4.92
EBITDA（亿元） -- -- -- --
经营性净现金流（亿元） 3.35 3.67 3.44 1.44财务指标
销售债权周转次数（次） 3.04 1.11 1.67 --
存货周转次数（次） 3.88 11.71 11.71 --
总资产周转次数（次） 0.03 0.01 0.01 --
现金收入比（%） 59.47 155.29 74.58 97.57
营业利润率（%） 97.11 94.70 96.44 96.97
总资本收益率（%） 3.92 3.15 2.51 --
净资产收益率（%） 6.43 5.56 4.46 --
长期债务资本化比率（%） 38.96 33.72 28.11 33.77
全部债务资本化比率（%） 39.01 43.38 43.65 40.64
资产负债率（%） 64.79 67.21 74.03 74.17
流动比率（%） 181.52 149.73 115.48 120.22
速动比率（%） 181.52 149.72 115.47 120.22
经营现金流动负债比（%） 2.10 1.72 1.00 --
现金短期债务比（倍） 22.50 0.26 0.26 1.17
EBITDA 利息倍数（倍） / / / --
全部债务/EBITDA（倍） 12.07 14.78 19.26 --
注：1．公司本部有息债务未经调整，公司本部 2021 年一季度财务报表未经审计，相关指标未年化；2．公司本部未提供资本化利息、费用化利息、折旧、摊销等数据，相关指标未进行计算；3．表格中“/”表示未能获取的数据，“--”表示计算后无意义的数据资料来源：公司财务报告，联合资信整理www.lhratings.com 27跟踪评级报告
附件 3 主要财务指标的计算公式
指标名称 计算公式增长指标资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%营业收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%利润总额年复合增长率经营效率指标
销售债权周转次数 营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-税金及附加）/营业收入×100%债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据
长期债务=长期借款+应付债券
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
企业执行新会计准则后，所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益www.lhratings.com 28跟踪评级报告
附件 4-1 主体长期信用等级设置及其含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“?”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。详见下表：
信用等级设置 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 不能偿还债务
附件 4-2 中长期债券信用等级设置及其含义联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 4-3 评级展望设置及其含义联合资信评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。联合资信评级展望含义如下：
评级展望设置 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级提升的可能性较大稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大负面 存在较多不利因素，未来信用等级调低的可能性较大发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能提升、降低或不变www.lhratings.com 29跟踪评级报告权利与免责声明
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