2405合约卷螺差套利分析及策略

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本帖最后由鸿福于 2023-11-27 19:36 编辑

由于黑色出其不意的持续走强后，大家对后市成材方向性问题产生了较大分析，有的对地产比较悲观，需求不看好，认为螺纹上不去，会下来；有的说经济发展还缺少动力，对于热卷累库的问题比较担心，所以，期现二端都是战战兢兢对待，不敢做单边操作。所以，最近出现了一个比较热的螺卷差套利操作。有鉴于此，我把这个业务简要的给大家介绍一下。

一、卷螺差有关问题

1、什么是卷螺差？

卷螺差就是热轧板卷与螺纹钢的价格差，两者价差最初来源于两个品种生产工艺流程所产生的成本差，由于螺纹钢的工艺中间发生过变化，导致两者成本差在2018年11月1日之后出现了新变化。

上期所《2016版钢材期货合约交易操作手册》第33-34页，钢材成本估算公式：

HRB400螺纹钢制造成本=粗钢吨制造成本+150（螺纹钢轧制成本）+100（合金成本）；

传统热连轧Q235热轧卷板制造成本=粗钢吨制造成本+300（传统热连轧热轧卷板轧制成本）。

如果按照以上公式计算，螺纹钢的制造成本应该低于热卷约50元/吨，但是螺卷现货价差并非时刻如此。

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在2014年6月--2018年7月之间，螺卷差波动区间主要在1-355之间，基本为正数

而在螺纹实行新国标之前后一段时间则基本为负数

2018年8月--2020年8月，在-135----44之间波动，螺强卷弱。

在2020年9月---2022年4月，疫情出现后，卷强螺弱出现了，螺卷差主要在100--375之间波动

2022年5月--2023年11月，随着疫情逐步得到控制，生产生活秩序得的逐步放开，螺纹需求提振起来，导致螺卷差出现了明显压缩，主要在1--100元之间

2、螺纹2018年11月1日开始使用新国标后成本提升了，螺卷差的成本差的天然优势不存在了、

（1）从生产工艺上看，老国标卷螺差在200元左右，就是热卷比螺纹高200元/吨；但新国标实行后，螺纹与热卷的成本从主流钢厂来说，可能已经没有差价了，甚至有些可能成为了

负值，综合比较大体上结合不同规模的钢厂，成本差在-100----100之间

这里主要是螺纹有几个变化：

一个是穿水工艺改加锰钒合金后，提升成本20--30元，也有的说50元的；

二是大部分是调坯轧钢，有一定的成材率，一般在97%--96%，大体上增加100--120成本

三是螺纹不再过磅，取消升贴水制度，误差从7%--降为6%，这样钢厂可能少收入1%，40元左右

因为热卷很多国有大厂是热送热轧，连续生产，成材率高，节省了保管运输财务成本，销售是过磅。

再加上80元左右的人工成本和电费和折旧等。

这样螺纹成本也基本上是粗钢+300了

与热卷差不多了

所差的-100---100就是不同规模和所有制的生产企业在设备、技术、管理水平和销售的问题造成的了。

也就是说新老螺卷差不再拥有天然的成本工艺不同造成的200元左右差值了。

（2）热卷是螺卷差套利中相对稳定的因素所在。一是不受天气影响，常年生产常年销售，不受冬储影响。二是应用范围广，销售客户分数，波动相对较小，广泛应用于汽车制造、船舶制造、白色家电等，需求相对稳定。当然，也也受出口和消费的影响，但不像螺纹，进入冬季不仅要限产，还有天气原因房地产、基建都要停工，需要冬储，还有经济发展衰弱，需求不振，影响销售。

（3）螺纹是最大的变量，季节性特点突出：比如金三银四；金九银十；南方梅雨季节、高温天气都无法施工，影响需求；比如长流程转炉，受到短流程电弧炉低成本冲击；累库问题，限产问题，通胀因素等等，都会造成螺纹供需矛盾发生巨大变化，或暴涨、或暴跌，或阴跌不止，或有价无市。期现背离也是常态。

这就是变量与相对稳定量需要关注评估的因素，与套利趋势分析要匹配。

3、卷螺价差波动具有以下五个运行逻辑：

（1）从产业周期看，螺卷投资周期是不同的，强弱各有特点，造成价格差形成周期性趋势。

我们前面分析过了年份不同，正负价差不同，波动区间也不同；

从大的周期来看卷螺差，就是房地产投资周期与制造业投资周期的关系。

螺纹钢主要用于房地产和基建，热卷主要需求是制造业，卷螺差出现周期性波动的根本原因是房地产投资和制造业投资的周期性错位。

在房地产投资周期比较强的时候，适合多螺空卷，就像2018年8月--2020年8月，在-135----44之间波动

在制造业投资周期比较强的时候，适合多卷空螺。

目前看房地产尽管出台了非常多的利好政策和松绑限购、增加贷款，但是需求回复很慢，主要还是保交楼，螺纹需求提振不起来。

我从事四十多年的金融工作，参与了计划经济向市场经济转型过度的各个过程，这里面房地产不振，有其深刻的内在原因。

一是地方政府债务负担太重，无力偿还到期债务。包括2010年之前给银行对地方政府融资平台发放的中长期贷款都到了还款或者逾期的状态。

二是土地财政被打碎了。过去地方政府牛气哄哄，在于卖地的钱作为预算外收入，主要是地方政府支配。后来全部上交中央财政统一管理，使用要审批。地方政府没了卖地积极性。

三是地方债不能按期归还，借新债还旧债，债债不清，哪里有钱用来城市建设；另外，还有些地方，新官不理旧账，造成银行对地方进行制裁。不发放新贷款

四是人口负增长，特别是我们这一代人，独生子女多，二个家庭，甚至四个家庭、六个家庭就一个孩子单传下来，他们再组成家庭，继承的房产将来都需要处理空置房。这就是后续可能二手房交易会越来越繁荣。过去不放开二手房交易，这税那税，还要多少年后才能交易。现在解禁了，根本不需要建新房，二手房源层出不穷。老人慢慢死了，房子就腾空了。

五是从制造业看，中国是全球唯一的全产业链国家，成为全球世界工厂，三年疫情期间中国白色家电畅销欧美；目前强调绿色低碳经济、中国新能源汽车领先全球出口第一、太阳能发电出口欧美，2023年前三季度，我国的GDP为91.3万亿元，同比增长5.2%。经济运行有开始逐步恢复向好的趋势，突出表现在工业上，全国规模以上工业增加值同比增长4.0%，我国工业27个行业大类在前三季度的增加值增长。

最亮眼的便是新能源产品产量增长迅速：新能源汽车产量同比增长26.7%，动力电池同比增长39.9%。引自汽车流通协会统计，2023年前三季度中国新能源乘用车零售已超500万辆，同比增长33.8%，新能源汽车已成中国经济运行向好新的优秀代表。所以，从周期上看目前制造业复苏快于房地产投资。

也就是周期上看适合做多卷螺差。

（2）需求端季节性差异看比较明显

房地产投资已经处于全年的淡季，北方上个月就下大雪了，需求变差，接近考虑冬储了。螺纹供大于求，就会出现累库。

建筑施工通常有所谓的“金三银四”和“金九银十”雨季来临、高温酷暑或寒冬腊月时，无论房地产前景多么向好，室外工地都会停工或减少工时，螺纹钢的用量也会大幅下降。

当天气适宜室外施工时，螺纹钢的需求便会大幅上升，需求高度则取决于当年房地产的景气程度，房地产业越景气，螺纹钢的季节性需求高点就会越高。受季节性需求影响，螺纹钢一年中不同时段价格强弱程度差异较大。

而热卷是一种应用广泛的钢材，在制造业、建筑业中都有应用。

当制造业下滑或者经济下行时，热轧卷板的需求一般偏弱，反之偏好。

另一方面，热轧卷板的需求并不具有明显的季节性特征，由于制造业多数是在室内工作，热卷的需求受天气的影响要远小于螺纹钢，与螺纹钢相比，热轧卷板在一年中的需求都相对平稳。

因此对于热轧卷板来说，其价格的相对高低取决于经济周期的景气程度，且波动幅度小于螺纹钢。

不过，热卷也不是一点不受季节性影响的。一般在国庆节之后到春节，是汽车、家电、冰箱、洗衣机各种优惠促销活动季节。国庆节、中秋节、“双十一”和“双十二”及元旦等购物节，需求相对旺盛，刺激热卷价格向上概率较高。所以，基于季节性表现，通常市场会预期12月份前后热卷的需求会比螺纹钢好。

从卷螺差历史来看，11 月和12月做多卷螺差的胜率非常高。

（3）进出出口情况差异。

我国制造业出口今年大幅度增加，一带一路成果斐然，而螺卷如果直接出口，国家增加了出口关税，过去鼓励出口，现在限制出口；过去限制进口，现在鼓励进口。所以，这也有利于做多螺卷差

（4）库存周期差异，库存所处周期不同，也会导致卷螺差走出大行情，这里库存指的是社会库存。

当库存差（热卷-螺纹钢）上升时，说明热卷的库存压力比螺纹钢大，可能是需求偏弱或者供给偏高，价格表现应该是螺强卷弱，此时卷螺差应该缩小。当库存差（热卷-螺纹钢）下降时，说明热卷的库存压力小于螺纹钢，可能是热卷需求偏强或供给偏低，价格表现应该是卷强螺弱，此时卷螺差应该扩大。

钢联每周都发布库存核表观消费数据，大家也都很关心，这些数据与行情走势关联非常密切

社会库存差和卷螺差现货价格具有高度的负相关关系，即社会库存差上升的时候，卷螺差下降；社会库存差下降，卷螺差上升。

从历史上看，社会库存差周期性很明显。3月中旬到6月中旬、9月中下旬到11月度底，库存差呈现上升趋势，个别年份甚至可能整个下半年库存差呈上升趋势。

前段时间螺纹价格提升较快，而热卷价格提升较慢，主要是螺纹在降库，而热卷在累库；上周开始转向了。

当然，螺纹的降库和累库，除了生产因素外，还在于需求受季节性影响有直接关系

当然，这也不全是一成不变的，看在2020年9月---2022年4月，疫情出现后，卷强螺弱出现了，螺卷差主要在100--375之间波动。主要原因是疫情打乱了当时的库存节奏，3、4月份本是建材去库的时间点，但由于全国范围内疫情防控导致运输条件大受限制，社会库存因前期在途资源陆续到货，入库量环比明显回升；加之疫情对终端需求的影响，采购积极性有所下降，市场交易量环比回落。

现在是螺纹钢的淡季，但疫情后稳增长推动下，很多贸易商和工地并没有库存，一旦期货价格走强，还是有些需求的

（5）环保限产驱动差异。钢铁行业是个高耗能行业，几乎每年都有环保限产政策出台，比如2+26城限产”，也就是华北地区的大气通道城市限产。每逢华北地区限产，卷螺差就会有所反应，这跟热轧板卷和螺纹钢的产能分布有关。

热卷生产都是长流程工艺，当前国企产能占比更高一些，同时河北唐山产能较为集中；而螺纹钢产能中民企占比更高一些，产能分布较为分散，且有相当部分产能是电弧炉短流程工艺。基于此类差异，河北环保限产尤其是限高炉时，卷螺差通常就会扩大；

而江苏（华东螺纹钢的主产地）、四川（电弧炉多）等地环保督察时，或者废钢资源趋紧时，或者各地大面积拉闸限电时，卷螺差通常就会收缩甚至反转。该类事件通常在1月合约上表现更为明显。

关于环保限产驱动做卷螺差套利，需要注意2点：

一是做多卷螺差需要一个好的入场位置。限产政策出台时，卷螺差如果已经处于非常高的位置了，就不建议去追高做多卷螺差；

二是现货卷螺差跟期货盘面的卷螺差有时并不一致，但总体走势还是高度关联的。

二、卷螺差套利行情历史波动的特点分析

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1、不同投资周期卷螺强弱表现不同，因此他的波动有正、有负；除了2018年8月--2020年8月房地产投资较为火爆的时候，卷螺差为负数，价差主要向下波动以外，其余三段基本上都是向上反复波动。

2、从交易层面来说，你不仅要掌握波动的方向、幅度、频率，还要掌握他的正常转折点，因此我们给出了他的核心波动区间，正常的交易处于这个核心波动区间内顶底附近就是转折点，逢低做多平空卷螺差，逢高平多做空卷螺差。

3、有些交易者想追求极致的操作，这里也给出了宽幅的震荡区间，他的可操作性就肯定会下降，因为大部分波动是在核心波动区间内的，到不了宽幅震荡区间。所以，交易不等于分析，选择什么区间，就要承担什么后果。

4、这些规律都是在一定时期内，因为我们分析的上面五大基本面因素导致的，因此，他的波动规律是有时间限制的，影响因素改变了，他的波动规律也会跟着改变，从2018年11月螺纹施行新国标后的波动来看，平均20个月左右为一个周期。

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5、大家看到了向上飞升和向下跳水的图形，这是5月交割月形成的逼仓出现的不正常曲线。说他不正常，主要有以下几点：一是在交割月临近，成交量非常小，流动性非常差，不能作为正常做卷螺差来参考；二是有正有负，在瞬间创造了极端行情，很多看到了就结束了，来不及挂单可能就结束了，过分追求投机，可能会承担者非常巨大的风险，而一旦追涨杀跌被套，可能会瞬间爆仓甚至会穿仓；三是尽可能3月下旬做10合约的对冲套利，在4月10号前结束持有的套利单子，不要去参与逼仓行情；如果你是天生的豪赌个性，也可以留下30手的整数倍做尝试，但不建议太多。无论机构和散户，都可以进入上期交割月的。

三、2023年7月底--11月底的卷螺差套利趋势分析及操作策略

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1、尽管这段时间核心波动区间处在19个月的核心波动区间(1---100)内，但是，就这4个月行情来看，卷螺差是做空的趋势，他从157---41一带，已经下跌116点了。目前还在想减通道下轨运行，正在反复上冲下降通道中轨压力线53一带。

2、如果继续下行的话可能会在0轴之上转折向上，预期12月初--1月上旬号进入冬储行情，会有螺纹螺纹向上攻击创造较大高度，然后再回调一下，给出冬储贸易商想象空间来，以便参与冬储，然后在冬储结束前半个月，在启动向上反弹配合冬储拉升。所以，这里可能会出现近期上冲中轨后向上轨（100--130））波动，然后再受阻转折向下，夯实中轨（20--10）波动。

3、我认为从40--130波动区间做多螺卷差是相对安全的‘中间波动突然加大，也可以随时获利平掉’，要把握好波动的节奏和幅度，交易要有灵活性，跟上波动做决策，开平仓都要及时果断

4、既然是对冲套利，就要卷螺同时开，平仓，不要擅自做出改变做成单向投机交易！

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