太阳能:中节能太阳能股份有限公司主体及相关债项2022年度跟踪评级报告

东方金诚债跟踪评字【2022】0213号
中节能太阳能股份有限公司
主体及相关债项2022年度跟踪评级报告
主体信用跟踪评级结果跟踪评级日期上次评级结果评级组长小组成员
AA+/稳定 2022/6/13 AA+/稳定 张 伟 董 帆债项信用评级模型上次评级
债项简称跟踪评级结果1.基础评分模型结果一级指标二级指标权重（%）得分
19太阳G1 AAA AAA 控股装机容量 39.00 31.70
22太阳G1 AA+ AA+ 经营规模 发电量 19.50 12.79注：相关债项详细信息及其历史评级信息请见后文“本营业收入6.505.71次跟踪相关债项情况”。电源结构及清洁能源装机占比5.005.00技术水平大容量机组占比5.005.00
成本控制及净资产收益率5.004.51
盈利能力综合毛利率5.005.00主体概况
资产负债率6.006.00债务率及
中节能太阳能股份有限公司作为全国重要经营现金流动负债比率4.504.34保障程度
的光伏发电投资运营商之一，主要从事光伏 EBITDA利息倍数 4.50 4.50电站的投资运营、太阳能电池组件生产和销 2.基础模型参考等级 AA+售等业务。中国节能环保集团有限公司为公3.评级调整因素无
司第一大股东，国务院国有资产监督管理委 4.主体信用等级 AA+
员会为公司实际控制人。注：最终评级结果由信评委参考评级模型输出结果通过投票评定，可能与评级模型输出结果存在差异。
评级观点
东方金诚认为，跟踪期内，中节能太阳能股份有限公司装机容量保持增长，盈利能力仍较强，经营性现金流和EBITDA对债务的保障能力较强；中国节能环保集团有限公司对“19太阳G1”的担保仍具有较强的增信作用。同时，东方金诚也关注到，公司面临一定的资本支出压力；以补贴电费为主的应收账款大幅增长，回款进度存在一定不确定性。综合考虑，东方金诚维持公司主体长期信用等级为 AA+，评级展望为稳定；维持“19 太阳G1”的信用等级为AAA；维持“22太阳G1”的信用等级为AA+。
同业比较中节能太阳能股份有限中节能风力发电股份有河北建投新能源有限公国家能源集团福建能源项目公司限公司司有限责任公司
控股装机容量（投产）（万千瓦）426.67429.42272.91*330.20*
发电量（亿千瓦时）59.2299.9559.14*178.30*
资产总额（亿元）397.68394.16251.4271.73
营业收入（亿元）70.1635.3935.3074.05
综合毛利率（%）41.6755.2155.131.22
利润总额（亿元）13.559.0411.83-1.23
资产负债率（%）62.5171.1268.4344.27
经营现金流动负债比率（%）34.7839.8236.337.02
EBITDA 利息倍数（倍） 3.74 2.93 - -
注：对比组选取了信用债市场上存续主体级别为AA+的同行业企业，数据来源自各企业公开披露的 2021 年数据，其中标*为 2020 年（末）数据，东方金诚整理。
邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 I
地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心C座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0213号主要指标及依据
2021年末资产构成主要数据和指标
项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022年Q1
资产总额（亿元）374.50391.54397.68408.67
所有者权益（亿元）134.67141.65149.08151.78
全部债务（亿元）207.39222.77220.20-
营业收入（亿元）50.1153.0570.1613.96
利润总额（亿元）10.0511.8113.553.12
2021年末全部债务构成净资产收益率（%）6.727.207.82-
综合毛利率（%）48.1048.4241.67-
资产负债率（%）64.0463.8262.5162.86
经营现金流动负债比率（%）25.8539.1234.78-
EBITDA 利息倍数（倍） 3.35 3.43 3.74 -
全部债务/EBITDA（倍） 6.67 6.46 5.91 -
注：表中数据来源于公司2019年～2021年的审计报告及2022年1～3月未经审计的合并财务报表。
优势
*公司为全国重要的光伏发电投资运营商之一，并网装机容量持续增长，继续保持较强的竞争优势；
*公司光伏发电业务保持较高盈利水平，2021年盈利能力仍较强；
* 公司经营活动现金流保持净流入状态，经营性现金流和 EBITDA对债务本金和利息支出的保障能力较强；
* 中国节能综合财务实力极强，对“19太阳G1”的到期兑付提供无条件不可撤销连带责任保证担保，仍具有较强的增信作用。
关注
*公司在建项目投资规模较大，面临一定的资本支出压力；
*公司补贴电费主要受补贴发放情况影响，以补贴电费为主的应收账款大幅增长，回款进度存在一定不确定性。
评级展望
预计我国电力行业运行总体将保持稳定，公司业务发展稳定，财务表现稳健，对债务偿还具有很强的保障能力，评级展望为稳定。
评级方法及模型
《东方金诚电力企业信用评级方法及模型（RTFU004202004）》历史评级信息主体信用等级债项信用等级评级时间项目组评级方法及模型评级报告《东方金诚电力企业信用评级方法及模AA+/稳定 AA+（22太阳G1） 2021/9/18 张 伟 董 帆 阅读原文型（RTFU004202004）》
AA+/稳定 AAA（19 太阳G1） 2019/1/7 刘贵鹏 张青源 《东方金诚电力企业信用评级方法》 阅读原文
注：以上为不完全列示。
本次跟踪相关债项情况
债项简称上次评级日期发行金额（亿元）存续期增信措施增信方/主体信用等级/评级展望
19 太阳G1 2021/6/24 5.00 2019/3/18~2024/3/18 连带责任保证担保 中国节能环保集团有限公司/AAA/稳定
22太阳G1 2021/9/18 10.00 2022/2/25~2027/2/25 - -
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根据监管相关要求及中节能太阳能股份有限公司（以下简称“中节能太阳能”或“公司”）
相关债项的跟踪评级安排，东方金诚国际信用评估有限公司（以下简称“东方金诚”）进行本次定期跟踪评级。
主体概况
跟踪期内，公司控股股东和实际控制人未发生变化。截至2022年3月末，公司注册资本和股本均为30.07亿元，中国节能环保集团有限公司（以下简称“中国节能”）持有公司31.27%的股份，并通过子公司间接持有公司3.43%股份，合计持有公司34.70%股份，为公司第一大股东，国务院国有资产监督管理委员会（以下简称“国务院国资委”）为公司实际控制人。
公司为全国重要的光伏发电投资运营商之一，跟踪期内继续从事光伏电站的投资运营、太阳能电池组件生产和销售等业务。
截至2021年末，公司纳入合并报表范围的全资及控股子公司共有99家。
债券本息兑付及募集资金使用情况
截至 2022 年 3 月末，公司已按期支付“19 太阳G1”利息，尚未到本金兑付日。截至 2022年 3 月末，“19 太阳G1”募集资金已使用完毕。中国节能环保集团有限公司（以下简称“中国节能”）对“19 太阳G1”提供无条件不可撤销连带责任保证担保。
截至 2022 年 3月末，中节能太阳能发行的“22太阳G1”暂未到还本付息日。截至 2022年 3 月末，“22 太阳G1”募集资金已使用 7.02 亿元。“22 太阳G1”无担保。
宏观经济和政策环境
疫情再度扰动宏观经济运行，基建投资发力稳定经济大盘，一季度通胀形势整体温和
3月上海、吉林疫情再起，并波及全国。一季度宏观数据大幅波动，其中3月消费受到严重冲击，社会消费品零售总额同比负增长，而基建投资则延续年初强势，出口也继续保持两位数高增长。2022 年一季度GDP 同比增速为 4.8%，低于今年“5.5%左右”的增长目标，显示当前经济下行压力进一步加大。一季度GDP 增速较 2021 年四季度回升 0.8 个百分点，主要原因是上年同期基数走低（以两年平均增速衡量）。当前经济增长动能继续呈现“供强需弱”特征。
在强出口、基建投资发力和上游工业原材料“保供稳价”作用下，一季度工业增加值累计同比增长 6.5%，明显高于同期GDP 增速。而受疫情扰动、居民收入增速下滑影响，一季度国内消费增速明显偏低，特别是在3月疫情发酵后，商品和服务消费大幅转弱。值得一提的是，一季度楼市延续下滑，头部房企风险仍在暴露，正在成为去年下半年以来经济下行压力的一条主线。
展望未来，疫情冲击在4月会有进一步体现，居民消费以及汽车等重要产业链将受到较大影响，经济下行压力还将加大。但与此同时，政策面对冲力度也在相应增强，其中基建投资有望保持高增。以上因素相互抵消叠加上年基数走高，预计二季度GDP 同比增速将小幅回落至
4.6%。在疫情得到有效控制、楼市回稳预期下，下半年经济增长动能有望转强。2022年经济运
行将呈现明显的“前低后高”走势。
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值得注意的是，受俄乌战争推高国际油价等因素影响，3月 PPI 同比涨幅达到 8.3%，回落幅度不及预期，仍处明显偏高水平。这意味着下游企业经营压力依然很大。不过，受当前消费偏缓，国内产能修复充分，猪周期处于价格下行的后半场，以及前期财政货币未搞“大水漫灌”等因素影响，消费品价格走势保持温和，3月CPI 同比涨幅仅为 1.5%。这为央行灵活实施逆周期调控提供了较大空间。
逆周期调控正在加力，二季度宏观政策将延续财政、货币“双宽”过程
1月政策性降息落地，一季度财政基建支出力度明显扩大，显示宏观政策正在向稳增长方向适时加力。展望二季度，财政稳增长将在收支两端持续加力，主要体现在基建支出力度会继续加大，高达1.5万亿元的增值税留抵退税政策在4月1日启动。货币政策方面，除了支小再贷款等结构性货币政策工具将向小微企业扩大定向支持外，总量型政策工具中的降息降准都有可能继续推出。这在降低实体经济融资成本的同时，也是扭转房地产市场下滑势头的关键所在。
我们判断，在强出口对人民币汇率形成有效支撑背景下，5月美联储加息提速、启动缩表不会对国内央行边际宽松形成严重掣肘。
2022年两会政府工作报告中确定的目标财政赤字率为2.8%，较上年小幅下调0.4个百分点，新增地方政府专项债规模则与上年持平，显示财政政策在逐步回归常态化。但结合上年资金结转及上年专项债已发未用等因素，2022年实际财政支出力度将明显加大。同时，伴随货币政策边际宽松，今年信贷总量增速将由降转升，其中，房企融资环境正在回暖。在监管层高度关注金融稳定的背景下，2022年房地产行业违约风险可控，稳增长过程中城投公募债出现首单违约的可能性不大。
行业及区域经济环境
受高基数、宏观经济增速下行影响，预计2022年全社会用电量增速明显放缓；我国当前电源结构仍以火电为主，未来可再生能源机组占比预计将大幅提高随着我国疫情防控成效显著，宏观经济保持良好的恢复态势，2021年全社会用电量同比增长10.3%，增速大幅回升7.2个百分点；但是，由于同期基数由低走高等影响，全年各季度增速分别为21.2%、11.8%、7.6%和3.3%，呈逐季快速回落形势。电力供需平衡方面，受电煤供应紧张等因素影响，2021年9、10月电力供需总体偏紧，全国多地实行有序用电措施。展望
2022年，受高基数、宏观经济增速下行影响，预计我国全年用电量增速同比明显放缓。
我国发电机组仍以火电为主，但近年来在控制煤电产能政策影响下，火电新增装机占比明显下降。其他发电机组方面，因剩余可开发水电资源的开发难度和成本加大，水电装机容量增长缓慢；风电和太阳能项目的整个建设周期较短，且近些年随着相关设备组件价格的下行，已成为我国实现“碳中和”的有效手段，预计未来新增机组规模或将继续创历史新高，机组占比大幅提高。
“十四五”期间，新能源发电行业迎来确定性快速增长期，装机容量预计可实现翻倍增长；
“平价上网”形成的电价降幅一定程度上可由成本下行、绿电交易等弥补，预计新能源发电企业可继续保持较高盈利水平
在“双碳”目标背景下，国务院于2021年10月下发了《2030年前碳达峰行动方案》，邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 2
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提出到2030年，我国风电、太阳能发电总装机容量将达到12亿千瓦以上，较2021年末已投产的6.4亿千瓦实现翻番。据不完全统计，仅内蒙、河北、山东等17个省份“十四五”期间预计将新增超过5亿千瓦。同时，随着九大清洁能源基地和五大海上风电基地规划建设，上述目标在“十四五”末提前完成的可能性较高。对比各省来看，届时内蒙、河北等省份风光总装机容量仍将处于全国前列，而云南、四川将受益于清洁能源基地“风光+水+储”一体化项目的开发建设，风光新增装机增幅超过全国平均水平。
受技术进步、规模化经济、供应链竞争日益激烈等因素推动，全球可再生能源发电成本急剧下降。据统计，2010年以来，全球风电和光伏度电发电成本快速下行，其中太阳能光伏发电、聚光太阳能热发电、陆上风电和海上风电的成本分别下降了85%、68%、56%和48%。对比来看，太阳能光伏发电与陆上风电成本已与水电成本基本相当，同时其还具有项目建设周期较短等优势，已逐步成为实现“双碳目标”最经济的可再生能源。
电价方面，补贴退坡后，除存量项目仍可继续获得补贴外，新增风电和光伏发电项目上网电价需按当地的煤电基准电价（部分分布式光伏还存在0.1元/千瓦时补贴）执行。2020年10月底，财政部、国家发改委、国家能源局联合发文，明确了可再生能源电价附加补助资金结算规则，规定可再生能源项目全生命周期的合理利用小时数。这是政府部门首次以文件的形式，正式明确风电项目补贴的全生命周期合理利用小时数和补贴年限。
与常规能源相比，新能源电量除具有相同使用价值外，还拥有绿色属性，即“同质不同性”。
2021年9月，国家发改委下发《绿色电力交易试点工作方案》，标志绿电交易正式在全国试点启动，推动新能源发电企业在“平价时代”健康发展。当月，全国首批绿色电力交易电量达到79.35亿千瓦时1，成交价格较当地电力中长期交易价格高出0.03元/千瓦时至0.05元/千瓦时，
一定程度上可弥补“平价上网”导致的电价降幅。
但是，我们也关注到新能源发电先天具有季节性波动和不稳定性，伴随着在发电系统占比的大幅提高，其对电网调度和安全稳定的控制提出了更高的要求。因此，电力系统除配置一定规模的储能项目外，电网调度也需更加智能化，提升新能源发电功率预测能力和精准度，同时配套建设更多“风光+水/火+储”一体化项目建设，提升电源自身调节能力。
业务运营经营概况
跟踪期内，公司营业收入和毛利润保持增长，仍主要来自光伏发电和光伏组件生产业务公司主要从事光伏电站投资运营、太阳能电池组件生产和销售等业务，2021年公司营业收入继续增长。其中，受益于并网装机容量和发电量的增长，光伏发电业务收入保持增长；此外，“双碳”背景下，光伏装机需求增长拉动上游太阳能电池、光伏组件等生产规模扩大，公司光伏组件售价、销量增长带动该业务收入大幅提升；公司其他业务主要为“农光互补”产生的农
业收入和租赁费、技术服务费等收入，在营业收入中占比较低。
2021年，公司毛利润有所增长，主要来自于光伏发电业务；同期，光伏组件生产业务毛利
1根据交易规则，首批参与交易的新能源发电企业，为暂未纳入国家补贴目录的风电光伏项目，参与交易的电量不纳入合理利用小时数，不占用合理利用小时数规模。
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地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心C座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0213号润转正；毛利率下滑主要系盈利水平较低的光伏组件生产业务占比有所提高所致。
图表1公司营业收入、毛利润及毛利率构成情况（单位：亿元、%）
2019年2020年2021年
项目金额占比金额占比金额占比
光伏发电37.2174.2640.5676.4644.4963.42
光伏组件生产12.6925.3212.2723.1225.4936.33
其他0.210.420.220.420.180.25
营业收入合计50.11100.0053.05100.0070.16100.00项目毛利润毛利率毛利润毛利率毛利润毛利率
光伏发电23.7063.6826.0264.1529.0165.20
光伏组件生产0.483.77-0.20-1.670.451.76
其他-0.07-35.07-0.13-57.04-0.22-123.43
合计24.1048.1025.6948.4229.2341.67
数据来源：公司审计报告，东方金诚整理
2022年1～3月，公司营业收入和毛利润分别为13.96亿元和6.20亿元，营业收入同比下
滑11.58%，系一季度疫情对物流影响较大，导致光伏组件等产品出货量减少、个别电站受天气影响，发电量同比有所减少，以及2021年底公司对外转让了潞安公司（50兆瓦发电项目）股权等所致；同期，公司综合毛利率为44.42%。
光伏发电业务
公司光伏发电装机规模保持增长，区域分布多元化程度较高，在全国光伏发电市场具有较强的竞争优势公司为全国重要的光伏发电投资运营商之一，分设7个电站运营大区（西中区、西北区、新疆区、华北区、华东区、华南区和华中区）以及中节能太阳能科技（镇江）有限公司（以下简称“镇江公司”），通过旗下项目公司进行光伏电站开发、收购和运营。具体来看，公司光伏机组类型包括地面集中式、屋顶分布式、水面光伏电站、渔光互补、农光互补等。
2021年以来，公司光伏装机规模继续增长，新增装机全部为自建电站。截至2021年末，
公司光伏发电机组并网装机容量4266.66兆瓦，在全国光伏发电市场具有较强的竞争地位。公司集中式光伏电站4151.24兆瓦，占比97.29%；分布式光伏电站115.42兆瓦，占比2.71%。
图表2公司光伏机组情况项目2019年末2020年末2021年末
期末并网容量（MW） 3831.23 4239.24 4266.66
其中：分布式（MW） 112.00 112.00 115.42
集中式（MW） 3719.23 4127.24 4151.24
数据来源：公司提供，东方金诚整理从机组区域分布来看，公司在役发电机组分布在全国18个省、市、自治区，分散的区域布局有利于公司降低对单一地区用电需求的依赖。2021年以来，公司投运机组主要集中在甘肃省。
从资源区域划分来看，2021 年末，公司 I 类、II 类和 III 类资源区装机占比分别为 32.60%、16.89%邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 4
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和50.51%。
图表3公司电站装机分布比例情况（单位：%）项目2019年末2020年末2021年末
资源区 I 类 33.44 30.52 32.60
资源区 II 类 14.62 17.08 16.89
资源区 III 类 51.94 52.40 50.51
合计100.00100.00100.00
数据来源：公司提供，东方金诚整理
2021年以来，受益于并网装机容量和发电量的增长，公司光伏发电业务收入继续增长，毛
利率小幅提升
受益于并网装机容量的增加，公司发电量保持增长，运营效率得到提升。2021年，公司完成发电量59.22亿千瓦时；光伏机组利用小时数为1340小时，高于全国平均水平（1163小时），运营效率较高。
2021年，公司发电机组平均上网电价为0.85元/千瓦时，较上年有所下降。公司光伏发电
上网电价包括两部分，即脱硫标杆电价和电价补贴，其中电价补贴占比约为60%～80%，具体比例各省份有所不同。脱硫标杆电价的部分，由电网公司直接支付，可于下月结算。电价补贴部分需要从可再生能源基金中拨付，结算周期普遍较长。2021年全年公司共计收到电费补贴
14.84亿元，其中国补13.11亿元，期末尚未结算的电费补贴金额97.44亿元，其中国补92.94亿元，较上年增加16.74亿元。
截至2021年末，公司尚未进入国家补贴目录的机组容量为10万千瓦，均在申报过程中。
光伏行业平价上网政策的推行，有望加快已建电站补贴资金的落实。受益于发电量增长，2021年公司光伏发电业务收入增长至44.49亿元。
图表4公司发电业务主要发电指标项目2019年2020年2021年发电量（亿千瓦时）47.1252.9359.22
其中：分布式（亿千瓦时）1.030.990.94
集中式（亿千瓦时）46.0951.9458.28
机组利用小时数（小时）132013001340
单位发电成本（元/千瓦时）（不含税）0.290.280.26
平均上网电价（元/千瓦时）（含税）0.920.870.85
毛利率（%）63.6864.1565.20
数据来源：公司提供，东方金诚整理公司光伏发电成本主要为发电设备折旧费。2021年，光伏发电成本中折旧费、人工成本和原材料费用占比分别为79.38%、6.50%和0.07%。公司太阳能电池及光伏组件自给比例较小，仍主要通过外部采购满足光伏电站建设。从毛利率来看，2021年，公司光伏发电业务毛利率小幅提升，处于较高水平，盈利能力较强。
公司在建项目投资规模较大，未来装机容量或将进一步增长，但同时也面临一定的资本支出压力
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地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心C座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0213号
截至2021年末，公司重要在建电源项目为中节能滨海太平镇300兆瓦光伏复合发电项目、中节能敦煌 30MW并网光伏发电项目等，计划总投资 34.52 亿元，已投资 4.38 亿元，尚需投资30.14亿元。
图表 5 截至 2021 年末公司重要在建项目情况（单位：MW、亿元）已投资项目名称所在地建设周期装机规模计划总投资（不含税）中节能滨海太平镇300兆瓦光伏复
天津市2020.12-2023.0630012.400.71合发电项目
中节能敦煌 30MW并网光伏发电 甘肃省敦煌
2021.06-2022.06301.430.82
项目市中节能民勤红沙岗二期70兆瓦平甘肃省武威
2021.11-2022.12703.500.73
价并网光伏发电项目市民勤县中节能凉州区五期100兆瓦并网光甘肃省武威
2021.11-2022.121004.841.00
伏发电项目市凉州区中节能玉门50兆瓦风光互补发电甘肃省酒泉
2021.11-2022.12502.470.70
项目市玉门市中节能贵溪流口50兆瓦渔光互补湖北省荆州
2021.10-2022.10502.060.28
光伏电站项目市监利县江苏省镇江
电池车间182改造项目2021.11-2022.03/0.300.09市贵州省福泉
福泉市道坪镇光伏电站项目2021.12-2023.062007.520.05市
合计--80034.524.38
数据来源：公司提供，东方金诚整理截至2021年末，公司拟建设电站（已取得备案的平价项目）或经签署预收购协议的电站约
1.12GW。此外，公司在光资源较好、上网条件以及政策条件较好的地区已锁定较高规模优质
自建光伏发电项目和收购项目，分布在全国18个省、市、自治区。整体来看，公司装机容量有望持续增长，有利于公司的可持续发展。
光伏组件制造业务
双碳背景下，2021年公司光伏组件总产能大幅提升，仍处于行业中游水平；受光伏行业政策及市场环境等影响，组件销售价格和收入有所回升公司太阳能电池和光伏组件生产业务由子公司镇江公司负责。目前，高效年产能情况为电池1500兆瓦、组件2000兆瓦，产能处于光伏组件生产行业的中游水平。
镇江公司电池生产以单晶硅为主。目前，镇江公司在订单需求和自身产能不匹配的情况下，镇江公司和同类生产企业均采用外协代工的方式进行生产。2021年，受益于产能提升，公司组件销量较上年大幅增加。销售价格方面，受光伏行业政策及市场环境等影响，2021年平均销售单价有所回升。
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图表 6 公司电池和组件业务指标情况（单位：MW、元/瓦）
2019年2020年2021年
项目名称电池组件电池组件电池组件期末产能5509501200200015002000年产量642.21611.45473.54882.561030.331668.97
外购量640.11190.25602.09168.60815.76117.15
销售量（含外购）640.35809.32269.441032.27235.351782.45
平均成本（含税）0.871.620.641.470.851.63
平均售价（含税）0.841.720.671.570.891.72
数据来源：公司提供，东方金诚整理
2021年，光伏组件销售量和平均销售价格增长，带动该业务营业收入大幅增加
光伏组件的主要原材料为太阳能电池，其余原材料包括基板玻璃、接线盒、铝框、TPT 背板、EVA、硅胶、涂锡铜带等，其中电池片成本占比约为 57%。太阳能电池主要原材料为多晶或单晶硅片，其余原材料包括正银、铝浆、背银等，其中硅片成本占比约为70%。
2021 年，“双碳”背景下，需求拉动硅片和电池片等原材料、TPT 背板和 EVA等辅材料的
价格回升，公司部分原材料平均采购价格有所增长。2021年，公司单晶硅片和太阳能电池单晶硅片的平均采购单价分别为4.18元/片和6.47元/片，同比分别增长30.22%和21.39%，带动公司光伏组件生产成本提升。
图表7镇江公司平均采购价格情况（单位：元/片）产品名称2019年2020年2021年多晶硅片2.011.13-
单晶硅片2.983.214.18
太阳能电池多晶3.642.42-
太阳能电池单晶5.355.336.47
数据来源：公司提供，东方金诚整理外购方面，镇江公司与原材料供应商签订战略合作协议，每周进行询价，根据生产需求、市场行情进行采购，库存保证5～7天的生产。2021年，镇江公司前五大供应商合计采购金额为10.10亿元，占采购总金额的比例为34.58%。
销售方面，镇江公司采用直销的方式进行产品销售，产品主要面对国内客户，包括国内的光伏 EPC承包商以及部分光伏组件贸易商。同时，公司采用“架上交货”服务模式，以降低安装过程中的引裂现象，并提供免费年检服务。2021年，镇江公司前五大客户合计销售金额为
18.79亿元，占销售总金额比例为60.15%，较为集中，对主要销售客户依赖较大。
2021年，光伏组件销售量（含外购部分）为1782.45兆瓦，光伏组件平均销售价格为1.72元/瓦，分别同比增长72.67%和9.55%，带动该板块业务收入大幅增至25.49亿元；毛利率为
1.76%，由负转正。
外部支持
公司作为中国节能发展清洁能源的重要平台，可在项目资源获取、人才和技术培养、日常邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 7
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管理等方面得到中国节能的有力支持。同时，公司作为全国重要的光伏发电投资运营商之一，在财政补助方面可得到政府的相关支持。2021年，公司获得政府补助0.28亿元，主要为各项专项资金、奖励基金、项目补贴等。
此外，公司下属部分子公司享有不同程度的所得税优惠政策。
企业管理
跟踪期内，公司股权结构未发生变化2。截至2022年3月末，公司注册资本和股本均为30.07亿元，中国节能持有公司31.27%股权，并通过子公司间接持有公司3.43%股份，合计持有公司
34.70%股份，为公司第一大股东；国务院国资委为公司实际控制人。
跟踪期内，公司治理结构和组织架构未发生重大变化。
财务分析财务质量
公司提供了2021年及2022年1～3月合并财务报表。2021年，公司审计机构变更为大华会计师事务所（特殊普通合伙）。大华会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2021年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。2022年1～3月公司财务报表未经审计。
截至2021年末，公司纳入合并报表范围的全资及控股子公司共有99家，较上年增加7家、减少2家。其中，中节能太阳能科技高邮有限公司、中节能福泉太阳能科技有限公司、中节能（永新）太阳能科技有限公司、中节能（崇阳）太阳能科技有限公司、中节能（荔波）太阳能
科技有限公司、中节能册亨太阳能科技有限公司、中节能太阳能科技吉木萨尔有限公司为公司
新设立取得；中节能易成（平顶山）太阳能科技有限公司于2021年内注销，中节能山西潞安光伏农业科技有限公司股权通过股权转让方式处置。
资产构成与资产质量
跟踪期内，公司资产规模保持增长，以非流动资产为主，同时公司以应收补贴电费为主的应收账款有所增长，易受可再生能源补贴发放进度影响随着光伏业务规模继续扩张，公司资产规模保持增长，资产结构以非流动资产为主。2022年3月末，公司非流动资产占比67.92%。
公司流动资产主要由货币资金和应收账款构成。2021年末，公司货币资金中受限规模0.74亿元，主要为银行承兑汇票保证金及保函保证金；应收账款规模较大且继续增长，主要为应收可再生能源补贴电费，账龄集中在三年以内；其中前五大应收账款单位合计账款70.15亿元，占期末应收账款比例为68.37%。公司补贴电费受补贴发放情况影响，回款进度存在一定的不确定性，对资产流动性产生一定影响。
2根据公司于2022年5月24日发布的《关于非公开发行股票申请获得中国证监会核准批文的公告》，公司收到中国证券监督管理委员会出具的《关于核准中节能太阳能股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监许可〔2022〕1045号），批复核准公司非公开发行不超过9.02亿股新股，发生转增股本等情形导致总股本发生变化的，可相应调整本次发行数量。公司董事会将根据上述批复文件的要求和公司股东大会的授权在规定期限内办理本次非公开发行股票相关事宜，东方金诚将持续关注公司非公开发行股票相关事项。
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图表8公司资产构成情况（单位：亿元）科目2019年末2020年末2021年末2022年3月末
资产总额374.50391.54397.68408.67
流动资产87.64105.62119.64131.08
货币资金10.7014.4213.6017.36
应收账款71.1484.2099.09106.58
非流动资产286.86285.93278.04277.59
固定资产255.71263.82249.08246.03
在建工程7.982.414.416.96
其他非流动资产14.8911.258.688.60
数据来源：公司审计报告及合并财务报表，东方金诚整理公司非流动资产主要由固定资产、在建工程和其他非流动资产构成。其中，固定资产是资产的最主要组成部分，主要包括发电机组设备、房屋建筑物以及机械设备等，2021年末下降系折旧所致；随着中节能凉州区五期100兆瓦并网光伏发电项目、中节能敦煌30兆瓦并网光伏
发电项目、中节能民勤红沙岗二期70兆瓦并网光伏发电项目等电站投资建设，2021年末在建工程有所增长；非流动资产小幅减少，构成未发生重大变化。
截至2021年末，公司受限资产为92.42亿元，占总资产比重为23.24%，主要包括用于质押的应收账款、用于抵押的发电设备、未办妥产权证的房屋建筑物和受限的货币资金等。
资本结构
受益于净利润累积，公司所有者权益规模保持增长跟踪期内，公司实收资本未发生变化；资本公积小幅增长系授予公司部分员工尚在等待期内的股票期权；受益于净利润累积，未分配利润保持较快增长，带动所有者权益保持增长。
图表9公司所有者权益构成情况（单位：亿元）科目2019年末2020年末2021年末2022年3月末
所有者权益134.67141.65149.08151.78
实收资本30.0730.0730.0730.07
资本公积66.9366.9367.3467.34
未分配利润34.9541.5249.1251.78
数据来源：公司审计报告及合并财务报表，东方金诚整理公司有息债务规模有所下降，整体债务率水平较为平稳跟踪期内，公司负债总额有所波动，2022年3月末非流动负债占比为73.30%。
公司流动负债主要由短期借款、应付账款、其他应付款和一年内到期的非流动负债构成。
2021年末，公司短期借款大幅下降，全部为信用借款；应付账款有所减少，主要为应付材料款、设备款、工程款以及工程质保金；其他应付款主要为待支付电站子公司股权收购价款；一年内
到期的非流动负债规模大幅增长，其中一年内到期的长期借款38.00亿元。
公司非流动负债有所减少，以长期借款、应付债券和长期应付款为主。2021年末，由于部分余额转入一年内到期的非流动负债科目，公司长期借款有所下降，以信用借款、保证借款和邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 9
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质押借款为主，质押物为子公司的电费收费权；应付债券为公司于2019年3月公开发行的5.00亿元“19 太阳G1”，2022 年 3 月末增加系同年 2月发行的 10.00 亿元“22 太阳G1”；长期应付款主要为应付融资租赁借款，2021年末同比有所减少。
图表10公司负债构成情况（单位：亿元）科目2019年末2020年末2021年末2022年3月末
负债总额239.83249.89248.60256.89
流动负债70.5554.1958.9168.58
短期借款23.0114.022.006.01
应付账款16.3411.839.889.86
其他应付款8.375.514.054.28
一年内到期的非流动负债18.4417.1239.8143.97
非流动负债169.28195.70189.70188.31
长期借款150.95178.82168.93158.14
应付债券5.005.005.0015.00
长期应付款7.556.304.113.39
数据来源：公司审计报告及合并财务报表，东方金诚整理
2021年末，公司全部债务规模有所下降，其中短期有息债务占比19.72%；同年末，公司
资产负债率、全部债务资本化比率小幅下降，整体债务率水平较为平稳。
图表11公司全部债务构成情况3（单位：亿元、%）科目2019年末2020年末2021年末2021年3月末
全部债务207.39222.77220.20-
其中：短期有息债务45.2033.9743.41-
长期有息债务162.19188.80176.78-
资产负债率64.0463.8262.5162.86
全部债务资本化比率60.6361.1359.63-
数据来源：公司审计报告及合并财务报表，东方金诚整理截至2021年末，公司无对外担保。
盈利能力
跟踪期内，公司营业收入和利润总额有所增长，整体盈利能力较强
2021年，公司营业收入仍主要来自于光伏发电及光伏组件生产业务，在光伏组件生产业务
收入规模增长带动下，营业收入大幅增长。同期，毛利率较低的光伏组件生产业务收入占比提升，导致公司营业利润率水平有所下滑。2021年，公司期间费用占营业收入比重为19.97%，仍主要为管理费用和财务费用。
跟踪期内，公司利润总额稳定增长，整体盈利能力较强。
3短期借款、一年内到期的非流动负债等科目包含计提的未付利息，短期有息债务中含应付票据。
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图表12公司盈利能力主要指标（亿元、%）
科目2019年2020年2021年2022年1～3月营业收入50.1153.0570.1613.96
营业利润率46.8547.2040.67-
期间费用11.8413.1714.012.94
利润总额10.0511.8113.553.12
总资本收益率5.325.515.83-
净资产收益率6.727.207.82-
资料来源：公司审计报告及合并财务报表，东方金诚整理现金流
公司经营性净现金流保持稳定，且可基本满足投资活动资金需求，总体现金流表现较好
2021年，公司业务获现能力有所下滑，经营活动现金流入小幅增长，主要为光伏组件销售
收入和电费收入形成的现金流入；经营活动现金流出小幅增长，净现金流较稳定。
2021年，公司投资活动现金流入同比有所增长；同期，受新冠肺炎疫情等影响，公司建设
及收购光伏电站资产投资支出有所下降，投资性现金流净流出规模较上年有所减少。
图表13公司现金流情况（单位：亿元）
项目2019年2020年2021年2022年1～3月经营活动现金流入38.1640.8242.847.05
现金收入比（%）71.8172.8457.1645.31
经营活动现金流出19.9319.6222.355.11
经营活动净现金流18.2421.2020.491.93
投资活动现金流入10.876.359.020.26
投资活动现金流出35.0924.6616.212.49
投资活动净现金流-24.22-18.31-7.19-2.22
筹资活动现金流入80.2086.5346.1620.96
筹资活动现金流出74.3385.9259.7516.71
筹资活动净现金流5.870.62-13.594.25
现金及现金等价物净增加额-0.083.48-0.293.95
资料来源：公司审计报告及合并财务报表，东方金诚整理跟踪期内，公司筹资活动现金流入及流出规模均大幅减少，由于偿还较大规模到期债务，筹资性净现金流转为净流出。
2022年1～3月，公司经营活动、投资活动及筹资活动净现金流分别为1.93亿元、-2.22
亿元以及4.25亿元，现金及现金等价物净增加额为3.95亿元。
偿债能力
公司在国内光伏发电市场中具有较强的竞争优势，经营性现金流和 EBITDA 对债务本金和利息支出的保障能力较强，同时银行授信额度充足，综合偿债能力很强跟踪期内，公司流动资产对流动负债的覆盖倍数继续提高，但是公司流动资产中应收账款邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 11
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占比很高，且回款时间具有一定不确定性，流动资产对流动负债的保障程度一般。2021年，公司经营现金流动负债比率有所下滑，但经营活动现金流对流动负债保障程度仍较好。
图表14公司偿债能力指标（%、倍）
科目2019年（末）2020年（末）2021年（末）2022年3月（末）
流动比率124.22194.90203.10191.13
速动比率122.37192.09200.18185.81
现金比率15.1626.6223.0825.31
经营现金流动负债比率25.8539.1234.78-
长期债务资本化比率54.6457.1354.25-
全部债务/EBITDA 6.67 6.46 5.91 -
EBITDA利息倍数 3.35 3.43 3.74 -
资料来源：公司审计报告及合并财务报表，东方金诚整理从长期偿债指标来看，2021 年，公司长期债务资本化比率有所下降，全部债务/EBITDA 同比有所下降，同时 EBITDA 利息倍数增长，EBITDA 对全部债务和利息支出的保障能力仍较强。
截至2021年末，公司在国内主要合作商业银行获得的银行授信总额为400.54亿元，剩余授信额度182.08亿元，外部流动性良好。
综合来看，公司在国内光伏发电市场中具有较强的竞争优势，经营性现金流和 EBITDA 对债务和利息支出的保障能力较强，东方金诚认为公司的偿债能力很强。
过往债务履约情况
根据公司提供的中国人民银行企业信用报告，截至2022年5月23日，公司本部未结清信贷中无不良和关注类贷款。截至本报告出具日，“19 太阳 G1”利息已按期兑付，“22 太阳G1”尚未到本息兑付日。
抗风险能力
基于对公司所处的光伏发电和光伏组件生产行业、外部支持以及市场地位、自身经营和财
务风险的综合判断，公司抗风险能力很强。
增信措施
中国节能综合财务实力极强，对“19 太阳G1”提供的无条件不可撤销连带责任保证担保仍具有较强的增信作用
中国节能对“19 太阳G1”提供无条件不可撤销连带责任保证担保，担保范围包括本债券本金及利息，以及违约金、损害赔偿金、实现债权的费用和其他应支付的费用。
2020年以来，中国节能控股股东和实际控制人未发生变化。截至2021年3月末，中国节
能注册资本为77.00亿元，控股股东及实际控制人均为国务院国资委。
中国节能作为节能环保领域的大型国有独资中央企业集团，业务领域涉及清洁能源发电、节能环保、健康产业和工程承包等多个业务板块业务分布在国内各省市及境外110余个国家和地区，成为我国节能环保和健康领域规模较大、竞争实力较强、专业覆盖面较广的中央国有企邮箱：dfjc@coamc.com.cn 电话：010-62299800 传真：010-62299803 12
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2020年，中国节能实现营业收入442.98亿元，同比下降1.85%。从收入构成来看，中国
节能清洁能源发电、工程承包、健康产业和节能环保分别为130.44亿元、146.33亿元、29.61
亿元和133.83亿元；中国节能还从事节能环保、贸易、机械装备制造等业务。同期，中国节能毛利润为144.83亿元，毛利率为32.70%。2021年1～3月，中国节能实现营业收入113.85亿元，毛利润为34.93亿元，综合毛利率30.68%。
2020年及2021年3月末，中国节能总资产分别为2213.41亿元和2513.32亿元，较上年
末分别同比增长28.25%和13.55%，保持增长趋势；同期末，总负债分别为1485.45亿元和1721.62亿元，较上年末分别同比增长24.33%和15.90%；资产负债率分别为67.11%和68.50%，基本稳定。2020年及2021年1～3月，中国节能利润总额分别为35.51亿元和11.49亿元，同比分别上升9.97%和42.61%；经营性净现金流分别为60.82亿元和10.56亿元。
综上所述，东方金诚评定中国节能主体信用等级为AAA，评级展望为稳定。中国节能对“19太阳G1”提供的无条件不可撤销连带责任保证担保具有较强的增信作用。
结论
东方金诚认为，公司为全国重要的光伏发电投资运营商之一，并网装机容量持续增长，继续保持较强的竞争优势；公司光伏发电业务保持较高盈利水平，2021年盈利能力仍较强；公司经营活动现金流保持净流入状态，经营性现金流和 EBITDA 对债务本金和利息支出的保障能力较强；中国节能综合财务实力极强，对“19 太阳G1”的到期兑付提供无条件不可撤销连带责任保证担保，仍具有较强的增信作用。
同时，东方金诚也关注到，公司在建项目投资规模较大，面临一定的资本支出压力；公司补贴电费主要受补贴发放情况影响，以补贴电费为主的应收账款大幅增长，回款进度存在一定不确定性。
综合分析，东方金诚维持公司的主体信用等级为 AA+，评级展望为稳定，维持“19 太阳G1”的信用等级为 AAA，维持“22 太阳G1”的信用等级为AA+。
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附件一：截至2022年3月末公司股权结构和组织架构图股权结构图4组织架构图
4截至2022年3月末，中国节能股东国务院国资委已以货币增资40000万元，中国节能实收资本增加至810000万元；国务院国资委已将持有的中国
节能注册资本77000万元（对应中国节能股权的9.51%）划转至全国社会保障基金理事会；中国节能将国务院国资委下发的国有资本经营预算资金
45000.00万元，收到后账务处理计入其“实收资本”，变更后国务院国资委持股比例为90.99%。截至2022年3月末，前述事项的工商变更登记尚未办理完成。
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附件二：公司主要财务数据及指标
2022年3月
项目名称2019年（末）2020年（末）2021年（末）
（末）
主要财务数据（单位：亿元）
资产总额374.50391.54397.68408.67
其中：流动资产87.64105.62119.64131.08
负债总额239.83249.89248.60256.89
全部债务207.39222.77220.20-
其中：短期有息债务45.2033.9743.41-
所有者权益134.67141.65149.08151.78
营业收入50.1153.0570.1613.96
期间费用11.4613.1714.012.94
利润总额10.0511.8113.553.12
净利润9.0510.1911.652.60
经营活动产生的现金流量净额18.2421.2020.491.93
投资活动产生的现金流量净额-24.22-18.31-7.19-2.22
筹资活动产生的现金流量净额5.870.62-13.594.25
现金及现金等价物净增加额-0.083.48-0.293.95主要财务指标
现金收入比（%）71.8172.8457.1645.31
营业利润率（%）46.8547.2040.67-
总资本收益率（%）5.325.515.83-
净资产收益率（%）6.727.207.82-
资产负债率（%）64.0463.8262.5162.86
全部债务资本化比率（%）60.6361.1359.63-
长期债务资本化比率（%）54.6457.1354.25-
EBITDA利息倍数（倍） 3.35 3.43 3.74 -
全部债务/EBITDA（倍） 6.67 6.46 5.91 -
流动比率（%）124.22194.90203.10191.13
速动比率（%）122.37192.09200.18185.81
经营现金流动负债比率（%）25.8539.1234.78-
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地址：北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰国际中心C座 12 层 100600 官网：http://www.dfratings.com东方金诚债跟踪评字【2022】0213号
附件三：中国节能主要财务数据及指标
2021年1～3
项目名称2018年（末）2019年（末）2020年（末）月（末）主要财务数据及指标
资产总额（亿元）1563.581725.802213.412513.32
所有者权益（亿元）476.21531.04727.97791.70
负债总额（亿元）1087.381194.761485.451721.62
短期债务（亿元）210.98167.91246.91332.80
长期债务（亿元）603.48766.95976.531153.03
全部债务（亿元）814.46934.861223.441485.83
营业收入（亿元）467.56451.33442.98113.60
利润总额（亿元）34.0232.2935.5111.49
净利润（亿元）21.4020.0223.638.53
EBITDA（亿元） 108.37 122.16 141.59 -
经营活动产生的现金流量净额（亿元）55.5157.3160.8210.56
投资活动产生的现金流量净额（亿元）-77.48-148.18-202.18-44.08
筹资活动产生的现金流量净额（亿元）43.6396.52213.9518.88
毛利率（%）35.3032.9632.6930.53
营业利润率（%）33.9231.4831.1129.42
销售净利率（%）4.584.435.347.51
总资本收益率（%）4.293.913.30-
净资产收益率（%）4.493.773.25-
总资产收益率（%）1.371.161.07-
资产负债率（%）69.5469.2367.1168.50
长期债务资本化比率（%）55.8959.0957.2959.29
全部债务资本化比率（%）63.1063.7762.7065.24
货币资金/短期债务（%）55.4272.7580.3258.60
非筹资性现金净流量债务比率（%）-2.70-9.72-11.55-
流动比率（%）117.84145.68125.67140.93
速动比率（%）89.99117.51104.86121.22
经营现金流动负债比（%）11.5813.4210.36-
EBITDA 利息倍数（倍） 2.99 3.03 3.01 -
全部债务/EBITDA（倍） 7.52 7.65 8.64 -
应收账款周转率（次）2.732.331.91-
销售债权周转率（次）2.622.251.86-
存货周转率（次）2.362.382.46-
总资产周转率（次）0.310.270.22-
现金收入比（%）94.0196.3889.8690.40
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附件四：主要财务指标计算公式指标计算公式
毛利率（%）（营业收入-营业成本）/营业收入×100%
营业利润率（%）（营业收入-营业成本-税金及附加）/营业收入×100%
总资本收益率（%）（净利润+利息费用）/（所有者权益+全部债务）×100%
净资产收益率（%）净利润/所有者权益×100%
现金收入比率（%）销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
资产负债率（%）负债总额/资产总额×100%
长期债务资本化比率（%）长期有息债务/（长期有息债务+所有者权益）×100%
全部债务资本化比率（%）全部债务/（全部债务+所有者权益）×100%
流动比率（%）流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率（%）（流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
担保比率（%）担保余额/所有者权益×100%
现金比率（%）货币资金/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比率（%）经营活动产生的现金流量净额/流动负债合计×100%
EBITDA利息倍数（倍） EBITDA/利息支出
全部债务/EBITDA（倍） 全部债务/EBITDA
注：EBITDA=利润总额+利息费用+固定资产折旧+摊销
长期有息债务=长期借款+应付债券+其他长期有息债务
短期有息债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期有息债务
全部债务=长期有息债务+短期有息债务
利息支出=利息费用+资本化利息支出
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附件五：企业主体及中长期债券信用等级符号及定义等级定义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 不能偿还债务
注：除AAA级和CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
短期债券信用等级符号及定义等级符号定义
A-1 还本付息能力最强，安全性最高。
A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响。
B 还本付息能力较低，有一定的违约风险。
C 还本付息能力很低，违约风险较高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。
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